** Disse bemærkninger vedrører ECB's aktiviteter i 2021. Teksten blev skrevet før den russiske invasion af Ukraine. ECB er rede til at gøre alt, hvad der kræves, for at sikre finansiel stabilitet og opfylde sit mandat til at fastholde prisstabilitet. **

2021 var året, hvor genopretningen i euroområdet efter den pandemiske nødsituation blev styrket. Der var et kraftigt opsving i økonomien med en vækst i realt BNP på 5,3 pct., selvom væksten aftog sidst på året, hvor der blev indført nye restriktioner på grund af omikronbølgen af coronavirus (covid-19). Genopretningen var også gavnlig for beskæftigelsen, og arbejdsløsheden var på et rekordlavt niveau ved årets udgang.

Genopretningen var dog præget af visse problemer, da økonomien hurtigt blev genåbnet. Inflationen i euroområdet var ganske vist meget lav i begyndelsen af 2021, men pandemirelaterede udbudsbegrænsninger, et opsving i den globale efterspørgsel og kraftigt stigende energipriser fik inflationen til at stige markant. Den gennemsnitlige årlige samlede inflation var 2,6 pct. i 2021 mod blot 0,3 pct. i 2020.

ECB gennemgik sin pengepolitiske strategi i 2021. Gennemgangen var en opdatering af vores strategi, som satte os i stand til at imødegå nye udfordringer og gav os en drejebog for håndteringen af denne komplekse situation. Styrelsesrådet fastsatte et inflationsmål på 2 pct. på mellemlangt sigt, som er enkelt og nemt at forstå. Det er symmetrisk, hvilket vil sige, at negative og positive afvigelser fra målet anses for lige uønskede, og det er solidt, da det havde tilslutning fra hele Styrelsesrådet.

Styrelsesrådet besluttede ligeledes, hvordan ECB vil opfylde sin forpligtelse til symmetri. Især når økonomien er tæt på de pengepolitiske renters effektive nedre grænse, kræves der særlig målrettede eller vedvarende pengepolitiske foranstaltninger for at forhindre, at negative afvigelser fra inflationsmålet rodfæster sig. Den nye strategi blev udmøntet i vores styrkede forward guidance om renterne og var udgangspunkt for vores politiske reaktion på den økonomiske udvikling i 2. halvår.

Mens genopretningen var skrøbelig og inflationen lav, ydede vi en omfattende pengepolitisk støtte for at bringe inflationen tættere på målet igen. Da inflationen steg, var vi tålmodige og holdt fast i vores pengepolitik for ikke at stramme den for tidligt som reaktion på de stød, der var drevet af udbudsbegrænsningerne. Vi justerede niveauet for nettoopkøbene under opkøbsprogrammet på foranledning af den pandemiske nødsituation (PEPP) i forhold til udviklingen i udsigterne og vores vurdering af finansieringsforholdene.

I december vurderede Styrelsesrådet, at fremskridtene med den økonomiske genopretning og i retning af vores inflationsmål på mellemlangt sigt gav mulighed for en gradvis nedtrapning af opkøbene af aktiver i de følgende kvartaler. Det meddelte, at nettoopkøbene under PEPP ville ophøre i marts 2022, og at dets øvrige opkøbsprogrammer ville blive nedtrappet.

Som led i gennemgangen af den pengepolitiske strategi offentliggjorde ECB desuden en ambitiøs klimahandlingsplan sammen med en detaljeret køreplan for, hvordan vi indarbejder klimahensyn i vores pengepolitiske rammer. Der skal bl.a. findes en måde, hvorpå der kan tages højde for konsekvenserne af klimaforandringerne i vores makroøkonomiske modeller, og udvikles nye indikatorer for analysen af klimaforandringsrisiko. ECB's klimacenter, som blev oprettet i 2021, vil spille en vigtig rolle i koordineringen af de relaterede aktiviteter i banken. Og man kan nu læse alt om ECB's bæredygtighedsvirksomhed og ‑initiativer i et særligt afsnit i denne årsberetning.

ECB gennemførte også nogle vigtige ændringer i sin kommunikation. I juli indførte Styrelsesrådet et nyt tidssvarende format for sin pengepolitiske erklæring, hvor dets pengepolitiske beslutninger formidles på en mere tilgængelig måde. Og den nye erklæring suppleres af en visualiseret udgave – "Et hurtigt overblik over vores pengepolitiske erklæring" – der henvender sig til den brede offentlighed. Her bliver ECB's beslutninger forklaret i et enkelt sprog og med en grafisk fremstilling på alle officielle EU-sprog.

Der er stor opbakning til euroen. I Eurobarometer-undersøgelsen fra juni/juli 2021 udtrykte 79 pct. af deltagerne i undersøgelsen støtte til den fælles valuta. Men euroen skal tilpasses den digitale verden, vi lever i. Derfor igangsatte Styrelsesrådet i 2021 et projekt, hvor muligheden for at indføre en digital euro undersøges. Projektet blev indledt med en undersøgelsesfase, der varer 24 måneder. Samtidig vil kontanter stadig have en vigtig rolle i folks liv. I december annoncerede ECB sine planer om et nyt design til de fremtidige eurosedler. I designprocessen indsamles ideer og forslag fra borgere, og det forventes, at de endelige design vælges i 2024.

Så der er ændringer på vej for euroen i de kommende år. Én ting står dog urokkeligt fast: ECB's forpligtelse over for den fælles valuta og over for prisstabilitet.

Frankfurt am Main, april 2022

Christine Lagarde

Formand

Året i tal

1 Styrkede økonomiske udsigter stadig overskygget af pandemien

I 2021 oplevede den globale økonomi en kraftig genopretning hovedsagelig som følge af genåbningen af økonomierne i kraft af flere og flere vaccinerede mod covid-19 samt stærk og rettidig politisk støtte. Genopretningen var imidlertid noget ujævnt fordelt mellem de avancerede økonomier og vækstøkonomierne. Den globale inflation steg navnlig som udtryk for den bratte stigning i energipriserne, og fordi efterspørgslen var stærkere end udbudsudviklingen i nogle sektorer, der oplevede modvind i form af pandemirelaterede faktorer og andre udbuds- og transportmæssige flaskehalse. I euroområdet tiltog væksten i realt BNP igen kraftigt i 2021 efter den historisk store nedgang i det foregående år. Genopretningen, som indebar en styrkelse af arbejdsmarkederne, blev understøttet af rettidige og resolutte penge- og finanspolitiske foranstaltninger. Ikke desto mindre var den økonomiske usikkerhed fortsat højere end normalt i årets løb, og der var en markant forskel mellem de to største sektorer, industri og service. Først på året blev væksten påvirket af nedlukninger og rejserestriktioner, som havde en negativ indvirkning på udbud og efterspørgsel efter tjenesteydelser. Senere, efter det ekstraordinært store opsving i den globale efterspørgsel, lagde flaskehalse på udbudssiden og højere energiomkostninger en dæmper på produktionen i industrisektoren. Inflationen i euroområdet, målt ved det harmoniserede forbrugerprisindeks (HICP) steg brat til 2,6 pct. i 2021 i forhold til 0,3 pct. i 2020. Den var fortsat afdæmpet i de første par måneder, inden den steg i årets løb og nåede op på 5,0 pct. i december. Prisstigningen var i høj grad udtryk for en brat og bredt funderet kraftig stigning i energipriserne, ubalancerne mellem udbud og efterspørgsel i kølvandet på genåbningen af økonomierne og mere tekniske faktorer, fx ophævelsen af den midlertidige momsnedsættelse i Tyskland. Efter 2021 forventes inflationen at forblive høj i den nærmeste fremtid, men at aftage i løbet af 2022.

1.1 Kraftig global genopretning efter krisen med ujævnt forløb

I 2021 oplevede den globale økonomi en kraftig genopretning efter krisen, men forløbet var ujævnt (se figur 1.1). Efter et fald på 3,1 pct. i 2020 på årsbasis steg det globale reale BNP med 6,2 pct. i 2021 trods nye pandemibølger. Genåbningen af økonomierne, en stigende andel af vaccinerede mod covid-19 og rettidig politisk støtte var de vigtigste drivkræfter for opsvinget i den økonomiske aktivitet, mens globale forsyningsflaskehalse lagde en dæmper på væksten. Selv om genopretningen var global, varierede den mellem landene. Den var mere markant i de avancerede økonomier og mere moderat i de fleste vækstøkonomier, som havde mindre vaccineforsyninger og mindre kapacitet til at træffe politiske støtteforanstaltninger. Desuden aftog den globale økonomiske vækst mod slutningen af året hovedsagelig på grund af en ny smittebølge og nye restriktioner samt vedvarende forsyningsflaskehalse.

Figur 1.1

Global real BNP-vækst

(Ændring i pct. år-år; kvartalsvise observationer)

Den globale handel oplevede også en kraftig genopretning, om end tempoet aftog en smule i 2. halvår 2021 (se figur 1.2). Det kraftige opsving i den globale efterspørgsel begyndte først og fremmest i forbruget af varer frem for tjenesteydelser (fx rejser og turisme), som stadig var genstand for restriktioner. I 2. halvår oversteg varehandlen niveauet fra før krisen, selv om væksten aftog på baggrund af vedvarende forsyningsflaskehalse. Genopretningen af handlen med tjenesteydelser, der involverer mere personlig kontakt, gik langsommere, i takt med den gradvise lempelse af restriktionerne, og holdt sig i 2021 under niveauet fra før pandemien.

Figur 1.2

Global handelsvækst (importmængder)

(Ændring i pct. år-år; kvartalsvise observationer)

Den globale inflation steg betydeligt i 2021, både den samlede inflation og inflationsmål som fx inflationen ekskl. fødevarer og energi (se figur 1.3). I OECD-området steg den samlede inflation til 6,6 pct., og inflationen ekskl. energi og fødevarer steg til 4,6 pct. I de fleste lande afspejlede stigningen hovedsagelig højere priser på energi og andre råvarer som følge af pandemirelaterede uoverensstemmelser mellem det begrænsede udbud og den kraftigt stigende efterspørgsel. I USA, hvor realt BNP i 2. kvartal 2021 nåede op på niveauet fra før krisen, tiltog inflationspresset særligt kraftigt og blev bredere funderet mod slutningen af året. Inflationspresset blev også bredere funderet i visse vækstøkonomier.

Figur 1.3

OECD-forbrugerprisinflation

(Ændring i pct. år-år; månedlige observationer)

Oliepriserne steg i 2021 fra lavpunktet under pandemien på omkring 10 dollar pr. tønde til et højdepunkt på 86 dollar pr. tønde, så prisen på Brent-råolie, der er det internationale benchmark, lå på 79 dollar pr. tønde ultimo året. I kraft af den økonomiske genopretning steg efterspørgslen efter olie til op mod niveauet fra før pandemien. I 2. halvår 2021 medførte de høje gaspriser også, at gas blev udskiftet med andre energikilder, herunder olie. Samtidig haltede udbuddet af olie bagud i forhold til efterspørgslen, hvilket hovedsagelig skyldtes kapacitetsbegrænsninger i den amerikanske skiferolieindustri og de forholdsvis moderate produktionsstigninger, som OPEC+-kartellet indførte.

Den nominelle effektive eurokurs deprecierede med 3,6 pct. i løbet af 2021. Bilateralt skyldtes det hovedsagelig euroens depreciering med 7,7 pct. over for den amerikanske dollar, hvilket primært var udtryk for den forskellige udvikling i pengepolitikken i USA og euroområdet. Euroen deprecierede også over for det britiske pund, men styrkedes over for den japanske yen.

I slutningen af 2021 blev de globale vækstudsigter fortsat overskygget af den usikre pandemiudvikling på baggrund af ujævne fremskridt med vaccinationer globalt set. Forekomsten af omikron-varianten af coronavirus, en smitteopblussen og fornyet stramning af inddæmningsforanstaltninger medførte risici for tempoet i den globale genopretning, og det samme gjorde muligheden for mere vedvarende forsyningsflaskehalse.

1.2 Hurtigt opsving i euroområdets økonomi^[1]

Efter et rekordstort fald på 6,4 pct. i 2020 steg realt BNP i euroområdet med 5,3 pct. i 2021 (se figur 1.4). Vækstudviklingen i årets løb blev stadig i høj grad formet af udviklingen i covid-19-pandemien samt forhøjet, men aftagende økonomisk usikkerhed. I 1. kvartal var væksten stadig påvirket af nedlukninger og rejserestriktioner, som havde en negativ indvirkning på især forbruget af tjenesteydelser. Genopretningen begyndte i industrisektoren, der generelt viste rekordhøj vækst. Efterhånden som økonomierne begyndte at genåbne, og restriktionerne blev lempet i 2. og 3. kvartal, begyndte servicesektoren at hente ind på industrisektoren, hvilket banede vejen for en mere bredt funderet genopretning. Det ekstraordinært kraftige opsving i den globale efterspørgsel i 2. halvår medførte imidlertid ubalancer mellem udbud og efterspørgsel på forskellige markeder. Det medførte bl.a. en brat stigning i energiomkostningerne, der i kombination med en vis opblussen af pandemien lagde en dæmper på genopretningen og øgede inflationspresset.

Figur 1.4

Realt BNP i euroområdet og bidrag fra efterspørgslen

(Ændring i pct. år-år; bidrag i procentpoint)

Selv om denne udvikling var fælles for alle eurolandene, har landenes genopretning efter pandemien varieret i et vist omfang. Det skyldes i høj grad pandemiens forskellige udvikling i de forskellige lande, men det afspejler også forskelle i økonomisk struktur, fx eksponering over for globale forsyningskæder og betydningen af sektorer, der involverer mere personlig kontakt, såsom turisme. Ved udgangen af 2021 lå produktionen i euroområdet 0,2 pct. over niveauet i 4. kvartal 2019 (se figur 1.5). Den underliggende udvikling var imidlertid heterogen på tværs af landene over hele året, idet Frankrig var den eneste af de største økonomier i euroområdet, hvor produktionen ultimo året var højere end før pandemien.

Figur 1.5

Realt BNP i euroområdet, privatforbrug og investeringer

(Indeks: 4. kvt. 2019 = 100)

Genopretningen af den økonomiske vækst i euroområdet i 2021 blev støttet af rettidig og resolut lempelig penge- og finanspolitik. Nogle foranstaltninger bidrog også til økonomiens tilpasning til de strukturændringer, som pandemien forårsagede, og som stadig er i gang. I 2021 fortsatte ECB med at yde betydelig pengepolitisk støtte for at afbøde pandemiens virkninger. En lempelig pengepolitik, herunder rigelige likviditetsforhold, beskyttede strømmen af kreditgivning til realøkonomien. Med hensyn til finanspolitik fortsatte eurolandene i 2021 med at yde betydelig støtte for at afbøde krisens konsekvenser gennem arbejdsfordelingsordninger, øgede sundhedsudgifter, andre former for støtte til virksomheder og husholdninger samt betydelige rammer for lånegarantier. På EU-plan begyndte gennemførelsen af Next Generation EU-programmet, og "Fit for 55"-pakken blev vedtaget som et bidrag til en stærkere, grønnere og mere jævnt fordelt genopretning på tværs af landene.

Det private forbrug steg med 3,5 pct. i 2021, særligt kraftigt i 2. og 3. kvartal, hovedsagelig på grund af lempelsen af covid-19-restriktionerne. Forbrugertilliden steg hurtigt fra foråret og frem, efterhånden som flere og flere blev vaccineret, og frygten for smitte aftog. Samtidig blev husholdningernes økonomiske situation forbedret, hvilket primært afspejlede den positive udvikling i arbejdsindkomst (se figur 1.6). Offentlig støtte til husholdningernes disponible indkomst blev gradvis udfaset. Bidraget fra finanspolitiske nettooverførsler til væksten i disponibel realindkomst blev negativt i løbet af 2021, efterhånden som antallet af arbejdstagere i jobfastholdelsesordninger og andre former for finanspolitisk støtte faldt. I kraft af stærk vækst i løn og beskæftigelse kom det største bidrag til væksten i den disponible realindkomst i 2021 fra arbejdsindkomsten, som typisk indebærer en højere forbrugstilbøjelighed end andre former for indkomst. Væksten i den disponible realindkomst blev også støttet af driftsoverskud, blandet indkomst og formueindkomst, idet dette bidrag blev positivt i årets løb, og væksten blev samtidig dæmpet af en negativ udvikling i bytteforholdene. Efter den bratte pandemirelaterede stigning i 2020 aftog husholdningernes opsparingskvote i 2021, selv om den fortsat lå over niveauet fra før pandemien, givet de inddæmningsforanstaltninger, der stadig var i kraft i årets løb, og den tilbageværende usikkerhed. Det betød, at det private forbrug fortsat lå under niveauet fra før pandemien ved udgangen af 2021 trods den kraftige genopretning.

Figur 1.6

Det private forbrug i euroområdet og fordelingen af husholdningernes disponible indkomst

(Ændring i pct. år-år; bidrag i procentpoint)

På baggrund af gunstige finansieringsvilkår tiltog væksten i erhvervsinvesteringerne (approksimeret ved investeringer ekskl. byggeri) i 1. halvår 2021, efterhånden som foranstaltningerne til inddæmning af pandemien blev lempet, og økonomien genåbnede. Forsyningsflaskehalse – der kom til udtryk i længere leveringstider fra leverandørerne og stigende inputpriser – tyngede genopretningen fra midten af året og lagde således en dæmper på erhvervsinvesteringerne. De blev efterfølgende yderligere dæmpet af stærkt stigende energipriser og pandemiens genopblussen mod slutningen af året. Ved udgangen af 2021 tiltog væksten i erhvervsinvesteringerne igen, om end de fortsat lå betydeligt under niveauet i 4. kvartal 2019 (se figur 1.5). I modsætning hertil havde boliginvesteringerne allerede i 4. kvartal 2020 oversteget niveauet fra før krisen. I de følgende kvartaler blev byggeaktivitetens rentabilitet negativt påvirket af knaphed på materialer og arbejdskraft. Ikke desto mindre blev efterspørgslen efter boliger understøttet af gunstige finansieringsvilkår og indkomststøtte samt stor akkumuleret opsparing. Ved udgangen af 2021 lå boliginvesteringerne et godt stykke over niveauet fra før krisen.

Euroområdets handel med udlandet lå på samme niveau som før pandemien i slutningen af 2021, hvor nettohandlen med udlandet bidrog positivt til BNP-væksten for 2021. På importsiden blev den robuste vækst som følge af genopbygning af lagre bremset af en stærk prisudvikling, navnlig på grund af den bratte stigning i energiimportpriserne. Genopretningen af eksporten, som havde oplevet et kraftigt opsving drevet af fremstillingssektoren ved udgangen af 2020, foregik i to hastigheder. På varesiden aftog stigningen fra 2. kvartal, efterhånden som afgørende eksportindustrier blev ramt af udbuds- og transportflaskehalse, mens eksporten af tjenesteydelser nød godt af genåbningen af aktiviteter med mere personlig kontakt, fx turisme. Ved udgangen af 4. kvartal 2021 lå både importen og eksporten over niveauet fra før krisen.

Produktionsvæksten var stadig ujævnt fordelt mellem sektorerne i 2021 (se figur 1.7). Både industri- og servicesektoren bidrog positivt til væksten, men industrien bidrog mest til stigningen i bruttoværditilvækst.

Figur 1.7

Euroområdets reale bruttoværditilvækst fordelt efter økonomisk aktivitet

(Venstre figur: ændring i pct. år-år, bidrag i procentpoint; højre figur: indeks: 4. kvt. 2019 = 100)

Arbejdsmarkedet oplevede en betydelig genopretning i takt med det økonomiske opsving i euroområdet, selv om det samlet set var svagere end før pandemien. Ledighedsprocenten faldt gradvis fra 8,2 pct. i januar 2021 til 7,0 pct. i december, hvilket var lavere end før krisen (se figur 1.8).^[2] Endvidere faldt anvendelsen af jobfastholdelsesordninger, selv om de fortsat spillede en vigtig rolle i at begrænse fyringer og dermed bevare den menneskelige kapital.^[3] Andre arbejdsmarkedsindikatorer var dog stadig svagere end før pandemien. I 4. kvartal 2021 lå arbejdstimerne 1,8 pct. under niveauet i 4. kvartal 2019, mens erhvervsfrekvensen i 3. kvartal 2021 var omkring 0,2 procentpoint lavere (svarende til et fald på ca. 0,4 mio. arbejdstagere) (se figur 1.9). Den svagere vækst i arbejdsstyrken kunne delvis tilskrives en afdæmpet nettoimmigration til euroområdet. Den igangværende tilpasning af arbejdsmarkedet varierede på tværs af arbejdstagergrupperne, hvilket delvis var udtryk for, at nogle sektorer var mere påvirket af inddæmningsforanstaltninger og frivillig afstand. I 3. kvartal 2021 var arbejdsstyrken omkring 4,2 pct. mindre end før pandemien for de lavtuddannede og 1,7 pct. mindre for de mellemuddannede, mens den steg med ca. 6,8 pct. for de højtuddannede.^[4]

Figur 1.8

Ledigheden og arbejdsstyrken

(Venstre akse: kvartalsvis ændring i pct., bidrag i procentpoint; højre akse: pct. af arbejdsstyrken)

Figur 1.9

Beskæftigelse, arbejdstimer og erhvervsfrekvens

(Venstre akse: indeks: 4. kvt. 2019 = 100; højre akse: pct. af befolkningen i den arbejdsdygtige alder)

Et højere antal ledige stillinger, som oprindeligt var begrænset til de sektorer, der genåbnede efter ophævelsen af nedlukningerne, spredte sig til andre sektorer, efterhånden som genopretningen af aktiviteten skred frem. Beskæftigelsesvæksten tiltog i 2. og 3. kvartal 2021 og forblev robust og bredt funderet i 4. kvartal trods en vis modvind som følge af forsyningsflaskehalse i fremstillingssektoren. Beskæftigelsen kom således tæt på niveauet fra før pandemien i industrien, byggeriet og servicesektorerne med mindre personlig kontakt. Beskæftigelsesniveauet i sektorerne med mere personlig kontakt var fortsat relativt lavt i forhold til niveauet fra før pandemien.

1.3 Finanspolitiske foranstaltninger i udfordrende tider

I 2021 blev de offentlige finanser i euroområdet for andet år i træk domineret af covid-19-pandemiens følger. Især i 1. halvår indførte landene yderligere støtte i stort omfang for at imødegå nye bølger af pandemien og bidrage med nødvendig støtte til den økonomiske genopretning. Ikke desto mindre skønnes det offentlige underskud som andel af BNP – ifølge Eurosystemets egne makroøkonomiske fremskrivninger fra december 2021 – at være faldet (se figur 1.10) til 5,9 pct. af BNP i 2021 fra 7,2 pct. i 2020 som følge af den markante opgang i den økonomiske aktivitet. Det fortsat høje niveau af finanspolitisk støtte i 2021 blev afspejlet i den finanspolitiske stramhedsgrad justeret for tilskud vedrørende genopretningsinstrumentet (NGEU)^[5], som stort set var neutral i 2021 efter at have været meget lempelig i 2020.

Figur 1.10

Budgetsaldo og finanspolitisk stramhedsgrad i euroområdet

(I pct. af BNP)

Krise- og genopretningsrelaterede stimuli i euroområdet som andel af BNP steg til 4,4 pct. i 2021 i forhold til 4,1 pct. året før (se figur 1.11). Stigningen skyldtes betydeligt højere offentlige overførsler til virksomhederne samt mere omfattende sundhedsstøtte og offentlige investeringer. Stigningerne blev dog stort set opvejet af den aftagende anvendelse af arbejdsfordelingsordninger. Sådanne ordninger var det vigtigste instrument for offentlig støtte i 2020, men blev gradvis reduceret i 2021, efterhånden som restriktionerne blev lempet og arbejdsmarkederne begyndte at rette sig i takt med et bredt opsving i den økonomiske aktivitet. Produktionsstigningen er også forklaringen på, at euroområdets gæld som andel af BNP faldt en smule til 97 pct. i 2021 efter en markant stigning året før.

Figur 1.11

Krise- og genopretningsrelaterede stimuli i euroområdet

(I pct. af BNP)

Landene har i løbet af de to seneste år først og fremmest imødekommet de finanspolitiske behov gennem nationale politikker, men i stigende grad også gennem EU-initiativer. En hjørnesten i Europas fælles politiske reaktion faldt på plads i juli 2020, hvor EU fremlagde Next Generation EU (NGEU) som et investerings- og reformprogram for hele EU. NGEU tilbyder finansiel støtte til EU-medlemsstater på betingelse af gennemførelse af konkrete investerings- og reformprojekter i løbet af perioden 2021-26. Derfor mobiliserer NGEU finansieringer på op til 807 mia. euro i løbende priser, hvoraf 401 mia. euro (3,5 pct. af euroområdets BNP) er rettet mod eurolandene og resten mod andre EU-lande. Omkring halvdelen af midlerne fra genopretnings- og resiliensfaciliteten, der er langt det største NGEU-program, stilles til rådighed i form af lån, mens den anden halvdel er tilskud, der ikke skal betales tilbage. I praksis forventes tilskudskomponenten imidlertid at være fremherskende, idet alle eurolandene regner med at gøre fuld brug af tilskuddene, mens et fåtal indtil videre har anmodet om lån. Et nævneværdigt aspekt ved overførsler fra genopretnings- og resiliensfaciliteten er, at de lande, der er hårdest ramt af pandemien, eller som har et relativt lavt BNP pr. indbygger, er berettiget til en større andel (se figur 1.12 vedrørende rettigheden pr. land). Især hvis genopretnings- og resiliensplanerne bliver godt implementeret, bør dette aspekt bidrage til at udjævne de økonomiske vækstforskelle mellem eurolandene, som pandemien har forværret yderligere.

Figur 1.12

Rettigheder til genopretnings- og resiliensfaciliteten og anmodet finansiering for eurolande ultimo 2021

(I pct. af BNP for 2020)

1.4 Opsving i inflationen drevet af uensartede faktorer

Den samlede inflation i euroområdet var 2,6 pct. i gennemsnit i 2021, hvilket var en kraftig stigning i forhold til en gennemsnitlig inflation på 0,3 pct. i 2020 (se figur 1.13). Stigningen afspejlede i høj grad den store stigning i energipriserne. Desuden oversteg efterspørgslen det begrænsede udbud i nogle sektorer, hvilket skabte yderligere inflationspres efter lempelsen af coronarestriktionerne og det kraftige opsving i den globale og indenlandske økonomiske aktivitet. Stigningen i den årlige inflation fra -0,3 pct. i december 2020 til 5,0 pct. i december 2021 var uden sidestykke, både hvad angår hastigheden og størrelsesordenen af den årlige vækst ved udgangen af 2021 (boks 1 uddyber faktorerne bag stigningen). Den var desuden ledsaget af gentagne overraskende stigninger i de faktiske inflationstal. Set i et fremtidsperspektiv forventes faktorerne bag inflationsstigningerne stort set at forsvinde og inflationen at aftage i løbet af 2022 efter at have været høj på kort sigt. Imidlertid har Ruslands invasion af Ukraine i februar 2022 betydet en markant stigning i usikkerheden omkring inflationsudsigterne.

Energikomponenten tegnede sig for det største bidrag til stigningen i den samlede inflation i 2021. Men fra sommeren og frem bidrog andre komponenter også mere markant til inflationsstigningerne. Lempelsen af coronanedlukninger og andre restriktioner samt ekspansiv finans- og pengepolitik betød, at efterspørgslen rettede sig, og det gav et løft til især forbrugertjenesterne. Samtidig pressede den stærke globale efterspørgsel, forsyningsflaskehalse samt energipriserne omkostningerne ved importerede og indenlandsk producerede varer op. Det blev også afspejlet i højere inflationsbidrag fra industrivarer ekskl. energi og fra priskomponenterne for tjenesteydelser senere på året (se figur 1.13). Virkningen af den midlertidige momsnedsættelse i Tyskland året før bidrog også i nogen grad til inflationen i 2. halvår.

Figur 1.13

HICP-inflation og de enkelte komponenter

(Ændring i pct. år-år; bidrag i procentpoint)

Eftersom den årlige vækstrate også afspejler det lave niveau fra året før, kan prisudviklingen i 2021 også betragtes ud fra udviklingen i indeksene for samlet HICP-inflation og HICP-inflation ekskl. energi og fødevarer. Stigningen i prisniveauet i løbet af 2021 var stejlere end i årene før pandemien, hvor inflationen lå under ECB's inflationsmålsætning (se figur 1.14).

Figur 1.14

Samlet HICP-inflation og HICP-inflation ekskl. energi og fødevarer

(Indeks er sæsonkorrigerede og korrigeret for antal arbejdsdage, 4. kvt. 2019 = 100)

Det var særligt udfordrende at måle prisudviklingen og faktorerne bag den i 2021 – ikke kun på grund af pandemiens økonomiske konsekvenser, men også på grund af visse pandemirelaterede tekniske faktorer, der påvirkede målingen af inflation. Den første af disse faktorer var den faste årlige justering af forbrugsvægtene for opgørelsen af HICP-inflationen.^[6] Disse justeringer er normalt små, men i 2020 ændrede forbrugsmønstrene sig markant som følge af pandemien og de forskellige restriktioner, der blev indført. Rejserelaterede HICP-poster havde eksempelvis en lavere vægt i HICP-kurven for 2021 som følge af den afdæmpede turistsæson i 2020. Samlet set havde ændringerne i vægtene en betydelig effekt på den årlige inflationsrate for de enkelte måneder i 2021, og denne effekt var oftere nedadrettet end opadrettet. For 2021 som helhed var den samlede skønnede effekt negativ med 0,2 procentpoint (se figur 1.13). En anden teknisk faktor bestod i, at priserne for flere HICP-poster (fx restauranter og rejser) ikke kunne indsamles fra de sædvanlige kilder i flere måneder i 2020 og 2021 på grund af covid-19-restriktioner, og de blev derfor erstattet af imputerede priser, dvs. opnået ved andre metoder.^[7] En tredje teknisk faktor bestod i, at udsalgsperioderne i 2020 og 2021 blev forsinket i forhold til de sædvanlige måneder, og det medførte betydelig volatilitet i den årlige ændring for priserne for industrivarer ekskl. energi som følge af komponenterne tøj og fodtøj.

På grund af disse tekniske faktorer bør udviklingen i HICP-inflation ekskl. energi og fødevarer også fortolkes med en vis forsigtighed. Forskellige mål for den underliggende inflation, herunder udelukkelsesbaserede mål, statistiske mål og økonometrisk skønnede mål, steg også i løbet af året (se figur 1.15).^[8] Ved årets udgang lå inflationen målt på baggrund af disse mål på mellem 2,4 pct. og 3,9 pct. Desuden var prisudviklingen generelt afdæmpet i 2020 og medfører derfor opadrettede basiseffekter for ændringen i 2021. Hvis dette tages i betragtning, kan inflationsudviklingen i 2021 alternativt anskues ved at bruge den årlige ændring i priserne i samme måned to år tidligere, divideret med to, for at afspejle den gennemsnitlige ændring pr. år. Herved minimeres effekten af den meget lave inflation i begyndelsen af pandemiperioden. Beregnet på dette grundlag udgjorde HICP-inflationen ekskl. energi og fødevarer 1,4 pct. i december 2021 og dermed omtrent halvdelen af den offentliggjorte årlige vækst på 2,6 pct. (se figur 1.15). Denne serie steg imidlertid også i de sidste måneder af 2021 til den takt, der sidst blev registreret i 2013, i de første år af årtiet med lav inflation før covid-19.

Figur 1.15

Mål for den underliggende inflation

(Ændring i pct. år-år)

Omkostningspres spillede en vigtig rolle i udviklingen i forbrugerprisinflationen i 2021. Presset på alle stadier af prissætningskæden steg betydeligt, mest i de tidligere stadier og for priserne på halvfabrikata, hvilket afspejlede effekten af forsyningsflaskehalse og, navnlig i 2. halvår 2021, i nogen grad også stigningen i energipriserne. Prisstigningerne på importerede produkter var noget højere end i 2020, hvilket til dels skyldtes en depreciering af eurokursen. Omkostningspressets indvirkning på producentpriserne for forbrugsvarer ekskl. fødevarer – en vigtig indikator for udviklingen i priserne på industrivarer ekskl. energi – var mere moderat end i tidligere stadier af prissætningskæden, selv om det stadig var historisk højt. Et bredt mål for det indenlandske prispres er væksten i BNP-deflatoren, der i gennemsnit lå på 2,0 pct. i 2021 og over gennemsnittet for året før. Stærke basiseffekter og statsstøtteforanstaltninger resulterede i en vis volatilitet i omkostningskomponenterne for enhedslønomkostninger og enhedsavancer. Efterhånden som anvendelsen af jobfastholdelsesordninger faldt, og de fleste arbejdstagere kom tilbage på fuld løn, steg væksten i lønsum pr. ansat til 4,0 pct. i gennemsnit i 2021 fra -0,6 pct. i 2020. Da produktiviteten pr. ansat samtidig steg, givet stigningen i antallet af arbejdstimer, blev den kraftige stigning i lønsummen ikke afspejlet i enhedslønomkostningerne. Statsstøtteforanstaltningerne gjorde det dermed fortsat vanskeligt at fortolke lønindikatorer som fx lønsum pr. ansat og lønsum pr. arbejdstime (se figur 1.16). Væksten i overenskomstmæssig løn påvirkes mindre af sådanne foranstaltninger og forblev moderat med et gennemsnitligt fald på 1,5 pct. i 2021 i forhold til 1,8 pct. i 2020.^[9] Det afspejlede muligvis også pandemirelaterede forsinkelser i overenskomstforhandlingerne.

Figur 1.16

Mål for lønomkostningerne

(Ændring i pct. år-år)

De langsigtede inflationsforventninger i ECB's Survey of Professional Forecasters, der havde ligget på 1,7 pct. ved udgangen af 2020, steg til 1,9 pct. i løbet af 2021 (se figur 1.17). Ifølge resultaterne af et særligt spørgeskema udsendt af ECB's Survey of Professional Forecasters (SPF) bidrog kommunikationen om den nye pengepolitiske strategi til at understøtte denne justering af forventningerne.^[10] De markedsbaserede mål for de langsigtede inflationsforventninger, især den 5-årige inflationsindekserede swaprente på 5-års sigt, udviklede sig på tilsvarende måde og steg gradvist i løbet af 2021. Mod slutningen af året lå dette mål på lige under 2 pct., og i en kort periode i oktober var det over 2 pct. Skøn vedrørende inflationsrisikopræmierne, der er indregnet i den kompensation, som investorerne forlanger, viser, at inflationsrisikopræmierne i 2021 var positive for alle løbetider for første gang i adskillige år. Hvis inflationskompensationen justeres for dette, viser det en mere afdæmpet stigning i de ægte langsigtede inflationsforventninger, der er inkorporeret i de markedsbaserede mål for inflationskompensation.^[11]

Figur 1.17

Spørgeskemabaserede indikatorer for inflationsforventninger og markedsbaserede mål for inflationskompensation

(Ændring i pct. år-år)

Gennemgangen af den pengepolitiske strategi viste et behov for at medtage boligejernes boligudgifter i HICP-inflationen. Der blev gjort betydelige fremskridt med hensyn til udviklingen af relaterede indikatorer i 2021. Der er dog en del arbejde igen, fx bør forbrugskomponenten isoleres bedre fra investeringskomponenten ved de ejendomskøb, der indgår i skønnene.^[12] Et indeks på forsøgsbasis, der kombinerer HICP-kurven med udgifterne vedrørende ejerboliger, kan allerede stilles til rådighed af det europæiske statistiske system (ESS) i 2023 og afløses af et officielt indeks omkring 2026. Indtil videre findes der kun forsøgsvise skøn for disse omkostninger, der sandsynligvis er steget med et årligt gennemsnit på 4,8 pct. i de første tre kvartaler af 2021 i forhold til 2,6 pct. i 2020, hvilket er betydeligt mere end huslejerne, der indgår i HICP. Lejernes HICP-husleje steg med 1,2 pct. i 2021 i forhold til 1,3 pct. i 2020. Den større stigning i boligejernes boligudgifter afspejler til dels skønnets karakter: Indekset omfatter en komponent for køb af nye boliger, der er rettet ind efter boligpriserne. Hvad angår boligpriserne, steg væksten i ECB's prisindikator for beboelsesejendomme til 7,5 pct. år til år i gennemsnit i de første tre kvartaler af 2021 fra 5,4 pct. i 2020. Den høje aktivitet på boligmarkedet blev afspejlet i udviklingen i HICP-inflationen i nogle mindre poster. Indtil coronarestriktionerne blev lempet betydeligt sidst på foråret 2021, tilbragte folk fx mere tid derhjemme. Det resulterede i en stigning i efterspørgslen efter boligrenovering med en relateret opadrettet udvikling i priserne på boligrelaterede varer og tjenester som fx vedligeholdelse og reparation og montering af tæpper og gulve.

Boks 1
Faktorer bag stigningen i HICP-inflationen

Den samlede årlige HICP-inflation i euroområdet nåede op på 5,0 pct. i december 2021 i forhold til -0,3 pct. i december 2020, 0,3 pct. for 2020 som helhed og 0,9 pct. i gennemsnit i de fem år inden pandemien. Stigningen afspejlede hovedsagelig en kraftig stigning i energiinflationen, men også højere HICP-inflation ekskl. energi og fødevarer, da efterspørgslen som følge af den økonomiske genopretning efter pandemien, både globalt og i euroområdet, i nogle sektorer var større end det begrænsede udbud. Virksomhederne kan også have sat priserne op for at kompensere for deres omsætningstab under de strengere covid-19-restriktioner.

Det lave prisniveau i 2020 er en vigtig faktor, når den kraftige stigning i inflationen i løbet af 2021 skal vurderes, da det danner grundlag for beregningen af den årlige vækst i 2021. Oliepriserne og derefter forbrugerenergipriserne faldt eksempelvis meget kraftigt, da pandemien begyndte. Cirka halvdelen af energiinflationen i 4. kvartal 2021 kan tilskrives det lave niveau i 2020.^[13] For fødevareprisernes vedkommende var der tale om den modsatte effekt, da udviklingen i fødevarepriserne var relativt moderat i 1. halvår 2021 efter den pandemirelaterede stigning i foråret 2020. Basiseffekterne stammede også fra afgiftsændringer, især den midlertidige momsnedsættelse i Tyskland fra juli til december 2020 som følge af krisen. Udløbet af nedsættelsen fik inflationen i euroområdet til at stige i januar 2021, men havde også en opadrettet effekt i 2. halvår 2021, fordi sammenligningen med niveauet et år tidligere var baseret på priser, der afspejlede den nedsatte momssats.^[14] Mens prisudviklingen inden for året spillede en større rolle, forklarer effekterne på den årlige inflation i sammenhæng med det lave udgangspunkt i 2020, når de kombineres, næsten 2 procentpoint af stigningen på i alt 5,3 procentpoint i den samlede HICP-inflation i december 2021 sammenlignet med december 2020 (se figur A).

Figur A

Kumulativ ændring i den samlede HICP-inflation i 2021 i forhold til december 2020

(I procentpoint)

En anden faktor bag den kraftige stigning i inflationen var, at forbrugerenergipriserne ikke bare normaliserede sig i 2021, men blev ved med at stige markant. Den yderligere stigning sås først hovedsagelig i priserne på transportbrændstof, da den globale efterspørgsel efter olie steg i takt med den igangværende genopretning, mens udbuddet forblev noget begrænset. Senere på sommeren steg priserne på gas og elektricitet også (se figur B, graf a). Det afspejlede højere efterspørgsel, men også visse begrænsninger på udbudssiden hvad gas angår. Efterspørgslen efter gas var ekstraordinært høj i Europa som følge af en kold vinter i 2020/21 og svag vind i sommeren 2021, hvilket resulterede i, at vindenergi blev erstattet af gas.^[15] Desuden var gasforsyningen fra Norge reduceret i 1. halvår på grund af vedligeholdelsesarbejde på rørledningerne, og om sommeren var EU's gasimport fra Rusland forholdsvis lav. Den globale genopretning øgede også efterspørgslen efter gas, navnlig i Kina. Transportbrændstof udgør en større del af forbrugernes energiudgifter (ca. 40 pct.) end gas (ca. 30 pct.) og elektricitet (ca. 20 pct.), og prisudviklingen for brændstof er normalt den vigtigste faktor i energiinflationen. Prisstigningen på gas og elektricitet i efteråret 2021 betød imidlertid, at disse posters bidrag til energiinflationen i euroområdet var historisk højt (se figur B, graf b).

Figur B

Udvikling i energipriserne

(Ændring i pct. år-år; bidrag i procentpoint)

a) Årlig HICP-inflation for energi og de vigtigste energikomponenter

b) De vigtigste komponenters bidrag til den årlige energiinflation

Den tredje faktor bag stigningen i inflationen var prispres, der opstod i forbindelse med genåbningen af økonomien efter en periode med pandemirelaterede restriktioner. Efterspørgslen steg kraftigt, både globalt og indenlandsk, og var i nogle sektorer større end det begrænsede udbud. Som følge heraf opstod der forsyningsproblemer globalt, og transportomkostningerne steg kraftigt omkring årsskiftet 2020/21.^[16] Producentpriserne i euroområdet steg støt i løbet af 2021 – ikke bare på halvfabrikata, men også på forbrugsvarer. Der er ikke nogen direkte og stabil sammenhæng mellem producentpriser og forbrugerpriser, men den gradvise stigning i forbrugerpriserne på varige forbrugsgoder især i 2. halvår 2021 var mærkbar (se figur C).^[17] Prisudviklingen for nye og brugte biler, cykler og motorcykler samt for forskellige elektroniske varer som it-produkter og fjernsyn blev mere udtalt. Det er varer, som sandsynligvis er blevet påvirket af produktionsproblemer, fx i relation til halvledere, eller af flaskehalse i de globale forsendelses- og leveringskæder.

Figur C

Dekomponering af HICP-inflation ekskl. energi og fødevarer

(Ændring i pct. år-år; bidrag i procentpoint)

En af de sektorer, der blev hårdest ramt af coronarestriktioner, var serviceerhverv, der indebærer tæt personlig kontakt ("kontaktintensive tjenester".) Da restriktionerne gradvist blev lempet, blev prisudviklingen for disse tjenester styrket. Stigningen i den årlige ændring for rejserelaterede tjenester (fx ophold, flytransport og pakkerejser) var særligt synlig ved begyndelsen af ferieperioden i sommeren 2021 (se figur C).^[18] Ligesom stigningen i energipriserne afspejlede denne stigning også til dels de lave priser året før. Desuden blev prisudviklingen for restaurantpriser også gradvist styrket efter genåbningen i foråret 2021. Den højere inflation for "kontaktintensive tjenester" afspejlede ikke bare, at efterspørgslen pludselig vendte tilbage, men også de højere omkostninger og den reducerede kapacitet som følge af pandemirelaterede krav samt mangel på arbejdskraft, da nogle virksomheder havde problemer med at genansætte medarbejdere, der var blevet opsagt under nedlukningerne.

Endelig blev inflationsvolatiliteten i 2021 påvirket af en række andre specifikke faktorer som beskrevet i hovedteksten i afsnit 1.4. Prisudviklingen for tøj og fodtøj blev eksempelvis påvirket af forsinkede udsalgsperioder, og ændringen i vægtene for HICP-poster var usædvanlig stor i 2021, hvor der var en særlig stor effekt på HICP-inflationen ekskl. energi og fødevarer (se figur C).

Samlet set var stigningen i HICP-inflationen i 2021 hovedsagelig relateret til særlige faktorer i forbindelse med covid-19-pandemien og den økonomiske genopretning. Den helt usædvanlige krise og specificiteten af faktorerne bag den kraftige inflationsstigning under genopretningen indebærer særligt høj usikkerhed og udfordringer, når det drejer sig om at vurdere udviklingen i den kommende periode.

1.5 Fortsatte resolutte pengepolitiske tiltag holdt kredit- og finansieringsforholdene understøttende

Finans- og pengepolitiske stimuli og stimuli fra makroprudentielle tiltag understøttede sammen med forbedringer i kampen mod pandemien det kraftige opsving i den økonomiske aktivitet i 2021 (se afsnit 1.2). I 2. halvår begyndte investorerne også at kræve en højere kompensation for eksponeringen over for inflationsudviklingen, og de opjusterede derfor deres langsigtede inflationsforventninger og risikopræmier, hvilket resulterede i en stigning i de lange renter (se figur 1.18). Derfor bekræftede ECB endnu en gang sin lempelige pengepolitik og vilje til at fastholde de gunstige finansieringsforhold i euroområdet. Det bidrog – i hvert fald til dels – til at beskytte renterne i euroområdet mod udviklingen på det globale marked, hvor højere inflation end forventet fik markedsdeltagerne til at indprise en tidligere end forventet stramning af pengepolitikken i en række avancerede økonomier. Desuden bidrog ECB's kommunikation om den understøttende pengepolitiske linje og fortsat store opkøb af obligationer til, at statsobligationsspændene ikke steg, således at udviklingen i statsobligationsrenterne fortsat lå tæt på de tilsvarende risikofrie renter. Det betød, at det BNP-vægtede gennemsnit af den 10-årige statsobligationsrente i euroområdet steg støt i 2021 og lå på 0,27 pct. den 31. december, 51 basispoint over niveauet ved udgangen af 2020 (se figur 1.18). Mere generelt var finansieringsforholdene i euroområdet fortsat understøttende.

Figur 1.18

Lange renter i euroområdet og USA

(I pct. p.a.; daglige observationer)

I kraft af ECB's fortsatte forpligtelse til penge- og finanspolitisk støtte bidrog opsvinget i den økonomiske aktivitet i 2021 til en støt stigning i aktiekurserne i euroområdet, der var drevet af meget robuste langsigtede indtjeningsforventninger. Denne tendens blev midlertidigt afbrudt fra midten af september til midten af oktober, da markedsforventninger om en mulig gradvis nedsættelse af Federal Reserves opkøb dæmpede udviklingen på de globale aktiemarkeder. På sektorniveau steg bankaktiekurserne i euroområdet, der var faldet i 2020, betydeligt hurtigere end aktiekurserne for de ikke-finansielle selskaber. Det brede aktiekursindeks for ikke-finansielle selskaber i euroområdet var den 31. december 2021 omkring 19 pct. højere end niveauet ved udgangen af 2020, mens stigningen i bankaktiekurserne i euroområdet var betydeligt højere, nemlig mere end 30 pct. (se figur 1.19).

Figur 1.19

Aktieindeks for euroområdet og USA

(Indeks: 1. januar 2020 = 100)

Væksten i det brede pengemængdemål pegede i retning af en fortsat robust udvidelse af pengemængden i 2021. Væksten lå tættere på det langsigtede gennemsnit, end den gjorde i 2020, pandemiens første år, hvor den steg kraftigt (se figur 1.20). Pengeskabelsen blev drevet af det snævre pengemængdemål, M1, og afspejlede en vedvarende akkumulering af dag til dag-indskud fra virksomheder og husholdninger, selv om udviklingen var mere afdæmpet end i 2020. I takt med genopretningen af forbrugertilliden og forbruget vendte husholdningernes indskudsstrømme tilbage til gennemsnittet fra før pandemien. Når den kraftige indlånsvækst i 2020 ikke blev afløst af en periode med vækst under gennemsnittet, tyder det på et ønske om at bevare en høj opsparing, hvilket også blev afspejlet i svarene på ECB's undersøgelse af forbrugerforventningerne. Virksomhedernes indskudsstrømme var også forsat høje og indikerede en yderligere styrkelse af virksomhedernes likviditetsstødpuder. Eurosystemets opkøb var den største kilde til vækst i pengemængden, efterfulgt af kreditgivning til den private sektor. De rettidige og betydelige foranstaltninger, der blev truffet af de penge- og finanspolitiske myndigheder og af tilsynsmyndighederne under covid-19-krisen, har sikret, at kreditgivningen til euroområdets økonomi stadig sker på gunstige vilkår.

Figur 1.20

M3 og udlån til den private sektor

(Ændring i pct. år-år; sæsonkorrigeret og korrigeret for kalendereffekter)

Bankernes udlånsvilkår var samlet set understøttende i løbet af året. Euro area bank lending survey indikerede, at bankernes kreditvilkår (dvs. interne retningslinjer eller godkendelseskriterier) for lån til virksomheder og husholdninger, der var blevet strammet i euroområdet året før, generelt var uændrede fra begyndelsen af 2. kvartal 2021. Det afspejlede et fald i bankernes risikoopfattelse som følge af den økonomiske genopretning og den forsatte penge- og finanspolitiske støtte, fx gennem lånegarantier. Bankerne rapporterede også, at ECB’s opkøbsprogrammer, den tredje række af langfristede markedsoperationer og den negative rente havde givet støtte til udlån. Samtidig blev opkøbsprogrammer af aktiver og den negative indlånsrente rapporteret at have tynget deres rentabilitet.

Støtteforanstaltningerne bidrog til at lægge et nedadrettet pres på udlånsrenterne og forhindrede en bredt funderet stramning af finansieringsforholdene ved at sikre lave finansieringsomkostninger for bankerne i euroområdet. I løbet af 2021 var bankernes udlånsrenter generelt stabile omkring det historiske lavpunkt. Selv om der var kraftig vækst i boligudlånet, forblev kreditgivningen til forbrugerne lav, da de kunne trække på den opsparing, de havde opbygget under pandemien. Virksomhedernes lånebehov blev reduceret som følge af store kontantreserver, stigningen i overført resultat, der blev understøttet af den nylige genopretning, og adgang til andre finansieringskilder – især koncerninterne lån og handelskreditter. Selv om de reelle omkostninger ved gældsfinansiering nåede et nyt historisk lavpunkt i 4. kvartal 2021, aftog de ikke-finansielle selskabers låntagning fra bankerne og deres nettoudstedelse af gældsinstrumenter således efter at være vokset kraftigt i 2020. Den årlige vækst i bankudlån til virksomheder, der havde ligget på 7,1 pct. i pandemiens første år, faldt i 2021 til 4,3 pct., mens den del af virksomhederne, der rapporterede om afvisning, når de ansøgte om lån, ifølge Survey on the access to finance of enterprises faldt til samme niveau som før pandemien. De ikke-finansielle selskaber kunne også benytte sig af aktier og anden egenkapitalfinansiering. Alt i alt steg strømmene af ekstern finansiering til de ikke-finansielle selskaber yderligere i 2021 (se figur 1.21).

Figur 1.21

Nettostrømme af ekstern finansiering til ikke-finansielle selskaber i euroområdet

(Årlige strømme; milliarder euro)

2 Pengepolitik: fortsat støtte og en ny strategi

De omfattende pengepolitiske foranstaltninger, som ECB iværksatte i 2021, og rekalibreringen heraf forhindrede en procyklisk stramning af finansieringsforholdene og mindskede risikoen for en likviditets- og kreditstramning ved at sikre rigelig likviditet i banksystemet og beskytte kreditstrømmen til realøkonomien. Den pengepolitiske reaktion var en afgørende stabiliserende faktor for markederne og understøttede økonomien og inflationsudsigterne. Størrelsen af Eurosystemets balance satte historisk rekord med 8,6 billioner euro ved udgangen af 2021, en stigning på 1,6 billioner euro i forhold til niveauet det foregående år. Ved udgangen af 2021 udgjorde aktiver, som var relateret til pengepolitikken, 80 pct. af de samlede aktiver på Eurosystemets balance. Risiciene i forbindelse med den store balance mindskedes fortsat gennem ECB's rammer for risikostyring.

2.1 ECB's pengepolitiske tiltag ydede fortsat afgørende støtte til økonomien og inflationsudsigterne

Finansieringsforholdene var fortsat understøttende

I begyndelsen af 2021 var den økonomiske udvikling i euroområdet stadig hårdt ramt af den igangværende covid-19-pandemi. Selv om starten på vaccinationskampagnerne var en milepæl i kampen mod coronavirussen, betød den nylige genopblussen af antal smittede og fremkomsten af nye virusvarianter, at foranstaltningerne for at reducere virussens spredning måtte forlænges eller strammes i mange eurolande. Det virkede forstyrrende på den økonomiske aktivitet og kastede en skygge over udsigterne på kort sigt. Inflationen var fortsat meget lav på baggrund af svag efterspørgsel og betydelig ledig kapacitet på arbejds- og produktmarkederne. Samlet set bekræftede nye data i begyndelsen af året Styrelsesrådets tidligere basisvurdering om, at pandemien ville have en udtalt indvirkning på økonomien på kort sigt og ville medføre en mere langvarig svaghed i inflationen. Finansieringsforholdene i euroområdet var generelt understøttende. Selv om de risikofrie renter var steget en smule siden Styrelsesrådets møde i december 2020, havde kreditspændene for stats- og virksomhedsobligationer været robuste, forholdene på obligationsmarkedet forblev gunstige – herunder for virksomhedsobligationer – og bankernes udlånsrenter lå tæt på deres historiske lavpunkt for både husholdninger og virksomheder.

På denne baggrund var fuld pengepolitisk støtte fortsat helt afgørende, og Styrelsesrådet besluttede således i januar 2021 at bekræfte sin lempelige pengepolitiske linje fra december 2020 med henblik på at fastholde de gunstige finansieringsforhold, så længe pandemien varer.^[19] Formålet var at mindske usikkerheden og styrke tilliden og dermed påvirke forbruget og erhvervsinvesteringerne positivt, hvilket ville understøtte den økonomiske aktivitet og dermed sikre prisstabilitet på mellemlangt sigt. Navnlig nettoopkøbene under opkøbsprogrammet på foranledning af den pandemiske nødsituation (PEPP) med en samlet ramme på 1.850 mia. euro, der var blevet forlænget i hvert fald indtil udgangen af marts 2022, bidrog til at fastholde gunstige finansieringsforhold for alle sektorer i økonomien. Samtidig var den tredje serie af målrettede langfristede markedsoperationer (TLTRO III) fortsat en attraktiv finansieringskilde for bankerne og understøttede bankernes långivning til virksomheder og husholdninger. Den fortsatte geninvestering af afdragene på hovedstolen på udløbende værdipapirer opkøbt under PEPP og de fortsatte månedlige nettoopkøb på 20 mia. euro under opkøbsprogrammet (APP) understøttede også finansieringsforholdene ved at signalere Eurosystemets tilstedeværelse på markederne, så længe pandemien varer, og efterfølgende.

Mens spredningen af virusvarianter og den deraf følgende udvidelse og stramning af inddæmningsforanstaltningerne i stigende grad lagde en dæmper på den økonomiske aktivitet i årets første måneder, begyndte den samlede inflation at stige kraftigt fra et negativt niveau som følge af landespecifikke og tekniske faktorer (herunder basiseffekter) samt en markant stigning i energipriserne. Det underliggende prispres forblev dog afdæmpet på baggrund af en fortsat svag efterspørgsel og betydelig ledig kapacitet på arbejds- og produktmarkederne. De lange risikofrie renter og statsobligationsrenterne fortsatte den opadgående tendens siden Styrelsesrådets møde i december. Da disse markedsrenter er de vigtigste benchmarkrenter, der bruges i fastsættelse af prisen på andre kapitalmarkedsinstrumenter såsom virksomheds- og bankobligationer samt på banklån til husholdninger og virksomheder, synes stød, der udspringer af disse renter, ofte at påvirke de bredere finansieringsforhold på et senere tidspunkt. En betydelig og vedvarende stigning i markedsrenterne kunne derfor udmønte sig i en for tidlig stramning af finansieringsforholdene for alle sektorer i økonomien. Dette ville have givet udfordringer i forbindelse med Styrelsesrådets tilsagn i december 2020 og januar 2021 om at fastholde gunstige finansieringsforhold, så længe pandemien varer, og forhindre en stramning, der ikke ville være i overensstemmelse med målet om at imødegå pandemiens nedadrettede effekt på den ventede inflationsudvikling. En stramning af finansieringsforholdene ville have skabt øget usikkerhed og faldende tillid og dermed have bremset den økonomiske aktivitet yderligere og bragt prisstabiliteten på mellemlangt sigt i fare.

I marts besluttede Styrelsesrådet på baggrund af strammere finansieringsforhold og manglende forbedring af inflationsudsigterne, at nettoopkøbene under PEPP i det følgende kvartal skulle gennemføres i et betydeligt højere tempo end i årets første måneder. De øvrige pengepolitiske foranstaltninger fra december blev bekræftet.^[20] I april blev tempoet for nettoopkøbene og de øvrige foranstaltninger fastholdt uændret, da nye data bekræftede den fælles vurdering af finansieringsforholdene og inflationsudsigterne, der blev foretaget på mødet i marts.

Genåbning af økonomien og en ny strategi

Midt på året gav udviklingen i antallet af smittede med covid-19 og fremskridtene med vaccinationskampagner mulighed for at genåbne euroområdets økonomi. På trods af fremkomsten af nye virusvarianter aftog presset på sundhedssystemerne. Ifølge Eurosystemets egne fremskrivninger fra juni for euroområdet ville inflationen fortsætte med at stige i 2. halvår 2021 for derefter at falde igen i 2022 i takt med, at midlertidige faktorer forventedes gradvis at forsvinde. Det underliggende inflationspres ventedes at stige gradvis i løbet af fremskrivningsperioden, og fremskrivningerne for det harmoniserede forbrugerprisindeks (HICP) ekskl. energi og fødevarer blev opjusteret. Den samlede inflation forventedes dog fortsat at forblive under Styrelsesrådets mål i hele fremskrivningsperioden, og den underliggende inflation forventedes ligeledes at forblive under 2 pct. Mens finansieringsforholdene for virksomhederne og husholdningerne forblev stabile, steg markedsrenterne yderligere i perioden før Styrelsesrådets møde den 10. juni. Dette skyldtes delvis de forbedrede økonomiske udsigter, men Styrelsesrådet vurderede dog, at det ville være for tidligt at stramme de bredere finansieringsforhold, da en sådan stramning kunne true den igangværende genopretning og inflationsudsigterne.

Da inflationsudsigterne på længere sigt forsatte med at ligge under det niveau, der var forventet på mellemlangt sigt før pandemien, og på grund af risikoen for strammere finansieringsforhold, besluttede Styrelsesrådet i juni at fortsætte nettoopkøbene under PEPP i et væsentligt højere tempo end i årets første måneder og bekræftede samtidig alle sine øvrige pengepolitiske foranstaltninger.

Den 8. juli afsluttede Styrelsesrådet sin gennemgang af den pengepolitiske strategi (se afsnit 2.4). Den nye strategi indeholdt to væsentlige faktorer, der skulle afspejles i fastsættelsen af Styrelsesrådets pengepolitiske linje: For det første vedtagelsen af et nyt symmetrisk inflationsmål på 2 pct. på mellemlangt sigt. For det andet et betinget tilsagn om at tage højde for konsekvenserne af den effektive nedre grænse i gennemførelsen af pengepolitikken i en situation med strukturelt lave nominelle renter, der ville kræve særligt målrettede eller vedvarende pengepolitiske foranstaltninger, når økonomien er tæt på den nedre grænse. Som led i opfyldelsen af sit nye mål og i tråd med den pengepolitiske strategi reviderede Styrelsesrådet derfor sin forward guidance om ECB's officielle renter på sit pengepolitiske møde i juli og knyttede sin pengepolitiske kurs sammen med tre specifikke forhold vedrørende inflationsudsigterne. Styrelsesrådet forventede, at ECB's officielle renter ville forblive på deres nuværende eller et lavere niveau, indtil Styrelsesrådet kunne konstatere, at inflationen nåede 2 pct. et godt stykke tid inden fremskrivningsperiodens udløb og forblev på dette niveau i resten af fremskrivningsperioden, og indtil Styrelsesrådet vurderede, at der var opnået tilstrækkelige fremskridt med den underliggende inflation til, at den var i overensstemmelse med en inflation, der stabiliserede sig på 2 pct. på mellemlangt sigt. Dette kunne ifølge Styrelsesrådet også indebære en overgangsperiode, hvor inflationen lå moderat over målet.

I tiden op til mødet i juli var markedsrenterne faldet, og finansieringsforholdene for de fleste virksomheder og husholdninger lå fortsat på et gunstigt niveau. Inflationen fortsatte med at stige, men dette forventedes hovedsagelig at være midlertidigt, og udsigterne på mellemlangt sigt var fortsat afdæmpede. Den økonomiske genopretning i euroområdet fortsatte som forventet, selv om spredningen af coronavirussens deltavariant gav anledning til stigende usikkerhed. Det blev anset for helt afgørende at fastholde de gunstige finansieringsforhold for at sikre, at det økonomiske opsving blev til vedvarende økonomisk vækst, og opveje pandemiens negative indvirkning på inflationen. Styrelsesrådet forventede derfor fortsat, at nettoopkøbene under PEPP ville ske i et væsentligt højere tempo end i årets første måneder. Styrelsesrådet bekræftede samtidig sine øvrige pengepolitiske foranstaltninger.

Støtte til overgangen til en solid økonomisk genopretning og en inflation, der på sigt igen når målet på 2 pct.

I september var genopretningen af økonomien i euroområdet kommet længere ind i opsvingsfasen med en produktion, der forventedes at overskride niveauet før pandemien inden årets udgang. ECB's egne nye makroøkonomiske fremskrivninger for euroområdet opjusterede fremskrivningerne for inflationen i 2021 som følge af det høje omkostningspres fra midlertidig knaphed på materialer og udstyr, det fortsat højere bidrag fra energipriser end forventet samt virkningerne af den midlertidige momsnedsættelse i Tyskland mellem juli og december 2020. Inflationen i 2023 forventedes imidlertid fortsat at ligge et godt stykke under 2 pct., selv om den blev opjusteret en smule for at afspejle de bedre vækstudsigter og en hurtigere reduktion af den ledige kapacitet i økonomien. De markedsbaserede mål for inflationsforventningerne fortsatte med at stige og lå betydeligt højere end lavpunkterne under pandemien, men forblev dog under ECB's mål for HIPC’s inflation på 2 pct. på mellemlangt sigt. Finansieringsforholdene for virksomhederne, husholdningerne og den offentlige sektor var fortsat gunstige, og bankernes udlånsrenter lå på et historisk lavt niveau.

På baggrund af den lille forbedring i inflationsudsigterne på mellemlangt sigt og i lyset af de aktuelle finansieringsforhold vurderede Styrelsesrådet i september, at de gunstige finansieringsforhold kunne fastholdes ved at gennemføre nettoopkøbene under PEPP i et moderat lavere tempo end i de forrige to kvartaler. Styrelsesrådet bekræftede sine øvrige foranstaltninger.

Da Styrelsesrådet mødtes i oktober, var økonomien i euroområdet fortsat inde i en kraftig genopretning. Væksten mistede dog til en vis grad momentum, navnlig fordi mangel på materialer, udstyr og arbejdskraft bremsede produktionen i visse sektorer. Inflationen steg fortsat, primært på grund af kraftigt stigende energipriser, men også fordi væksten i efterspørgslen overhalede et begrænset udbud. Inflationen forventedes at stige yderligere på kort sigt for derefter at falde i løbet af det følgende år. Markedsrenterne var steget siden september. Finansieringsforholdene for økonomien forblev dog gunstige, navnlig fordi bankernes udlånsrenter for virksomheder og husholdninger fortsat lå på et historisk lavt niveau. Styrelsesrådet bekræftede derfor sin pengepolitiske linje fra september, og tempoet for nettoopkøbene under PEPP og alle øvrige foranstaltninger forblev således uændret.

I slutningen af året lagde nye pandemirelaterede restriktioner og usikkerhed, navnlig på grund af coronavirussens nye omikronvariant, fortsat mangel på materialer, udstyr og arbejdskraft samt betydeligt højere energipriser en dæmper på den økonomiske aktivitet. Den aftagende vækst i årets sidste kvartal og forventningerne om, at dette ville fortsætte ind i den første del af 2022 medførte, at Eurosystemets egen fremskrivning for væksten i 2022 blev nedjusteret. Væksten forventedes dog at stige kraftigt igen i løbet af 2022. Inflationen forsatte i november med at stige hurtigere end forventet, men forventedes at falde i løbet af 2022. Markeds- og undersøgelsesbaserede mål for inflationsforventningerne på langt sigt nærmede sig de 2 pct. Dette samt økonomiens gradvise tilbagevenden til fuld kapacitet og yderligere forbedringer på arbejdsmarkedet, som understøttede en hurtigere lønvækst, forventedes at bidrage til, at den underliggende inflation ville bevæge sig opad og bringe den samlede inflation op til Styrelsesrådets mål på mellemlangt sigt. Eurosystemets egne fremskrivninger for december for både den samlede og underliggende inflation blev derfor opjusteret i forhold til september, selv om de med 1,8 pct. i 2024 fortsat lå under målet for HICP-inflationen. Finansieringsforholdene for økonomien var fortsat gunstige i december, hvor markedsrenterne stort set havde ligget stabilt siden Styrelsesrådets møde i oktober, og bankernes udlånsrenter fortsat lå på et historisk lavt niveau for virksomhederne og husholdningerne.

På sit møde i december vurderede Styrelsesrådet, at fremskridtene med den økonomiske genopretning og i retning af inflationsmålet på mellemlangt sigt gav mulighed for en gradvis nedtrapning af opkøb af aktiver i de følgende kvartaler. Der var imidlertid stadig behov for en lempelig pengepolitik, således at inflationen kunne stabilisere sig på 2 pct. på mellemlangt sigt, og den store usikkerhed understregede nødvendigheden af at bevare fleksibiliteten og valgmulighederne ved gennemførelse af pengepolitikken. På denne baggrund traf Styrelsesrådet følgende beslutninger.

For det første forventede Styrelsesrådet at nedtrappe nettoopkøbene under PEPP i 1. kvartal 2022 for helt at ophøre med nettoopkøbene ved udgangen af marts 2022.

For det andet forlængede Styrelsesrådet geninvesteringsperioden for PEPP. Styrelsesrådet gav udtryk for sin hensigt om at geninvestere afdragene på hovedstolen fra udløbende værdipapirer opkøbt under programmet i hvert fald indtil udgangen af 2024. Den fremtidige udfasning af PEPP-porteføljen ville under alle omstændigheder blive styret, så den ikke indvirkede på en passende pengepolitisk linje.

For det tredje understregede Styrelsesrådet, at pandemien havde vist, at fleksibilitet i udformningen og gennemførelsen af aktivopkøb i stresssituationer bidrog til at modvirke en svækkelse af transmissionen af pengepolitikken og gjorde indsatsen for at opnå Styrelsesrådets mål mere effektiv. Inden for Styrelsesrådets mandat ville fleksibilitet i stresssituationer derfor fortsat være et element i pengepolitikken, når trusler mod den pengepolitiske transmission bringer prisstabiliteten i fare. Navnlig kunne geninvesteringer under PEPP – hvis pandemien igen resulterede i fragmentering af markedet – til enhver tid justeres fleksibelt med hensyn til både tid, aktivklasser og jurisdiktioner. Dette kunne omfatte opkøb af obligationer udstedt af Den Hellenske Republik ud over fornyelse af indfrielser for at undgå en forstyrrelse af opkøb i denne jurisdiktion, som kunne hæmme transmissionen af pengepolitikken til den græske økonomi, mens den stadig var ved at komme sig efter pandemiens følgevirkninger. Nettoopkøbene under PEPP kunne om nødvendigt også genoptages for at modvirke negative stød, der var relateret til pandemien.

For det fjerde vedtog Styrelsesrådet i tråd med den gradvise nedtrapning af aktivopkøbene og for at sikre, at den pengepolitiske linje fortsat var i overensstemmelse med en inflation, der stabiliserer sig på målet på mellemlangt sigt, et månedligt niveau for nettoopkøbene på 40 mia. euro i 2. kvartal 2022 og 30 mia. euro i 3. kvartal under APP. Fra og med oktober 2022 ville nettoopkøbene under APP blive fastholdt på et månedligt niveau på 20 mia. euro, så længe det var nødvendigt for at styrke de pengepolitiske renters lempelige virkning. Styrelsesrådet forventede, at nettoopkøbene ville ophøre, kort før Styrelsesrådet begyndte at forhøje ECB's officielle renter.

Styrelsesrådet gav også udtryk for sin hensigt om fortsat fuldt ud at geninvestere afdragene på hovedstolen på udløbende værdipapirer opkøbt under APP i en længere periode efter den dato, hvor det begyndte at forhøje ECB's officielle renter, og i hvert fald så længe det ville være nødvendigt for at fastholde gunstige likviditetsforhold og en meget lempelig pengepolitik.

Niveauet for ECB's officielle renter og forward guidance om den fremtidige udvikling i de pengepolitiske renter blev bekræftet.

Styrelsesrådet meddelte desuden, at det fortsat ville overvåge bankernes finansieringsforhold og sikre, at udløbet af TLTRO III-operationer ikke ville hæmme den gnidningsløse transmission af pengepolitikken. Styrelsesrådet ville også løbende vurdere, hvordan målrettede långivningstransaktioner havde bidraget til pengepolitikken. Styrelsesrådet forventede, som tidligere meddelt, at de særlige betingelser, der gælder under TLTRO III, vil ophøre i juni 2022. Styrelsesrådet ville også vurdere, hvilken kalibrering der var hensigtsmæssig for det todelte system for forrentning af reserver, således at den negative rentepolitik ikke ville begrænse bankernes formidlingskapacitet i en situation med rigeligt likviditetsoverskud. Endelig bekræftede Styrelsesrådet igen, at det var parat til efter behov at tilpasse alle sine instrumenter for at sikre, at inflationen ville stabilisere sig på målet om 2 pct. på mellemlangt sigt.

For at opsummere blev den væsentlige lempelse af pengepolitikken fastholdt i løbet af 2021 for at imødegå pandemiens negative indvirkning på inflationsudsigterne. Rekalibreringen af de omfattende foranstaltninger bidrog til at opretholde gunstige finansieringsforhold. Foranstaltningerne var effektive til at reducere statsobligationsrenterne (se figur 2.1), der er grundlaget for husholdningernes, virksomhedernes og bankernes finansieringsomkostninger. Foranstaltningerne betød også, at bankernes finansieringsomkostninger var meget gunstige (se figur 2.2). Desuden sikrede de, at husholdningerne og virksomhederne nød godt af de understøttende finansieringsforhold, hvor udlånsrenterne nåede et nyt historisk lavpunkt på henholdsvis 1,31 pct. og 1,36 pct. for året (se figur 2.3). Inflationen steg markant i 2. halvår, mens økonomien i store træk fortsatte sin genopretningskurs. I lyset af fremskridtene med den økonomiske genopretning og i retning af inflationsmålet på mellemlangt sigt besluttede Styrelsesrådet at begynde en gradvis nedtrapning af opkøb af aktiver fra begyndelsen af 2022. Samlet set sikrede den pengepolitiske reaktion i 2021 gunstige finansieringsforhold og støttede dermed den fortsatte økonomiske genopretning og konvergensen i inflationen hen imod Styrelsesrådets inflationsmål.

Figur 2.1

BNP-vægtet 10-årig statsobligationsrente og OIS-rente (overnight index swap) i euroområdet

(I pct. p.a.)

Figur 2.2

Sammensatte omkostninger ved gældsfinansiering for bankerne

(Sammensatte omkostninger ved indlån og usikret markedsbaseret gældsfinansiering; i pct. p.a.)

Figur 2.3

Bankernes sammensatte udlånsrenter for ikke-finansielle selskaber og husholdninger

(I pct. p.a.)

2.2 Fortsat vækst i Eurosystemets balance, hvor der stadig er udfordringer

I 2021 fortsatte Eurosystemet med at gennemføre de foranstaltninger, der var blevet indført som svar på covid-19-pandemien, dvs. PEPP-programmet, PELTRO-operationerne og de rekalibrerede TLTRO III-operationer, samt at foretage opkøb af aktiver under APP-programmet. Som følge af disse foranstaltninger steg Eurosystemets balance med 23 pct. (1,6 billioner euro) i 2021 og satte dermed ny historisk rekord med et niveau på 8,6 billioner euro ved årets slutning.

Ved udgangen af 2021 udgjorde aktiver, som var relateret til pengepolitikken, 6,9 billioner euro på Eurosystemets balance. Disse aktiver omfattede udlån til euroområdets kreditinstitutter, der udgjorde 26 pct. af de samlede aktiver (samme andel som ved udgangen af 2020), og aktiver opkøbt til pengepolitiske formål, der udgjorde 55 pct. af de samlede aktiver (mod 53 pct. ved udgangen af 2020) (se figur 2.4). Andre finansielle aktiver på balancen omfattede primært fremmed valuta og guld hos Eurosystemet og ikke-pengepolitiske porteføljer i euro.

På passivsiden steg kreditinstitutternes samlede reservebeholdninger og modparternes brug af indlånsfaciliteten til 4,3 billioner euro (mod 3,5 billioner euro ved udgangen af 2020) og udgjorde således 50 pct. af passiverne ved udgangen af 2021 (samme andel som ved udgangen af 2020). Mængden af eurosedler i cirkulation steg hurtigere end den historiske stigningstakt til 1,5 billioner euro (mod 1,4 billioner euro ved udgangen af 2020) og udgjorde 18 pct. af passiverne ved udgangen af 2021 (mod 21 pct. ved udgangen af 2020). Andre passiver, herunder kapital- og revalueringskonti, steg til 2,7 billioner euro (mod 2,1 billioner euro ved udgangen af 2020) og udgjorde 32 pct. af de samlede passiver (mod 29 pct. ved udgangen af 2020) (se figur 2.4). Stigningen i andre passiver skyldtes primært en stigning i statslige indskud fra 516 mia. euro til 590 mia. euro, som udgjorde 22 pct. af andre passiver (mod 25 pct. ved udgangen af 2020), og modposten til særlige trækningsrettigheder i Den Internationale Valutafond, der steg til 179 mia. euro (mod 55 mia. euro ved udgangen af 2020) og udgjorde 7 pct. af andre passiver (mod 3 pct. ved udgangen af 2020).

Figur 2.4

Udviklingen i Eurosystemets konsoliderede balance

(Milliarder euro)

For at gøre det todelte system for forrentning af kreditinstitutternes reserver mere gennemsigtigt besluttede ECB i juli 2020 at offentliggøre relaterede aggregerede data for Eurosystemet og på nationalt plan. Dette giver også bedre indsigt i udviklingen i reservebeholdninger, som er den største passivpost på Eurosystemets balance. Mere specifikt offentliggør Eurosystemet nu gennemsnit for reservekravsperioden for minimumsreservekrav, indskud på anfordringskonti og overskydende reserver på nationalt plan. Data for Eurosystemet og nationale data om forretningsfradraget for det todelte system, fritagne og ikke-fritagne overskydende reserver og det uudnyttede fradrag offentliggøres også regelmæssigt.

APP- og PEPP-porteføljens løbetid og fordeling på tværs af aktivklasser og jurisdiktioner

APP består af fire opkøbsprogrammer: det tredje program til opkøb af særligt dækkede obligationer (CBPP3) samt programmerne til opkøb af henholdsvis asset-backed securities (ABSPP), værdipapirer udstedt af den offentlige sektor (PSPP) og virksomhedsobligationer (CSPP). PEPP blev lanceret i 2020 som svar på pandemien. PEPP omfatter alle de samme aktivkategorier, som dem, der er godkendt under APP. Eurosystemet fortsatte sine opkøb af aktiver under APP og PEPP i 2021. Opkøbene blev gennemført på en smidig måde i overensstemmelse med de respektive gældende markedsvilkår.

Ved udgangen af 2021 beløb APP-beholdningerne sig til 3,1 billioner euro (til amortiseret kostpris). PSPP udgjorde størstedelen af APP-beholdningerne med 2,5 billioner euro eller 80 pct. af de samlede APP-beholdninger ved udgangen af 2021, hvilket var samme andel som ved udgangen af 2020. Under PSPP blev fordelingen af opkøb på jurisdiktioner fastsat på baggrund af ECB's kapitalnøgle, som er baseret på beholdningsstørrelser. Derudover opkøbte nogle nationale centralbanker værdipapirer udstedt af supranationale EU-institutioner, herunder de obligationer, der blev udstedt i 2021 til finansiering af genopretningsplanen Next Generation EU. Den vægtede gennemsnitlige løbetid for PSPP-beholdningerne var 7,3 år ved udgangen af 2021, hvilket var samme niveau som ved udgangen af 2020, dog med en vis variation mellem jurisdiktionerne. ABSPP udgjorde 1 pct. (28 mia. euro) af de samlede APP-beholdninger ved udgangen af året, CBPP3 9,5 pct. (298 mia. euro) og CSPP 10 pct. (310 mia. euro). Blandt opkøbsprogrammerne inden for den private sektor stod CSPP-programmet for den største andel af væksten i APP-beholdningerne i 2021 med 61 mia. euro af nettoopkøbene. Opkøb under CSPP og CBPP3 foretages på grundlag af et benchmark, der afspejler markedskapitaliseringen af alle godkendte udestående virksomhedsobligationer og dækkede obligationer.

Ved udgangen af 2021 beløb PEPP-beholdningerne sig til 1,6 billioner euro (til amortiseret kostpris). Heraf udgjorde beholdningerne af særligt dækkede obligationer under 1 pct. (6 mia. euro), virksomhedsobligationer 3 pct. (44 mia. euro), og værdipapirer udstedt af den offentlige sektor 97 pct. (1.531 mia. euro).

For opkøb af værdipapirer udstedt af den offentlige sektor under PEPP danner ECB's kapitalnøgle udgangspunkt for benchmarkfordelingen mellem jurisdiktioner, baseret på beholdningsstørrelser. Samtidig blev opkøbene foretaget på en fleksibel måde, der førte til udsving i fordelingen af opkøbsstrømme over tid, på tværs af aktivklasser og mellem jurisdiktioner. Den vægtede gennemsnitlige løbetid for PEPP-beholdningerne af værdipapirer udstedt af den offentlige sektor var 7,6 år ved udgangen af 2021, dog med en vis variation mellem jurisdiktionerne.

Eurosystemet geninvesterede afdragene på hovedstolen på udløbende værdipapirer i APP- og PEPP-porteføljerne. Indfrielser af værdipapirer udstedt af den private sektor beløb sig til 82 mia. euro i 2021, mens værdipapirer udstedt af den offentlige sektor under PSPP og PEPP beløb sig til 362 mia. euro. Værdipapirer opkøbt under PSPP-, CSPP- og CBPP3-programmet blev fortsat stillet til rådighed for værdipapirudlån for at støtte likviditeten på obligationsmarkedet og markedet for genkøbsforretninger (repomarkedet). PEPP-beholdningerne stilles ligeledes til rådighed for værdipapirudlån på samme vilkår som under APP. I november 2021 forhøjede Styrelsesrådet grænsen for værdipapirudlån mod kontantbeløb som sikkerhedsstillelse til 150 mia. euro, hvilket afspejlede stigningen i Eurosystemets værdipapirbeholdninger.

Udviklingen i Eurosystemets markedsoperationer

Det samlede udestående for Eurosystemets markedsoperationer udgjorde 2.2 billioner euro ved udgangen af 2021, hvilket var en stigning på 409 mia. euro siden ultimo 2020. Denne stigning afspejler nettovirkningen af de 449 mia. euro, der blev tildelt i TLTRO III-serien i 2021. De frivillige tilbagebetalinger i TLTRO III-serien på 139 mia. euro samt udløbet af 15,7 mia. euro i TLTRO II-serien og 23,2 mia. euro i PELTRO'erne (efter fradrag af det tildelte beløb i 2021) havde en begrænset indvirkning på de samlede udestående beløb. Den vægtede gennemsnitlige løbetid for Eurosystemets udestående markedsoperationer faldt fra omkring 2,4 år ved udgangen af 2020 til omkring 1,74 år ved udgangen af 2021.

ECB's lempelser af kriterierne for sikkerhedsstillelse

Foranstaltningerne til at lempe kriterierne for sikkerhedsstillelse, der blev vedtaget af Styrelsesrådet i april 2020, var fortsat gældende i 2021. De omfattede en stigning i de typer af gældsfordringer, der er godkendt som sikkerhedsstillelse (herunder lån, som er omfattet af garantiordningerne, der blev vedtaget i eurolandene som svar på pandemien), en nedsættelse af haircuts for værdiansættelser af sikkerhed med en fast andel på 20 pct., fastholdelse af belånbarheden – under visse betingelser – af aktiver, der opfyldte kravene til kreditkvalitet ved pandemiens begyndelse samt en dispensation fra mindstekravet til kreditvurdering for omsættelige gældsinstrumenter udstedt af Den Hellenske Republik. Disse midlertidige foranstaltninger, der er blevet forlænget til juni 2022, er fortsat et af de centrale elementer i ECB's pengepolitiske reaktion på pandemien.

Godkendte omsættelige aktiver steg med 695 mia. euro og nåede således op på 16.4 billioner euro ved udgangen af 2021 (se figur 2.5). Stigningen kan især tilskrives værdipapirer udstedt af centralregeringer, der fortsat var den største aktivklasse (8.9 billioner euro). Andre aktivklasser omfattede virksomhedsobligationer (1,8 billioner euro), særligt dækkede bankobligationer (1.6 billioner euro) og usikrede bankobligationer (1.6 billioner euro). Værdipapirer udstedt af regionale regeringer (598 mia. euro), asset-backed securities (572 mia. euro) og andre omsættelige aktiver (1.2 billioner euro) udgjorde en forholdsmæssigt lille andel.

Figur 2.5

Udviklingen i belånbar sikkerhed

(Milliarder euro)

Mængden af mobiliseret sikkerhed steg med 243 mia. euro i 2021 og nåede således op på 2.8 billioner euro ved årets udgang (se figur 2.6). Denne udvikling var primært drevet af gældsfordringer (der udgjorde 915 mia. euro), særligt dækkede bankobligationer (718 mia. euro), værdipapirer udstedt af centralregeringer (435 mia. euro) og asset-backed securities (406 mia. euro). Usikrede bankobligationer (141 mia. euro), værdipapirer udstedt af regionale regeringer (88 mia. euro) og virksomhedsobligationer (77 mia. euro) udgjorde en mindre andel af den samlede mængde af mobiliseret sikkerhed.

Figur 2.6

Udviklingen i mobiliseret sikkerhed

(Milliarder euro)

2.3 Finansielle risici forbundet med APP og PEPP

Som forklaret ovenfor var formålet med nettoopkøbene under APP at forstærke den lempelige virkning af ECB's pengepolitiske renter. APP blev suppleret med PEPP for at afværge de alvorlige risici for den pengepolitiske transmissionsmekanisme og udsigterne for euroområdets økonomi, som covid-19-pandemien har skabt.

Som andre pengepolitiske instrumenter har direkte opkøb under APP og PEPP indbyggede finansielle risici, som Eurosystemet styrer og begrænser. Når en politik kan gennemføres på flere forskellige måder, tilstræber Eurosystemets risikostyringsfunktion at opnå risikoeffektivitet: De pengepolitiske målsætninger skal nås med mindst mulig risiko for Eurosystemet.^[21]

Der er indført specifikke rammer til styring af finansielle risici for APP og PEPP. De tager højde for programmernes pengepolitiske målsætninger og de forskellige former for opkøbte aktivers kendetegn og risikoprofiler. Begge rammer består af kriterier for inklusion, kreditrisikovurderinger og due diligence-procedurer, prisrammer, benchmarks og grænser. Rammerne gælder for køb af aktiver, geninvestering af afdragene på hovedstolen på udløbende værdipapirer samt beholdningerne, så længe de indgår på Eurosystemets balance.

Risikostyringsrammerne mindsker ikke blot de finansielle risici, men bidrager også til opfyldelse af de pengepolitiske målsætninger ved så vidt muligt inden for de givne målsætninger at styre opkøbene i retning af en diversificeret og markedsneutral fordeling. Desuden tager udformningen af risikostyringsrammerne også højde for ikke-finansielle risici såsom juridiske og operationelle risici og omdømmerisici.

I dette afsnit beskrives de aktuelle rammer for styring af finansielle risici, der gælder for gennemførelsen af APP og PEPP.^[22] I tabel 2.1 opsummeres de relevante rammers hovedelementer.

Tabel 2.1

Hovedelementer af risikostyringsrammerne for APP og PEPP

Kriterier for inklusion i forbindelse med direkte opkøb

I princippet kan opkøb under APP og PEPP kun foretages i omsættelige aktiver, der er belånbare som sikkerhedsstillelse for Eurosystemets kreditoperationer. Kravene til belånbarhed som sikkerhedsstillelse for Eurosystemets kreditoperationer findes i de overordnede rammer for pengepolitiske instrumenter.

For at være belånbare i forbindelse med opkøb under APP og PEPP skal aktiverne opfylde høje kriterier for kreditkvalitet, idet de skal have mindst én kreditvurdering^[23] fra et eksternt kreditvurderingsbureau, der er godkendt i henhold til Eurosystemets rammer for kreditvurdering, som opfylder kriterierne for kreditkvalitetstrin 3 (CQS 3) eller derover (CQS 1 og CQS 2) på Eurosystemets harmoniserede bedømmelsesskala. For omsættelige gældsinstrumenter udstedt af Den Hellenske Republik gives der midlertidigt dispensation fra dette krav for opkøb under PEPP.^[24] Desuden skal aktiverne være denomineret i euro og udstedes og afvikles i euroområdet.

Ud over ovenstående kriterier for inklusion gælder specifikke kriterier, alt efter opkøbsprogrammet. For PSPP, CSPP og PEPP er der fx minimums- og maksimumsgrænser for løbetid. Under CSPP er aktiver, der er udstedt af kreditinstitutter eller af udstedere, hvis modervirksomhed er et kreditinstitut, ikke godkendt. Desuden må aktiver, der er udstedt af eller hidrører fra afviklingsenheder og porteføljeforvaltningsselskaber, ikke opkøbes under CSPP, CBPP3 og ABSPP. Under CBPP3 skal aktiverne opfylde betingelserne for godkendelse som sikkerhedsstillelse til eget brug for Eurosystemets kreditoperationer, dvs. de skal kunne bruges som sikkerhedsstillelse af det udstedende kreditinstitut.^[25] For asset-backed securities skal de bagvedliggende debitorer overvejende være hjemmehørende i euroområdet.

Kreditrisikovurderinger og due diligence-procedurer

Med hensyn til opkøb af asset-backed securities, særligt dækkede obligationer og virksomhedsobligationer under APP og PEPP gennemfører Eurosystemet løbende passende kreditrisikovurderinger og due diligence-procedurer for de relevante aktiver. Overvågningen udføres på grundlag af en række risikoindikatorer. Vurderingerne og procedurerne gennemføres ud fra et princip om proportionalitet, hvor mere risikofyldte aktiver analyseres nøjere. Om nødvendigt kan andre risikostyringstiltag også anvendes, ligeledes ud fra et princip om proportionalitet. Det gælder navnlig begrænsninger på eller suspension af opkøb og i helt særlige tilfælde endda salg af aktiver, hvilket dog kræver en vurdering i Styrelsesrådet i hvert enkelt tilfælde. I forbindelse med due diligence-procedurer tager ECB højde for de relevante klimarisici ved opkøb af virksomhedsobligationer under APP og PEPP.

Prisrammer

Prisrammerne for APP og PEPP sikrer, at opkøb foretages til markedspris, så skævvridning af markedet minimeres, og der opnås risikoeffektivitet. Rammerne tager højde for de markedspriser, der er til rådighed, kvaliteten af priserne og dagsværdi. Der gennemføres også ex post-kontroller for at vurdere, om transaktionspriserne afspejlede markedsprisen på handelstidspunktet.

Opkøb af godkendte gældsinstrumenter med en negativ effektiv rente er tilladt i alle opkøbsprogrammer. Det gælder også i nødvendigt omfang, hvis renten ligger under renten på indlånsfaciliteten.

Benchmarks

Benchmarks anvendes for at sikre, at der opbygges en diversificeret portefølje, og for at hjælpe med at mindske risici. Udgangspunktet for benchmarks for opkøb af særligt dækkede obligationer og virksomhedsobligationer er aktivernes markedskapitalisering, dvs. det nominelle udestående i de opkøbbare aktiver. For så vidt angår opkøb af værdipapirer udstedt af den offentlige sektor under PSPP- og PEPP-programmet er ECB's kapitalnøgle udgangspunktet for fordelingen af opkøb på jurisdiktioner, som er baseret på beholdningsstørrelser. Opkøb under PEPP foretages på en fleksibel måde, der giver mulighed for udsving i fordelingen af opkøbsstrømme over tid, på tværs af aktivklasser og mellem jurisdiktioner.

Grænser

Der er sat en række grænser for APP-opkøb. Fastsættelsen af grænser for udstedelser og udstedere tager højde for pengepolitiske, operationelle og juridiske forhold samt risikostyring. Grænserne finjusteres i forhold til aktivklasse, idet der skelnes mellem aktiver udstedt af offentlige og private aktører. Ved annonceringen af PEPP anførte Styrelsesrådet, at i det omfang grænser defineret af Styrelsesrådet selv kan være en hindring for tiltag, som Eurosystemet bliver nødt til at træffe for at opfylde sit mandat, vil det overveje at ændre dem i det omfang, det er nødvendigt, for at tiltagene står i forhold til risiciene.

Udsteder- og udstedelsesgrænser under PSPP har til formål at sikre markedets funktion og prisdannelsen, at sikre proportionalitet, at begrænse risikokoncentrationen og at sikre, at Eurosystemet ikke bliver en dominerende kreditor for eurolandene. Udstedelsesgrænsen for PSPP-opkøbbare supranationale obligationer er 50 pct. af udeståendet i serien. Udstedelsesgrænsen for alle andre PSPP-opkøbbare obligationer er 33 pct. af udeståendet i serien, dog skal det i hvert enkelt tilfælde sikres, at dette ikke giver Eurosystemet et blokerende mindretal i forbindelse med klausuler om samlet optræden (collective action clauses). Ellers er udstedelsesgrænsen 25 pct. Udstedergrænsen af udeståendet i opkøbbare serier udstedt af den pågældende institution; for andre opkøbbare udstedere er den 33 pct.

For ABSPP, CBPP3 og CSPP må Eurosystemets beholdninger pr. udstedelse ikke overskride 70 pct. For CSPP gælder der lavere udstedelsesgrænser i visse tilfælde, fx for aktiver udstedt af offentlige virksomheder, der behandles på samme måde som under PSPP. Ud over disse udstedelsesgrænser gælder der udstedergrænser for CBPP3 og CSPP. For CSPP fastsættes udstedergrænserne ud fra en benchmarkfordeling i forhold til en udstedergruppes markedskapitalisering for at sikre en diversificeret fordeling af opkøbene. Desuden kan lavere grænser finde anvendelse, hvor resultatet af en kreditrisikovurdering eller due diligence-procedure taler herfor.

2.4 ECB's nye pengepolitiske strategi

Efter en omfattende strategigennemgang offentliggjorde ECB sin nye pengepolitiske strategi den 8. juli 2021. Gennemgangen tog højde for de gennemgribende strukturelle udfordringer i euroområdet og den globale økonomi siden den sidste gennemgang af den pengepolitiske strategi i 2003. En af udfordringerne var den øgede risiko for, at ECB's officielle renter ville blive begrænset af den effektive nedre grænse for renteniveauet. Med henblik på at opfylde sit mandat om prisstabilitet vedtog Styrelsesrådet et symmetrisk inflationsmål på 2 pct., der skulle fastholdes på mellemlangt sigt, og understregede samtidig, at negative som positive afvigelser fra inflationsmålet var lige uønskede. For at fastholde symmetrien i inflationsmålet anerkendte Styrelsesrådet vigtigheden af at tage højde for konsekvenserne af den effektive nedre grænse. Især når renterne er tæt på den nedre grænse, kræver det særligt målrettede eller vedvarende pengepolitiske foranstaltninger for at forhindre, at negative afvigelser fra inflationsmålet rodfæster sig. Dette kan også indebære en overgangsperiode, hvor inflationen befinder sig lidt over målet. Styrelsesrådet udtalte, at det primære pengepolitiske instrument er ECB's officielle renter. Som følge af de pengepolitiske renters effektive nedre grænse bekræftede Styrelsesrådet, at det også ville anvende især forward guidance, opkøb af aktiver og langfristede markedsoperationer i det omfang, det er nødvendigt. I tillæg hertil ville Styrelsesrådet efter behov også overveje nye pengepolitiske instrumenter for at opfylde målsætningen om prisstabilitet. Styrelsesrådet bekræftede desuden, at HICP fortsatte ville blive anvendt som mål for prisstabilitet, og anbefalede en køreplan for, hvordan Eurostat kan medtage ejerboliger i indekset. Styrelsesrådet udtalte, at det ville baserede sine pengepolitiske beslutninger på en integreret vurdering af alle relevante faktorer. Vurderingen ville bygge på både økonomisk analyse og monetær og finansiel analyse og indeholde en evaluering af proportionaliteten af Styrelsesrådets beslutninger og deres potentielle bivirkninger. Uden at målsætningen om prisstabilitet derved berøres, tilgodeser Styrelsesrådet i sine pengepolitiske beslutninger også andre hensyn, der er relevante for gennemførelsen af pengepolitikken. I den sammenhæng arbejder Styrelsesrådet – inden for ECB's mandat – målrettet på at sikre, at Eurosystemet fuldt ud tager højde for konsekvenserne af klimaforandringerne og CO₂-omstillingen. Kommunikationen af de pengepolitiske beslutninger blev tilpasset, så den afspejler den ændrede pengepolitiske strategi.^[26] Endelig bekræftede Styrelsesrådet, at det har til hensigt med jævne mellemrum at vurdere, om den pengepolitiske strategi er hensigtsmæssig, og den næste vurdering forventes således at finde sted i 2025.

Målsætningen om prisstabilitet før og nu

Styrelsesrådet vedtog i 1998 sin første pengepolitiske strategi, der definerede prisstabilitet som en "år til år-stigning i det harmoniserede forbrugerprisindeks (HICP) på under 2 pct.". Vedtagelsen af inflationsloftet på 2 pct. var en følge af, at man på dette tidspunkt havde oplevet høj inflation i de foregående årtier. Strategien blev revideret i 2003, hvor Styrelsesrådet ændrede definitionen af prisstabilitet for at præcisere, at Styrelsesrådet sigtede mod en inflation på under, men tæt på 2 pct. Denne præcisering udsprang af ECB's forpligtelse til at sørge for en tilstrækkelig sikkerhedsmargin mod risikoen for deflation via en positiv indvirkning på de nominelle renters trendniveau samt et ønske om at løse problemet med en mulig systematisk målefejl i HICP og tackle konsekvenserne af inflationsforskelle i euroområdet. Ifølge strategien i de tidlige år skulle priserne også stabiliseres på mellemlangt sigt, og analysen af risiciene for prisstabilitet skulle baseres på to søjler – den "økonomiske analyse" og den "monetære analyse".

Den omfattende gennemgang af den pengepolitiske strategi i 2020-21 viste, at den vedvarende lave inflation i det seneste årti kunne tilskrives indbyrdes forbundne faktorer. I modsætning til i euroområdets første årti havde inflationsstød hovedsagelig været af disinflationær karakter på grund af den globale finansielle krise og dens eftervirkninger. Som følge af faldet i ligevægtsrealrenten – realrenten, når inflationen befinder sig på sit mål, og økonomien opfylder sit potentiale – i euroområdet (og globalt) kunne disse stød ikke nemt opvejes ved hjælp af rentepolitik. Den vedvarende lave inflation havde også bidraget til lavere inflationsforventninger, som i mindre grad var forankret i ECB's inflationsmål.

I forlængelse af strategigennemgangen i 2020-21 vedtog Styrelsesrådet et symmetrisk inflationsmål på 2 pct. på mellemlangt sigt. Inflationsmålet udgør et tydeligt anker for inflationsforventningerne, som er afgørende for at fastholde prisstabilitet. Gennemgangen fastslog, at et punktmål ofte er mere effektivt end et interval til at stabilisere inflationen, til dels fordi det er mere enkelt.^[27] I den tidligere udgave af strategien var loftet for intervallet klart fastsat som 2 pct., mens der ikke var sat tal på rentegulvet. Det kunne have fået offentligheden til at tro, at ECB reagerer kraftigere over for afvigelser fra inflationsmålet til den høje side, da de åbenlyst er uden for intervallet.

Styrelsesrådet bekræftede pengepolitikkens mellemlange sigte. Det mellemlange sigte tager højde for, at der forekommer lange og variable forsinkelser i transmissionen af pengepolitikken til økonomien og inflationen. Disse forsinkelser indebærer, at kortvarige afvigelser i inflationen fra målet er uundgåelige. Det mellemlange sigte giver den nødvendige fleksibilitet til at se ud over midlertidige stød, som kan forsvinde af sig selv, og dermed undgå unødvendig volatilitet i den økonomiske aktivitet og beskæftigelsen.

Styrelsesrådet understregede, at negative og positive afvigelser fra inflationsmålet var lige uønskede, dvs. at målet er symmetrisk. Den nuværende nedre grænse for renterne kan imidlertid skabe asymmetri i forbindelse med opfyldelsen af målsætningen om prisstabilitet, da centralbanken har mindre råderum til at reagere på inflationens nedadrettede afvigelser fra målet, end det er tilfældet for opadrettede afvigelser. Opnåelsen af det symmetriske inflationsmål kræver derfor en særligt målrettet eller vedvarende pengepolitisk reaktion på disinflationære stød, når renterne er tæt på den nedre grænse, for at forhindre, at negative afvigelser fra inflationsmålet rodfæster sig. Det kan også indebære en overgangsperiode, hvor inflationen befinder sig lidt over målet.

Det primære pengepolitiske instrument er ECB's officielle renter. Som følge af faldet i ligevægtsrealrenterne i de seneste årtier har centralbanker rundt om i verden imidlertid rettet opmærksomheden mod mere utraditionelle pengepolitiske foranstaltninger for at styre inflationen i retning af deres mål. Derfor havde dele af strategigennemgangen fokus på at undersøge effektiviteten af disse foranstaltninger. Undersøgelsen viste, at de utraditionelle instrumenter (herunder negative renter, forward guidance, opkøb af aktiver og langsigtede markedsoperationer) alle havde været effektive midler til at hæve produktionen, beskæftigelsen og inflationen. Den viste også, at foranstaltningerne havde forstærket hinanden, da de forskellige foranstaltninger kan have en lidt forskellig indvirkning på økonomien og de finansielle markeder.^[28] Det fremgik desuden, at foranstaltningerne har været forholdsmæssigt afpassede under hensyntagen til deres potentielle bivirkninger for det finansielle system eller realøkonomien.

Styrelsesrådet bekræftede, at HICP fortsat er et velegnet mål for priserne til at vurdere, om målsætningen om prisstabilitet er nået. Målsætningen om prisstabilitet kan kvantificeres som den samlede inflation, der er det bredeste mål for husholdningernes forbrugskurv, men samtidig vil en lang række indikatorer for underliggende inflation, der ikke omfatter volatile komponenter, fortsat blive overvåget. Ved strategigennemgangen blev det konstateret, at der var plads til yderligere forbedring i målingen af priser.^[29] Styrelsesrådet erkendte især, at HICP ville give et bedre billede af den inflationsrate, der er relevant for husholdningerne, hvis udgifter i forbindelse med ejerboliger medtages. ECB har derfor anbefalet en køreplan for, hvordan Eurostat og de nationale statistiske institutter kan indarbejde udgifter til ejerboliger i indekset. I erkendelse af, at dette er et flerårigt projekt, vil Styrelsesrådet i mellemtiden tage højde for inflationsmål, der omfatter indledende skøn over udgifterne til ejerboliger, i sit bredere sæt af supplerende inflationsindikatorer.

Andre overvejelser med relevans for opfyldelsen af målsætningen om prisstabilitet

Eurosystemets primære mål er at fastholde prisstabilitet, men samtidig, uden at målsætningen om prisstabilitet derved berøres, skal Eurosystemet støtte de generelle økonomiske politikker i EU med henblik på at bidrage til gennemførelsen af Unionens målsætninger, som fastsat i traktaten om Den Europæiske Unions funktionsmåde. Disse målsætninger omfatter en afbalanceret økonomisk vækst, en social markedsøkonomi med høj konkurrenceevne, hvor der tilstræbes fuld beskæftigelse og sociale fremskridt, og et højt niveau for beskyttelse og forbedring af miljøkvaliteten. Eurosystemet skal også bidrage til en smidig gennemførelse af de kompetente myndigheders politikker vedrørende tilsyn med kreditinstitutter og det finansielle systems stabilitet.

Fuld beskæftigelse og prisstabilitet er til en vis grad indbyrdes forenelige mål. Når inflationen og beskæftigelsen bevæger sig i samme retning, kan pengepolitikken stabilisere inflationen uden at påvirke beskæftigelsen negativt. Der kan dog være situationer, hvor inflation og beskæftigelse midlertidigt bevæger sig i hver sin retning, og hvor en stramning af pengepolitikken for at bekæmpe højere inflation ville føre til en yderligere nedgang i beskæftigelsen. En pengepolitik med et mellemlangt sigte ser ud over sådanne midlertidige situationer og undgår volatilitet i den økonomiske aktivitet og beskæftigelsen. Med hensyn til at tage højde for overvejelser vedrørende produktion og beskæftigelse understregede Styrelsesrådet vigtigheden af at overveje en række forskellige variabler og pengepolitikkens fordelingsmæssige konsekvenser.^[30]

Finansiel stabilitet er en forudsætning for prisstabilitet og omvendt. I situationer med stress på de finansielle markeder vil pengepolitiske foranstaltninger med henblik på at opretholde prisstabilitet typisk bidrage til at genoprette den finansielle stabilitet ved at afhjælpe forringelser af den pengepolitiske transmissionsmekanisme og afværge negative makrofinansielle feedbackvirkninger og fænomener med gældsdeflation. I forbindelse med opbygningen af risici for den finansielle stabilitet er makroprudentielle og mikroprudentielle politikker den første forsvarslinje. Makroprudentielle politikker og pengepolitikken supplerer i mange tilfælde hinanden. For eksempel vil makroprudentielle politikker, der forebygger opbygning af ubalancer, reducere sandsynligheden for finansielle kriser med negative virkninger for prisstabiliteten. Pengepolitikken kan også påvirke risici for den finansielle stabilitet. I den ene retning kan en lempelig pengepolitik reducere kreditrisici ved at sætte skub i aktivitetsniveauet og inflationsudviklingen, og i den anden retning kan en lempelig pengepolitik fremme opbygningen af gearing eller øge aktivprisernes følsomhed Symmetriske argumenter gælder i faser med pengepolitiske stramninger.

I lyset af de risici for prisstabilitet, der er opstået som følge af finansielle kriser, har ECB en indlysende konceptuel grund til at overveje finansiel stabilitet i sine pengepolitiske drøftelser. Dette afspejler den makroprudentielle politiks eksisterende begrænsninger i de forskellige faser af den finansielle cyklus, samspillet mellem makroprudentiel politik og pengepolitik samt pengepolitikkens mulige bivirkninger for den finansielle stabilitet. Samtidig er det vigtigt at udrydde den misforståelse, at pengepolitikken er ansvarlig for at sikre finansiel stabilitet. Styrelsesrådet fører ikke systematiske politikker ved "at læne sig op mod vinden" (hvor pengepolitikken systematisk strammes, når der opbygges systemiske risici), eller ved "at gøre rent" (hvor pengepolitikken systematisk lempes, når systemiske risici materialiserer sig). Det følger i stedet en fleksibel tilgang, der tilgodeser hensynet til den finansielle stabilitet. En pengepolitisk reaktion på trusler for den finansielle stabilitet vil afhænge af de aktuelle omstændigheder og være udformet under hensyntagen til konsekvenserne for prisstabiliteten på mellemlangt sigt. På denne baggrund styrkes de pengepolitiske drøftelser ved at medtage yderligere oplysninger om overvejelser vedrørende finansiel stabilitet.^[31]

Den nye pengepolitiske strategi tager klimaforandringerne med i betragtning. Klimaforandringerne kan påvirke gennemførelsen af pengepolitikken via deres indvirkning på den strukturelle og cykliske udvikling i økonomien og det finansielle system.^[32] Styrelsesrådet arbejder – inden for sit mandat – målrettet på at sikre, at Eurosystemet – i overensstemmelse med EU's klimamål og målsætninger – fuldt ud tager højde for konsekvenserne af klimaforandringerne og CO₂-omstillingen for pengepolitikken og centralbankvirksomheden. Derfor har Styrelsesrådet forpligtet sig til en ambitiøs klimahandlingsplan. Handlingsplanen omfatter en udvidelse af analysekapaciteten og udvikling af nye statistiske indikatorer for at forbedre forståelsen af klimaforandringernes makroøkonomiske virkning. Styrelsesrådet vil desuden tilpasse pengepolitikkens operationelle ramme i relation til oplysninger, risikovurdering, opkøb af virksomhedsobligationer og rammerne for sikkerhedsstillelse.

Nyt design af den analytiske ramme og kommunikationen

ECB har hidtil baseret sin analyse af risiciene for prisstabilitet på to særlige "søjler": den "økonomiske analyse" og den "monetære analyse". De blev krydstjekket med hinanden for at få en samlet vurdering. I den nye strategi anerkendes fordelene ved at have to specialiserede analyseområder, men samtidig erkendes værdien af at integrere analysen i lyset af de mange forskellige feedbackkanaler fra den monetære og finansielle verden til den bredere økonomi og omvendt. Den økonomiske analyse ser på den kortsigtede udvikling i økonomisk vækst, beskæftigelse og inflation; Eurosystemets og ECB's egne fremskrivninger af vigtige makroøkonomiske variabler på mellemlangt sigt og en vidtrækkende vurdering af risiciene for økonomisk vækst og prisstabilitet. Den monetære og finansielle analyse – der blev udviklet som følge af de udfordringer, der opstod under og efter den globale finansielle krise – lægger stor vægt på at undersøge monetære og finansielle indikatorer og har fokus på den pengepolitiske transmissionsmekanisme, navnlig via kanalerne for kredit, bankernes långivning, risikotagning og aktivpriser. Styrelsesrådet baserer sine pengepolitiske beslutninger, herunder evalueringen af proportionaliteten af disse beslutninger og deres potentielle bivirkninger, på denne integrerede vurdering.

Endelig besluttede Styrelsesrådet, at kommunikationen af de pengepolitiske beslutninger gennem erklæringen om pengepolitikken, pressekonferencen, Economic Bulletin og sammendragene af drøftelserne på de pengepolitiske møder skulle tilpasses, så de afspejler den ændrede pengepolitiske strategi. Disse produkter skulle suppleres af lagdelte og visualiserede udgaver af den pengepolitiske kommunikation, som er målrettet mod den bredere offentlighed. Det er afgørende for at sikre, at offentligheden forstår og har tillid til ECB's handlinger. Styrelsesrådet udtalte også, at det på grundlag af de gode erfaringer med lyttearrangementerne^[33], der blev afholdt i løbet af strategigennemgangen, planlægger at gøre outreach-begivenheder til en strukturel del af Eurosystemets samspil med offentligheden.^[34]

Boks 3
Innovation i den pengepolitiske kommunikation

2021 markerede begyndelsen på et nyt kapitel i ECB's pengepolitiske kommunikation. Som et resultat af sin strategigennemgang moderniserede ECB den måde, som pengepolitikken præsenteres og forklares på over for både fagfolk og den bredere offentlighed. Med disse nye kommunikationstiltag – der er resultatet af en fælles indsats i Eurosystemet med input fra eksperter fra de forskellige nationale centralbanker – imødekommer ECB et voksende behov for oplysninger om sine politikker og værktøjer, der er mere tilgængelige, især for de målgrupper, som ikke består af fagfolk. De indkomne input fra "ECB Listens"-arrangementer og lyttearrangementerne, der blev afholdt af de nationale centralbanker som led i strategigennemgangen, viste klart, at borgerne har et ønske om, at ECB anvender et mere forståeligt sprog og bliver bedre til at forklare, hvorfor ECB's politik har betydning for deres dagligdag. Dokumentation viser også, at selv ekspertmålgrupper synes bedre om en kortfattet og klar tekst uden fagsprog.

En ny type erklæring om pengepolitikken

Siden juli 2021 har en ny "erklæring om pengepolitikken" afløst de "indledende bemærkninger" (introductory statement) som det vigtigste middel til kommunikation af pengepolitiske beslutninger. Den nye erklæring er kortere og anvender et mere tilgængeligt sprog med en klar fortælling. Den skitserer, hvordan Styrelsesrådets vurdering af økonomien danner grundlag for ECB's pengepolitiske valg og forklarer, hvad de forsøger at opnå.

Som det fremgår af figur A, markerer den nye pengepolitiske erklæring en markant ændring i ECB's bestræbelser på at gøre sin politik mere forståelig. Standardmål for læsbarhed viser, at den nye erklæring er meget mindre kompleks, og at det ikke længere nødvendigvis kræver omkring 14 års formel uddannelse, dvs. en universitetsgrad, at forstå teksten.

Figur A

Kompleksiteten af ECB's indledende bemærkninger/pengepolitiske erklæring

"Vores pengepolitiske erklæring – et hurtigt overblik"

Et særligt nyt element af kommunikationen af de pengepolitiske beslutninger er visualiseringen af den pengepolitiske erklæring, "vores pengepolitiske erklæring – et hurtigt overblik". Det nye element, der er rettet mod den bredere offentlighed, er tilgængeligt på alle officielle EU-sprog og formidler den pengepolitiske erklærings vigtigste budskaber på en forenklet måde. Ved hjælp af storytelling, relaterbare billeder og tekst i et almindeligt sprog forklarer det ECB's seneste beslutninger i et indbydende, letforståeligt format.

ECB anvender disse nye kommunikationsformer til at forbedre kendskabet til og forståelsen af pengepolitikken og i sidste ende skabe tillid i offentligheden. Dette er vigtigt ikke kun for ECB's accept og legitimitet som en uafhængig institution, men også for at gøre pengepolitikken mere effektiv og bedre forankre inflationsforventningerne. Den seneste forskning på grundlag af ECB's undersøgelse af forbrugerforventningerne tyder på, at definitionen og kommunikationen af det nye symmetriske 2 pct.-inflationsmål har haft en positiv indvirkning på ECB's troværdighed. Især vil de husholdninger i euroområdet, der oplyses om det nye mål og dets konsekvenser, med større sandsynlighed forvente, at ECB sikrer prisstabilitet på mellemlangt sigt.^[35]

3 Den europæiske finansielle sektor: genopretning i 2021 mindsker risici på kort sigt, men der er sårbarheder forude

Forbedrede økonomiske forhold i løbet af 2021 mindskede de pandemirelaterede risici på kort sigt for den finansielle stabilitet i euroområdet, idet virksomhederne, statslige låntagere og bankerne undgik ekstreme nedadrettede hændelser. Forstyrrelser af de globale forsyningskæder og stigende energipriser udgjorde imidlertid nye udfordringer for genopretningens styrke og inflationsudsigterne, som fremadrettet også kan påvirke den finansielle stabilitet. Samtidig fortsatte opbygningen af en række andre sårbarheder i kraft af endnu højere værdiansættelser på bolig- og finansmarkederne, fortsat risikotagning i andre finansielle institutioner end bankerne, og højere gældsniveauer hos virksomhederne og den offentlige sektor som følge af pandemien. Efterhånden som genopretningen skred frem, skiftede fokus i de makroprudentielle drøftelser fra at yde kortsigtet støtte til at mindske sårbarheder for den finansielle stabilitet, navnlig de begyndende konjunkturrisici og risici på ejendomsmarkedet. Desuden fortsatte arbejdet med at styrke lovgivningsrammen for bankerne og den makroprudentielle tilgang vedrørende andre finansielle institutioner end bankerne, med henblik på at forbedre det finansielle systems robusthed yderligere på langt sigt.

3.1 Finansiel stabilitet i 2021

I løbet af 2021 blev den økonomiske genopretning stærkere og bredere på tværs af eurolandene og sektorerne i økonomien og udmøntede sig i generelt forbedrede udsigter for den finansielle stabilitet på kort sigt, selv om nogle kortsigtede risici for den finansielle stabilitet bestod. De vedrørte flaskehalse i de globale forsyningskæder og stigende energipriser, som begyndte at påvirke udsigterne for både inflationen og den økonomiske genopretning, samt usikkerhed vedrørende pandemiens fremtidige forløb. Virksomhedernes indtjening viste en bredt funderet forbedring i løbet af 2021, men ikke-finansielle selskaber, der var mere udsat for pandemirestriktioner, og hvis gældsætning i forvejen var højere, var stadig skrøbelige, mens forhøjede statsgældsniveauer øgede bekymringerne om gældens holdbarhed på mellemlangt sigt. Tegn på høje værdiansættelser i nogle finansielle aktivklasser og fortsat stærk fremgang på markederne for beboelsesejendomme i euroområdet medførte også opbygning af sårbarheder. Endelig var bankerne i euroområdet, trods bedre lønsomhed og aktivkvalitet, stadig hæmmet af strukturelle udfordringer, mens andre finansielle institutioner end bankerne fortsat oplevede forhøjede kredit- og likviditetsrisici (se diagram 3.1).

Pandemien medførte højere gældsætning hos stater og virksomheder i løbet af 2021. Bekymringer med hensyn til statsgældens holdbarhed blev imidlertid dæmpet af den igangværende genopretning og gunstige finansieringsvilkår, som bidrog til at mindske rolloverrisici. For virksomhederne aftog insolvensrisikoen på kort sigt på baggrund af forbedrede udsigter for lønsomheden og fortsatte, om end mere målrettede, offentlige støtteforanstaltninger. Nogle virksomheder var stadig sårbare, især dem, der havde haft et højt gældsniveau før pandemien, og mere pandemiramte sektorer. Fremadrettet kan insolvensen blandt virksomhederne stadig stige som følge af en pukkel af uafsluttede konkurssager og en gradvis udfasning af støtteforanstaltninger, om end denne stigning bør være mindre end frygtet i begyndelsen af pandemien. På baggrund af hurtigt voksende boligmarkeder nåede den årlige vækst i boligpriserne op på 9 pct. i september 2021, hvilket bidrog til en yderligere stigning i skøn af overvurdering i visse lande. Den tiltagende vækst i boligpriserne skyldtes prisvækst både i og uden for byerne. Tegn på mere lempelige kreditstandarder i nogle lande samt høj og stigende gældsætning blandt husholdningerne bidrog også til større sårbarheder på mellemlangt sigt i de pågældende lande. Mens lave renter giver låntagerne mulighed for sikre billigere fastforrentet finansiering med lang løbetid, hvorved rolloverrisikoen og bekymringerne om gældsservicering mindskes, medfører højere gæld sårbarhed fremadrettet i alle sektorer, navnlig hvis finansieringsomkostningerne stiger og den økonomiske vækst bliver lavere end forventet.

På de finansielle markeder herskede der generelt en positiv risikostemning i 2021, men værdiansættelserne i nogle segmenter fik et yderligere skub opad, efterhånden som investorerne søgte højere afkast i et miljø med lave realrenter. Aktiemarkederne steg fortsat i kølvandet på kraftigt voksende indtjeningsforventninger og fortsat gunstige finansieringsforhold. Rekordstor udstedelse af højrente-virksomhedsobligationer pegede, sammen med sammenpressede kreditspænd, i retning af kraftig efterspørgsel efter risikobetonede aktiver blandt investorerne. Når det er sagt, synes visse aktivklasser at have høje værdiansættelser, da den igangværende stærke stigning på aktiemarkederne tiltog yderligere efter nyhederne om den vellykkede udvikling af vacciner og kan være drevet af gearing, som kunne have medført store, koncentrerede tab, hvis volatiliteten var steget.

I 2021 steg bankernes fortjeneste i euroområdet igen til niveauet før pandemien på baggrund af lavere omkostninger vedrørende tab på lån og stærk indtjening fra investeringsbankvirksomhed. Aktivkvaliteten klarede sig bedre end frygtet ved pandemiens begyndelse, idet den afspejlede de offentlige støtteforanstaltninger til virksomhederne og det økonomiske opsving. Andelen af misligholdte lån faldt til et niveau, der ikke var set siden før den globale finanskrise, fordi bankerne i yderligere omfang frasolgte misligholdte lån. På passivsiden øgede bankerne gennemslaget af de negative renter over for indskyderne, mens den lovmæssige kapitalprocent alt i alt faldt en smule i løbet af 1. halvår 2021. Markedsstemningen var stadig positiv over for bankerne i euroområdet efter Den Europæiske Banktilsynsmyndigheds stresstest i juli 2021 og ECB's ophævelse af henstillingen til alle banker om slet ikke eller kun i begrænset omfang at udlodde udbytte.^[36] Fremadrettet vil lønsomheden afhænge af, hvordan den økonomiske genopretning og pandemien udvikler sig. Nogle bekymringer vedrørende aktivkvalitet kan dukke op igen, efterhånden som de offentlige støtteforanstaltninger gradvis ophæves. Derudover var bankerne i 2021 stadig udfordret på forskellige måder af strukturelle problemer fra før pandemien, fx lav omkostningseffektivitet, begrænset diversificering af indtjeningen, overkapacitet og pressede marginer i et lavrentemiljø.

I 2021 fortsatte andre finansielle institutioner end bankerne, fx investeringsforeninger, forsikringsselskaber og pensionskasser, der udgør en vigtig finansieringskilde for realøkonomien, med at øge deres beholdninger af obligationer af lavere kvalitet. Ganske vist blev kreditrisici vedrørende disse værdipapirer dæmpet på kort sigt, efterhånden som de virksomhedsrelaterede sårbarheder aftog, men ikke-banker var fortsat udsat for risikoen for betydelige kredittab, hvis forholdene i erhvervslivet forringes. Hvad angår investeringsforeningerne, blev de stigende kreditrisici forværret af en høj likviditetsrisiko som følge af lave kontantstødpuder og lave beholdninger af likvide aktiver, hvilket gjorde sektoren sårbar i tilfælde af en stor udstrømning af investorer. Varigheden af investeringsforeningernes eksponeringer steg yderligere, hvorved deres porteføljer blev mere sårbare over for værdiansættelsestab i tilfælde af en betydelig stigning i de globale renter. Hvis værdiansættelsestab medfører store indfrielser, vil investeringsforeningerne måske, i kraft af deres lave likviditetsstødpuder, være tvunget til at sælge aktiver, hvilket kan medføre et negativt feedbackkredsløb mellem værdiansættelse af aktiver og indfrielser. Udsigterne for forsikringsselskabernes lønsomhed og kreditvurderinger bedredes i 2021 som følge af gunstige tendenser i efterspørgsel, prisfastsættelse og besparelser.

Ud over risiciene for de enkelte sektorer var den finansielle stabilitet i euroområdet i 2021 udsat for adskillige, betydelige og stadig mere presserende klimarisici. En analyse, som ECB udførte i årets løb,^[37] viste klart, at der kan være væsentlige klimarisici for euroområdets banker, investeringsforeninger og forsikringsselskaber, navnlig hvis klimaforandringerne ikke afbødes på en velordnet måde. De skal alle sammen forvalte deres eksponering over for omstillingen til en lavemissionsøkonomi og deres eksponering over for fysiske risici i forbindelse med ekstreme vejr- og klimahændelser. ECB's analyser hidtil viser, at sådanne risici synes at være særligt koncentreret i visse sektorer, geografiske områder og blandt enkelte banker, hvilket forværrer konsekvenserne for den finansielle stabilitet. Samtidig er der stadig behov for at gøre noget ved data- og metodemæssige huller med henblik på en mere omfattende evaluering af klimarisiciene.

Diagram 3.1

Væsentlige sårbarheder i forhold til den finansielle stabilitet i euroområdet

3.2 Makroprudentiel politik: sikring af smidig kreditgivning og inddæmning af sårbarheder under opbygning

Makroprudentielle politikker kan hjælpe med at inddæmme voksende sårbarheder og styrke den finansielle sektors robusthed. Dermed kan de bidrage til en smidig kreditgivning til økonomien selv i krisetider som under pandemien. ECB's opgave i den forbindelse er at vurdere de planlagte makroprudentielle kapitaltiltag for bankerne fra de nationale myndigheder i de lande, der deltager i det europæiske banktilsyn. I al væsentlighed har ECB beføjelse til at anvende strengere kapitalmål, hvis det er nødvendigt.^[38]

I sin nye pengepolitiske strategi giver ECB overvejelser vedrørende finansiel stabilitet en mere fremtrædende plads i forbindelse med de pengepolitiske drøftelser, hvorved det makroprudentielle politikområde til gengæld får større betydning.^[39] Finansiel stabilitet er en forudsætning for prisstabilitet, da finanskriser hindrer den pengepolitiske transmissionsmekanisme og medfører overdreven nedgearing i bankerne, med negative konsekvenser for den økonomiske vækst og inflationsudsigterne. Tilsvarende gælder det, at en lempelse af pengepolitikken ganske vist kan understøtte den finansielle stabilitet gennem en række kanaler,^[40] men den kan også medføre opbygning af systemiske risici, som skal overvåges og overvejes makroprudentielt. Ved at imødegå risici for den finansielle stabilitet, herunder fra de utilsigtede konsekvenser af en lempelig pengepolitik, giver makroprudentielle tiltag pengepolitikken mulighed for at fokusere på sit primære mål, som er prisstabilitet. I overensstemmelse med den nye strategi udføres en dybdegående vurdering af samspillet mellem pengepolitik og finansiel stabilitet regelmæssigt som led i den monetære og finansielle analyse. Vurderingen drøftes på Styrelsesrådets pengepolitiske møder.

Aktuelt vedrører risici for den finansielle stabilitet sårbarheder fra stadig højere værdiansættelser på ejendomsmarkedet og de finansielle markeder, ikke-bankers fortsatte risikotagning og forhøjede gældsniveauer i både den offentlige og den private sektor.^[41] En stramning af de makroprudentielle politikker kan imødegå nogle af disse sårbarheder, navnlig på visse landes ejendomsmarkeder, og øge bankernes samlede robusthed mere generelt. Desuden vil en styrkelse af lovgivningsrammen for banker og ikke-banker og styring af klimarisici bidrage til at forbedre det finansielle systems samlede robusthed yderligere på langt sigt.

Makroprudentiel politik under pandemien

Ved pandemiens begyndelse, og for at gøre det lettere for bankerne at absorbere eventuelle tab og opfylde efterspørgslen efter kredit, frigav de makroprudentielle myndigheder op til 20 mia. euro i kapital, primært ved at frigive den kontracykliske kapitalbuffer og den systemiske buffer.^[42] Disse tiltag supplerede ECB Banktilsyns foranstaltninger til at stille midlertidig kapital til rådighed og yde driftsstøtte til bankerne samt begrænse udlodning af udbytte.^[43] I 2021 fortsatte ECB med at overvåge, hvor effektive makroprudentielle tiltag og kapitalrammen var med hensyn til at sikre smidig kreditgivning under pandemien. ECB's medarbejderes forskning tyder på, at kapitalfrigivelserne faktisk havde en virkning med hensyn til at styrke kreditgivningen (se boks 4).

I 2. halvår 2021 begyndte den overordnede linje i den makroprudentielle politik at gå i retning af en gradvis og målrettet stramning, efterhånden som den økonomiske genopretning fortsatte, og sårbarhederne på mellemlangt sigt steg yderligere, navnlig på markederne for beboelsesejendomme. I overensstemmelse med ECB's vurdering blev makroprudentielle tiltag indført eller strammet i visse jurisdiktioner, hvor sårbarhederne var mere intensive og den økonomiske genopretning mere avanceret. I Bulgarien og Estland blev den kontracykliske kapitalbuffer forhøjet.^[44] Litauen indførte en sektorspecifik systemisk buffer på 2 pct. for at imødegå risici vedrørende beboelsesejendomme.^[45] I Belgien, Estland og Frankrig blev perioden for anvendelse af de makroprudentielle tiltag i henhold til kapitalkravsforordningens artikel 458 forlænget. Desuden besluttede Holland med virkning fra 1. januar 2022 at anvende et gulv for risikovægte^[46] på porteføljerne af realkreditlån i de banker, der benytter interne modeller til beregning af lovmæssige kapitalkrav.^[47]

ECB vurderede underretningerne om makroprudentielle tiltag i 2021 og gjorde ikke indsigelse mod disse beslutninger, som blev anset for at være i overensstemmelse med ECB's egne vurderinger. Der synes at være behov for en yderligere stramning af de makroprudentielle politikker for at imødegå de voksende sårbarheder på mellemlangt sigt, medmindre nedadrettede risici for den økonomiske vækst materialiserer sig.^[48] I den sammenhæng er ECB klar til at anvende strengere makroprudentielle tiltag end de nationale myndigheders tiltag, hvis sidstnævnte skønnes at være utilstrækkelige, eller hvis sårbarhederne forventes at tiltage yderligere.

Endelig er ECB engageret i initiativer til at styrke den makroprudentielle overvågning. ECB vil bidrage til gennemgangen af EU's makroprudentielle ramme for bankerne i 2022 ved at svare på Europa-Kommissionens anmodning om rådgivning og koordinere sin holdning med Det Europæiske Udvalg for Systemiske Risici (ESRB) og Den Europæiske Banktilsynsmyndighed.^[49] Desuden fortsætter ECB med at fremme initiativer til fremskridt hen imod en makroprudentiel tilgang for ikke-banker i de relevante fora (se boks 5).

Samarbejde med ESRB

I 2021 ydede ECB fortsat analytisk, statistisk, logistisk og administrativ støtte til sekretariatet for Det Europæiske Udvalg for Systemiske Risici (ESRB).^[50] ECB ydede generel støtte til ESRB's arbejde især om: i) konsekvenserne for den finansielle stabilitet af de finanspolitiske støtteforanstaltninger under pandemien,^[51] ii) udfordringer for den makroprudentielle politik i lavrentemiljøet,^[52] iii) udvikling af risikomål for andre finansielle institutioner end bankerne (se boks 5 om den makroprudentielle tilgang til den finansielle sektor ekskl. banksektoren),^[53] risici for den finansielle stabilitet som følge af klimafaktorer.^[54] Desuden var ECB formand for ESRB's taskforce om stresstest^[55] og deltog aktivt i flere andre ESRB-arbejdsgrupper, fx: en udarbejdelsesgruppe som svar på Europa-Kommissionens anmodning om rådgivning om gennemgangen i 2022 af EU's makroprudentielle ramme, en ekspertgruppe om operationalisering af en ramme for den makroprudentielle linje,^[56] en taskforce, der analyserer virkningerne af overlappende kapitalkrav,^[57] og European Systemic Cyber Group, som udarbejder en makroprudentiel strategi for vurdering af cyberrisici.

Læs mere om ESRB på dets websted og i dets årsrapporter.

Boks 4
Bankernes kapitalbuffere og udlån til ikke-finansielle selskaber under pandemien

En central målsætning i Basel III-rammen for kapitalbuffere er at mindske sandsynligheden for, at banksystemet begrænser kreditgivningen i krisetider. Med dette for øje indførtes ved Basel III og den europæiske gennemførelse heraf det kombinerede bufferkrav (CBR)^[58] som et ekstra kapitalniveau, som bankerne skal opbygge i gode tider, så de kan absorbere tab og imødekomme efterspørgslen efter kredit i en lavkonjunktur. Udnyttelsen af det kombinerede bufferkrav er dog underlagt visse begrænsninger, navnlig det maksimale udlodningsbeløb ("MUB"), som lægger loft over bankernes udbetalinger af udbytte, opkøb af egne aktier og bonusser.^[59]

Nogle faktorer kan have en negativ indvirkning på bankernes vilje til at benytte kapitalbufferne. Potentielle faktorer omfatter grænser for udlodning af udbytte og manglende markedstillid i forbindelse med en lavere kapitalprocent, da det tyder på lavere solvens. Hvis bankerne i sidste ende ikke ønsker at trække på det kombinerede bufferkrav, kan de reagere på et faktisk eller forventet kapitaltab ved at reducere deres udlån i stedet for at acceptere en lavere kapitalprocent. Derved rationerer de kreditgivningen i en krise, hvilket er imod hensigten med kapitalbufferrammen. Derfor kan de makroprudentielle myndigheder beslutte at reducere det kombinerede bufferkrav ved at sænke nogle af dets komponenter, fx den kontracykliske kapitalbuffer^[60] eller den systemiske buffer^[61].

Covid-19-pandemien og de kapitaltiltag, der er indført i forbindelse hermed, giver mulighed for at se, hvordan bankerne reagerer, og hvor parate de er til at anvende de frigivne buffere. Bankerne i euroområdet gik ind i pandemien med forholdsvis stærke kapitalprocenter, som blev yderligere understøttet af ekstraordinære tiltag. Derfor kunne banksystemet i euroområdet som helhed imødekomme den kraftige stigning i kreditefterspørgslen fra virksomhederne. Ikke desto mindre giver de enkelte bankers reaktion på tiltagene mulighed for at undersøge effektiviteten af to centrale komponenter i den makroprudentielle ramme, selv om adskillige støttetiltag hidtil har hindret omfattende tab i banksektoren. For det første belyser bankernes reaktioner på reduktion af buffere og anden kapitallettelse, hvor effektiv en lempelse af sådanne forpligtelser er i stressperioder. For det andet giver adfærden blandt banker, der kun har et lille kapitalråderum ud over det kombinerede bufferkrav, oplysninger om bankernes tilbøjelighed til at udnytte bufferne.

Reduktion af bufferne og anden kapitallettelse havde en positiv indvirkning på erhvervsudlånet i 2020, navnlig for banker, hvis kapital var tættere på det kombinerede bufferkrav.^[62] Under pandemien sænkede de makroprudentielle myndigheder det kombinerede bufferkrav (ved at reducere den kontracykliske buffer og de systemiske buffere) og fremskyndede en ændring i søjle II-kravets komponenter med en lavere andel af egentlig kernekapital, dvs. kapital af højeste kvalitet, som bankerne skulle opfylde kravet med. I 2020 var kreditmængden 3,1 pct. højere for banker, der havde fordel af disse foranstaltninger, end for andre banker, mens renten på lån til virksomhederne var 7 basispoint lavere. I al væsentlighed var virkningen større for banker, der lå tæt på det kombinerede bufferkrav, hvilket indikerede, at bankerne er villige til at benytte kapitalen ud over det kombinerede bufferkrav, men ikke fra selve bufferkravet (se figur A).

Banker med en kapital tæt på det kombinerede bufferkrav reducerede deres udlån til virksomhederne, hvilket igen tydede på, at bankerne tøvede med at bruge det kombinerede bufferkrav. En økonometrisk analyse viser, at banker med en kapital tæt på det kombinerede bufferkrav i 2020 reducerede udlånsvæksten betydeligt med 2,7 procentpoint i forhold til andre banker. Det indikerer, at bankerne tøver med at udnytte deres buffere.

Lavere udlån fra banker, der er tættere på det kombinerede bufferkrav, medførte større kreditbegrænsninger for ikke-finansielle selskaber, der benytter disse banker. Virksomheder, der er eksponeret over for banker i nærheden af det kombinerede bufferkrav (dvs. over 75 pct. af deres kredit før covid-19), lånte under pandemien 5,3 pct. mindre end andre virksomheder. Tallet steg til 7 pct. for virksomheder med kun én långiver (tæt på det kombinerede bufferkrav) ved pandemiens udbrud. Det indikerer, at det i krisetider kan være svært for virksomhederne at finde en anden långiver, hvilket understreger vigtigheden af bankernes kapitalpositioner for deres kunders adgang til finansiering.

De enkelte bankers adfærd under pandemien tyder på, at bankerne reagerer positivt på frigivelse af buffere og anden kapitallettelse, men at de er tilbageholdende med at trække på bufferne. De lavere kapitalkrav og buffere understøttede kreditgivningen til virksomhederne ved at øge kapitalen over det kombinerede bufferkrav. Det viser, at en nedsættelse af kapitalbufferne kan bidrage til at afværge potentielt procyklisk adfærd i banksystemet i perioder med økonomisk stress. Adfærden blandt banker med begrænset kapital ud over det kombinerede bufferkrav kan tyde på hindringer af kapitalrammens smidige funktion i perioder med økonomisk stress. Der er behov for mere forskning, også om den makroøkonomiske indvirkning, med henblik på yderligere test og verifikation af de resultater, der beskrives i denne boks, og for at give mulighed for mere vidtrækkende konklusioner.

Figur A

Kapitallettelsestiltag understøtter kreditgivningen

Estimerede virkninger af kapitallettelsestiltagene for banker med kapital i forskellig afstand fra det kombinerede bufferkrav, CBR

(Venstre figur: ændring i pct. i kreditmængden; højre figur: ændring i procentpoint i udlånsrenterne)

3.3 Mikroprudentielle aktiviteter med henblik på at sikre de enkelte bankers sundhed

I lyset af de forbedrede økonomiske udsigter i løbet af 2021 annoncerede ECB en gradvis udfasning af nogle af de tilsynsforanstaltninger, der var blevet indført for at gøre det muligt for bankerne fortsat at levere kredit til økonomien under hele pandemien. I juli besluttede ECB ikke at forlænge henstillingen om, at bankerne slet ikke – eller kun i begrænset omfang – skulle udlodde udbytte og foretage opkøb af egne aktier, ud over 30. september 2021, men advarede samtidig om, at bankerne fortsat skal være forsigtige og ikke må undervurdere risikoen for, at yderligere tab kan påvirke udviklingen i deres kapitalposition senere, efterhånden som støtteforanstaltningerne udløber. I den sammenhæng havde ECB i 2021 særlig fokus på kreditrisiko, navnlig på tilstrækkelig klassificering og måling af risici på bankernes balance og på bankernes beredskab til rettidig håndtering af nødlidende debitorer. I juni forlængede ECB hjælpeforanstaltningen vedrørende bankernes gearingsgrad indtil marts 2022, også i lyset af de ekstraordinære monetære forhold. Alle beslutninger om ECB's tilsynsmæssige hjælpeforanstaltninger samt beslutninger vedrørende det ekstra fokus på kreditrisiko blev meddelt til bankerne og offentligheden via offentlige ofte stillede spørgsmål (FAQs), pressemeddelelser, blogopslag og taler.

ECB foretog en stresstest for nogle af de store og mellemstore banker under dens direkte tilsyn. Resultaterne, som blev offentliggjort i juli 2021, viste, at euroområdets banksystem kan modstå en eventuel yderligere forværring af den økonomiske situation. ECB offentliggjorde for første gang særskilte oplysninger om banker, der ikke indgår i stikprøven til den EU-dækkende stresstest koordineret af Den Europæiske Banktilsynsmyndighed, men er under ECB's direkte tilsyn. Desuden færdiggjorde ECB sin omfattende vurdering af to italienske banker, en estisk bank og en litauisk bank, efter at disse banker var blevet klassificeret som signifikante institutioner. Alle banker, der bliver – eller sandsynligvis vil blive – underlagt ECB's direkte tilsyn, skal igennem en omfattende vurdering bestående af en stresstest og en kvalitetskontrol af bankens aktiver. Resultaterne af den omfattende vurdering viser, at ingen af de fire banker har et kapitalbehov. Bankerne forventes dog at følge op på vurderingens konklusioner og træffe foranstaltninger til at afhjælpe de forhold, der konstateres i kvalitetskontrollen af aktiverne.

ECB fortsatte også sit post-brexit-arbejde. Efter udløbet af overgangsperioden (hvor Det Forenede Kongerige stadig var underlagt EU-retten) den 31. december 2020 fortsatte ECB – som led i sit løbende tilsyn – med at overvåge gennemførelsen af post-brexit-driftsmodellerne for de banker, der var berørt af brexit, for at sikre, at de gjorde fremskridt og nåede deres mål inden for de tidligere aftalte tidsrammer. Sideløbende hermed blev der iværksat en såkaldt "desk mapping"-gennemgang for at vurdere bogføringsmodellerne for internationale bankkoncerners nyetablerede datterselskaber i EU på en ensartet måde.

ECB afsluttede sin målrettede gennemgang af signifikante institutioners interne modeller (TRIM). Under TRIM, der blev lanceret i 2016, gennemførte ECB 200 undersøgelser af interne modeller, som blev foretaget på stedet i 65 signifikante banker. Undersøgelserne omfattede interne modeller til beregning af kreditrisiko, markedsrisiko og modpartskreditrisiko. Samlet set bekræftede TRIM-gennemgangen, at bankerne fortsat kan anvende deres interne modeller til at beregne deres egenkapitalkrav, i visse tilfælde underlagt tilsynsforanstaltninger. TRIM forbedrede de interne modellers pålidelighed og sammenlignelighed på tværs af banker og bidrog til at reducere ikkerisikobaserede variationer i beregningen af risikovægtede aktiver.

Fra og med den 26. juni 2021 overtog ECB tilsynet med systemiske investeringsselskaber i lande, der deltager i det europæiske banktilsyn. I 2021 blev investeringsselskaber omfattet af en ny europæisk reguleringsordning med henblik på bedre at afspejle de faktiske risici, som de forskellige typer investeringsselskaber tager, og gøre tilsynet med disse selskaber mere effektivt. De største og mest systemiske investeringsselskaber skal nu ansøge om en licens til at drive bankvirksomhed og vil, når licensen er tildelt, være underlagt ECB's tilsyn. De investeringsselskaber, der er underlagt europæisk banktilsyn, er dem, der leverer vigtige markeds- og investeringsbankydelser og dermed er eksponeret for kredit- og markedsrisici på samme måde som banker.

I sine løbende bestræbelser på at øge gennemsigtigheden og ansvarligheden lancerede ECB en række offentlige høringer. Den første høring vedrørte fit & proper-vurderingerne til bedømmelse af egnethed og hæderlighed, for hvilke ECB efterfølgende offentliggjorde en revideret og mere omfattende vejledning. Den reviderede vejledning redegør for de politikker, ECB anvender ved vurdering af, om de enkelte medlemmer af ledelsesorganerne i banker under direkte tilsyn besidder den nødvendige egnethed, og beskriver de forbedrede tilsynsforventninger vedrørende bankledelsens kollektive egnethed og dens medlemmers personlige ansvarlighed. Den skitserer også proceduren for omplacering af ledelsesmedlemmer i tilfælde, hvor nye oplysninger kommer for dagen, som kan have betydning for deres egnethed. Et revideret fit & proper-spørgeskema blev også offentliggjort med henblik på at fremme yderligere konvergens i fit & proper-tilsynet mellem de lande, der deltager i det europæiske banktilsyn.

Den anden høring vedrørte gennemgangen af den harmoniserede ramme for udøvelse af de valgmuligheder og skøn, som ECB har lov til at udøve i forbindelse med sit tilsyn med banker i henhold til EU-lovgivningen. ECB foreslog primært ændringer til sine politikker for at tage højde for en række lovgivningsændringer, der er blevet vedtaget, siden de blev offentliggjort tilbage i 2016. De fleste af de foreslåede ændringer vedrører valgmuligheder og skøn i forbindelse med anvendelsen af likviditetskrav. Høringen omfattede mange tilsynsmæssige aspekter, herunder bankers tilladelse til at forsøge at nedbringe deres kapital, behandlingen af visse eksponeringer i beregningen af gearingsgraden samt visse undtagelser fra grænsen for store eksponeringer.

Den tredje høring vedrørte et udkast til en vejledning om indberetning af securitiseringstransaktioner, der præciserer, hvilke oplysninger ECB forventer af banker under direkte tilsyn, der handler som eksponeringsleverende eller organiserende institutter i securitiseringstransaktioner. I maj 2021 lancerede ECB sin beslutning om at sikre, at banker under direkte tilsyn opfylder kravene vedrørende risikotilbageholdelse, gennemsigtighed og resecuritisering for alle securitiseringer, som omhandlet i artikel 6, 7 og 8 i EU's securitiseringsforordning. Beslutningen kom i forlængelse af en række afklarende ændringer af forordningen, der er en del af EU's genopretningspakke for kapitalmarkederne og udtrykkeligt anfører, at disse krav er af tilsynsmæssig karakter og derfor bør være underlagt de kompetente tilsynsmyndigheders tilsyn.

ECB offentliggjorde også de tilsynsmæssige aftalememoranda, som den underskrev i 2021, og indhentede i hvert tilfælde den anden myndigheds samtykke.

Yderligere oplysninger om ECB Banktilsyn findes på dets websted og i årsrapporten om ECB's tilsynsvirksomhed 2021.

3.4 ECB's bidrag til EU's politiske initiativer

Betydelige lovreformer blev afsluttet eller iværksat i 2021 for at sikre, at det finansielle system kunne modstå pandemiens stød. Ikke desto mindre er der stadig vigtige retlige og institutionelle udfordringer, der skal håndteres, inden de europæiske banker kan operere i en helt integreret ramme. Der er især brug for en yderligere indsats for at færdiggøre bankunionen og gennemføre de endelige Basel III-reformer, udvikle de europæiske kapitalmarkeder yderligere samtidig med, at de retlige rammer for den finansielle sektor uden for banksektoren styrkes, udvikle reguleringen af kryptoaktiver og stablecoins og for at håndtere klimarisici.

Færdiggørelse af bankunionen

Bankerne i bankunionen nød godt af den stærke pengepolitiske støtte til realøkonomien samt af forbedrede retlige og tilsynsmæssige rammer, som styrkede deres kapitalposition. Der er imidlertid behov for at styrke bankunionen yderligere. ECB fortsatte i 2021 arbejdet med aktivt at udvikle og forbedre vigtige elementer af bankunionen. ECB bidrog til politiske drøftelser om at etablere en europæisk indskudsgarantiordning, forbedre bankernes mulighed for at operere på tværs af grænserne i bankunionen, reducere tilbageværende risici og forbedre krisestyringsværktøjskassen og adgangen til finansieringsmuligheder i krisesituationer. Ligesom i tidligere år bidrog ECB fortsat til overvågningsrapporterne om risikoreduktionsindikatorer, der udarbejdes i fællesskab med Europa-Kommissionen og Den Fælles Afviklingsinstans. Rapporterne anvendes til at informere om politiske beslutninger vedrørende færdiggørelse af bankunionen.

Forbedring af rammen for krisestyring var et særligt fokusområde for arbejdet med bankunionen i løbet af 2021. ECB kom med input til debatten gennem sit bidrag til Europa-Kommissionens målrettede høring om revisionen af rammen for krisestyring og rammen for indskudsgaranti. Med bidraget fremsættes forslag til håndteringen af en kriseramt bank – både før og efter banken bliver nødlidende. ECB fulgte, og bidrog også til, det tekniske arbejde i relevante europæiske fora om aktiveringen af den fælles bagstopper for Den Fælles Afviklingsfond i løbet af 2021 Den fælles bagstopper vil styrke rammerne for afvikling af banker yderligere ved effektivt at fordoble de ressourcer, der er til rådighed for afvikling af banker gennem Den Fælles Afviklingsfond.

Gennemførelse af de endelige Basel III-reformer

Gennemførelsen af de endelige Basel III-reformer er afgørende for at håndtere manglerne ved det eksisterende regelsæt på kapitalområdet og for yderligere at forbedre det finansielle systems langsigtede robusthed. De internationale lovgivningsmæssige initiativer, der blev indført efter den globale finanskrise, betød, at det finansielle system er bedre rustet til at modstå store og uventede stød som fx pandemien. Målet med den endelige Basel III-reformpakke er at håndtere manglerne ved de eksisterende rammer, bl.a. ved at indføre et såkaldt gulvkrav.

ECB har konsekvent bekræftet vigtigheden af at opretholde internationale finansielle standarder. Derfor sendte ECB og Den Europæiske Banktilsynsmyndighed i september 2021 et åbent brev til Europa-Kommissionen, hvor de udtrykte deres støtte til en fuldstændig, rettidig og konsekvent gennemførelse af de endelige Basel III-reformer.^[69] I brevet understregede de deres tidligere råd til Kommissionen og gentog deres opfattelse af, at gennemførelsen af Basel III-reformerne, som er vedtaget internationalt, kunne forventes at resultere i beskedne overgangsomkostninger, der i høj grad ville blive opvejet af de langsigtede økonomiske fordele.^[70]

ECB bifaldt derfor Europa-Kommissionens forslag til ændring af kapitalkravsforordningen (CRR) og kapitalkravsdirektivet (CRD) til gennemførelse af de endelige Basel III-reformer, der blev offentliggjort 27. oktober 2021. Kommissionen valgte at foreslå at gennemføre gulvkravet i EU ved hjælp af en enkeltsporet tilgang, men forslaget indeholdt også visse valgmuligheder i forbindelse med gennemførelsen, afvigelser fra Baselaftalen og lange overgangsperioder, der betyder, at nogle risici måske ikke er tilstrækkeligt dækket, og som derfor giver anledning til bekymringer fra et makroprudentielt perspektiv.^[71] ECB påtænker at fremføre mere detaljerede synspunkter i de kommende udtalelser om lovgivningsforslag.

Fremme af kapitalmarkedsunionen

ECB fortsatte i 2021 med at understrege vigtigheden af at fremme kapitalmarkedsunionen for navnlig at støtte den økonomiske genopretning efter pandemien, sikre tilpasning efter brexit og for at bidrage til finansieringen af klimainvesteringer og den digitale omstilling. Derfor gentog ECB behovet for at gennemføre Europa-Kommissionens 2020-handlingsplan for kapitalmarkedsunionen fuldt ud og uden forsinkelser og bifaldt de lovgivningsmæssige forslag, der blev vedtaget i november 2021, samtidig med at ECB også opfordrede til yderligere fremskridt. For at fremme kapitalmarkedsunionen er det specifikt vigtigt at håndtere strukturelle hindringer som fx nationale forskelle med hensyn til insolvensregler, investorbeskyttelse og skat og at styrke det grænseoverskridende tilsyn. ECB lagde særlig vægt på grønne kapitalmarkeder. Kapitalmarkederne spiller en afgørende rolle i opfyldelsen af EU's klimaambitioner, hvilket blev understreget i ECB's Macroprudential Bulletin fra oktober 2021 og Financial Stability Review fra november 2021. ECB understregede, at det vil kræve resolutte tiltag at udvikle betydelige og integrerede grønne kapitalmarkeder i EU yderligere, så markedsstrukturer og -standarder kan forbedres, og fragmentering og risiko for "greenwashing" kan reduceres, og virksomhedernes engagement i den grønne omstilling kan sikres. Det vil desuden bidrage til grønne kapitalmarkeder, hvis kapitalmarkedsunionen fremmes gennem fokus på områder, der er relevante for dem, eller på tiltag rettet mod at øge egenkapitalfinansiering for at fremme innovation.

Udvikling af reguleringen af kryptoaktiver og stablecoins

ECB offentliggjorde i februar 2021 en udtalelse som svar på Europa-Kommissionens forslag til forordning om markeder for kryptoaktiver, hvori ECB foreslog at præcisere og styrke visse tilsynskrav samt ECB's og andre relevante medlemmer af Det Europæiske System af Centralbankers rolle. I udtalelsen advarede ECB mod anvendelse af visse former for stablecoins til betalingsformål. ECB argumenterede for at styrke de tilsynskrav, der pålægges udstedere af stablecoins, ved at de bliver underlagt krav om at foretage stresstest og likviditetskrav, der er mindst lige så strenge som i forordningen om pengemarkedsforeninger. Da kryptoaktiver og stablecoins anvendes til grænseoverskridende betalinger, opfordrede ECB også til tilsyn på EU-plan for at sikre en omfattende risikovurdering og undgå fragmentering. ECB offentliggjorde i november sin udtalelse om forslaget til en forordning om udvidelse af sporbarhedskravene til også at omfatte overførsler af kryptoaktiver. ECB fortsatte med aktivt at bidrage til drøftelserne om kryptoaktiver og stablecoins i internationale fora.

Styrkelse af de lovgivningsmæssige rammer for ikke-banker

ECB fortsatte i 2021 med at bidrage til europæiske og internationale drøftelser om den politiske reaktion på erfaringerne fra den pandemirelaterede uro i relation til den finansielle sektor uden for banksektoren. ECB offentliggjorde i april en Macroprudential Bulletin om den finansielle sektor uden for banksektoren,^[72] der analyserede sårbarheder, som opstod under covid-19-uroen, og gik ind for en makroprudentiel tilgang til at håndtere systemiske risici fra denne sektor på tilstrækkelig vis. Eurosystemet offentliggjorde i juli 2021 sit svar på en høring iværksat af Den Europæiske Værdipapir- og Markedstilsynsmyndighed (ESMA) om reformer af EU-pengemarkedsforeninger, der var fortaler for reformer for at styrke pengemarkedsforeningernes robusthed ved i betydelig grad at reducere deres likviditetsmismatch.

Bidrag til EU's politiske drøftelser af og finansielle regulering vedrørende klimaforandringerne

ECB fortsatte med at vurdere og overvåge de finansielle risici ved klimaforandringerne og bidrog til europæiske og internationale politiske drøftelser. ECB offentliggjorde sammen med Det Europæiske Udvalg for Systemiske Risici en rapport med vigtig analytisk indsigt, som lagde grundlaget for evidensbaserede og målrettede politiktiltag.^[73] Endvidere offentliggjorde ECB i oktober 2021 en Macroprudential Bulletin om klimarisici og -muligheder.^[74] I artiklerne drøftes udfordringen ved at afspejle klimarisici i de lovgivningsmæssige rammer for bankerne, samt hvorvidt der er behov for en makroprudentiel reaktion. Macroprudential Bulletin indeholdt også et forslag til en makroprudentiel tilgang til stresstest for at anerkende de systemiske aspekter ved klimarisici.

ECB fortsatte med at bidrage til udviklingen af de lovgivningsmæssige rammer i EU. ECB bidrog til EU's politiske dagsorden ved at offentliggøre en udtalelse om forslaget til en forordning om europæiske grønne obligationer, der opfordrede til, at den europæiske standard for grønne obligationer (EuGB) bliver den primære standard for grønne obligationer i EU med henblik på at skabe et marked for grønne obligationer, som er i overensstemmelse med EU's klassificering, og for at mindske problemerne med grønvaskning. ECB offentliggjorde også en udtalelse om forslaget til direktiv om virksomheders bæredygtighedsrapportering (CSRD). Heri bifaldt ECB direktivforslaget som et nødvendigt skridt til at øge tilgængeligheden, kvaliteten og konsistensen i bæredygtighedsrelaterede oplysninger i EU og afhjælpe den mangel på data, der hindrer udviklingen af passende bæredygtighedspolitikker samt rammer for risikovurdering og risikoovervågning for den finansielle sektor.

4 Velfungerende betalingsinfrastruktur og betalinger

Eurosystemet spiller en central rolle i udviklingen, driften og overvågningen af den betalingsinfrastruktur og de ordninger, der bidrager til sikre og effektive overførsler af betalinger, værdipapirer og sikkerhedsstillelse i euroområdet. Det fungerer også som katalysator for integration og innovation på betalings- og værdipapirmarkedet. Som svar på den digitale omstilling, nye lovkrav og ændrede brugerkrav har Eurosystemet gennemgået og fornyet de eksisterende markedsinfrastrukturer, politikker og strategier og undersøgt mulighederne inden for nye teknologier, digitale valutaer og udviklingen i kryptoaktiver.

4.1 Target Services

Eurosystemets Target Services består af tre afviklingstjenester: Target2, der er et realtidsbruttoafviklingssystem (RTGS) for betalinger i euro, som benyttes i forbindelse med Eurosystemets pengepolitiske operationer, transaktioner mellem bankerne og kommercielle transaktioner; Target2-Securities (T2S), der er en fælles europæisk platform for værdipapirafvikling; og Target Instant Payment Settlement (TIPS), der gør det muligt for leverandører af betalingstjenester at tilbyde deres kunder straksoverførsler døgnet rundt, året rundt.

Omkring 1.000 banker anvender Target2 til at initiere transaktioner i euro, enten på egne vegne eller på deres kunders vegne. Hvis filialer og datterselskaber medregnes, kan over 43.000 banker på verdensplan nås via Target2. I 2021 gennemførte Target2 i gennemsnit 373.467 betalinger om dagen med en gennemsnitlig daglig værdi på 1,87 billioner euro. Dette var en stigning på 8,25 pct. i det daglige antal betalinger i forhold til 2020.^[75]

Eurosystemet vil i 2022 erstatte Target2 med T2, der består af en ny komponent til realtidsbruttoafvikling (Real-Time Gross Settlement – RTGS) og en komponent til central likviditetsstyring (Central Liquidity Management – CLM), der vil optimere likviditetsstyringen på tværs af alle Target Services. T2 vil benytte ISO 20022-standarden for finansielle meddelelser og vil kunne behandle betalinger i flere valutaer.

Projektet til gennemførelse af T2 gik ind i brugertestfasen ved udgangen af 2021 og vil efter planen blive udrullet i november 2022. En vigtig del af projektet er udviklingen af adgangsportalen for finansielle markedsinfrastrukturer i Eurosystemet (Eurosystem Single Market Infrastructure Gateway — ESMIG). Den vil være en fælles adgangsportal for ekstern ind- og udgående kommunikation til alle Target Services. I 2021 fortsatte forberedelserne til migreringen af Target Services til ESMIG.

T2S-platformen forbinder 20 værdipapircentraler (CSD'er) fra 20 europæiske markeder, og værdipapirafvikling kan finde sted i euro og danske kroner. I 2021 gennemførte T2S i gennemsnit 726.271 transaktioner om dagen med en gennemsnitlig daglig værdi på 691,10 mia. euro. Arbejdet med at forbinde nye CSD'er til T2S, navnlig Euroclear Bank, blev iværksat.

I 2020 blev der indført en sanktionsmekanisme for T2S, der skulle støtte CSD'erne med henblik på deres overholdelse af ordningen om afviklingsdisciplin i henhold til forordningen om værdipapircentraler. Test af denne nye, komplekse funktionalitet er fortsat i hele 2021 som forberedelse ikrafttrædelsen af de relevante bestemmelser i forordningen i februar 2022.

I løbet af 2021 har ECB taget skridt til at sikre paneuropæisk tilgængelighed af straksbetalinger via Target Instant Payments Settlement (TIPS). I overensstemmelse med foranstaltningerne hen imod paneuropæisk tilgængelighed, der blev vedtaget af ECB's styrelsesråd midt i 2020, vil 2.235 betalingstjenesteudbydere, som har tilsluttet sig SCT Inst-ordningen, og som kan nås via Target2, også kunne nås via en TIPS-konto, enten som deltager eller som tilgængelig enhed, ved udgangen af 1. kvartal 2022. På omtrent samme tidspunkt skal alle 11 automatiske clearingcentre, der tilbyder straksbetalingstjenester, migrere deres tekniske konti fra Target2 til TIPS. Migreringen af de automatiske clearingcentre vil ske ad tre omgange. TIPS har med sin multicurrency-struktur tiltrukket sig opmærksomhed fra centralbanker uden for euroområdet. Derfor vil Sveriges Riksbank fra maj 2022 tilbyde afvikling af straksbetalinger i svenske kroner via TIPS, og Danmarks Nationalbank vil senest i november 2025 tilbyde afvikling i danske kroner på TIPS. Efter, at Sveriges Riksbank og Danmarks Nationalbank har besluttet at deltage i platformen og gøre brug af tjenestens multicurrency-funktion, har også Norges Bank udtrykt interesse i at deltage i TIPS og afvikle straksbetalinger i norske kroner.

I 2020 begyndte arbejdet med at undersøge muligheden for en crosscurrency-funktion i TIPS. I juni 2021 meddelte ECB og Sveriges Riksbank, at begge institutioner vil fortsætte med at undersøge, hvordan TIPS kunne støtte afvikling af straksbetalinger mellem euroen og den svenske krone.

Ud over de tre afviklingstjenester er Eurosystemet i gang med at udvikle en ny tjeneste i Target Services, nemlig Eurosystemets nye system til forvaltning af sikkerhedsstillelse (Eurosystem Collateral Management System, ECMS), der vil være et fælles system til forvaltning af de aktiver, der anvendes som sikkerhedsstillelse i Eurosystemets kreditoperationer i alle jurisdiktioner i euroområdet. Projektet skal efter planen udrulles i november 2023. I 2021 blev systemudviklingsfasen afsluttet, og testfasen med Eurosystemets accepttest samt forberedelserne til brugertestning begyndte. Det var i 2021 en vigtig prioritet at sikre, at de interesserede parter i ECMS havde den dokumentation, der var nødvendig til deres interne tilpasninger. For at fremme et fælles forståelsesgrundlag og en effektiv forberedelse afholdt Eurosystemet regelmæssige workshops med CSD'er og trepartsagenter og offentliggjorde oplysninger med meddelelser og milepæle for migreringsparathed på ECB's websted.

4.2 Overvågning og rollen som centralbank for udstedelse

Eurosystemet fastsætter målsætninger for overvågningen af finansielle markedsinfrastrukturer (FMI'er) og betalinger i euroområdet ved at vedtage specifikke forordninger, standarder, retningslinjer og anbefalinger, overvåge gennemførelsen og fremme ændringer, hvor det er nødvendigt. Derudover deltager Eurosystemet som centralbank for udstedelse af euro i fælles overvågnings- og krisestyringsordninger for FMI'er med betydelige aktiviteter i euro.

Et særligt fokusområde i 2021 var vurderingen af de infrastrukturer, som Eurosystemet varetager, dvs. Target2 og T2S, i forhold til Eurosystemets forventninger til overvågningen af cyberrobustheden. Formålet med vurderingen er at styrke begge infrastrukturers cyberrobusthed yderligere. Eurosystemet tog også skridt til at fremme FMI'ernes cyberrobusthed gennem Euro Cyber Resilience Board ved at lancere det såkaldte Cyber Information and Intelligence Sharing Initiative og fremme vedtagelsen og gennemførelsen af TIBER-EU-rammen.

Hvad angår overvågning af Target2 og T2S fortsatte Eurosystemet med at følge op på anbefalingerne fra tidligere overvågningsvurderinger. I den forbindelse havde Eurosystemet primært fokus på foranstaltninger til at rette op på forhold, der havde været medvirkende faktorer i nogle større driftshændelser i 2020. For at fremme et effektivt samarbejde med andre myndigheder, der har interesse i et velfungerende T2S, bidrog Eurosystem også med input til arbejdet i T2S-samarbejdsordningen.

Med hensyn til de generelle rammer for overvågningen af systemisk vigtige betalingssystemer (SIPS) færdiggjorde Eurosystemet sin gennemgang af SIPS-forordningen på grundlag af den offentlige høring og offentliggjorde en revideret udgave af forordningen i april 2021. I forlængelse af, at MasterCard Clearing Management System blev klassificeret som et SIPS, iværksatte Eurosystemet en omfattende vurdering af MasterCard i forhold til SIPS-forordningen. Endelig vurderede og overvågede Eurosystemet udrulningen af en model for løbende bruttoafvikling i STEP2-T og (gennem fælles overvågning ledet af Federal Reserve System) migreringen af Continuous Linked Settlement (CLS) til en ny teknologiplatform.

Hvad angår betalingsinstrumenter og betalingsordninger offentliggjorde Eurosystemet sin syvende rapport om svig med kort. Den 15. november 2021 vedtog ECB's styrelsesråd den endelige udgave af Eurosystemets ramme for overvågning af elektroniske betalingsinstrumenter, -ordninger og -aftaler (PISA-rammen). Eurosystemet vil benytte PISA-rammen (som erstatter "Harmonised oversight approach and oversight standards for payment instruments" og alle tilknyttede rammer for overvågning af betalingskort, direkte debiteringer, kreditoverførsler og målsætningerne for sikkerheden af e-penge) til at overvåge markedsaktører, der giver mulighed for eller understøtter brugen af betalingskort, kreditoverførsler, direkte debiteringer, overførsler af e-penge og digitale betalingstokens. Foruden traditionelle betalingsordninger omfatter rammen også ordninger for digitale betalingstokens samt betalingsordninger, der støtter slutbrugerne i gennemførelsen af værdioverførsler, fx digitale wallets.

I sin egenskab af centralbank for udstedelse med deltagelse i tilsynskollegier for EU's centrale modparter (CCP'er) i henhold til forordningen om europæisk markedsinfrastruktur (EMIR) vurderede Eurosystemet en række forslag til udvidelse af tjenesteydelser eller større ændringer i EU-baserede CCP'ers risikostyringsprocedurer. Eurosystemet bidrog også til arbejdet i Den Europæiske Værdipapir- og Markedstilsynsmyndighed (ESMA) med at overvåge CCP'er fra tredjelande af systemisk betydning for EU (Tier 2-CCP'er) og, i henhold til artikel 25, stk. 2, litra c), i EMIR-forordningen, vurdere, hvorvidt nogle af Tier 2-CCP'ernes clearingtjenester er af en sådan væsentlig systemisk betydning, at de pågældende CCP'er ikke bør anerkendes til at yde disse clearingtjenester til clearingmedlemmer og handelspladser, der er etableret i EU. ESMA offentliggjorde den 17. december 2021 en erklæring^[76], hvori det konkluderes, at de omkostninger og risici, der var forbundet med ikke længere at anerkende tjenesteydelser leveret af Tier 2-CCP'er etableret i Det Forenede Kongerige, ville veje tungere end fordelene for EU på dette tidspunkt, og foreslog en række politiske foranstaltninger til imødegåelse af de påviste risici og sårbarheder.

Efter vedtagelsen af den nye EU-forordning om genopretning og afvikling af centrale modparter (CCPRR) deltog Eurosystemet i udarbejdelsen af de tilknyttede reguleringsmæssige standarder og retningslinjer fra ESMA. Eurosystemet deltog også i oprettelsen af og det igangværende arbejde i grænseoverskridende krisestyringsgrupper for CCP'er i både euroområdet og tredjelande. Formålet med disse grupper er at sikre tilstrækkeligt beredskab i tilfælde af, at en CCP kommer under afvikling. Et af hovedaspekterne i dette arbejde er at vurdere, hvorvidt en CCP's finansielle ressourcer forventes at være tilstrækkelige i forbindelse med afvikling. Dette aspekt er vigtigt for en centralbank for udstedelse, fordi det ville være forbundet med betydelige likviditetsrisici, hvis de finansielle ressourcer ikke kunne dække en sådan afvikling.

I 2021 havde de globale standardiseringsorganer fortsat fokus på de erfaringer, der blev høstet under den pandemirelaterede periode med stress for de finansielle markedsinfrastrukturer. Som opfølgning på Financial Stability Boards Holistic Review of the March Market Turmoil bidrog ECB til arbejdet i IOSCO's (International Organization of Securities Commissions) fælles arbejdsgruppe om marginer (Joint Working Group on Margin), udvalget om betalinger og markedsinfrastrukturer (Committee on Payments and Market Infrastructures) samt Baselkomiteen for Banktilsyn. For så vidt angår centralt clearede derivatmarkeder i EU gennemførte ECB sine egne analyser for at undersøge de vigtigste drivkræfter for stigninger i initialmarginer under pandemien og CCP'ernes tilgang til at afbøde procykliske effekter.

Hvad angår værdipapirafvikling bidrog Eurosystemet som centralbank for udstedelse til den igangværende gennemgang og vurdering af EU's CSD'er under EU-forordningen om værdipapircentraler (CSDR). Som den eneste myndighed, der er direkte involveret i vurderingen af alle EU's CSD'er i euroområdet samt nogle uden for euroområdet, spiller Eurosystemet en vigtig rolle ved at fremme en sikker og konsekvent tilgang samt lige vilkår for alle CSD'er. Eurosystemet bidrog også til revisionen af CSDR-forordningen, og ECB afgav sin udtalelse om pilotordningen for distributed ledger-teknologi, der er en af de tre komponenter i pakken om digital finans, som Kommissionen lancerede for at lette adgangen til innovative finansielle produkter og samtidig sikre forbrugerbeskyttelse og finansiel stabilitet.

4.3 Innovation og integration i markedsinfrastruktur og betalinger

For at udnytte digitaliseringens innovative potentiale og imødegå de voksende udfordringer for europæisk suverænitet på betalingsmarkedet har Eurosystemet indført en omfattende strategi for detailbetalinger.

Et af de vigtigste mål med denne strategi er at støtte oprettelsen af en fælleseuropæisk løsning for detailbetalinger på interaktionsstedet, dvs. på det fysiske salgssted og i mobil- og e-handler. Eurosystemet bifalder initiativer vedrørende betalingsløsninger, der opfylder Eurosystemets mål, og er i løbende dialog med repræsentanter fra igangværende og mulige nye initiativer.

Et andet centralt mål er at gøre straksbetalinger tilgængelige for alle borgere og virksomheder i hele Europa og fremme gennemførelsen af straksbetalinger som den nye norm inden for betalinger. Ved udgangen af 2021 tilbød 60 pct. af de leverandører af betalingstjenester, der tilbyder kreditoverførsler i SEPA, også kreditoverførsler som straksbetalinger i SEPA, og 10,4 pct. af alle kreditoverførsler var straksbetalinger. For at fremskynde udbredelsen af straksbetalinger kan det imidlertid være nødvendigt med en yderligere indsats. En række foranstaltninger til at sikre, at straksbetalinger dækker hele Europa, trådte i kraft i 2021 (se afsnit 4.1). Arbejdet med at gøre det muligt at foretage straksbetalinger på interaktionsstedet er i gang med udvikling af en standard for QR-koder, og andre kommunikationsteknologier følger senere.

Med henblik på at forbedre grænseoverskridende betalinger uden for euroområdet og EU bidrager Eurosystemet til G20-landenes arbejde og undersøger mulighederne for crosscurrency-afvikling af straksbetalinger i Target Services (se afsnit 4.1).

Eurosystemets strategi for detailbetalinger omfatter også arbejde med elektroniske identitetstjenester (e-ID) og elektroniske signaturtjenester (e-signatur), som vil gøre det muligt at foretage godkendelse af e-ID-/e-signaturløsninger for betalingstjenester. For at sikre tilgængelighed og neutral adgang gives en række betalingstjenesteudbydere, der ikke er banker, adgang til bestemte SEPA-betalingssystemer som kunder i en af Eurosystemets nationale centralbanker.

Sideløbende med indsatsen for at gennemføre Eurosystemets detailbetalingsstrategi fremmer ECB arbejdet med udvikling af innovative betalingstjenester via åben bankvirksomhed, dvs. ved at give tredjepartsleverandører mulighed for at tilbyde tjenesteydelser gennem det kontoførende institut via åbne programmeringsgrænseflader for applikationer (API'er). Med ECB som formand har Euro Retail Payments Board (ERPB) – et strategisk organ på højt niveau, som har til opgave at fremme integration, innovation og konkurrenceevne vedrørende detailbetalinger i euro i EU – slået til lyd for en standardisering af API'er og for en gensidigt fordelagtig aftale om en bredere vifte af tjenester. I 2021 opfordrede ERPB Det Europæiske Betalingsråd til at udvikle en SEPA-ordning for API-adgang. Ordningen vil definere en række grundlæggende tjenester i henhold til de retlige og reguleringsmæssige krav i det reviderede betalingstjenestedirektiv (PSD2) og kan også omfatte en række tillægstjenester, der kan leveres via åben bankvirksomhed som en naturlig udvikling af PSD2.

I overensstemmelse med sit mål om at fremme integration af de finansielle markeder i Europa fortsatte ECB's Rådgivende Gruppe om Markedsinfrastrukturer for Værdipapirer og Sikkerhedsstillelse (AMI-SeCo) med at gøre fremskridt med harmonisering af efterhandelstjenester. Inden for forvaltning af sikkerhedsstillelse skete der i 2021 fremskridt på de europæiske markeder med definitionen og gennemførelsen af standarderne i det fælles regelsæt for forvaltning af sikkerhedsstillelse for Europa (SCoRE). Der er især gjort fremskridt inden for corporate actions, hvor AMI-SeCo indgik aftale om yderligere opdateringer af relevante standarder med markedsaktørerne. Eurosystemet foretog også en grundig overvågning af overholdelsen af SCoRE-standarderne blandt en bred vifte af markeder og aktører via den aftalte overvågningsramme.

Med henblik på at afdække potentielle effektivitetsforbedringer i de europæiske gældsudstedelsesprocesser nedsatte ECB en særlig kontaktgruppe, Debt Issuance Market Contact Group (DIMCG). I 2021 I 2021 offentliggjorde denne gruppe en vejledende rapport, der behandler en række centrale spørgsmål vedrørende europæisk gældsudstedelse. Rapporten konkluderede, at der findes visse risici, effektivitetsmangler og unødige omkostninger i den europæiske gældsudstedelsesproces. For at rette op på disse effektivitetsmangler opstillede DIMCG en liste over områder, hvor en yderligere harmonisering ville føre til en forbedring af den generelle effektivitet i gældsudstedelsen i Europa (fx "kend din kunde", tildeling af ISIN-koder og identifikation af investor).

AMI-SeCo gav også Kommissionen input om visse aspekter af Kommissionens handlingsplan for kapitalmarkedsunionen, der vedrørte efterhandelstjenester for værdipapirer, navnlig om behandling af tilbageholdt udbytteskat og gennemgangen af forordningen om værdipapircentraler.

5 Tiltag for at understøtte velfungerende markeder og finansielle serviceydelser til andre institutioner

ECB fortsatte med at tilbyde operationer i amerikanske dollar til euroområdets modparter og sørgede dermed for, at der var en bagstopper for markedsbaseret finansiering. De likviditetsaftaler i euro med andre centralbanker, der blev etableret eller aktiveret i 2020, eksisterede fortsat i 2021, og der blev ikke etableret nye aftaler.

ECB intervenerede ikke på valutamarkedet, som det også fremgik af de kvartalsvise data om ECB's valutainterventioner, der offentliggøres på ECB's websted.

Den finansielle sektor afsluttede overgangen fra Eonia-renten (euro overnight index average) til ECB's korte eurorente (€STR) den 3. januar 2022 og fortsatte arbejdet med at forbedre robustheden af markedspraksis for prisfastsættelse, herunder fremme af en bredere anvendelse af €STR.

I 2021 var ECB fortsat ansvarlig for administrationen af forskellige finansielle transaktioner på EU's vegne og havde en koordinerende rolle i relation til Eurosystemets tjenesteydelser vedrørende forvaltning af valutareserver (ERMS).

5.1 Udviklingen i markedsoperationer

Likviditetsaftaler i euro og fremmed valuta

Likviditetsaftaler er et af ECB's pengepolitiske redskaber, der gør det muligt at håndtere manglende tilgængelighed af finansiering i euro uden for euroområdet og i fremmed valuta, som euroområdets modparter måtte opleve. Likviditetsaftaler bidrager til en gnidningsløs transmission af pengepolitikken ved at være med til at forhindre en mulig stramning af kreditgivningen som følge af mangel på finansiering i fremmed valuta for bankerne i euroområdet og forhindre, at en eskalering af manglende eurolikviditet fører til pludselige salg af aktiver denomineret i euro, der påvirker de finansielle forhold i euroområdet.^[85]

Ved at stille eurolikviditet til rådighed for udenlandske centralbanker bidrager ECB til at forhindre, at spillovereffekter fra udenlandsk efterspørgsel efter finansiering i euro udvikler sig til en unødvendig stramning af de finansielle forhold i euroområdet. De likviditetsaftaler i euro, der blev etableret eller aktiveret i 2020, eksisterer fortsat, og der blev ikke etableret nye likviditetsaftaler i 2021. Eurosystemets repofacilitet for centralbanker (EUREP) var stadig tilgængelig for en lang række centralbanker uden for euroområdet. Den 4. februar 2021 besluttede ECB at forlænge de midlertidige likviditetsaftaler i euro med centralbanker uden for euroområdet indtil marts 2022. Tabel 5.1 viser de likviditetsaftaler i euro, der var gældende pr. 31. december 2021, og gennem hvilke ECB kunne stille eurolikviditet til rådighed for udenlandske centralbanker.

Når fremmed valuta stilles til rådighed for euroområdets modparter, lettes presset på de globale finansieringsmarkeder. Det bidrager til at mindske effekterne sådanne begrænsninger på kreditudbuddet til husholdninger og virksomheder, både i og uden for euroområdet. ECB stillede i 2021 likviditet i amerikanske dollar til rådighed i en koordineret aktion med Federal Reserve, Bank of Canada, Bank of England, Bank of Japan og Schweizerische Nationalbank. De tilbudte løbetider var syv dage og 84 dage. Operationerne med en løbetid på 84 dage blev suspenderet fra 1. juli 2021, da markedsforholdene blev normaliseret. Operationerne med en løbetid på syv dage fungerede fortsat som bagstopper på de private finansieringsmarkeder.

Tabel 5.1

Oversigt over ECB's operationelle likviditetsaftaler

ECB's bidrag til reformen af benchmarkrenter

ECB var fortsat engageret i reformen af euroområdets benchmarkrenter på to måder: For det første ved at levere en robust og pålidelig referencerente, den korte eurorente (€STR), og for det andet ved at være katalysator for markedsinitiativet ved at yde sekretariatsbistand til arbejdsgruppen for risikofrie eurorenter fra den private sektor, indtil afslutningen af gruppens indledende mandat i maj 2021.

Efter flere års forberedelser blev overgangen fra Eonia til €STR afsluttet med succes, og Eonia blev sidste gang offentliggjort den 3. januar 2022. Der var flere milepæle i den gnidningsløse overgang i det seneste år. Clearingcentralerne på derivatmarkedet, dvs. det marked, der har benyttet Eonia mest, organiserede i oktober 2021 en engangskonvertering af alle udestående Eonia-positioner til €STR-positioner, hvorefter de stoppede med at cleare Eonia-produkter. Konverteringen bidrog til at flytte likviditet på derivatmarkedet i retning af anvendelse af €STR og hindrede mulige problemer med de Eonia-derivatkontrakter, der ville forfalde efter Eonias sidste offentliggørelse den 3. januar 2022. Desuden udpegede Europa-Kommissionen i oktober 2021 €STR som den lovbestemte erstatningsrente for Eonia-kontrakter, der ikke indeholder fallback-bestemmelser.^[86] Det betød yderligere sikkerhed for brugerne af Eonia og reducerede de juridiske risici inden benchmarkets ophør.

Eftersom €STR er robust og repræsentativ, hvilket blev bekræftet i ECB's anden €STR Annual Methodology Review, opfordres markedsdeltagerne til at anvende renten både i forbindelse med kontant- og derivatprodukter i overensstemmelse med vejledningen (engelsk) fra Financial Stability Board. For at tilskynde til og understøtte en bredere anvendelse af €STR, herunder fallback-bestemmelser i kontrakter baseret på Euribor-renter (euro interbank offered rate), begyndte ECB i april 2021 at offentliggøre sammensatte €STR-gennemsnitsrenter og et sammensat indeks (se boks 8).

Arbejdsgruppen for risikofrie renter offentliggjorde i maj 2021 anbefalinger til fallback-bestemmelser i Euribor-kontrakter og bidrog dermed til nødproceduren for et muligt ophør af Euribor. Da denne vigtige milepæl var nået, overtog Den Europæiske Værdipapir- og Markedstilsynsmyndighed (ESMA) ansvaret for at yde sekretariatsbistand til arbejdsgruppen fra ECB, og arbejdsgruppens kommissorium (engelsk) blev opdateret. Prioriteterne er nu at arbejde på at gennemføre Euribor-fallback-anbefalingerne og at mindske effekten af ophøret af Libor-renten (London interbank offered rate) pr. 3. januar 2022 for brugerne.^[87] Markedsdeltagerne opfordres til at følge med i arbejdsgruppens drøftelser, tage dens anbefalinger til efterretning og tage anbefalingerne med i deres fallback-planlægning.

Det reviderede kodeks på valutamarkedet og ESCB's fornyelse af hensigtserklæringen for efterlevelse af kodekset

Kodeks på valutamarkedet ("kodekset"), der er en række principper for god praksis på valutamarkedet, blev lanceret i 2017. Kodekset var et direkte og vigtigt modsvar til den manglende tillid til valutasektoren efter en række eksempler på uregelmæssigheder på markedet og de relaterede bøder på milliarder af amerikanske dollar. For at sikre, at kodekset fortsat er relevant og tilpasset udviklingen på valutamarkedet, reviderede og opdaterede Global Foreign Exchange Committee principperne på flere vigtige områder. Den vigtigste drivkraft for opdateringerne var behovet for større åbenhed og gennemsigtighed med hensyn til den praksis, der følges for valutatransaktioner på et stadig mere komplekst marked. Det opdaterede kodeks (engelsk) blev offentliggjort den 15. juli 2021. ECB og ECB's kontaktgruppe Foreign Exchange Contact Group var meget involveret i opdateringsprocessen. Flere medlemmer af kontaktgruppen deltog i arbejdsgrupperne under Global Foreign Exchange Committee og deltog i udarbejdelsen af det opdaterede kodeks. Fremadrettet er det vigtigt, at alle valutamarkedsdeltagere gennemgår det opdaterede kodeks, vurderer konsekvenserne af de opdaterede principper for deres egne aktiviteter og tilpasser disse aktiviteter i overensstemmelse hermed. Medlemmerne af Det Europæiske System af Centralbanker (ESCB), der består af ECB og de nationale centralbanker i EU-medlemsstaterne, foretog en intern gennemgang af deres respektive aktiviteter. Da denne proces var afsluttet, blev den opdaterede hensigtserklæring for efterlevelse af kodeks på valutamarkedet offentliggjort den 15. februar 2022.^[88]

Rapportering om valutainterventioner

ECB intervenerede ikke på valutamarkedet i 2021. Siden euroens lancering har ECB interveneret på valutamarkedet to gange – i 2000 og 2011. Oplysninger om valutainterventioner offentliggøres kvartalsvis med et kvartals forsinkelse på ECB's websted og ECB's datalager for statistiske data (SDW). Oplysningerne, der offentliggøres i kvartalstabellen, sammenfattes også hvert år i ECB's årsberetning (se tabel 5.2). Hvis der ikke har været udført nogen valutainterventioner, fremgår det specifikt.

Tabel 5.2

ECB's valutainterventioner

Rapporteringsrammen dækker valutainterventioner foretaget af ECB unilateralt og koordineret med andre myndigheder samt intervention på udsvingsgrænsen, som udføres inden for rammerne af valutakursmekanismen ERM2.

5.2 Forvaltning af EU's lånoptagelses- og långivningstransaktioner

ECB er ansvarlig for forvaltningen af EU's lånoptagelses- og långivningstransaktioner indgået under mekanismen for mellemfristet finansiel støtte (MTFA),^[89] den europæiske finansielle stabiliseringsmekanisme (EFSM),^[90] det europæiske instrument for midlertidig støtte til mindskelse af risiciene for arbejdsløshed i en nødsituation (SURE)^[91] og Next Generation EU-programmet (NGEU).^[92]

ECB behandlede i 2021 rentebetalinger i forbindelse med lånene inden for MTFA. Det samlede udestående beløb under faciliteten pr. 31. december 2021 udgjorde 200 mio. euro. I 2021 behandlede ECB desuden diverse betalinger og rentebetalinger i forbindelse med lånene inden for EFSM. Det samlede udestående beløb under denne mekanisme pr. 31. december 2021 udgjorde 46,8 mia. euro. ECB varetog også udbetalingerne af SURE-lån til forskellige medlemsstater og dertil knyttede rentebetalinger i 2021. Det samlede udestående beløb under denne mekanisme pr. 31. december 2021 udgjorde 89,6 mia. euro. Endelig varetog ECB i 2021 udbetalingerne af NGEU-lån og -tilskud til forskellige medlemsstater.

Tilsvarende har ECB ansvaret for at behandle betalinger i forbindelse med transaktioner under den europæiske finansielle stabilitetsfacilitet (EFSF)^[93] Og den europæiske stabilitetsmekanisme (ESM).^[94] ECB behandlede i 2021 diverse rente- og gebyrbetalinger med relation til to lån under EFSF.

Endelig har ECB ansvaret for at behandle alle betalinger i forbindelse med låneaftalen for Grækenland.^[95] Det samlede udestående beløb under denne aftale pr. 31. december 2021 udgjorde 50,1 mia. euro.

5.3 Eurosystemets tjenesteydelser vedrørende forvaltning af valutareserver

En række finansielle tjenesteydelser blev fortsat udbudt i 2021 inden for rammerne af Eurosystemets tjenesteydelser vedrørende forvaltning af valutareserver (ERMS), der blev fastlagt i 2005 for forvaltningen af kundernes valutareserver i euro. Nogle af de nationale centralbanker i Eurosystemet tilbyder – inden for disse rammer og i overensstemmelse med markedsstandarderne – finansielle tjenesteydelser på harmoniserede vilkår til centralbanker, monetære myndigheder og statsorganer uden for euroområdet og til internationale organisationer. ECB har en overordnet koordinerende rolle, overvåger, at tjenesteydelserne fungerer gnidningsløst, foreslår ændringer til forbedring af rammerne og udarbejder relaterede rapporter til ECB's styrelsesråd.

Ultimo 2021 havde 265 kunder en ERMS-forretningsaftale i forhold til 260 ultimo 2020. De samlede aggregerede beholdninger (herunder kontante aktiver og værdipapirbeholdninger), der forvaltes inden for ERMS, steg med ca. 18 pct. i 2021 i forhold til 2020.

De retlige rammer for ERMS blev omarbejdet i 2021, herunder for at styrke incitamenterne til gennemsigtighed i rapporteringen og til informationsudveksling i Eurosystemet i forbindelse med leveringen af ERMS-tjenesteydelser.

6 Stor efterspørgsel efter kontanter og fortsat lavt forfalskningsniveau

ECB og de nationale centralbanker i euroområdet er ansvarlige for udstedelsen af eurosedler i de ønskede mængder og seddelværdier, for at sikre kontantforsyningen og for at opretholde tilliden til den fælles valuta. Covid-19-pandemien har påvirket betalingsadfærden på to måder. For det første har den understreget kontanternes rolle som værdiopbevaring, og for det andet har den til en vis grad mindsket efterspørgslen efter kontanter til transaktioner. Ikke desto mindre fortsatte antallet af eurosedler i cirkulation med at stige i 2021, mens antallet af falske eurosedler, der tages ud af cirkulation, fortsat lå på et historisk lavt niveau. Da mange forbrugere stadig foretrækker at betale med kontanter, bestræber Eurosystemet sig på at sikre tilstrækkelig adgang til og accept af kontanter i de kommende år, som beskrevet i Eurosystemets kontantstrategi.

Efter at indførelsen af Europa-seddelserien blev afsluttet i 2019, er Eurosystemet allerede i gang med det forberedende arbejde til fremtidige pengesedler.

6.1 Eurosedler i cirkulation

I 2021 steg antallet og værdien af eurosedler i cirkulation med henholdsvis 6,5 pct. og 7,7 pct. Ultimo året var der 28,2 mia. eurosedler i cirkulation med en samlet værdi på 1,54 billioner euro (se figur 6.1). 50-eurosedlen udgjorde den største andel af cirkulationen med 44,3 pct. værdimæssigt, omtrent svarende til værdien af 100-eurosedlen, 200-eurosedlen og 500-eurosedlen tilsammen (se figur 6.2).

Figur 6.1

Antal og værdi af eurosedler i cirkulation

(Venstre akse: milliarder euro; højre akse: milliarder)

Figur 6.2

Værdi af eurosedler i cirkulation efter seddelværdi

(Milliarder euro)

Ændringerne i cirkulationen af eurosedler efter seddelværdi var i 2021 fortsat påvirket af den igangværende covid-19-pandemi og kontanternes forskellige funktioner. Efterspørgslen efter 200- og 100-eurosedler var stadig høj med en årlig vækst på henholdsvis 33,6 pct. og 9,0 pct., da de også bruges til værdiopbevaring. Den årlige vækst i værdien af 50-eurosedler i cirkulation var 7,5 pct., og den årlige vækst i værdien af 5- til 20-eurosedler i cirkulation tilsammen var 3,0 pct.

De nationale centralbanker i Eurosystemet kontrollerede ægtheden og kvaliteten af 23,5 mia. eurosedler til en værdi af 759,3 mia. euro, hvilket antalsmæssigt kun er lidt mindre end den udestående cirkulation af eurosedler. Blandt de kontrollerede eurosedler var 2,9 mia. sedler slidt op i kontantkredsløbet og skulle udskiftes med sigte på at opretholde et kontantkredsløb kun med sedler af høj kvalitet.

Ved udgangen af 2021 var det samlede antal euromønter i cirkulation 141,2 mia. med en værdi på 31,2 mia. euro. Værdien af euromønter i cirkulation var 2,7 pct. højere end ved udgangen af 2020.

6.2 Bekvem håndtering af eurosedler i hverdagen

I betragtning af kontanters rolle i det europæiske samfund tilstræber ECB at sikre, at eurosedlerne fortsat er egnet til at være i omløb, nemme at bruge og svære at forfalske.

Som led i den løbende indsats for at opretholde eurosedler, der skønnes egnet til at være i omløb, er regelmæssig indsamling af feedback fra interessenter med hensyn til eurosedler afgørende for at støtte udviklingen af fremtidige eurosedler og sikkerhedselementer. I overensstemmelse hermed blev der i 2021 lanceret en "Cash Handler Survey" med henblik på en bedre forståelse af, hvad de kontanthåndterende synes om eurosedlernes aktuelle design samt verifikationsprocessen for og håndteringen af sedlerne.

Undersøgelsens kontanthåndterende population bestod af personer over 16 år fra alle 19 eurolande, der regelmæssigt håndterer kontanter som led i deres arbejde. Alt i alt blev der udført over 22.000 interview.

Undersøgelsen viste et højt niveau af tilfredshed blandt de kontanthåndterende vedrørende eurosedlernes aktuelle udformning og seddelværdier. De kontanthåndterende i euroområdet har kun sjældent vanskeligt ved at skelne eurosedlerne fra hinanden.

Kontrol af ægthed er meget udbredt (seks ud af ti kontanthåndterende kontrollerer eurosedlerne), og de respondenter, der for nylig har gennemgået et kursus i, hvordan man kontrollerer eurosedler, gør dette nærmest uden undtagelse. Brug af maskiner/enheder til at kontrollere eurosedlers ægthed er udbredt (56 pct.) blandt dem, der kontrollerer eurosedler. Kontanthåndterende, der kontrollerer eurosedler manuelt, udfører normalt en hurtig kontrol af et (23 pct.) eller flere (39 pct.) sikkerhedselementer.

Hurtighed er det vigtigste kriterium for valget af sikkerhedselement til kontrol. Nemhed spiller også en central rolle med hensyn til kontrol af sikkerhedselementet. Dette gælder for alle sikkerhedselementer og seddelværdier.

6.3 Forfalskning af eurosedler lå på et historisk lavt niveau

Den nedadgående tendens i forfalskning af eurosedler fortsatte i 2021, hvor andelen af forfalskninger i forhold til ægte eurosedler i cirkulation faldt til et nyt historisk lavt niveau, se figur 6.3. Det samlede antal falske eurosedler, der blev taget ud af cirkulation, var 347.000, dvs. på ét år blev der kun fundet 12 falske sedler pr. million ægte eurosedler i cirkulation. De falske eurosedler er fortsat af dårlig kvalitet. Derfor er det hurtigt og nemt at opdage dem ved hjælp af "føl-se-vip"-testen.

Figur 6.3

Antal falske eurosedler pr. år pr. million ægte eurosedler i cirkulation

(Antal pr. million)

Arbejdet med at udvikle fremtidige eurosedler er begyndt

ECB forventer stadig udbredt brug af kontanter frem til 2030 og derefter. Derfor, og for at komme forfalskerne i forkøbet, er det nødvendigt at forberede sig på og være parat til at lancere forbedrede og ajourførte eurosedler for at bevare offentlighedens tillid til dem og sørge for, at de er sikre og bekvemme at bruge. Eftersom det er en lang og kompleks proces at udvikle nye eurosedler, er forberedelserne allerede begyndt, herunder forsknings- og udviklingsarbejdet, regelmæssig høring af interessenter og offentligheden samt produktion af forsøgssedler med nye sikkerhedselementer.

ECB har planer om at forny eurosedlernes design i fremtiden. Designprocessen vil omfatte flere runder af input fra Europas borgere. ECB forventer at udvælge de endelige designs til nye eurosedler i 2024.

7 Statistik

Med hjælp fra de nationale centralbanker udvikler, indsamler, udarbejder og formidler ECB en lang række statistiske oplysninger og data, der er nødvendige for at understøtte ECB's pengepolitik samt opgaver forbundet med finansiel stabilitet og forskellige andre opgaver i regi af Det Europæiske System af Centralbanker (ESCB) og Det Europæiske Udvalg for Systemiske Risici (ESRB). Statistikkerne benyttes også af offentlige myndigheder, internationale organisationer, finansielle markedsdeltagere, medierne og offentligheden og hjælper dermed ECB med at skabe øget gennemsigtighed i sit arbejde.

Dette kapitel har fokus på nye statistikker for euroområdet, nemlig på udviklingen af nye indikatorer på forsøgsbasis som støtte for klimapolitikken samt prisindeks for ejerboliger. De to bokse fokuserer på den nye offentliggørelse af de gennemsnitlige sammensatte €STR-renter og det gennemsnitlige sammensatte €STR-indeks og på fremme af global datastandardisering.

7.1 Nye og forbedrede statistikker for euroområdet

ECB's styrelsesråd vedtog en ny retningslinje inden for kvartalsvise finansielle sektorkonti i april 2021.^[96] Den fastsætter nye datakrav og gennemførelsesfrister for rapportering af kvartalsvise finansielle sektorkonti med nye opdelinger, der udspringer af den økonomiske udvikling og nye brugerkrav.

Den nye retningslinje indfører krav om detaljeret datarapportering for delsektorerne for andre finansielle institutioner for at forbedre de statistikker, der understøtter overvågningen af den finansielle sektor ekskl. banksektoren ved hjælp af monetær analyse og analyse af den finansielle stabilitet. Den indfører også en ny opdeling af finansielle instrumenter efter de funktionelle kategorier i betalingsbalancen for at muliggøre identifikation af grænseoverskridende transaktioner over for udenlandske direkte investeringsselskaber samt nye opdelinger af instrumenter for pensionsrettigheder og livsforsikringer. De nye statistikker vil gradvis blive gjort tilgængelige for brugerne fra 2. halvår 2022.

På baggrund af en gennemgang af de statistiske rapporteringskrav for monetære finansielle institutioners balanceposter, herunder en offentlig høring i begyndelsen af 2020, offentliggjorde ECB en ny forordning.^[97] Formålet er at imødekomme vigtige databehov i forbindelse med analysen af den monetære udvikling og udviklingen i kreditgivningen. Forordningen indfører også ændringer af visse eksisterende krav, definitioner og undtagelser fra rapporteringskrav med henblik på at støtte en bedre integration med andre statistiske datasæt.

Efter en bred høring af sektoren godkendte ECB's styrelsesråd i december 2021 iværksættelsen af designfasen af den integrerede rapporteringsramme (IReF).^[98] Formålet med IReF er at konsolidere euroområdets bankers statistiske rapportering og dermed reducere deres rapporteringsbyrde ved hjælp af digitalisering og avanceret organisering af produktionen. Projektet udvikles i tæt samarbejde med andre europæiske myndigheder i overensstemmelse med det langsigtede mål om at opnå yderligere standardisering og integration inden for statistisk og tilsynsmæssig rapportering samt afviklingsrapportering. Den nye rapporteringsramme skal efter planen tages i brug i 2027.

7.2 Udvikling af nye forsøgsvise indikatorer for at støtte klimapolitikken

Da klimaforandringerne i stigende grad vil påvirke økonomien og det finansielle system, vedtog Styrelsesrådet i juli 2021 en omfattende handlingsplan^[99] for yderligere at inddrage klimahensyn i den pengepolitiske ramme.

En forbedring af analysen vil kræve granulære data og internationalt sammenlignelige indikatorer. Køreplanen arbejder hen imod udvikling af et sæt nye forsøgsvise indikatorer for finansielle institutioners klimarisici og bæredygtig finansiering – fx for udstedelsen af grønne obligationer eller CO₂-fodaftryk – efterfulgt af trinvise forbedringer i overensstemmelse med de fremskridt, der sker i inden for datatilgængelighed og -harmonisering.

ESCB's statistikkomite^[100] har påtaget sig at undersøge metodemæssig bedste praksis og på forsøgsbasis udvikle indikatorer for finansielle institutioners eksponeringer over for fysiske klimarisici, porteføljernes CO₂-fodaftryk og bæredygtig finansiering. Datagrundlaget for disse indikatorer vil komme fra en kombination af offentlige og private datakilder i tillæg til ESCB's eksisterende datasæt. Et første sæt af indikatorer vil efter planen blive offentliggjort ved udgangen af 2022.

Der findes mange datamæssige udfordringer, og markedet er i dag sammensat af en bred vifte af produkter, der ikke er fuldstændigt harmoniseret. ECB arbejder ud fra en trinvis tilgang på basis af oplysninger fra en række ikke-harmoniserede dataleverandører. De følgende trin vil få fremdrift af igangværende EU-politikker og -initiativer inden for taksonomier for, oplysning om og rapportering af miljømæssig bæredygtighed, herunder standarden for grønne obligationer.

7.3 Prisindeks for ejerboliger

Efter gennemgangen af den pengepolitiske strategi bebudede Styrelsesrådet, at den samlede HICP-inflation fortsat er et velegnet indeks til vurdering af, om målsætningen om prisstabilitet i euroområdet er nået, og vil blive fastholdt som prisindeks til måling af inflationen i euroområdet til pengepolitiske formål. ECB mener, at prisstabilitet bedst kan fastholdes ved at sigte mod en HICP-inflation i euroområdet på 2 pct. på mellemlangt sigt, som et symmetrisk mål ud fra den betragtning, at en inflation, der er for lav, er lige så uønsket som en inflation, der er for høj. Derudover har boligudgifter stor betydning i forbindelse med behovet for at have en bred repræsentation af udgifterne til de varer og tjenesteydelser, der forbruges i en økonomi.^[101] Da ECB ønsker, at HICP giver et hensigtsmæssigt billede af euroområdets husholdningers forbrugsmønstre, har Styrelsesrådet foreslået tiltag til, hvordan boligudgifter bedre kan afspejles i HICP for euroområdet.

Der findes to primære boligformer: at leje en bolig eller at bebo den som ejer. Husleje har altid været medtaget i HICP, men det har udgifterne i forbindelse med ejerboliger (OOH) ikke. Styrelsesrådet opfordrede derfor til, at udgifter til ejerboliger indarbejdes i HICP. Dette er imidlertid forbundet med forskellige tekniske og begrebsmæssige udfordringer, og samtidig bør det også overvejes, hvilken rolle de forskellige EU-institutioner skal spille i denne sammenhæng.

En af udfordringerne er, at boliger har to facetter: Umiddelbart vil et huskøb nok ses som en investering i et aktiv. Men køberne kan have mange forskellige intentioner med købet: De kan anvende huset udelukkende til investeringsformål (ved at udleje det), eller de kan anvende det primært til forbrug (ved at bo i det selv som ejer). Da boligejeren også vil drage fordel af en stigning i husets værdi med tiden, vil huset blive anvendt til både investering og forbrug. HICP bør ifølge sit retsgrundlag have fokus på forbrugsudgifter, der ikke omfatter investeringer. Men at se isoleret på forbrugsdelen er vanskeligt fra et teknisk synspunkt, hvilket også fremgår af de betydelige forskelle i, hvordan dette håndteres landene imellem.

En anden udfordring er selve den metode, der anvendes til at måle OOH. ECB støtter brugen af den såkaldte nettoanskaffelsesmetode til måling af OOH. Kun denne metode passer med HICP's begrebsramme som et mål for købekraft, da den behandler en ejerbolig som alle andre varige goder. Priserne på nye biler bliver fx medtaget på anskaffelsestidspunktet, selv om bilen vil blive anvendt flere år frem. Nettoanskaffelsesmetoden bruges allerede for de kvartalsvise prisindeks for ejerboliger (OOHPI'er), som Eurostat offentliggør. OOH-prisindeks er kun baseret på handler til husholdningssektoren, og den samme regel gælder for HICP. Salg af beboelsesejendomme mellem husholdninger medtages ikke, hvilket betyder, at OOHPI'er primært har fokus på nybyggede huse og lejligheder. Disse er ofte beliggende i udkanten af byer på steder, hvor priserne kan udvikle sig anderledes end den generelle udvikling i huspriserne. Udgifter i forbindelse med bolighandler (fx notaromkostninger) og udgifter vedrørende ejerskabet (fx husforsikring, vedligeholdelse og større reparationer) er også medtaget i OOHPI'erne. Da der er fokus på køb af nye boliger, medtages kun et relativt lille antal bolighandler hver måned. Det kan gøre det svært at beregne et månedligt prisindeks, navnlig for mindre lande. Da OOHPI'er samtidig er kvartalsvise og har en forsinkelse på tre måneder (mens HICP offentliggøres ved rapporteringsmånedens udgang), opfylder de i deres nuværende format ikke kravene til indarbejdelse i HICP.

I forbindelse med strategigennemgangen så Styrelsesrådet på alle disse tekniske spørgsmål, og hvordan de kan løses, og besluttede at anbefale en køreplan for, hvordan OOH kan indarbejdes i HICP ved hjælp af nettoanskaffelsesmetoden.^[102]

ECB's køreplan foreslog som første skridt at indføre et ECB-internt analytisk indeks, som kombinerer HICP med OOHPI'er. Eurostat blev også opfordret til på forsøgsbasis at offentliggøre et kvartalsvis HICP, som medtager udgifter til OOH, i 2023. Sideløbende hermed påbegyndes det nødvendige juridiske arbejde, så et officielt kvartalsindeks kan gøres tilgængeligt, muligvis i 2026. Det endelige mål er at kunne medtage OOH i HICP med en månedlig frekvens og på en rettidig måde, så det bliver fuldt anvendeligt til pengepolitiske formål.

Styrelsesrådet besluttede også, at det nuværende HICP vil forblive det primære referenceindeks for pengepolitikken i overgangsperioden.^[103] Ikke desto mindre vil det særskilte kvartalsvise OOH-prisindeks og, når det bliver tilgængeligt, de kvartalsvise indeks, der omfatter både HICP og OOH, være et vigtigt supplement og indgå i grundlaget for de pengepolitiske beslutninger.

8 ECB's forskningsaktiviteter

De økonomiske konsekvenser af covid-19-pandemien fortsatte med at præge forskningsaktiviteterne i 2021. Den nye undersøgelse af forbrugerforventningerne viste sig at være et værdifuldt redskab til at vurdere de private husholdningers situation. Samtidig fortsatte de faste forskningsnetværk deres arbejde. En ny forskningsklynge om klimaforandringer blev oprettet, mens et særligt netværk til analyse af prissætning ved hjælp af mikrodata (PRISMA) gjorde gode fremskridt. Samarbejdet med den akademiske verden blev genoptaget i løbet af 2021, men konferenceaktiviteterne var fortsat noget begrænset af pandemien, selv om virtuelle konferencer til en vis grad erstattede fysiske arrangementer.

8.1 Ny forskningsklynge om klimaforandringer

I 2021 blev forskningen i klimaforandringer intensiveret i overensstemmelse med ECB's erklærede ønske om at få en bedre forståelse af klimaforandringernes konsekvenser for pengepolitikken og ECB's styrkede tilsagn om – med henblik på at opfylde sit mandat – at bidrage til politikker vedrørende bekæmpelse af og tilpasning til klimaforandringer under hensyntagen til de risici og virkninger, der er forbundet med klimaforandringer og klimapolitikker. Navnlig blev ESCB's (Det Europæiske System af Centralbanker) forskningsklynge om klimaforandringer iværksat i 2. halvår 2021. Den nye forskningsklynge har til opgave at fremme koordineringen blandt forskere fra EU's centralbanker og ECB via månedlige forskningswebinarer, udveksling af oplysninger og ekspertise samt en planlagt årlig workshop. Forskningsklyngen var i 2021 medarrangør af et arrangement om klimaforandringer som led i en årlig workshop for ESCB's forskningsklynger. Selv om forskningen som udgangspunkt anvendte et bredt perspektiv på klimaforandringernes økonomiske aspekter, vil dens fokus blive indsnævret til emner, der er tættere forbundet med pengepolitik.^[109]

En af ECB's forskningslinjer har fokus på klimaforandringernes konsekvenser for gennemførelsen af pengepolitikken. For eksempel analyserer et studie de miljømæssige konsekvenser af ECB's program til opkøb af virksomhedsobligationer (CSPP).^[110] Undersøgelsen konkluderer, at ECB's portefølje af virksomhedsobligationer har en overvægt af kulstofintensive sektorer i forhold til en markedsportefølje bestående af sektorbestemte kapitalbeholdninger. Selv om ECB's portefølje hovedsagelig afspejler obligationsmarkedernes sektorstruktur, er kulstofintensive sektorer såsom forsyningssektoren og kulstofkrævende fremstilling mere afhængige af obligationsfinansiering end kulstoffattige sektorer (se figur 8.1). Undersøgelsen bidrager til den aktuelle debat om, hvorvidt ECB bør gå væk fra et princip om "markedsneutralitet", hvor sammensætningen af aktiver i virksomhedsporteføljen afspejler obligationsmarkedet, og i stedet følge en tilgang, der sigter mod at afspejle realøkonomien, for dermed at lægge større vægt på virksomheder i grønnere sektorer i sine opkøb.

Et andet forskningsområde undersøger forholdet mellem de finansielle markeder og klimaforandringerne. En undersøgelse viste, at patenteret innovation i kulstoffattige teknologier er lavere i EU end i udvalgte sammenlignelige lande og er meget heterogen blandt medlemsstaterne.^[111] En stor del af denne forskel skyldes investeringer i forskning og udvikling og investeringer i den tidlige udviklingsfase generelt. Disse konklusioner peger i retning af EU's udfordringer i forbindelse med at støtte udvikling af klimaafbødende teknologier, da de samlede udgifter til forskning og udvikling ikke opfylder anbefalingerne i Lissabondagsordenen. Undersøgelsen efterlyser en finans- og pengepolitik, der støtter venturekapitalmarkeder og investeringer i forskning og udvikling inden for grønne teknologier.

Figur 8.1

De økonomiske sektorers andele i ECB's CSPP-program

(Sektorernes samlede andele)

8.2 Andre forskningsnetværk

I 2021 blev taskforcen om forskning i pengepolitik, makroprudentiel politik og finansiel stabilitet afsluttet. Forskningen udmøntede sig i en række analyseresultater og politiske konsekvenser for samspillet mellem pengepolitikken og de makroprudentielle politikker. Taskforcen analyserede fx afvejningen mellem at støtte kreditgivningen til økonomien og risiciene for den finansielle stabilitet. Selv om makroprudentielle politikker, der begrænser systemiske risici, fungerer som stødpude mod alvorlige finansielle recessioner, kan de også have en negativ indvirkning ved at begrænse adgangen til kredit for produktive økonomiske aktiviteter i perioder med økonomisk vækst. Pengepolitiske instrumenter er afgørende for at støtte bankernes formidlingskapacitet, men kan samtidig have uønskede konsekvenser ved at øge bankernes risikoappetit.

Det er vigtigt at tage højde for denne afvejning i kalibreringen af instrumenter til at styrke den finansielle sektors robusthed, da banksystemets finansielle sundhed påvirker transmissionen af pengepolitikken.

Forskningsnetværket PRISMA (analyse af prissætning ved hjælp af mikrodata) undersøger prissætningsadfærden blandt individuelle virksomheder og detailhandlerne ved hjælp af mikrodata om priser. I 2021 analyserede netværket de variationer i inflationen, der opstår mellem husholdninger på grund af regionale forhold og forskelle i husholdningernes forbrugskurve.

En af netværkets undersøgelser så på betydningen af variationer i inflationen blandt husholdningernes indkomstgrupper. Ifølge undersøgelsen var der betydelige forskellige i inflationsraten mellem de enkelte husholdninger, primært på grund af idiosynkratiske produktvalg i produktkategorier. Lavindkomsthusholdninger har i gennemsnit oplevet en noget højere inflation i det seneste årti. Forskellene er dog ret små og varierer mellem landene og over tid. I en anden undersøgelse konkluderes det, at de inflationsrater, som højindkomsthusholdninger oplever, er mere følsomme over for pengepolitikken.

Netværket om husholdningernes økonomi og forbrug begyndte at indsamle data til sin årlige undersøgelse for 2021. Forskning baseret på undersøgelsen konkluderede, at ECB's opkøbsprogram har sænket ledigheden betydeligt i den lavere ende af indkomstfordelingen. Andre forskningsprojekter undersøgte konsekvenserne af husholdningernes heterogenitet for transmissionen af pengepolitikken, akkumulering af bolig- og realkreditgæld og boligejernes låneadfærd.

De faste forskningsnetværk fortsatte med at koordinere forskningsarbejdet i ESCB og opretholde forbindelserne med akademiske forskere. Det var især ESCB's tre forskningsklynger om "monetær økonomi", "international makroøkonomi, finanspolitik, arbejdsmarkedsøkonomi, konkurrencedygtighed og forvaltning af ØMU'en" og "finansiel stabilitet, makroprudentiel regulering og mikroprudentielt tilsyn", der afholdt workshops om de mest presserende emner inden for disse områder, navnlig med relation til pandemien. Forskningen viste bl.a., at frigivelsen af makroprudentielle buffere har støttet kreditgivningen til husholdningerne. En anden forskningsklyngeworkshop havde fokus på konsekvenserne af covid-19-pandemien på omfordelingseffekterne i handelen og på arbejdsmarkederne på mellemlangt sigt.

8.3 Konferencer og publikationer

Samarbejdet med den akademiske verden var fortsat noget begrænset af pandemien. Selv om hovedparten af de tilbagevendende konferencer og høringer blev afholdt som onlinearrangementer, var mange af dem i mindre skala end i de foregående år, herunder ECB's centralbankforum, ECB's årlige forskningskonference og ECB's konference om pengepolitik. Disse konferencer drøftede de langsigtede konsekvenser af covid-19 og de forskellige muligheder for den pengepolitiske reaktion, men også banebrydende forskning inden for transmissionen af pengepolitikken og finansielle markedsstrukturer. ECB afholdt også andre konferencer, herunder det første fælles symposium for CEPR, EBRD og ECB med titlen "Climate change, finance, and green growth", der samlede politiske beslutningstagere og akademikere inden for økonomi og klimaforskning, mens ECB's 11. konference om prognoseteknikker drøftede metoder til udarbejdelse af prognoser i en usædvanlig tid.

I 2021 blev der udgivet 126 working papers udarbejdet af ECB-medarbejdere i ECB's Working Paper Series. Herudover blev der udgivet en række mere politikorienterede eller metodologiske analyser i ECB's Occasional Paper-serie, Statistics Paper-serie og Discussion Paper-serie. De occasional papers, der blev udgivet i 2021, omfattede en række undersøgelser foretaget af arbejdslinjerne i ECB's strategigennemgang. Mange af ECB's forskningsaktiviteter udmøntede sig også i udgivelsen af publikationer i anerkendte akademiske tidsskrifter, mens 14 artikler blev udgivet i ECB's Research Bulletin, der er rettet mod et mere alment publikum.

Boks 10
Finanspolitisk støtte under pandemien – indsigt fra ECB's nye undersøgelse af forbrugerforventningerne

Coronapandemien har haft en meget forskelligartet økonomisk og finansiel indvirkning på de private husholdninger og forbrugerne, afhængigt af deres personlige og økonomiske situation.^[112] Det er almindeligt anerkendt, at husholdningernes behov for finansiel støtte har varieret mellem lande, økonomiske sektorer, beskæftigelsestype og demografiske karakteristika såsom familie- og forældrestatus.

Pandemiens forskelligartede indvirkning skabte store udfordringer med hensyn til at yde finanspolitisk støtte på en målrettet og effektiv måde. De nationale regeringer i euroområdet ydede omfattende økonomisk støtte til husholdningerne på mange forskellige måder. Foranstaltningerne spændte fra traditionelle sociale sikringsordninger såsom automatiske stabilisatorer og eksisterende sociale velfærdsprogrammer til tidsbestemt pandemirelateret indkomststøtte, herunder naturalydelser (fx udvidet børnepasning). Derudover støttede regeringerne husholdningerne indirekte via tilskud til virksomheder i form af fx direkte beskæftigelsestilskud, lånegarantier og ordninger med betalingshenstand ("moratorier").

I løbet af 2021 viste ECB's nye undersøgelse af forbrugerforventningerne sig at være en værdifuld informationskilde til overvågning af de økonomiske virkninger af disse politiske foranstaltninger. Som led i undersøgelsen blev der foretaget en række interviews baseret på en repræsentativ stikprøve af private husholdninger i euroområdets seks største økonomier (Belgien, Tyskland, Spanien, Frankrig, Italien og Holland). Disse blev gennemført månedligt via internettet og gav dermed internationalt sammenlignelige data på en rettidig måde. Undersøgelsen blev iværksat i sin forsøgsfase i januar 2020 og overgik til videreudviklingsfasen i 2. halvår 2021, og dette arbejde fortsætter ind i 2022. I denne fase vil der blive anvendt en større stikprøve med en bredere landedækning, som omfatter yderligere fem eurolande.

Figur A

Typer af pandemirelateret offentlig støtte i 2020

(Pct. af respondenterne, der angav, at de modtog støtte, fordelt på type)

Undersøgelsen gjorde det muligt at vurdere, hvordan den offentlige støtte var fordelt blandt de enkelte husholdninger, hvilke typer støtte der var tilgængelige, samt husholdningernes opfattelse af disse finanspolitiske indgreb. Den fremhævede fx, at indgrebene var meget målrettede og støttede de husholdninger, der havde størst behov for støtte. Som det fremgår af figur A, angav knap 30 pct. af husholdningerne i euroområdet, at de modtog en eller anden form for offentlig støtte, mens de resterende husholdninger angav, at de ikke modtog støtte. Desuden havde husholdningerne fra de to laveste indkomstkvintiler en betydeligt højere andel af respondenter, der modtog støtte.^[113] Den mest fremtrædende type støtte var betaling for tabt arbejdsfortjeneste, som omkring 6 pct. af respondenterne modtog.

Derudover blev husholdningerne i undersøgelsen også bedt om at angive deres opfattelse af tilstrækkeligheden af de finanspolitiske støtteforanstaltninger i forhold til deres egen økonomiske situation, uanset om de havde modtaget nogen form for støtte. Resultaterne tyder på, at der er en positiv kobling mellem disse opfattelser og husholdningernes forbrug, fx i forbindelse med forbrug af ferier og ikke-varige goder, som det fremgår af figur B. Forskning baseret på undersøgelsens resultater viser også, at sådanne opfattelser kan være en vigtig faktor for stabilisering af forbruget. Husholdninger, der ser offentlige indgreb som tilstrækkelige, har tendens til at have et højere forbrug, navnlig af større ting såsom pakkerejser og biler, hvilket afspejler deres mere optimistiske syn på indkomstudsigterne, den fremtidige adgang til kredit og deres økonomiske velbefindende.^[114] Det samme mønster kunne imidlertid også ses for husholdninger, der ikke modtog nogen form for offentlig støtte, hvilket tyder på, at finanspolitiske indgreb kan have bredere konsekvenser i og med, at de påvirker alle husholdningers adfærd og ikke kun de målrettede eller faktiske modtagere.

Figur B

Opfattet tilstrækkelighed af pandemirelateret offentlig støtte og forbrug

(X-akse: gennemsnitlig opfattet tilstrækkelighed i et interval fra 0 – "meget ringe" til 10 – "meget god"; Y-akse: graf a) pct. af respondenter, der har købt en ferie i den seneste måned; graf b) log forbrug af ikke-varige goder i den seneste måned)

9 Juridiske aktiviteter og forpligtelser

Dette kapitel omhandler Den Europæiske Unions Domstols kompetence i forbindelse med ECB, oplysninger om ECB's udtalelser og tilfælde af manglende overholdelse af pligten til at høre ECB om forslag til lovgivning inden for ECB's kompetenceområder samt rapporter om ECB's overvågning af, at forbuddet mod monetær finansiering og privilegeret adgang overholdes.

9.1 Den Europæiske Unions Domstols kompetence i forbindelse med ECB

Den Europæiske Unions Domstol ("Domstolen") (Store Afdeling) fortolkede den 30. november 2021 for første gang protokol (nr. 7) vedrørende Den Europæiske Unions privilegier og immuniteter i relation til cheferne for de nationale centralbanker i medlemsstaterne. Den præjudicielle forelæggelse blev indgivet i forbindelse med en strafforfølgning af den tidligere chef for Latvijas Banka for korruption og hvidvaskning (sag C-3/20). Dommen er vigtig ud fra flere perspektiver. For det første præciserede Domstolen, at cheferne for de nationale centralbanker er fritaget fra retsforfølgning for handlinger foretaget i embeds medfør som medlem af et organ under ECB på samme måde som Unionens tjenestemænd og øvrige ansatte. Domstolen gentog, at stillingen som chef for en national centralbank er karakteriseret ved et funktionelt overlap, der udmønter sig i en hybridstatus – som både national myndighed og som medlem af et organ under ECB (se også forenede sager C 202/18 og C 238/18, Rimšēvičs og ECB mod Republikken Letland). For det andet er fritagelse fra retsforfølgning ikke begrænset til retssager, men kan også omfatte strafferetlige efterforskninger. For det tredje, hvis den nationale myndighed på noget stadie under en strafferetlig efterforskning finder, at den pågældende handling kunne have været udført af chefen for en national centralbank i embeds medfør som medlem af et organ under ECB, skal ECB høres. Hvis ECB skønner, at handlingerne er blevet udført i embeds medfør, skal den nationale myndighed anmode ECB om at ophæve immuniteten for den pågældende chef for den nationale centralbank. Det påhviler herefter alene ECB at vurdere, om en ophævelse af immunitet er i strid med Unionens interesser. For det fjerde går svig, bestikkelse og hvidvaskning af penge ud over rammerne for opgaverne for et medlem af et organ under ECB. For det femte kan beviser indsamlet under strafferetlige efterforskninger mod en chef for en national centralbank, der er omfattet af fritagelse for retsforfølgning, anvendes i straffesager mod den pågældende chef i forbindelse med handlinger, der ikke er omfattet af fritagelsen, eller som er rettet mod tredjemand. Endelig strider strafferetlige efterforskninger af misbrug eller procedurer vedrørende handlinger, der ikke er omfattet af fritagelsen, mod princippet om loyalt samarbejde.

Den 6. maj 2021 afsagde Domstolen dom i appelsagen om, hvorvidt en sag om et annullationssøgsmål mod en konstatering af, at et kreditinstitut er nødlidende eller forventeligt nødlidende i henhold til artikel 18, stk. 1, litra a) i forordning nr. 806/2014 (Forenede sager C-551/19 P og C-552/19 P, ABLV Bank AS m.fl. mod ECB) skal afvises. En vurdering af, om et kreditinstitut er nødlidende eller forventeligt nødlidende er et skridt i afviklingsproceduren, der omhandles i forordningens artikel 18, i henhold til hvilken vedtagelse af en afviklingsordning er underlagt tre kumulative betingelser, nemlig at i) et kreditinstitut er nødlidende eller forventeligt nødlidende, ii) det ser ikke ud til, at nogen anden foranstaltning inden for en passende tidshorisont vil kunne forhindre, at kreditinstituttet bliver nødlidende og iii) en afviklingsforanstaltning er nødvendig i almenhedens interesse. ECB eller Afviklingsinstansen kan vurdere den første betingelse, og anden og tredje betingelse vurderes af Afviklingsinstansen.

Domstolen bekræftede den konklusion, som Den Europæiske Unions Ret ("Retten") var nået frem til i sine kendelser i sag T-281/18 og T-283/18, nemlig at søgsmål om annullation af ECB's vurdering af, at et kreditinstitut er nødlidende eller forventeligt nødlidende, ikke kan gøres til genstand for søgsmål. Domstolen tog ECB's argumenter til følge og bemærkede, at vurderinger af, om et kreditinstitut er nødlidende eller forventeligt nødlidende er forberedende foranstaltninger i forbindelse med afviklingsproceduren. De har ingen bindende retsvirkning, der væsentligt kan ændre et kreditinstituts retsstilling. Ifølge Domstolen skal afviklingsproceduren anses for at være en "kompleks administrativ procedure, der involverer flere myndigheder, og hvor kun det endelige resultat, der følger af Afviklingsinstansens udøvelse af sin kompetence, kan være genstand for domstolsprøvelse" ved Unionens retsinstanser. Derfor falder ECB's vurdering af, om et kreditinstitut er nødlidende eller forventeligt nødlidende uden for rammerne af, hvad der særskilt kan gøres til genstand for søgsmål, men vurderingen kan være genstand for søgsmål i forbindelse med retslige procedurer mod Afviklingsinstansens afgørelse, der afsluttede proceduren i henhold til artikel 18 i forordning nr. 806/2014.

9.2 ECB's udtalelser samt tilfælde af manglende overholdelse

Ifølge traktaten om Den Europæiske Unions funktionsmåde, artikel 127, stk.4, og artikel 282, stk.5, skal ECB høres om ethvert forslag til EU-lovgivning eller national lovgivning inden for ECB's kompetenceområder. Alle ECB's udtalelser er tilgængelige på EUR-Lex. ECB's udtalelser om forslag til EU-lovgivning offentliggøres desuden i Den Europæiske Unions Tidende. I 2021 vedtog ECB otte udtalelser om forslag til EU-retsakter og 32 udtalelser om national lovgivning inden for ECB's kompetenceområder.

Der blev registreret tre tilfælde af manglende overholdelse af pligten til at høre ECB om forslag til lovgivning^[115], der drejede sig om national lovgivning. Det første tilfælde vedrørte en ændring af Litauens arbejdskodeks, hvor det kræves, at løn og andre beskæftigelsesrelaterede betalinger skal indbetales på en bankkonto angivet af en medarbejder. I tråd med andre af ECB's tidligere udtalelser, hvor proportionalitetskravet skal opfyldes, blev dette tilfælde betragtet som åbenbart og væsentligt bl.a. som følge af dets mulige restriktive virkning på betalingsmidler i Litauen. Det andet tilfælde vedrørte en ændring af polsk lovgivning om personlig indkomstskat, der bl.a. indførte begrænsninger for kontante betalinger for forbrugere og virksomheder. I tråd med andre af ECB's tidligere udtalelser blev dette tilfælde betragtet som åbenbart og væsentligt bl.a. som følge af dets mulige restriktive virkning på betalingsmidler i Polen. Det tredje tilfælde vedrørte en spansk lov om foranstaltninger til forebyggelse og bekæmpelse af skattesvig, der indførte en grænse på 1.000 euro for kontante betalinger fra fysiske personer, der ikke optræder i en faglig eller erhvervsmæssig egenskab, og som er skatteborgere i Spanien, til parter, der optræder i en faglig eller erhvervsmæssig egenskab. I tråd med andre af ECB's tidligere udtalelser blev dette tilfælde betragtet som åbenbart og væsentligt bl.a. som følge af dets mulige negative indvirkning på kontantbetalingssystemet i Spanien.

ECB vedtog syv udtalelser om EU-forslag vedrørende innovation inden for digital finansiering, grøn finansiering og kunstig intelligens (AI). Disse vedrørte: regulering af kryptoaktiver, cybersikkerhed og digital operationel modstandsdygtighed i den finansielle sektor, en pilotordning for markedsinfrastrukturer baseret på distributed ledger-teknologi (DLT), virksomheders bæredygtighedsrapportering og grønne obligationer samt kreditinstitutters tilvejebringelse og anvendelse af AI-systemer Disse udtalelser omfattede vidtrækkende observationer om konsekvenserne af disse innovationer for pengepolitik, markedsinfrastrukturer og betalinger, tilsyn med kreditinstitutter og finansiel stabilitet. ECB vedtog også en udtalelse, som advarede imod et EU-forslag, der krævede anvendelse af valutareferencerenter i euro udstedt af ECB i valutaomregningstjenester.

ECB vedtog en række udtalelser om valutaforhold og betalingsmidler, herunder om udstedelse og omløb af eurosedler og -mønter i Letland, forpligtelsen til at modtage kontanter i Danmark og Polen, beskyttelse af eurosedler og -mønter mod forfalskning i Irland afrundingsregler for betalinger i eurocent i Slovakiet.

ECB vedtog en række udtalelser om forslag til national lovgivning om regulering og overvågning af betalings- og/eller værdipapirafviklingssystemer i Italien, Letland, Litauen og Ungarn.

ECB vedtog en lang række udtalelser om forslag til national lovgivning om nationale centralbanker, herunder: Banco de Españas nye opgaver i forbindelse med tilsyn med kreditinstitutters udstedelse af særligt dækkede obligationer og betalingstjenestebrugeres efterlevelse af kravene i henhold til SEPA (Single Euro Payments Area); Българска народна банка (Bulgariens Nationalbanks) efterlevelse af lovgivning med krav om centralbankuafhængighed; en væsentlig reform af Latvijas Banka, der ajourførte sin ledelsesstruktur og forberedte inkorporeringen af tilsyns- og afviklingsfunktionerne i centralbanken; Eesti Panks ansvar for det estiske finanstilsyn (Finantsinspektsioon); behovet for, at de nationale centralbanker aflønnes i overensstemmelse med forbuddet mod monetær finansiering for udførelse af statslige opgaver som fx Central Bank of Cyprus' nye opgave vedrørende nationalt forsvarsberedskab, Central Bank of Irelands møntrelaterede opgaver, og Oesterreichische Nationalbanks opgaver i forbindelse med det østrigske finanspolitiske råd (Fiskalrat); specifikationen af mandatet vedrørende miljøbæredygtighed for Magyar Nemzeti Bank; opfordring til de ungarske myndigheder om ikke at tildele Magyar Nemzeti Bank opgaven med at yde energieffektivitetslån lån direkte til forbrugerne; Narodowy Bank Polskis overholdelse af forbuddet mod monetær finansiering i forbindelse med udlån til den polske bankgarantifond; forbedring af retssikkerheden i forbindelse med Narodowy Bank Polskis udlånsaktiviteter; Central Bank of Cyprus' overholdelse af traktatens krav i forbindelse med nye opgaver vedrørende civil beredskabsplanlægning; overholdelse af forbuddet mod monetær finansiering i forbindelse med bidrag fra Banca d'Italia og Oesterreichische Nationalbank til Italiens og Østrigs deltagelse i IMF-relaterede programmer; forslaget om, at Banka Slovenije skal føre tilsyn med kreditinstitutters overholdelse af omstrukturering af lån i schweizerfranc; Central Bank of Cyprus' deltagelse i overvågningen af den cypriotiske regerings garantiordning for kreditinstitutter under covid-19-pandemien; virkningen af krav om informationsfrihed på Oesterreichische Nationalbank; og mindstereservekravene for Narodowy Bank Polski.

ECB vedtog en række udtalelser om forslag til national lovgivning vedrørende statistik, herunder om data fra multinationale koncerner i Tyskland, etablering af et nationalt virksomhedsidentifikationsnummer for virksomheder og et register for stamdata om virksomheder i Tyskland, indsamling af statistiske oplysninger om grænseoverskridende tjenesteydelser i Østrig, indsamling af statistik i Letland og rapportering om kreditrelaterede oplysninger i Belgien

ECB vedtog en række udtalelser om forslag til national lovgivning om tilsyn med kreditinstitutter, herunder: virkningen af krav om informationsfrihed i Østrig; virkningen af en ramme for gennemsigtighed for kontrakter, der involverer brug af offentlige midler, i Portugal til beskyttelse af fortrolig tilsynsinformation; græske kreditinstitutters udskudte skatteaktiver; etablering af estiske kreditinstitutter med en startkapital på 1-5 mio. euro; det estiske finanstilsyns overholdelse af statsrevision af uafhængighed specifikt i relation til banktilsyn; finske og spanske kreditinstitutters bemyndigelse til at udstede særligt dækkede obligationer; tidsfristerne for, hvornår det estiske finanstilsyn eller ECB skal foretage egnethedsvurdering af ledelsesmedlemmer og personer med nøglefunktioner i estiske kreditinstitutter; tilsyn med outsourcing-aftaler indgået af tyske kreditinstitutter; indførelse af ny begrundelse for at indlede processen for inddragelse af slovenske kreditinstitutters tilladelse til at drive bankvirksomhed og godkendelse af aftaler om close-out netting som risikoreducerende for kreditinstitutter baseret på lettisk lovgivning.

ECB vedtog en række udtalelser om forslag til national lovgivning vedrørende finansiel stabilitet, herunder den hellenske fond for finansiel stabilitets deltagelse i græske kreditinstitutters kapitalforhøjelser ud over forebyggende rekapitalisering eller afvikling; Latvijas Bankas makroprudentielle mandat og -værktøjskasse; omstrukturering af lån i schweizerfranc i Slovenien; regulering af manglende løbetidsmatch i ungarske kreditfaciliteter; og håndhævelse af close-out-netting-aftaler i Letland.

9.3 Overholdelse af forbuddet om monetær finansiering og privilegeret adgang

Ifølge artikel 271, litra d), i traktaten om Den Europæiske Unions funktionsmåde er det ECB's opgave at overvåge, at alle nationale centralbanker i EU overholder de forbud, der fremgår af traktatens artikel 123 og artikel 124 og Rådets forordning (EF) nr. 3603/93 og 3604/93. Ved artikel 123 forbydes ECB og de nationale centralbanker at give regeringer og EU-institutioner eller -organer mulighed for at foretage overtræk eller yde dem andre former for kreditfaciliteter samt at købe deres gældsinstrumenter på det primære marked. Ved artikel 124 forbydes enhver foranstaltning, der ikke er baseret på tilsynsmæssige hensyn, hvorved der gives regeringer eller EU-institutioner eller -organer privilegeret adgang til finansielle institutioner. Parallelt med ECB's styrelsesråd overvåger Europa-Kommissionen medlemslandenes overholdelse af ovennævnte bestemmelser.

ECB overvåger også EU-centralbankernes køb på det sekundære marked af gældsinstrumenter udstedt af både den indenlandske offentlige sektor og den offentlige sektor i andre medlemslande og af EU-institutioner og -organer. I henhold til betragtningerne til Rådets forordning (EF) nr. 3603/93 må køb på det sekundære marked af gældsinstrumenter udstedt af den offentlige sektor ikke bruges til at omgå målsætningen i traktatens artikel 123. Sådanne køb må ikke blive en form for indirekte monetær finansiering af den offentlige sektor.

ECB's overvågning i 2021 bekræftede, at bestemmelserne i traktatens artikel 123 og artikel 124 generelt blev respekteret.

ECB vil fortsat overvåge Magyar Nemzeti Banks engagement i fondsbørsen i Budapest, da bankens køb af aktiemajoriteten i fondsbørsen i 2015 fortsat kan opfattes som en kilde til bekymring vedrørende monetær finansiering.

Central Bank of Irelands reduktion af aktiver relateret til Irish Bank Resolution Corporation i løbet af 2021 via salg af langfristede gældsbeviser med variabel rente er et betydeligt skridt på vejen mod den nødvendige afhændelse af alle disse aktiver. Fortsat salg i et passende tempo vil yderligere mindske de vedvarende alvorlige bekymringer om monetær finansiering.

Nationale centralbankers finansiering af den offentlige sektors forpligtelser over for IMF betragtes ikke som monetær finansiering under forudsætning af, at den resulterer i udenlandske fordringer, der har alle de samme karakteristika som reserveaktiver. En række nationale centralbankers finansielle donationer via IMF til gældslettelse i stærkt forgældede fattige lande medfører ikke udenlandske fordringer. Denne form for bidrag fra de nationale centralbanker til IMF's initiativer er derfor ikke forenelig med forbuddet om monetær finansiering og kræver korrigerende foranstaltninger.

10 ECB i EU-sammenhæng og i international sammenhæng

ECB fortsatte den tætte dialog med sine europæiske og internationale partnere i 2021. ECB's relationer med Europa-Parlamentet er en af hjørnestenene i ECB's rammer for ansvarlighed. ECB arbejdede tæt sammen med Europa-Parlamentets Økonomi- og Valutaudvalg (ECON) i løbet af året via regelmæssige høringer, brevudvekslinger og ekstra møder i forbindelse med strategigennemgangen og den digitale euro. Uden for Europa engagerede ECB sig også i konstruktiv dialog med G20-landenes finansministre og centralbanker og i centralbankrelevante drøftelser hos Den Internationale Valutafond (IMF), der primært havde fokus på politiske tiltag til fremme af en global genopretning efter covid-19-pandemien. ECB bidrog også med sin ekspertise og perspektiver til en række fælles holdninger, der blev vedtaget i internationale fora af lande i EU eller euroområdet. En ny generel tildeling af særlige trækningsrettigheder fra IMF var en skelsættende begivenhed til støtte for den globale økonomi, og Eurosystemet gjorde sit til at sikre, at det frivillige marked for udveksling af særlige trækningsrettigheder var velfungerende.

10.1 ECB's ansvarlighed

Den uafhængighed, ECB har fået tildelt i traktaten om Den Europæiske Unions funktionsmåde (TEUF), giver banken mulighed for at forfølge sit mandat om at opretholde prisstabilitet uden politisk indblanden. Uafhængighed skal gå hånd i hånd med en tilsvarende grad af ansvarlighed, og traktaten fastslår, at ECB primært skal stå til ansvar over for Europa-Parlamentet som det organ, der består af de valgte repræsentanter for EU's borgere. En effektiv opfyldelse af ECB's ansvarlighedsforpligtelser over for Europa-Parlamentet har altid været, og vil fortsat være, et ufravigeligt mål for ECB. Tovejsdialogen med Europa-Parlamentet giver ECB mulighed for at forklare sine handlinger over for repræsentanterne for EU's borgere og lytte til deres bekymringer. ECB's ansvarlighedspraksis har på en fleksibel måde udviklet sig ud over de krav, der er fastsat i artikel 284, stk. 3, i TEUF. De suppleres med retlig prøvelse af ECB's beslutninger ved Den Europæiske Unions Domstol.

ECB's formand deltog i 2021 i fire regelmæssige høringer i ECON-udvalget og i plenardebatten om ECB's årsberetning 2019 i februar. Næstformanden forelagde ECB's årsberetning 2020 for ECON-udvalget i april 2021. ECB offentliggjorde sin feedback på de input, der blev givet som en del af Europa-Parlamentets beslutning om ECB's årsberetning 2019. Desuden svarede ECB på 46 skriftlige spørgsmål fra medlemmer af Europa-Parlamentet i 2021.

Foruden dette regelmæssige samarbejde arbejdede ECB også tæt sammen med ECON-udvalget i forbindelse med strategigennemgangen og den digitale euro (se boks 11). En delegation af medlemmer fra ECON-udvalget deltog i det årlige besøg hos ECB i februar, der blev afholdt virtuelt i 2021. Derudover afholdt ECB i maj et andet virtuelt møde om strategigennemgangen som en del af "ECB Listens"-initiativet og om en digital euro med ECB's formand og direktionsmedlemmerne Philip R. Lane og Fabio Panetta. Efter offentliggørelsen af resultaterne af strategigennemgangen den 8. juli afholdt ECB også et møde med ECON-udvalget for at forklare den nye pengepolitiske strategi og besvare spørgsmål fra udvalgets medlemmer.

Ifølge den seneste Eurobarometer-undersøgelse støtter 79 pct. af respondenterne i euroområdet op om euroen, og 47 pct. har generelt tillid til ECB.^[116] Dette er en stigning i begge indikatorer i forhold til niveauet før pandemien (efteråret 2019) og er også højt sammenlignet med tidligere kriser. Disse forbedringer vidner om, at borgerne anerkender den indsats, ECB gør for at imødegå den pandemiske krise og forbedre sin kommunikationspraksis over for borgerne. ECB vil fortsat indgå i en konstruktiv dialog med Europa-Parlamentet og borgerne for at forklare sine beslutninger og lytte til deres bekymringer.

10.2 Internationale relationer

G20

G20-landenes finansministre og centralbankdirektører gentog ved flere lejligheder, at de ville fortsætte med at bruge alle tilgængelige værktøjer, så længe det er nødvendigt, for at imødegå covid-19-pandemien. Fremadrettet fremhævede G20 behovet for stadigt mere målrettet støtte, der er rettet mod en inklusiv, digital, grøn og bæredygtig genopretning, og tilsluttede sig en frivillig flerårig køreplan for bæredygtig finansiering. Hvad angår andre spørgsmål vedrørende den finansielle sektor, begyndte G20 at gennemføre køreplanen til forbedring af grænseoverskridende betalinger og stod for drøftelser om digitale centralbankvalutaer og globale stablecoins. G20 bemærkede også, at det var nødvendigt at styrke robustheden af den finansielle formidlingssektor ekskl. banksektoren, herunder pengemarkedsforeninger, og tilsluttede sig Financial Stability Boards respektive arbejdsprogrammer. Desuden tilsluttede G20 sig den skelsættende aftale i Organisationen for Økonomisk Samarbejde og Udvikling (OECD) om en international skattereform. Med hensyn til støtte til sårbare lande arbejdede G20 frem imod at rette op på gældssårbarheder i den fælles ramme for gældsbehandling ud over det midlertidige initiativ om suspension af gældsbetjeningen.

Politikspørgsmål vedrørende IMF og den internationale finansielle arkitektur

IMF var fortsat et centralt element i det internationale samfunds reaktion på pandemien, og den samlede lånestøtte blev siden marts 2020 udvidet til næsten halvdelen af IMF's medlemmer, navnlig lavindkomstlande. På trods af bredden i långivningen var IMF's ressourcer fortsat tilstrækkelige, men de forblev under konstant overvågning. En skelsættende begivenhed for den globale økonomi indtraf i sommeren 2021 med IMF's generelle tildeling af særlige trækningsrettigheder (SDR) af et historisk omfang (se boks 12). På årsmøderne i 2021 blev der også indgået en bred aftale om at gennemføre en frivillig omfordeling af SDR fra medlemmer med stærke eksterne stillinger til fordel for lavindkomstlande og sårbare mellemindkomstlande, herunder via en ny IMF-administreret resiliens- og bæredygtighedstrust (Resilience and Sustainability Trust, RST), der vil blive udviklet og oprettet i nærmeste fremtid. Hvis centralbankerne i ESCB skal låne SDR til den nye trust, vil det kræve, at disse SDR sikres en karakter af reserveaktiv, hvilket indebærer tilstrækkelig likviditet og en lav kreditrisiko for centralbankfordringer.

I betragtning af pandemiens konsekvenser for mange landes gældssituation fortsatte IMF sin arbejdsdagsorden på gældsområdet. En række anbefalinger i rapporten om IMF's rolle i omstruktureringen af statsgæld fra en taskforce under ESCB's udvalg for internationale relationer var et værdifuldt bidrag til gennemgangen af IMF's politikker på gældsområdet, navnlig politikkerne om långivning til låntagere i restance ("lending into arrears").

Efterhånden som landene kommer sig efter krisen, vil IMF's overvågning få stadig større vigtighed i takt med, at landene søger rådgivning om overgangen til en grøn, inklusiv og digital genopretning. På denne baggrund afsluttede IMF sin omfattende overvågningsgennemgang og gennemgangen af sit program til vurdering af den finansielle sektor i maj 2021. IMF udarbejdede også en strategi for arbejdet med udfordringer inden for klimapolitik. I 2022 vil IMF afslutte gennemgangen af sit institutionelle synspunkt om liberalisering og styring af kapitalstrømme fra 2012 (der tillader brugen af foranstaltninger til styring af kapitalstrømme under bestemte omstændigheder).

11 God virksomhedsledelse og øget social og miljømæssig bæredygtighed i ECB

ECB forpligtede sig i 2021 til at begynde at rapportere mere holistisk om miljømæssige, sociale og ledelsesmæssige bæredygtighedsemner af relevans for interne og eksterne interessenter. ECB påbegyndte arbejdet med at udvide sin eksisterende ramme for miljørapportering til at omfatte ledelsesmæssige, sociale og medarbejderrelaterede spørgsmål under hensyntagen til kravene i direktivet om ikke-finansiel rapportering (NFRD).^[127] Dette kapitel opsummerer ECB's tilgang til disse emner, som blev identificeret ud fra en vurdering af væsentlighed. Væsentlighedsvurderingen var afgørende både i forhold til rapporteringens indhold og i forhold til den kommende revision af ECB's forretningsstrategi med henblik på at integrere bæredygtighed yderligere i virksomhedsledelsen.

11.1 Styring af bæredygtighed og relaterede påvirkninger og risici

ECB identificerede i 2021 sine vigtigste bæredygtighedsemner ud fra en væsentlighedsvurdering, som blev koordineret af en intern arbejdsgruppe med inddragelse af relevante områder fra hele organisationen. Den første del af vurderingen indebar valg af bæredygtighedsemner baseret på eksisterende bæredygtighedsretningslinjer, -standarder og -benchmarks og på en analyse af ECB's kontekst og relevante interessenters forventninger. Den anden del medførte aktiv dialog med interne og eksterne parter, herunder repræsentanter fra de nationale centralbanker, europæiske institutioner og nogle af ECB's vigtigste eksterne leverandører af tjenesteydelser.

Emnernes relevans (dvs. væsentlighed) blev vurderet ved at tage hensyn til både interne og eksterne perspektiver i forhold til, hvordan bæredygtighedsemner påvirker organisationen, og organisationens indvirkning på samfundet og miljøet. De væsentlige emner, der var blevet identificeret, blev derefter præsenteret for Direktionen og brugt til at definere de vigtigste rapporteringsemner til årsberetningen (se diagram 11.1).

Diagram 11.1

ECB's væsentlige bæredygtighedsemner

ECB håndterer også bæredygtighedsrisici som led i styringen af operationelle risici. Som yderligere beskrevet i årsberetningens kapitel om risikostyring er operationel risikostyring en integreret del af ECB's corporate governance-struktur.^[128] ECB har indført styringsprocesser, der fremmer effektiv håndtering af alle operationelle risici, herunder eventuelle risici og muligheder på det miljømæssige, sociale og ledelsesmæssige område.

I praksis overvejes miljømæssige, sociale og ledelsesmæssige risici og muligheder bl.a. i forbindelse med den årlige opdatering af risiko og modstandskraft. De afspejles i den miljømæssige scanning af nye tendenser, der fungerer som input til drøftelser med den øverste ledelse. De overvejes også i forbindelse med forretningsområdernes identifikation og vurdering af, reaktion på, rapportering om og overvågning af operationelle risici, hændelser og kontrol – enten som led i de årlige øvelser eller på ad hoc-basis i løbet af året som led i den daglige risikostyring.

11.2 Højere standarder for etik og integritet

ECB tog nye initiativer, fx Ethics Awareness Week, Open Ethics Days for nyansatte og specialiserede kurser, for at introducere medarbejderne for de etiske regler på en mere effektiv og bæredygtig måde, og alle nye medarbejdere gennemførte det obligatoriske e-læringskursus "Being ethical". Disse initiativer bidrager til en yderligere styrkelse af det eksisterende etiske grundlag for alle medarbejdere, som udgør fundamentet for ECB's engagement i at fremme integritet, god virksomhedsledelse og de højeste etiske standarder. ECB's medarbejdere er opmærksomme på og anvender det eksisterende grundlag: Kontoret for Compliance og Governance, det organ, der er ansvarligt for at overvåge ECB's overholdelse af reglerne for etik og god virksomhedsledelse, besvarede mere end 2.000 anmodninger vedrørende en lang række emner i 2021. Anmodningerne var næsten ligeligt fordelt mellem centralbank- og banktilsynspersonalet. Næsten 60 pct. af anmodningerne vedrørte medarbejdernes private finansielle transaktioner. Herefter kom anmodninger vedrørende eksterne aktiviteter og restriktioner efter fratrædelse (se figur 11.1). Den kontrol, som blev gennemført med bistand fra et eksternt revisionsfirma, bekræftede, at ECB's medarbejdere og medlemmerne af ECB's organer på højt niveau generelt overholder reglerne for private finansielle transaktioner.

Figur 11.1

Oversigt over anmodninger om rådgivning modtaget fra ECB's medarbejdere i 2021

(Antal anmodninger)

2021 var det første hele år efter indførelsen af whistleblowing-værktøjet, der er et online digitalt indberetningsværktøj, som blev taget i brug i oktober 2020, hvor medarbejderne kan indberette påståede overtrædelser af tjenestepligter. I årets løb blev der indgivet både anonyme og ikke-anonyme indberetninger (både gennem whistleblowing-værktøjet og gennem andre kanaler), som dækkede en lang række emner, der spændte lige fra overtrædelser vedrørende værdighed på arbejdspladsen til svig eller misbrug af offentlige midler. Alle indberetningerne underkastes en foreløbig vurdering, hvorefter der kan træffes videre foranstaltninger. Den Etiske Komité fortsatte med at yde rådgivning om gennemførelsen af den fælles adfærdskodeks for højtstående embedsmænd i ECB og gennemgik de interesseerklæringer, som medlemmer af Direktionen, Styrelsesrådet og Tilsynsrådet forelagde før offentliggørelsen på ECB's websteder. I 2021 afgav Den Etiske Komité desuden et stigende antal udtalelser, hvoraf de fleste vedrørte aktiviteter, der udøves som privatperson, og aktiviteter efter fratrædelse.^[129]

På Eurosystem- og SSM-niveau vedtog Styrelsesrådet efter den regelmæssige gennemgang nye etiske retningslinjer^[130], der fastsætter forbedrede standarder for integritet for alle centralbankerne og de kompetente nationale myndigheder i euroområdet. Med retningslinjerne styrkes bestemmelserne om aktiviteter før og efter ansættelsen og reglerne om private finansielle transaktioner med henblik på at håndtere interessekonflikter mere effektivt. Eurosystemets centralbanker og de kompetente nationale myndigheder skal implementere de nye krav inden for halvandet år.

Gennemgangen blev foretaget af taskforcen vedrørende etik og compliance (Ethics and Compliance Officers Task Force) – et forum, der i 2021 blev omdannet til en permanent konference, Ethics and Compliance Conference. Det var Styrelsesrådets opfattelse, at dette bedre afspejler, at der er tale om en permanent gruppe, at den omfatter hele Eurosystemet og SSM, og at etik- og compliancespørgsmål generelt bliver mere og mere relevante.

På internationalt plan havde ECB fornøjelsen af at være vært for det 13. årsmøde i det etiske netværk af multilaterale organisationer (Ethics Network of Multilateral Organisations (ENMO)). ECB's formand indledte mødet, og ledende medarbejdere på etikområdet fra mere end 40 multilaterale mellemstatslige institutioner deltog. De drøftede bedste praksis, aktuelle etiske spørgsmål og udfordringer.

11.3 Forbedret gennemsigtighed og dialog med offentligheden

ECB tog i 2021 vigtige skridt i retning af at give folk en bedre forståelse for ECB, især gennem innovation i den pengepolitiske kommunikation (se boks 3). Samtidig fortsatte ECB arbejdet med at vende de udfordringer, som pandemien medfører, til muligheder ved at udvikle nye metoder til at nå ud til forskellige målgrupper. ECB fortsatte med at opretholde forpligtelsen til at give aktindsigt, der er et afgørende element i gennemsigtighed og ansvarlighed, og gjorde sig store anstrengelser for at være i dialog med borgerne for at give dem en bedre forståelse for ECB's rolle og forklare begrundelsen for ECB's beslutninger.

Kontakt under pandemien: styrkelse af onlinekommunikation med den brede offentlighed

ECB's websteder fik et helt nyt design i 2021 med henblik på at forbedre ECB's onlinetilstedeværelse og give bredere målgrupper en bedre forståelse for ECB. Både ECB's websted og ECB Banktilsyns websted har nu fået et helt nyt design med moderniseret layout og forbedret navigation, også for mobile enheder. Det nye design har en moderne digital tilgang til design med fokus på visuelle effekter, bedre læsbarhed og en tiltalende metode til præsentation af ECB's og ECB Banktilsyns arbejde. Store dele af webstederne, især startsiderne til forskellige temaer, findes på de 24 officielle EU-sprog. Trafikken til især startsiderne blev mere end fordoblet efter lanceringen af ECB's nydesignede websteder.

Moderne kommunikationsformater som fx ECB's blog og ECB's podcast (begge på engelsk) var fortsat attraktive og gode metoder til at dele indsigt i beslutningstagernes perspektiver på centrale emner som fx ECB's seneste beslutninger, en digital euro eller centralbankernes rolle i bekæmpelsen af klimaforandringer. Flere og flere lyttede til ECB's podcast, især blandt yngre målgrupper. Podcast-episoderne dækkede en bred vifte af temaer, herunder inflation, brug af dyremetaforer i centralbanktaler, kvindeligt lederskab og ligestilling mellem kønnene. En podcast-episode med en debat mellem ECB's formand Christine Lagarde, kommissionsformand Ursula von der Leyen og den amerikanske finansminister, Janet Yellen, om kvindelig empowerment samt den økonomiske genopretning efter covid-19-pandemien og transatlantisk samarbejde blev afspillet 22.909 gange.

Under pandemien fungerede ECB's sociale medier som et yderligere medie til dialog og direkte interaktion med offentligheden. ECB fik samlet set 15 pct. flere følgere på sine sociale medier i 2021. En Q&A-session med Isabel Schnabel, medlem af ECB's direktion, på Twitter i april 2021 satte ny rekord for sådanne arrangementer, idet Isabel Schnabels tweet-svar blev set op til to millioner gange. Denne event på de sociale medier gav hende mulighed for at svare på borgernes spørgsmål om en lang række emner, der spændte fra negative renter til råd til kvinder, der er interesseret i en karriere i ECB.

For yderligere at styrke indsatsen for dialog med borgerne og forklare ECB's politik selv med pandemirelaterede restriktioner for fysisk fremmøde udvidede ECB's besøgscenter adgangen til sine virtuelle foredrag til offentligheden og supplerede dette med nye aktiviteter som fx virtuelle præsentationer af besøgscentret og foredrag, der var optaget på forhånd.

Besøgscentrets virtuelle foredrag

Opretholdelse af gennemsigtighed og dialog med borgerne

ECB's ordning om aktindsigt er et vigtigt middel til at understøtte gennemsigtighedspolitikken. Den er udformet, så den øger ECB's gennemsigtighed og demokratiske legitimitet ved at give offentligheden aktindsigt i ECB's dokumenter samtidig med, at ECB's uafhængighed og funktion sikres tilstrækkeligt. Offentliggørelse på eget initiativ af dokumenter, der spænder fra historiske dokumenter fra før ECB's oprettelse til dokumenter af interesse for offentligheden, blev aktivt fremmet og gennemført. Endelig blev offentliggørelse af dokumenter i forbindelse med anmodninger om aktindsigt i stigende grad brugt som et middel til at fremme ECB's forpligtelse til og praksis vedrørende gennemsigtighed. Den Europæiske Ombudsmand fandt ingen fejl og forsømmelser i forbindelse med ECB's håndtering af anmodninger om aktindsigt.

I september 2021 lancerede ECB Stil spørgsmål, et nyt websted til henvendelser fra offentligheden. Det nye værktøj fremmer ECB's interaktion med borgerne ved at gøre det lettere for folk at komme i kontakt med ECB, idet ECB direkte og proaktivt giver svar på ofte stillede spørgsmål. I 2021 håndterede ECB's team for offentlige henvendelser (public enquiries team) 25.189 henvendelser og gav dermed offentligheden en stemme, lyttede til dens bekymringer og forventninger og forklarede ECB's mandat, opgaver og beslutninger på en let og forståelig måde.

Webstedet "Stil spørgsmål"

ECB's seminarer med civilsamfundsorganisationer blev også afholdt regelmæssigt i 2021, og tre arrangementer havde deltagelse af repræsentanter fra civilsamfundsorganisationer på europæisk plan. Disse repræsentanter havde mulighed for at udveksle synspunkter med ECB's eksperter om forskellige emner, der spændte fra den makroøkonomiske udvikling i euroområdet til ECB's detailbetalingsstrategi til resultatet af ECB's strategigennemgang.

11.4 Fremme af robusthed, faglighed og mangfoldighed blandt vores kolleger

Medarbejderne er helt afgørende for, hvordan ECB klarer sig, og derfor forsøger ECB at tiltrække og udvikle dygtige folk med forskellig baggrund til at arbejde for Europa. Til dette formål har ECB etableret politikker og rammer for at engagere og styrke medarbejderne og samtidig sikre jobtilfredshed, robusthed og trivsel i hele deres erhvervskarriere. Disse politikker udvikler sig løbende i takt med ændringer i det eksterne miljø. De går hånd i hånd med ECB's arbejde for at fremme en inklusiv arbejdsplads, der giver medarbejderne mulighed for at opnå stor faglig ekspertise og støtter ECB i bestræbelserne på at opfylde sit mandat.

Trivsel og udvikling

ECB's medarbejdere arbejdede hovedsagelig hjemmefra i 2021 som følge af pandemien. ECB's medarbejderes fysiske og mentale sundhed, teamsammenhold og arbejdsvilkår var omdrejningspunktet for mange organisatoriske aktiviteter.

Tre undersøgelser af medarbejdertilfredsheden med en gennemsnitlig deltagelse på 60 pct. havde fokus på kollegernes mentale sundhed og teamsammenhold og gav feedback om ECB's støtteforanstaltninger. Undersøgelsen i februar 2021 viste et lavpunkt i medarbejdernes tilfredshed hvad angår deres trivsel og balance mellem arbejde og privatliv. De følgende to undersøgelser (i juni og november) viste forbedringer takket være de tiltag, ECB havde sat ind med på dette område, og den generelle ændring i pandemiens dynamik.

ECB iværksatte en række initiativer for at imødekomme de bekymringer, medarbejderne havde givet udtryk for i undersøgelserne. Det virtuelle center for trivsel tilbød yderligere socialrådgivningstjenester, kurser og to ugentlige webinarer om emner vedrørende sundhed og trivsel for alle medarbejdere, suppleret af fem podcasts om aktuelle emner, der var produceret internt. Medarbejdernes tilfredshed med ECB's beslutninger vedrørende deres sundhed og sikkerhed lå på omkring 80 pct. i alle tre undersøgelser.

ECB tilbød via tysk Røde Kors gratis covid-19-vaccinationer til sine medarbejdere, deres familiemedlemmer og kritiske konsulenter på stedet. Samlet set blev omkring 2.000 mennesker færdigvaccineret hen over sommeren, og yderligere 400 blev vaccineret i december 2021 (herunder med booster-vaccine). Ifølge en intern undersøgelse med en svarprocent på 65 pct. havde 91 pct. af de adspurgte fuld vaccinationsbeskyttelse.

I 2021 bød ECB omkring 850 nye medarbejdere velkommen. Pandemien ramte yngre medarbejdere og nyansatte uforholdsmæssigt hårdt over hele verden. Medarbejderundersøgelserne tydeliggjorde også denne gruppes særlige sårbarhed i et arbejdsmiljø, der var præget af hjemmearbejde. For at afhjælpe dette tilpassede ECB sit introduktionsprogram for nyansatte og oprettede særlige trivselspakker for netop denne gruppe.

Lederne blev uddannet i at hjælpe med at integrere kolleger, der arbejdede hjemmefra, og der blev afholdt særlige opfølgningsmøder med nye medarbejdere. Derudover lancerede ECB i samarbejde med andre institutioner i Det Europæiske System af Centralbanker (ESCB) og den Fælles Tilsynsmekanisme (SSM) et samarbejdsbaseret onlinespil for nyansatte. Formålet med spillet var at introducere nye medarbejdere på hele det europæiske kontinent og knytte omkring 2.000 mennesker fra 30 forskellige institutioner sammen.

Siden pandemiens begyndelse har ECB omlagt sine uddannelses- og udviklingsinitiativer fra primært fysisk klasseundervisning til fuld fjernundervisning. I løbet af 2021 gav denne omlægning ECB's medarbejdere mulighed for at fortsætte deres faglige udvikling ved at deltage i 1.421 fjernsessioner om et bredt spektrum af emner fra tekniske til adfærdsmæssige færdigheder. Et særligt program om ledelse i et fjern- og hybridarbejdsmiljø blev udrullet, og ledere kunne også benytte sig af støtte i form af individuel eller gruppebaseret coaching.

2021 var det andet år med ECB's nye ramme for karriereudvikling og den første lejlighed til at vurdere dens resultater. Der blev foretaget en omfattende statusopgørelse, som bekræftede rammens positive virkning. Vores strategi med at prioritere interne talenter resulterede i en højere forfremmelsesfrekvens, og den horisontale mobilitetsgrad nåede et historisk højt niveau. Statusopgørelsen hjalp også med at finde måder, vi kunne gøre vores ramme mere effektiv på.

Mangfoldighed og inklusion

ECB's kønsstrategi for 2020-26 sætter ambitiøse kønsspecifikke mål ledsaget af støtteforanstaltninger vedrørende rekruttering og forfremmelse, kultur og ansvarlighed, lederudvikling og fleksible arbejdsvilkår. I 2021 udarbejdede ECB en ny mentorordning og indførte generel vejledning for ledere i, hvordan karrierekritiske opgaver fordeles. ECB indvilligede også i at fordoble antallet af særlige orlovsdage i forbindelse med barsel og adoption for sekundære forsørgere for at støtte alle familier og fremme en mere ligelig fordeling af de familiemæssige forpligtelser.

Foruden kønsmæssig mangfoldighed arbejdede ECB også – i samarbejde med seks mangfoldighedsnetværk – for at fremme et inklusivt arbejdsmiljø ved at øge kendskabet til og fremme inklusion af forskellige grupper såsom kolleger med handicap, kolleger fra kulturelt forskellige samfund og LGBT+-samfundet. I 2021 lancerede ECB et inklusivt ledelsesprogram for sine ledere samt en række e-læringsmoduler for alle medarbejdere for at flytte den enkeltes adfærd i retning af en mere inklusiv kultur hos ECB. Disse initiativer håndterede mangfoldighed og inklusion fra forskellige vinkler og omfattede bl.a. emner som forskellige facetter af mangfoldighed, ubevidst bias og værdighed på arbejdspladsen.

ECB er en større europæisk institution, og dens medarbejdere kommer fra alle 27 EU-lande.^[131] For at skabe større gennemsigtighed på et af dens hovedområder inden for diversitet besluttede ECB at offentliggøre tal for nationalitet^[132] for alle medarbejdere samlet og særskilt for ledelsen, se tabel 11.1. Opdaterede tal vil blive offentliggjort årligt i denne beretning.

Tabel 11.1

Andele af ECB's medarbejdere og ledelse for hver nationalitet

Ny kanal for konflikthåndtering

I 2021 besluttede ECB også at oprette et særligt internt Mediation Services-kontor for mæglingsydelser (med ombudslignende aktiviteter). Dette nye kontor vil være uafhængigt. Mægleren vil hjælpe parterne med at løse arbejdsrelaterede konflikter på en fuldstændigt upartisk måde og i streng fortrolighed. Mæglingsydelserne vil blive tilbudt alle medarbejdere, og kontoret kan kontaktes til enhver tid uden en formel procedure. Det er frivilligt at bruge mæglingsydelserne. Den nye uformelle kanal vil være et supplement til de eksisterende formelle og uformelle kanaler for konfliktløsning.

11.5 Håndtering af klimaforandringer og miljøpåvirkninger

Klimaarbejdet er en central prioritet for ECB, og det vil fortsætte i de kommende år. ECB har således taget konkrete skridt til at opskalere initiativerne på området inden for sit mandat og kompetenceområder. Dette afsnit giver et overblik over ECB's vigtigste resultater og aktiviteter inden for dette område og beskriver det kommende arbejde: for det første beskrives klimacentrets arbejde inden for de strategiske tematiske hovedområder (se boks 13), for det andet beskrives ECB's bidrag til den europæiske og internationale politiske debat, og endelig gennemgås det igangværende arbejde inden for ECB's andre forretningsområder.

Opdateringer om ECB's klimaarbejde

For så vidt angår finansiel stabilitet og tilsynspolitik har ECB fokuseret på at håndtere og potentielt indarbejde klimarisici i den makroprudentielle ramme, udarbejde en ramme for risikoovervågning, herunder klimarisikomål og det finansielle systems eksponeringer, og styrke de fremadrettede konsekvensvurderinger af klimarisici for finansielle formidlere (fx via dedikerede klimastresstests). Dette tematiske område omfatter også undersøgelser af virkningerne af afbødnings- og tilpasningspolitikker på finansielle institutioner og markeder for at forstå, hvordan de bedst kan støtte en grøn omstilling og mindske klimaforandringernes makroøkonomiske omkostninger. ECB overvåger og vurderer regelmæssigt klimarisici for finansielle institutioner og virksomheder i sin Financial Stability Review^[133] og i ECB-/ESRB-rapporterne.^[134] I september 2021 offentliggjorde ECB metoderne til og resultaterne af klimastresstesten for hele økonomien.^[135] Dette kan også bidrage med oplysninger til den tilsynsmæssige klimastresstest, som ECB Banktilsyn vil udføre i 2022 for at teste bankernes kapacitet til at vurdere klimarisici.^[136] På banktilsynsområdet offentliggjorde ECB en vejledning om klima- og miljørisici i november 2020. I 2021 anmodede ECB bankerne om at foretage selvevaluering på baggrund af vejledningen og udarbejde handlingsplaner. I 2022 vil ECB Banktilsyn udføre en fuld tilsynsmæssig gennemgang af bankernes praksis med hensyn til risikostyring og oplysningskrav.

Inden for makroøkonomisk analyse og pengepolitik vurderer ECB makroøkonomiske risici fra klimaforandringer og -politikker og deres konsekvenser for ECB's egne makroøkonomiske fremskrivninger og risikovurdering, herunder for transmissionen af pengepolitikken.^[137] I den sammenhæng overvejer ECB's stab nøje den makroøkonomiske udvikling med hensyn til EU's emissionshandelssystem^[138] og analyserer de makroøkonomiske og strukturelle konsekvenser af omstillingspolitikker, der vedtages på nationalt og europæisk plan. I overensstemmelse med handlingsplanen (se boks 2) har dette tematiske område til formål at integrere klimarisici i ECB's almindelige makroøkonomiske modeller og forudser udvikling af nye modeller til undersøgelse af specifikke klimaspørgsmål af relevans for den makroøkonomiske udvikling og pengepolitikken. Der er også analysearbejde i gang for at få en bedre forståelse af, hvordan klimaforandringerne påvirker transmissionen af pengepolitikken. Begrebsmæssigt arbejde med, hvordan der skal redegøres for klimaforandringerne i ECB's pengepolitiske operationer, falder også ind under denne arbejdslinje, herunder vurdering af potentiel bias i markedstildelingen, hvis markedet er ineffektivt, samt fordele og ulemper ved alternative tildelinger.

Som led i rammen for Eurosystemets finansielle markedsoperationer og risikostyring arbejder ECB på at gennemføre den aftalte klimahandlingsplan for at inddrage klimahensyn i rammen for gennemførelse af pengepolitikken (se boks 2). Den analyserer finansielle risici for Eurosystemet fra dets pengepolitiske eksponeringer, herunder via en klimastresstest af Eurosystemets balance. I 2021 havde dette område fokus på at udarbejde en handlingsplan, der senere blev godkendt af Styrelsesrådet. Siden da er arbejdet med at forberede den konkrete gennemførelse af den aftalte køreplan for handlingsplanen gået i gang. Desuden begyndte ECB at acceptere visse obligationer, hvor kuponbetalingen er knyttet til bæredygtighedsmål, som sikkerhed og i sine opkøb.^[139] Eurosystemet annoncerede også en fælles linje for principper vedrørende klimarelateret bæredygtig og ansvarlig investering (SRI) for ikke-pengepolitiske porteføljer i euro og iværksatte en udbudsøvelse for hele Eurosystemet med henblik på valg af hensigtsmæssige datatjenesteudbydere. I 1. kvartal 2023 begynder Eurosystemet at offentliggøre klimaoplysninger om disse porteføljer og om ECB's opkøbsprogram for virksomhedsobligationer.

ECB's bidrag til EU's klimainitiativer

Inden for EU og international politik og finansiel regulering bidrager ECB til EU-initiativer som den europæiske grønne pagt, EU-lovgivning om bæredygtig finansiering og initiativer i internationale fora. I den forbindelse gav ECB i 2021 input til EU's politiske dagsorden ved at offentliggøre to udtalelser om forslag til et direktiv om virksomheders bæredygtighedsrapportering^[140] og om en forordning om europæiske grønne obligationer.^[141] Som medlem af platformen for bæredygtig finansiering bidrog ECB til udviklingen af EU's taksonomiramme og til at forbedre dens anvendelighed for banksektoren. Desuden bidrog ECB til udarbejdelsen af EU's standarder for bæredygtighedsrapportering i forbindelse med Den Europæiske Rådgivende Regnskabsgruppes (EFRAG's) projekttaskforce. ECB støttede også kraftigt relanceringen af dagsordenen for bæredygtig finansiering i internationale fora (især G7, G20 og den reetablerede arbejdsgruppe G20 Sustainable Finance Working Group). ECB understregede også behovet for troværdige og internationalt harmoniserede lovrammer for bæredygtig finansiering og støttede International Financial Reporting Standards (IFRS) Foundations etablering af International Sustainability Standards Board.

Arbejdet med klimadata har til formål at levere klimaindikatorer for fysisk risiko, CO₂-fodaftryk og bæredygtige finansieringsinstrumenter som beskrevet i klimahandlingsplanen. Forberedende undersøgelser til sådanne indikatorer er i gang og indebærer et tæt samarbejde inden for ESCB og med andre europæiske og internationale organisationer. I arbejdet med klimadata ses der også på forskellige metoder til vurdering og udveksling af klimadata (der i dag hovedsagelig leveres af eksterne markedsdataudbydere), som anvendes i hele ECB til at sikre fuld tilpasning og samarbejde med slutbrugerne. Denne arbejdslinje følger også den eksterne udvikling vedrørende klimadata i europæiske og internationale fora.

Ud over de strategiske tematiske områder, der er beskrevet ovenfor, udarbejder ECB, koordineret af klimacentret, overordnede emner af relevans for ECB selv og i en bredere sammenhæng i Eurosystemet, europæiske og internationale fora. Ved FN's klimatopmøde (COP26) i 2021 offentliggjorde ECB sit løfte om klimahandling for inden for sit kompetenceområde at bidrage til resolut handling fra de politiske beslutningstagere for at gennemføre Parisaftalen og mindske klimaforandringernes konsekvenser.

I 2021 var ECB aktivt involveret i arbejdet i Network of Central Banks and Supervisors for Greening the Financial System (NGFS).^[142] ECB bidrog betydeligt til alle fem dedikerede arbejdslinjer (mikroprudentiel og tilsyn, makrofinansiering, opskalering af grøn finansiering, udfylde datakløfter og forskning) samt den juridiske taskforce. ECB bidrog også til Baselkomiteen for Banktilsyns high-level Task Force on Climate-related Financial Risks,^[143] der arbejder med at bibringe en bedre forståelse af og eventuelt ændre Baselrammens tre søjler.^[144] På internationalt plan gik ECB aktivt ind i Financial Stability Boards tre arbejdslinjer vedrørende klimaforhold (nemlig Standing Committee on Supervisory and Regulatory Cooperation, Working Group on Climate Risk og Standing Committee on Assessment of Vulnerabilities), Irving Fisher Committee on Central Bank Statistics (i BIS-regi) og G20 Data Gaps Initiative, som støtter global harmonisering og tilgængelighed af klimadata. På europæisk plan bidrog ECB til Den Europæiske Banktilsynsmyndigheds (EBA's) netværk for bæredygtig finansiering (Sustainable Finance Network) og EBA's undergrupper om gennemsigtighed og rapportering.

ECB's medarbejdere udfører flere og flere forskningsprojekter om klimaforandringer. I 2021 blev en række forskningspapirer publiceret i ECB's Working Paper Series.^[145]

Hvad angår finansielle markedsinfrastrukturer (FMI'er) og betalinger, har ECB, i samarbejde med andre nationale centralbanker i euroområdet og Den Europæiske Værdipapir- og Markedstilsynsmyndighed (ESMA), fortsat arbejdet med miljørisicienes potentielle konsekvenser for FMI'er, i første omgang med fokus på centrale modparter (CCP'er). På konferencen Third Annual Joint Conference on CCP risk management, arrangeret af Deutsche Bundesbank, Federal Reserve Bank of Chicago og ECB, var klimarisici på de finansielle markeder desuden et vigtigt tværgående tema med hensyn til de finansielle markeder.

ECB er i gang med en livscyklusvurdering af kontantbetalinger i euroområdet for at vurdere det potentielle miljøaftryk af den anden serie eurosedler. Endvidere implementerede ECB politikker og forskningsaktiviteter for at minimere euroseddelproduktionens miljøaftryk. Politikkerne omfattede bl.a. programmet for bæredygtig bomuld, hvor ECB har forpligtet sig til at øge mængden af bæredygtig bomuld i euroseddelpapiret til 100 pct. ECB udførte sin årlige miljøovervågning af seddelproduktionen og konstaterede forbedringer med hensyn til affald.

Med hensyn til egen bæredygtighed tilstræber ECB en yderligere udvidelse af arbejdet med bæredygtighed og de tilknyttede rapporteringsprocesser. Dette arbejdsområde omfatter også udvikling af ECB's miljøledelsessystem og overvågning af CO₂-fodaftrykket fra ECB's organisation, som beskrevet i det sidste afsnit af dette kapitel.

Boks 13
ECB's klimacenter – organisation og governance

Som led i opskaleringen af ECB's klimainitiativer oprettede ECB i 2021 et klimacenter for at fremme en struktureret tilgang til koordineringen og den strategiske planlægning af ECB's aktiviteter på klimaområdet. I lyset af den fremtrædende plads, klimaspørgsmål har fået i den bredere politiske debat, blev forbedret governance og øremærkede ressourcer også vurderet at være nødvendige for at sikre, at ECB kunne yde et væsentligt bidrag på dette område – både i Europa og internationalt. Klimacentret sigter også mod at styrke ECB's koordinering og samarbejde med Eurosystemets nationale centralbanker.

Klimacentrets overordnede mål er at udforme og styre ECB's klimastrategi, udpege prioriteter og skabe en vision for ECB's klimadagsorden. Til dette formål vil klimacentret trække på den omfattende viden og ekspertise, ECB har inden for sine forskellige forretningsområder, og samtidig sikre overensstemmelse og koordinering i ECB som helhed. For at nå disse mål har centret fået en række opgaver inden for fire hovedansvarsområder:

• at støtte arbejdet med at gennemføre klimastrategien på tværs af ECB's forretningsområder og de primære interessenter
• at koordinere eksterne og interne aktiviteter vedrørende klimaspørgsmål, herunder sikre generel afstemning af budskaber og afdække synergi
• at forbedre informationsudvekslingen og kommunikationen for at skabe øget kendskab til ECB's arbejde med klimaforandringer, både internt i institutionen og eksternt
• at sammenknytte forretningsområder og eksterne interessenter for at fremme samarbejde på klimaområdet.

Klimacentret er blevet oprettet som en ny, særskilt forretningsenhed under Rådgivere for Direktionen og refererer direkte til ECB's formand. Centrets arbejde er tilrettelagt omkring seks strategiske tematiske områder, der omfatter igangværende klimarelaterede aktiviteter på tværs af ECB: finansiel stabilitet og tilsynspolitik, makroøkonomisk analyse og pengepolitik, finansielle markedsoperationer og risikostyring, EU-politik og international politik og finansiel regulering, data samt virksomhedernes bæredygtighed. Derudover samler og udveksler centret oplysninger om andet tværfagligt arbejde på klimaområdet inden for forskning, markedsinfrastruktur og betalinger, lovgivning og pengesedler.

Diagram A viser en oversigt over governance og organisation af centrets seks tematiske områder.

Diagram A

Organisation og governance af ECB's klimacenter

Håndtering af ECB's organisatoriske fodaftryk

ECB ønsker at gøre sit til at mindske sit aftryk som organisation og har forpligtet sig til at tilpasse sine målsætninger om CO₂-reduktion til Parisaftalens mål om at begrænse den globale temperaturstigning til 1,5 °C over det førindustrielle niveau. Idet der med reference i de videnskabeligt baserede reduktionsmål tages skridt til at opnå disse, kræver denne forpligtelse en reduktion af ECB-organisationens CO₂-emissioner med 46 pct. inden udgangen af 2030 med 2019 som udgangspunkt^[146]. Et nyt sæt ambitiøse målsætninger og mål for 2022-2024 offentliggøres i 2022-udgaven af ECB's miljøredegørelse.

Med henblik på at styre sin miljøpåvirkning implementerede ECB en miljøpolitik i 2007 og indførte i 2010 et miljøledelsessystem i overensstemmelse med EU's miljøledelses- og miljørevisionsordning (EMAS) og ISO14001. Denne systematiske tilgang bidrog til at opnå en reduktion på 37 pct. i ECB's rapporterede CO₂-fodaftryk mellem 2008 og 2019 trods en betydelig stigning i antallet af arbejdspladser. Reduktionen var endnu kraftigere i 2020 primært på grund af ophør af rejseaktivitet som følge af covid-19-pandemien.

Miljøledelsessystemet implementeres af Green ECB-teamet under ledelse af Environmental Coordinator og Environmental Officer, der regelmæssigt rapporterer til Direktionen via Chief Services Officer. Koordinering med andre forretningsområder understøttes af en gruppe på omkring 60 miljørepræsentanter og Green ECB-teamets deltagelse i klimacentrets arbejdslinje om bæredygtighed.

ECB redegør hvert år for sine miljøresultater og -målsætninger i sin miljøredegørelse.^[147] Redegørelsen indeholder oplysninger om miljøpåvirkninger i overensstemmelse med EMAS og Greenhouse Gas Protocol (engelsk). Som følge af den seneste vurdering af ECB's CO₂-fodaftryk vil ECB fra 2022 også indberette indirekte påvirkninger i hele værdikæden, fx indkøbte varer og tjenesteydelser, it-aktiver, byggeri, emissioner fra fjernarbejde, energiforbrug hos leverandører og underleverandører samt rejseaktivitet for besøgende til konferencer. Rapporteringen om disse yderligere elementer vil indebære et endnu tættere samarbejde med tjenesteudbyderne under anvendelse af ECB's retningslinje om bæredygtigt indkøb.

Trods covid-19-pandemien blev der implementeret forskellige miljøforbedrende tiltag i 2021. For eksempel indførte ECB en retningslinje om bæredygtige arrangementer, og antallet af fysiske møder blev begrænset til 50 pct. af de planlagte møder i løbet af et år for de relevante mødegrupper for at begrænse emissionerne fra rejseaktivitet efter pandemien. Som i de to foregående år kompenserede ECB også for resten af det foregående års emissioner, som ikke kunne reduceres ved afværgeforanstaltninger, ved at støtte Gold Standard-certificerede CO₂-kompensationsprojekter.

Desuden fortsatte ECB med at udvide sine bæredygtige og ansvarlige investeringsstrategier for sine ikke-pengepolitiske porteføljer i overensstemmelse med Eurosystemets fælles linje.^[148]

I ECB's medarbejderpensionskasse, der forvaltes passivt af to eksterne porteføljeforvaltere, anvender ECB en politik for bæredygtige og ansvarlige investeringer med udgangspunkt i selektiv udelukkelse og retningslinjer for stemmeafgivelse ved fuldmagt, der inddrager miljømæssige, sociale og ledelsesmæssige kriterier. Stemmeafgivelsen ved fuldmagt er overdraget til de to eksterne porteføljeforvaltere, som uafhængigt følger deres egne politikker, når de giver instrukser ved "corporate action"-afstemninger på vegne af ECB's pensionskasses aktiebeholdninger. I 2020 blev alle konventionelle benchmarks for medarbejderpensionskassens aktieporteføljer erstattet med de tilsvarende benchmarks for investeringer med lavere CO₂-emissioner, hvilket reducerede aktieporteføljernes CO₂-fodaftryk med over 60 pct. I begyndelsen af 2022 erstattede ECB også det konventionelle benchmark for sine virksomhedsobligationsafdelinger med et benchmark tilpasset Parisaftalen, idet ECB var blandt de første til at indføre det, der anses for bedste markedspraksis for klimabenchmarks ifølge EU-lovgivningen. Det Paristilpassede benchmark resulterede i første omgang i en reduktion på 50 pct. i CO₂-emissionerne fra virksomhedsobligationsafdelingerne, hvilket efterfølges af en yderligere stabil reduktion på mindst 7 pct. om året i de kommende år. ECB agter at fortsætte med at udforske muligheden for at udvide lavemissionsindeks med andre fastforrentede aktivklasser i pensionskassen for yderligere at reducere sit CO₂-fodaftryk. Ledelse og forvaltning af pensionsforhold i ECB godkendes af Direktionen, som rådgives af investeringsudvalget i dets pensionskassesammensætning.

I sin egenportefølje anvender ECB en tematisk strategi for bæredygtig og ansvarlig investering med sigte på at øge andelen af grønne værdipapirer. I 2021 steg denne andel til 7,6 pct. gennem bilaterale opkøb af grønne værdipapirer og via investering i investeringspuljen af grønne obligationer i euro for centralbanker, som BIS lancerede i januar 2021 (BISIP G2).^[149] I slutningen af september 2021 investerede BISIP G2 i grønne obligationer, hvis provenu bruges til at finansiere projekter i følgende hovedkategorier: 30 pct. i ren transport, 21 pct. i vand- og spildevandsforvaltning og 20 pct. i vedvarende energi.

Miljøpåvirkningen fra ECB's andel i pensionskassen skønnes at være undgåede emissioner af CO₂-ækvivalenter svarende til emissionerne fra 49.401 personbiler i ét år og energibesparelse og genereret vedvarende energi svarende til 23.392 huses forbrug.

12 Mød nogle af vores medarbejdere

De foregående kapitler i ECB's årsberetning giver en detaljeret og faktuel oversigt over ECB's vigtigste aktiviteter og de resultater, der er opnået inden for ECB's kompetenceområder i 2021. I mange tilfælde blev resultaterne opnået gennem samarbejde mellem kolleger på tværs af forretningsområderne, inden for Eurosystemet og ESCB eller endda bredere. De følgende historier fra vores kolleger giver indsigt i dette samarbejde og et indtryk af, hvordan de reelt bidrager til ECB's resultater.

Ursel Baumann, viceafdelingschef, Generaldirektoratet for Pengepolitik

I hele forløbet med gennemgangen af ECB's pengepolitiske strategi i 2020-21 var jeg udstationeret til projektkontoret for strategigennemgang – et lille, men meget effektivt team af kolleger med mange forskellige kompetencer (inden for fx økonomi, udarbejdelse, koordinering, projektledelse, it og kommunikation), der skulle koordinere og udforme aktiviteterne i forbindelse med gennemgangen.

Gennemgangen var et omfattende samarbejde mellem over 650 medarbejdere i Eurosystemet, der var plukket fra både ECB og nationale centralbanker i euroområdet. En stor del af det understøttende analysearbejde om økonomiske og pengepolitiske emner foregik i fælles arbejdslinjer, og resultaterne blev senere publiceret i ECB Strategy Review Occasional Paper Series. Jeg var en af lederne af arbejdslinjen om inflationsforventninger, og det var en stor udfordring at lede arbejdet hjemmefra. Vi kunne alligevel klare udfordringen takket være medarbejdernes motivation i topklasse og deres målrettethed i forhold til at levere den bedst mulige analyse inden for en begrænset tidsfrist.

Samarbejdet om og den inkluderende karakter af gennemgangen opfyldte generelt (mindst) to mål: for det første medførte det, at de analyseresultater, som danner grundlag for ECB's nye pengepolitiske strategi, blev mere robuste ved at sikre, at forskellige synspunkter blev hørt, og for det andet øgede det tilliden mellem medarbejderne og de politiske beslutningstagere i Styrelsesrådet. Det var meget berigende at se beslutningerne langsomt tage form og i sidste ende se den nye strategi blive enstemmigt vedtaget.

Alexandra Calmuc, seniorekspert i operationel resiliens, Chief Services Office, Styring af Operationel Risiko & Forretningsvidereførelse

Det har været en udfordring for mange organisationer at tilpasse sig pandemien, som udvikler sig hele tiden. I ECB nød vi godt af et koordineret beredskab takket være det fremragende tværfunktionelle samarbejde i vores beredskabsteam (IRT).^[150]

Siden pandemien brød ud, har IRT aktivt overvåget situationen i Frankfurt, Tyskland og Europa og har anbefalet arbejdsordninger og beskyttelsesforanstaltninger i overensstemmelse med udviklingen og myndighedernes vejledninger. Alle de involverede har bidraget med deres ekspertise i alle medarbejdernes og hele ECB's interesse.

Min rolle var at koordinere IRT-undergrupperne, og jeg udarbejdede forslag til fælles anbefalinger til Direktionen. Allerede i begyndelsen af pandemien indså vi, at vi skulle i gang med at løbe et maraton og ikke en sprint. Jeg er meget taknemmelig for, at alle i IRT har taget denne udfordring op med succes. Trods de virtuelle rammer klarede vi at holde forbindelsen og arbejdede godt sammen. Vi er stolte af, at vi indtil nu har holdt over 111 IRT-møder og udstedt 270 anbefalinger, og at vi fortsat arbejder med stort engagement og entusiasme.

Guy-Charles Marhic, ECB's repræsentant i London, Generaldirektoratet for Internationale & Europæiske Forbindelser

Jeg begyndte som ECB's repræsentant i London den 1. februar 2021. Efter brexit er Det Forenede Kongerige stadig en væsentlig økonomisk og finansiel partner for EU, og ECB skal følge udviklingen i landet som led i sit mandat. De vigtigste formål for ECB's Repræsentationskontor er at overvåge den lovgivningsmæssige og politiske udvikling vedrørende Det Forenede Kongerige, overvåge landets finansielle sektor og økonomiske tendenser, indsamle efterretninger om de britiske myndigheders politiske synspunkter og forklare ECB's politikker og EU's institutionelle reformer over for vores britiske modparter.

Siden jeg kom til London, har jeg fået en lang række kontakter i både den offentlige sektor (fx Bank of England, finansministeriet og repræsentanter for nationale centralbanker i og uden for EU) og den private sektor (fx banker, brancheorganisationer og tænketanke). Jeg refererer til ECB og er tit i kontakt med ledere og medarbejdere fra mange forskellige forretningsområder, som er ansvarlige for internationale forbindelser, betalinger, finansiel stabilitet og banktilsyn.

ECB's kontor ligger samme sted som Den Europæiske Unions delegation til Det Forenede Kongerige. Det giver mig mulighed for at møde nye kolleger, holde møder og samarbejde, hvor det er muligt. Dette samspil er vigtigt, fordi adskillige medarbejdere i EU's delegation også har tilsvarende interesser i den lovmæssige, makroøkonomiske og politiske udvikling i Det Forenede Kongerige.

María Soledad Ramos Possenti, compliance- og governance-analytiker, Compliance- og Governance-kontoret, Generaldirektoratet Sekretariat

Som medlem af etik- og integritetsteamet i Compliance- og Governance-kontoret og sekretær for Ethics and Compliance Conference (ECC) er jeg i tæt kontakt med mine kolleger i Eurosystemet og Den Fælles Tilsynsmekanisme (SSM). ECC's møder (der nu holdes virtuelt) er en glimrende mulighed for at holde kontakten med kolleger fra andre institutioner, udveksle og lære af hinandens praktiske erfaringer og samarbejde om at udvikle yderligere standarder for etik og compliance.

For nylig arbejdede jeg på et krævende projekt om at styrke og tilpasse standarder for integritet på tværs af Eurosystemet og SSM. Det føltes godt at komme i mål, da Styrelsesrådet godkendte arbejdet i november 2021 ved at vedtage de reviderede etiske retningslinjer. Det markerede afslutningen på en lang proces, nogle gange med vanskelige diskussioner. Vi endte med at nå frem til det fælles synspunkt, at vores offentlige mandat kræver, at vi skal have en helt ajourført etisk ramme for at bidrage til at opretholde borgernes tillid til Eurosystemet og SSM. Den konstruktive samarbejdsånd i ECC (herunder støtten fra kolleger i ECB) gjorde os i stand til at arbejde sammen og levere et solidt resultat. Nu glæder jeg mig til at fortsætte samarbejdet med ECC om at gennemføre de reviderede etiske retningslinjer, og for os i ECB betyder det, at vi skal revidere vores egen etiske ramme.

Fabio Tamburrini, økonom, klimacentret

I begyndelsen af 2021 oprettede ECB et klimacenter (CCC) for at samle arbejdet med klimaemner fra forskellige steder i Banken. Jeg havde tidligere arbejdet med bæredygtig finansiering i over fire år i Generaldirektoratet for Internationale & Europæiske Forbindelser, så jeg var ivrig efter at deltage i denne nye indsats og hjælpe det nye team med at forme og styre ECB's klimadagsorden. Emnet er jo tværgående, så centret er organiseret omkring seks arbejdslinjer, der omfatter ECB's forskellige klimaaktiviteter. Jeg er leder for arbejdslinjen om EU- og international politik og finansiel regulering. Det indebærer koordinering af ECB's bidrag til EU's klimapolitikker, lovgivning om bæredygtig finansiering og initiativer i internationale fora såsom G7 og G20. En stor del af mit arbejde handler om samspil med andre EU-institutioner og internationale organisationer. Bare for at nævne et eksempel er jeg medlem af EU's platform for bæredygtig finansiering, der rådgiver Kommissionen om gennemførelsen af EU-taksonomien og EU's dagsorden for bæredygtig finansiering. Det er meget berigende at arbejde i klimacentret: det er en kombination af smidigheden og holdånden i en opstartsvirksomhed og bevidstheden om, at vi arbejder på at håndtere vor tids største samfundsmæssige udfordring.

Gijsbert ter Kuile, teamleder, jurist, Sekretariatet for Tilsynsrådet, og bestyrelsesformand for ECB's regnbuenetværk

Som jurist i ECB Banktilsyn bidrager jeg til kreditinstitutternes sikkerhed og sundhed. Det er berigende, fordi det opbygger en bedre fremtid for Europa og de kommende generationer. Jeg føler det samme i mit arbejde som formand for ECB's regnbuenetværk. I bestyrelsen tilstræber vi at sikre et arbejdsmiljø, hvor LGBT+-kolleger føler sig velkomne og accepterede, og hvor politikker og regler er inkluderende med hensyn til LGBT+.

Vi tilstræber også, at vores arbejdsplads kan rumme alle former for mangfoldighed. For at nå derhen samarbejder vi med de andre netværk for mangfoldighed i ECB (der fokuserer på handicap, etnisk oprindelse og kultur, forældre og køn) samt med medarbejderudvalget og Generaldirektoratet HR. Vi holder regelmæssige møder og går sammen om at øge vores kollegers bevidsthed om aspekter af mangfoldighed – fordi vi alle er forskellige. Det er jeg selv et eksempel på – jeg er cismand, hollænder af indonesisk oprindelse, unionsborger, homoseksuel og forælder.

Regnbuenetværket rækker aktivt ud til kolleger i de nationale centralbanker og tilsynsmyndigheder. Vores netværk er åbent for alle, der arbejder i ECB, ESCB og SSM, uanset om man identificerer sig som heteroseksuel eller LGBT+. Vi står sammen om at opbygge en stolt, farverig og europæisk fremtid!

Årsregnskab

https://www.ecb.europa.eu/pub/annual/annual-accounts/html/ecb.annualaccounts2021~5130ce3be2.da.html

Eurosystemets konsoliderede balance pr. 31. december 2021

https://www.ecb.europa.eu/pub/annual/balance/html/ecb.eurosystembalancesheet2021~f9edd2ff57.da.html