** La redazione delle presenti considerazioni, relative alle attività della BCE nel 2021, è stata ultimata prima dell’invasione dell’Ucraina da parte della Russia. La BCE è pronta a intraprendere qualsiasi azione si renda necessaria per preservare la stabilità finanziaria e assolvere il proprio mandato di assicurare la stabilità dei prezzi. **

Il 2021 è stato l’anno in cui l’area dell’euro ha progredito più stabilmente sul sentiero della ripresa dopo l’emergenza pandemica. L’economia ha registrato un forte recupero; la crescita del PIL in termini reali è stata pari al 5,3 per cento, pur evidenziando un rallentamento a fine anno per l’introduzione di nuove restrizioni a contrasto dell’ondata della variante Omicron del coronavirus (COVID‑19). La ripresa ha riguardato anche l’occupazione; a fine anno il tasso di disoccupazione è sceso a livelli storicamente bassi.

Alla rapida riapertura dell’economia la ripresa ha tuttavia risentito di tensioni. All’inizio del 2021 l’inflazione nell’area dell’euro era molto bassa, ma in seguito è aumentata bruscamente per effetto dei vincoli dal lato dell’offerta determinati dalla pandemia, del recupero della domanda a livello mondiale e dell’impennata dei prezzi dell’energia. Nel 2021 l’inflazione complessiva sui dodici mesi è stata, in media, pari al 2,6 per cento, rispetto ad appena lo 0,3 per cento del 2020.

Nel 2021 la BCE ha portato a termine il riesame della strategia di politica monetaria, che è stata aggiornata per fronteggiare nuove sfide e ci offre un quadro di riferimento per gestire la complessità della situazione attuale. Il Consiglio direttivo ha adottato un obiettivo di inflazione, chiaro e di facile comprensione, pari al 2 per cento nel medio termine. Si tratta di un obiettivo simmetrico, nel senso che scostamenti dell’inflazione dall’obiettivo sono considerati ugualmente inopportuni, in entrambe le direzioni. Inoltre, aver ricevuto l’approvazione dell’intero Consiglio direttivo gli conferisce solidità.

Il Consiglio direttivo ha altresì stabilito come la BCE debba perseguire l’impegno alla simmetria. Specificamente, quando l’economia si trova in prossimità del limite inferiore effettivo dei tassi di riferimento sono necessarie misure di politica monetaria particolarmente incisive o persistenti per scongiurare il radicarsi di deviazioni negative dall’obiettivo di inflazione. La nuova strategia si è riflessa nella ricalibrazione delle indicazioni prospettiche sui tassi di interesse (forward guidance) e ha orientato la risposta della nostra politica monetaria agli andamenti economici nella seconda metà dell’anno.

A fronte di una ripresa fragile e di un’inflazione contenuta, abbiamo fornito ampio sostegno monetario per riportare l’inflazione più vicina al nostro obiettivo. All’aumentare dell’inflazione abbiamo gestito con pazienza e persistenza il corso della nostra politica per evitare un inasprimento prematuro in risposta a shock indotti dall’offerta. Abbiamo adeguato il ritmo degli acquisti netti effettuati nell’ambito del Programma di acquisto per l’emergenza pandemica (pandemic emergency purchase programme, PEPP) in linea con l’evoluzione delle prospettive e con la nostra valutazione delle condizioni di finanziamento.

A dicembre il Consiglio direttivo ha ritenuto che i progressi compiuti nella ripresa economica e verso l’obiettivo di inflazione a medio termine consentissero una riduzione graduale del ritmo degli acquisti di attività nei trimestri seguenti e ha quindi annunciato l’intenzione di sospendere gli acquisti netti di attività nell’ambito del PEPP a fine marzo 2022 e di ridurre gradualmente gli altri programmi di acquisto di attività.

Nel quadro del riesame della strategia, la BCE ha anche pubblicato un ambizioso piano di azione sul cambiamento climatico, accompagnato da una dettagliata tabella di marcia su come integrare le considerazioni relative al cambiamento climatico nella nostra strategia di politica monetaria. In questo ambito rientrano gli approfondimenti finalizzati a incorporare più efficacemente nei nostri modelli macroeconomici le implicazioni del cambiamento climatico e a elaborare nuovi indicatori per l’analisi dei rischi ad esso connessi. Nel coordinamento di tali attività un ruolo centrale è affidato al centro sul cambiamento climatico della BCE, che ha iniziato la sua attività nel 2021. Maggiori dettagli sono disponibili nel Rapporto, che dedica un intero capitolo alle attività e alle iniziative della BCE in tema di sostenibilità.

Anche sul piano della comunicazione la BCE ha introdotto importanti cambiamenti. Da luglio è stato modificato lo stile comunicativo della dichiarazione di politica monetaria del Consiglio direttivo, al fine di rendere più accessibile la presentazione delle decisioni. A complemento della nuova dichiarazione è ora disponibile anche “La dichiarazione di politica monetaria in sintesi”, una versione grafica rivolta a un pubblico ampio che spiega le decisioni della BCE con un linguaggio semplice e un impatto visivo immediato, disponibile in tutte le lingue ufficiali dell’UE.

La moneta unica gode di forte sostegno, come dimostra il favore espresso dal 79 per cento dei partecipanti all’indagine di Eurobarometro condotta a giugno‑luglio 2021 nell’area dell’euro. Affinché l’euro rimanga al passo con l’era digitale, il Consiglio direttivo ha avviato una fase istruttoria della durata di 24 mesi su un progetto per l’eventuale introduzione dell’euro digitale. Allo stesso tempo, il contante continuerà a svolgere un ruolo importante nella vita delle persone. Nel mese di dicembre la BCE ha annunciato l’intenzione di dare una nuova veste grafica alle future banconote in euro, coinvolgendo i cittadini nella fase di ideazione; la selezione dei disegni definitivi è prevista per il 2024.

Ci sono quindi cambiamenti in vista per l’euro nei prossimi anni, ma con un punto fermo: l’impegno della BCE nei confronti della moneta unica e della stabilità dei prezzi.

Francoforte sul Meno, aprile 2022

Christine Lagarde

Presidente

L’anno in cifre

1 Prospettive economiche in miglioramento, ma ancora offuscate dall’andamento della pandemia

Nel 2021 l’economia mondiale ha registrato una forte ripresa, dovuta principalmente alla riapertura delle economie in un contesto di aumento dei tassi di vaccinazione contro il COVID‑19 e al sostegno, incisivo e tempestivo, delle politiche economiche. Tuttavia la ripresa è stata, in certa misura, disomogenea tra le economie avanzate ed emergenti. L’inflazione a livello mondiale è aumentata, principalmente per effetto del brusco aumento dei prezzi dell’energia e la domanda superiore all’offerta in alcuni settori a fronte degli effetti avversi derivanti da fattori legati alla pandemia e da altre strozzature dal lato dell’offerta e dei trasporti. La crescita del PIL in termini reali nell’area dell’euro ha segnato una forte ripresa nel 2021, a seguito della più ampia contrazione mai registrata l’anno precedente. Tale ripresa, che ha determinato un miglioramento dei mercati del lavoro, è stata sostenuta da misure di politica monetaria e di bilancio tempestive e incisive. L’incertezza economica è tuttavia rimasta elevata nel corso dell’anno e la differenza tra i due settori principali, l’industria e i servizi, è stata notevole. All’inizio dell’anno, la crescita ha risentito delle misure di chiusura (lockdown) e delle restrizioni ai viaggi, che hanno avuto un impatto negativo sull’offerta e sulla domanda di servizi. Successivamente, a seguito della ripresa eccezionalmente vigorosa della domanda mondiale, l’emergere di strozzature dal lato dell’offerta e i maggiori costi dell’energia hanno ridotto la produzione nel settore industriale. L’inflazione dell’area dell’euro, misurata dall’indice armonizzato dei prezzi al consumo (IAPC), è salita bruscamente al 2,6 per cento nel 2021, dallo 0,3 del 2020. Si è mantenuta su livelli contenuti nei primi mesi, per poi aumentare nel corso dell’anno e raggiungere un tasso del 5,0 per cento a dicembre. L’accelerazione dei prezzi è riconducibile in larga misura a una brusca e generalizzata impennata dei prezzi dell’energia, a squilibri dal lato della domanda e dell’offerta a seguito della ripresa delle attività economiche e a fattori più tecnici quali il venir meno della riduzione temporanea dell’IVA in Germania. Oltre il 2021 ci si attendeva che l’inflazione si mantenesse elevata nel breve termine per poi diminuire nel corso del 2022. Tuttavia, l’invasione dell’Ucraina da parte della Russia ha notevolmente aumentato il grado di incertezza circa le prospettive di inflazione.

1.1 Il forte recupero dalla crisi su scala internazionale con progressi disomogenei

L’economia mondiale ha sperimentato una forte ripresa nel 2021 dopo la crisi, ma i progressi sono stati disomogenei (cfr. il grafico 1.1). Dopo una contrazione del 3,1 per cento nel 2020 su base annua, il PIL mondiale in termini reali è aumentato del 6,2 per cento nel 2021, nonostante le nuove ondate della pandemia. La riapertura delle attività economiche, l’aumento dei tassi di vaccinazione contro il COVID‑19 e il tempestivo sostegno delle politiche sono stati i principali fattori alla base del recupero dell’economia, mentre le strozzature dal lato dell’offerta a livello internazionale hanno esercitato un freno sulla crescita. Nonostante la sua diffusione a livello mondiale, la ripresa ha manifestato differenze da un paese all’altro. È stata più marcata nelle economie avanzate e più modesta in gran parte delle economie emergenti, che disponevano di forniture più limitate di vaccini e di una minore capacità di adottare misure di sostegno. Inoltre, la crescita economica mondiale ha perso slancio verso la fine dell’anno, principalmente a causa di una nuova ondata di contagi, delle nuove restrizioni e del persistere di strozzature dal lato dell’offerta.

Grafico 1.1

Crescita del PIL mondiale in termini reali

(variazioni percentuali sul periodo corrispondente; dati trimestrali)

Anche il commercio mondiale ha evidenziato una forte ripresa, sebbene si sia registrato un indebolimento nella seconda metà del 2021 (cfr. il grafico 1.2). La forte ripresa della domanda mondiale ha trovato il suo primo impulso soprattutto nei consumi, principalmente di beni piuttosto che di servizi (ad esempio viaggi e turismo), sottoposti a maggiori restrizioni. Nella seconda metà dell’anno l’interscambio di beni ha superato il livello precedente la crisi, sebbene la sua crescita abbia subito un rallentamento, a fronte di persistenti strozzature dal lato dell’offerta. Nel 2021 l’interscambio di servizi a maggiore intensità di contatti ha registrato una ripresa più lenta, in linea con il graduale ritmo di allentamento delle restrizioni, e si è mantenuto al di sotto del livello precedente la pandemia.

Grafico 1.2

Crescita del commercio mondiale (volumi di importazioni)

(variazioni percentuali sul periodo corrispondente; dati trimestrali)

L’inflazione a livello mondiale è aumentata significativamente nel 2021, in termini sia di inflazione complessiva sia di misure dell’inflazione quali quelle al netto di beni alimentari ed energetici (cfr. il grafico 1.3). Nei paesi appartenenti all’Organizzazione per la cooperazione e lo sviluppo economico (OCSE), l’inflazione complessiva è salita al 6,6 per cento, mentre quella calcolata al netto dei beni energetici e alimentari è aumentata al 4,6 per cento. In gran parte dei paesi l’aumento ha rispecchiato principalmente i rincari dell’energia e di altre materie prime, dovuti ai disallineamenti legati alla pandemia tra i vincoli all’offerta e la forte ripresa della domanda. Negli Stati Uniti, dove il PIL in termini reali ha raggiunto il livello precedente la crisi nel secondo trimestre del 2021, le pressioni inflazionistiche si sono intensificate in modo particolarmente marcato e diffuso verso la fine dell’anno. Le spinte inflazionistiche sono divenute più generalizzate anche in alcune economie emergenti.

Grafico 1.3

Tassi di inflazione al consumo dell’OCSE

(variazioni percentuali sul periodo corrispondente; dati mensili)

Nel 2021 i prezzi petroliferi sono aumentati dal minimo del periodo della pandemia, pari a circa 10 dollari al barile, fino a un massimo di 86 dollari al barile, portando il prezzo di riferimento internazionale del greggio di qualità Brent a 79 dollari al barile alla fine dell’anno. Con la ripresa economica, la domanda di petrolio è cresciuta fino ad approssimarsi ai livelli antecedenti la pandemia. Nella seconda metà del 2021 gli elevati prezzi del gas hanno inoltre determinato la sua sostituzione con altre fonti energetiche, tra cui il petrolio. Allo stesso tempo, l’offerta di petrolio non ha tenuto il passo con la domanda, in parte a causa dei vincoli di capacità nel settore dello scisto statunitense e degli aumenti di produzione relativamente moderati messi in atto dal cartello OPEC+.

L’euro si è deprezzato del 3,6 per cento in termini effettivi nominali nel corso del 2021. In termini bilaterali, ciò è stato principalmente determinato da un deprezzamento dell’euro del 7,7 per cento nei confronti del dollaro statunitense, che riflette principalmente le scelte divergenti in termini di orientamento della politica monetaria negli Stati Uniti e nell’area dell’euro. L’euro si è inoltre deprezzato nei confronti della sterlina britannica ma si è rafforzato nei confronti dello yen giapponese.

Alla fine del 2021 le prospettive per la crescita mondiale continuavano a essere offuscate dall’incerta evoluzione della pandemia, in un contesto caratterizzato da progressi disomogenei nelle campagne vaccinali a livello mondiale. L’emergere della variante Omicron del coronavirus, la recrudescenza dei contagi e il nuovo inasprimento delle misure di contenimento hanno rappresentato fattori di rischio per il ritmo della ripresa economica mondiale, così come la possibilità di più persistenti strozzature dal lato dell’offerta.

1.2 La rapida ripresa dell’economia dell’area dell’euro^[1]

Dopo una contrazione del 6,4 per cento nel 2020, la più ampia mai registrata, il PIL in termini reali dell’area dell’euro è aumentato del 5,3 per cento nel 2021 (cfr. il grafico 1.4). L’evoluzione della pandemia di COVID‑19 e l’elevata, seppur in calo, incertezza economica hanno continuato a influenzare in modo notevole la dinamica della crescita nel corso dell’anno. Nel primo trimestre la crescita è stata ancora condizionata dalle misure di chiusura e dalle restrizioni ai viaggi, che hanno avuto un impatto negativo soprattutto sui consumi di servizi. La ripresa è iniziata nel settore industriale, che nel complesso ha registrato tassi di crescita sostenuti. Con la riapertura delle attività economiche e l’allentamento delle restrizioni nel secondo e nel terzo trimestre, il settore dei servizi ha iniziato a recuperare, creando le premesse per una ripresa più generalizzata. Tuttavia, la ripresa eccezionalmente vigorosa della domanda mondiale nella seconda metà dell’anno ha dato luogo a disallineamenti tra domanda e offerta in diversi mercati. Ciò ha determinato, tra l’altro, un brusco aumento dei costi dell’energia che, insieme a una nuova intensificazione della pandemia, ha frenato lo slancio della ripresa e accresciuto le pressioni inflazionistiche.

Grafico 1.4

Contributi del PIL in termini reali e della domanda nell’area dell’euro

(variazioni percentuali sui dodici mesi; contributi in punti percentuali)

Sebbene tali andamenti siano stati comuni a tutti i paesi dell’area dell’euro, la misura in cui le diverse economie sono state in grado di reagire alla pandemia è stata in qualche modo eterogenea. Ciò è dovuto in larga parte al fatto che l’andamento della pandemia è stato disomogeneo da un paese all’altro, ma riflette anche differenze nella struttura economica, come l’esposizione alle catene mondiali di approvvigionamento e l’importanza di settori a maggiore intensità di contatti, come il turismo. Alla fine del 2021 il prodotto dell’area dell’euro è stato dello 0,2 per cento superiore rispetto al livello dell’ultimo trimestre del 2019 (cfr. il grafico 1.5). Tuttavia, gli andamenti di fondo nei vari paesi sono stati eterogenei per tutto l’anno: tra le maggiori economie dell’area dell’euro, alla fine del 2021, solo in Francia il prodotto ha superato il livello precedente la pandemia.

Grafico 1.5

PIL in termini reali, consumi privati e investimenti nell’area dell’euro

(indice: 4° trim. 2019 = 100)

La ripresa della crescita economica nell’area dell’euro nel 2021 è stata sostenuta da una politica monetaria e da politiche di bilancio tempestive, decise ed espansive. Alcune misure hanno inoltre aiutato l’economia ad adeguarsi ai cambiamenti strutturali, ancora in corso, innescati dalla pandemia. Nel 2021 la BCE ha continuato a fornire un considerevole sostegno attraverso la politica monetaria per attenuare l’impatto della pandemia. L’orientamento accomodante di tale politica, comprese le condizioni di abbondante liquidità, ha protetto il flusso di credito all’economia reale. Per quanto riguarda le politiche di bilancio, nel 2021 i governi dei paesi dell’area dell’euro hanno continuato a erogare ampia assistenza di bilancio per mitigare gli effetti della crisi attraverso i regimi di sostegno alla riduzione dell’orario di lavoro, l’aumento della spesa sanitaria, le altre forme di aiuto a imprese e famiglie e gli ingenti fondi destinati alle garanzie sui prestiti. A livello di UE, è iniziata l’attuazione del programma Next Generation EU, con l’adozione del pacchetto “Pronti per il 55%” che contribuirà a una ripresa più forte, più verde e più equa in tutti i paesi.

I consumi privati sono aumentati del 3,5 per cento nel 2021, segnando una ripresa particolarmente marcata nel secondo e terzo trimestre, principalmente a causa dell’allentamento delle restrizioni legate al COVID‑19. Il clima di fiducia dei consumatori è migliorato rapidamente a partire dalla primavera, in un contesto in cui i tassi di vaccinazione sono aumentati e i timori di contagio sono diminuiti, mentre la situazione finanziaria delle famiglie è migliorata, principalmente per via degli andamenti positivi dei redditi da lavoro (cfr. il grafico 1.6). Il sostegno pubblico al reddito disponibile delle famiglie è venuto meno gradualmente. Il contributo dei trasferimenti di bilancio netti alla crescita del reddito disponibile reale è diventato negativo nel corso del 2021, man mano che diminuiva il numero di persone che beneficiavano di misure di integrazione salariale e di altri interventi di sostegno fiscale. Sospinto dalla forte crescita dei salari e dell’occupazione, il reddito da lavoro, che in genere comporta una maggiore propensione al consumo rispetto ad altre fonti di reddito, ha fornito il principale contributo alla crescita del reddito disponibile reale nel 2021. Quest’ultima è stata sostenuta anche dagli apporti forniti dai margini operativi, nonché dai redditi misti e da capitale, il cui contributo è divenuto positivo nel corso dell’anno, mentre è stata frenata dagli andamenti negativi delle ragioni di scambio. A seguito dell’impennata indotta dalla pandemia nel 2020, il tasso di risparmio delle famiglie è diminuito nel 2021, pur rimanendo al di sopra del livello precedente la crisi, date le misure di contenimento ancora in vigore nel corso dell’anno e la persistente incertezza. Ciò significa che alla fine del 2021 i consumi privati si sono mantenuti al di sotto del livello antecedente la crisi, nonostante la forte ripresa.

Grafico 1.6

Consumi privati e scomposizione del reddito disponibile delle famiglie nell’area dell’euro

(variazioni percentuali sul periodo corrispondente; contributi in punti percentuali)

Gli investimenti delle imprese (approssimati dagli investimenti diversi dalle costruzioni) hanno acquisito slancio nella prima metà del 2021, con l’allentamento delle misure di contenimento della pandemia e la riapertura delle attività economiche, in un contesto caratterizzato dal perdurare di condizioni di finanziamento favorevoli. Tuttavia, le strozzature dal lato dell’offerta, evidenziate dall’aumento dei tempi di consegna e dei prezzi degli input, hanno gravato sulla ripresa a partire dalla metà dell’anno, ostacolando quindi gli investimenti delle imprese. Successivamente, l’impennata dei prezzi dell’energia e la recrudescenza della pandemia verso la fine dell’anno hanno esercitato un ulteriore freno sugli investimenti delle imprese. Alla fine del 2021 gli investimenti delle imprese hanno ripreso slancio, pur restando significativamente al di sotto del livello registrato nell’ultimo trimestre del 2019 (cfr. il grafico 1.5). Per contro, gli investimenti in abitazioni (o residenziali) avevano già superato il livello precedente la crisi nel quarto trimestre del 2020. Nei successivi trimestri la carenza di materiali e lavoratori ha gravato sulla redditività dell’attività edilizia. Nondimeno, le condizioni di finanziamento favorevoli e le misure di sostegno al reddito, nonché gli ingenti risparmi accumulati, hanno sostenuto la domanda di abitazioni. Alla fine del 2021 gli investimenti nell’edilizia residenziale si sono attestati ben al di sopra del livello precedente la crisi.

L’interscambio dell’area dell’euro ha raggiunto i livelli precedenti la pandemia alla fine del 2021, con l’interscambio netto che ha contribuito in modo positivo alla crescita del PIL dell’anno. Dal lato delle importazioni, la robusta crescita determinata dal ciclo di ricostituzione delle scorte è stata frenata dalla vigorosa dinamica dei prezzi, soprattutto a causa dell’impennata dei prezzi all’importazione dei beni energetici. Le esportazioni, che avevano registrato una forte risalita trainata dal settore manifatturiero alla fine del 2020, sono state caratterizzate da una ripresa a due velocità. Mentre dal lato dei beni lo slancio si è attenuato dal secondo trimestre in poi, in un contesto in cui le strozzature dal lato dell’offerta e nei trasporti hanno colpito settori fondamentali per quantità esportate, le esportazioni di servizi hanno beneficiato della riapertura di attività a elevata intensità di contatti come il turismo. Sia le importazioni sia le esportazioni si sono attestate al di sopra del livello precedente la crisi alla fine del quarto trimestre del 2021.

Nel 2021 la crescita del prodotto ha continuato a essere disomogenea tra i vari settori (cfr. il grafico 1.7). Sia l’industria sia i servizi hanno contribuito positivamente alla crescita; tuttavia, l’industria ha fornito il maggiore contributo all’aumento del valore aggiunto lordo reale.

Grafico 1.7

Valore aggiunto lordo reale per attività economica nell’area dell’euro

(pannello di sinistra: variazioni percentuali sul periodo corrispondente; contributi in punti percentuali; pannello di destra: indice: 4° trim. 2019=100)

Il mercato del lavoro ha mostrato un netto recupero, insieme alla ripresa dell’attività dell’area dell’euro, pur rimanendo complessivamente più debole rispetto al periodo precedente la pandemia. Il tasso di disoccupazione è sceso gradualmente, dall’8,2 per cento di gennaio 2021 al 7,0 per cento di dicembre, al di sotto dei livelli precedenti la crisi (cfr. il grafico 1.8)^[2]. Inoltre, sebbene le misure di integrazione salariale abbiano continuato a svolgere un ruolo importante nel limitare i licenziamenti, contribuendo così a preservare il capitale umano, il ricorso a tali misure è diminuito^[3]. Tuttavia, altri indicatori del mercato del lavoro sono rimasti più deboli rispetto ai livelli precedenti la pandemia. Le ore lavorate nel quarto trimestre del 2021 sono state inferiori dell’1,8 per cento rispetto all’ultimo trimestre del 2019, mentre il tasso di partecipazione alle forze di lavoro nel terzo trimestre del 2021 era inferiore di circa 0,2 punti percentuali (che rappresenta un calo di circa 0,4 milioni di lavoratori, cfr. il grafico 1.9). L’indebolimento della crescita delle forze di lavoro è in parte riconducibile alla modesta immigrazione netta nell’area dell’euro. L’aggiustamento in atto del mercato del lavoro è stato diverso a seconda delle varie categorie di lavoratori, riflettendo in parte il fatto che alcuni settori sono stati maggiormente colpiti dalle misure di contenimento e dal distanziamento sociale volontario. Nel terzo trimestre del 2021, le forze di lavoro sono state inferiori di circa il 4,2 per cento rispetto al periodo precedente la pandemia per i lavoratori scarsamente qualificati e dell’1,7 per cento per quelli con qualifiche medie, mentre sono aumentate di circa il 6,8 per cento per quelle con qualifiche elevate^[4].

Grafico 1.8

Disoccupazione e forze di lavoro

(scala di sinistra: variazioni percentuali trimestrali, contributi in punti percentuali; scala di destra: percentuali delle forze di lavoro)

Grafico 1.9

Occupazione, ore lavorate e tasso di partecipazione alle forze di lavoro

(scala di sinistra: indice: 4° trim. 2019 = 100; scala di destra: percentuale della popolazione in età lavorativa)

Gli elevati tassi di posti vacanti, inizialmente limitati principalmente ai settori che avevano riaperto dopo la revoca delle misure di chiusura, si sono ampliati ad altri settori con il procedere della ripresa economica. La crescita dell’occupazione si è rafforzata nel secondo e terzo trimestre del 2021 e, nonostante alcune difficoltà derivanti dalle strozzature dal lato dell’offerta nel settore manifatturiero, è rimasta robusta e generalizzata nel quarto trimestre. Ciò ha portato l’occupazione a livelli prossimi a quelli precedenti la pandemia nell’industria, nelle costruzioni e nei servizi con minore intensità di contatti. I livelli di occupazione nei settori a maggiore intensità di contatti sono rimasti relativamente bassi rispetto ai livelli precedenti la pandemia.

1.3 Le misure di bilancio in tempi difficili

Nel 2021 i conti pubblici nell’area dell’euro sono stati dominati dagli effetti della pandemia di COVID‑19 per il secondo anno consecutivo. In particolare, nella prima metà dell’anno i governi hanno introdotto misure di sostegno aggiuntivo su vasta scala in risposta alle nuove ondate della pandemia e all’esigenza di sostenere la ripresa economica. Tuttavia, secondo le proiezioni macroeconomiche formulate a dicembre 2021 dagli esperti dell’Eurosistema, il rapporto fra disavanzo delle amministrazioni pubbliche e PIL dell’area dell’euro dovrebbe essere diminuito (cfr. il grafico 1.10) al 5,9 per cento nel 2021, dal 7,2 per cento del 2020, grazie al forte miglioramento dell’attività economica. Il protrarsi di elevati livelli di sostegno fiscale nel 2021 ha trovato riscontro nell’orientamento delle politiche di bilancio, corretto per le sovvenzioni nell’ambito del Next Generation EU (NGEU)^[5], che si è mantenuto sostanzialmente neutro nel 2021, dopo una politica molto espansiva nel 2020.

Grafico 1.10

Saldo di bilancio delle amministrazioni pubbliche e orientamento delle politiche di bilancio nell’area dell’euro

(in percentuale del PIL)

In percentuale del PIL, le misure di stimolo connesse alla crisi e alla ripresa nell’area dell’euro sono aumentate al 4,4 per cento nel 2021, dal 4,1 dell’anno precedente (cfr. il grafico 1.11). Tale incremento è stato dovuto a un importo significativamente maggiore di trasferimenti pubblici alle imprese, ma anche all’intensificazione del sostegno alla spesa sanitaria e agli investimenti pubblici. Questi aumenti, tuttavia, sono stati ampiamente compensati dal minore ricorso ai regimi di sostegno alla riduzione dell’orario di lavoro. Pur essendo stati il principale strumento di sostegno pubblico nel 2020, tali regimi sono stati gradualmente ridotti nel 2021, con l’allentamento delle misure restrittive e l’inizio della ripresa dei mercati del lavoro, in linea con un’ampia espansione dell’attività economica. Il miglioramento del prodotto spiega anche perché il rapporto debito pubblico/PIL nell’area dell’euro sia lievemente sceso al 97 per cento nel 2021, dopo il forte aumento dell’anno precedente.

Grafico 1.11

Misure di stimolo legate alla crisi e alla ripresa nell’area dell’euro

(in percentuale del PIL)

Le risposte dei governi alle esigenze di bilancio degli ultimi due anni sono state attuate in primo luogo attraverso le politiche nazionali ma, in misura crescente, anche attraverso iniziative a livello di UE. Uno degli elementi fondamentali della risposta politica comune dell’Europa è stato attuato a luglio 2020, quando l’UE ha annunciato Next Generation EU (NGEU), un programma di investimento e di riforma a livello dell’UE. Next Generation EU offre sostegno finanziario agli Stati membri dell’UE, subordinato all’attuazione di progetti concreti di investimento e riforma, nel periodo tra il 2021 e il 2026. A tal fine, mobilizza un volume di finanziamenti fino a 807 miliardi di euro a prezzi correnti, di cui 401 miliardi (3,5 per cento del PIL dell’area dell’euro) sono destinati ai paesi dell’area e la parte restante ad altri Stati membri dell’UE. Circa la metà dei fondi del dispositivo per la ripresa e la resilienza, di gran lunga il più grande programma del Next Generation EU, è resa disponibile sotto forma di prestiti, mentre la restante metà sotto forma di sovvenzioni a fondo perduto. Nella pratica, tuttavia, ci si attende che la componente relativa alle sovvenzioni sia predominante, poiché tutti i paesi dell’area dell’euro intendono utilizzare appieno le sovvenzioni, mentre solo alcuni di essi hanno finora richiesto prestiti. Una caratteristica rilevante dei trasferimenti erogati nell’ambito del dispositivo per la ripresa e la resilienza è che i paesi più colpiti dalla pandemia o con un PIL pro capite relativamente basso sono considerati idonei per ottenere una quota maggiore (cfr. il grafico 1.12 per i finanziamenti cui ha diritto ciascun paese). In particolare, se i piani per la ripresa e la resilienza saranno adeguatamente attuati, tale caratteristica dovrebbe contribuire ad attenuare le divergenze di crescita economica tra i vari paesi dell’area dell’euro, che la pandemia ha ulteriormente acuito.

Grafico 1.12

Finanziamenti disponibili e richiesti a favore dei paesi dell’area dell’euro nell’ambito del dispositivo per la ripresa e la resilienza alla fine del 2021

(in percentuale del PIL del 2020)

1.4 Il rialzo dell’inflazione determinato da effetti eterogenei

L’inflazione complessiva misurata sullo IAPC nell’area dell’euro si è collocata, in media, al 2,6 per cento nel 2021, in marcato rialzo rispetto alla media dello 0,3 per cento del 2020 (cfr. il grafico 1.13). Tale ripresa ha riflesso in larga misura il netto rincaro dei beni energetici. Inoltre, il fatto che la domanda abbia superato l’offerta soggetta a vincoli in alcuni settori ha acuito le spinte inflazionistiche, in seguito all’allentamento delle restrizioni legate alla pandemia e alla forte ripresa dell’economia mondiale e interna. L’impennata dell’inflazione sui dodici mesi dal −0,3 per cento di dicembre 2020 al 5,0 per cento di dicembre 2021 è stata senza precedenti sia in termini di rapidità dell’incremento sia per l’entità dei tassi di crescita sui dodici mesi alla fine del 2021 (il riquadro 1 fornisce maggiori dettagli sui fattori alla base di tale aumento). Inoltre, è stata accompagnata da ripetute sorprese al rialzo nei dati effettivi sull’inflazione. In prospettiva, ci si attendeva che i fattori all’origine dell’aumento dell’inflazione nel 2021 venissero meno, in gran parte, e che l’inflazione, dopo i livelli elevati osservati nel breve periodo, diminuisse nel corso del 2022. Tuttavia, a seguito dell’invasione dell’Ucraina da parte della Russia a febbraio 2022, l’incertezza circa le prospettive di inflazione è aumentata notevolmente.

Il principale contributo all’aumento dell’inflazione complessiva nel 2021 è derivato dalla componente energetica. Tuttavia, a partire dall’estate anche i contributi di altre componenti si sono rafforzati. L’allentamento delle misure di chiusura legate alla pandemia e delle altre restrizioni, nonché l’orientamento espansivo della politica monetaria e delle politiche di bilancio hanno consentito una ripresa della domanda, fornendo un impulso soprattutto ai servizi ai consumatori. Allo stesso tempo, la robusta domanda mondiale unita alle strozzature dal lato dell’offerta, nonché i prezzi dei beni energetici, hanno sospinto al rialzo il costo dei beni importati e di quelli prodotti internamente. Ciò si è riflesso anche nei maggiori contributi all’inflazione delle componenti dei beni industriali non energetici (non‑energy industrial goods, NEIG) e dei servizi nel prosieguo dell’anno (cfr. il grafico 1.13). Nella seconda metà dell’anno l’inflazione è stata sostenuta, in certa misura, anche dagli effetti della temporanea riduzione dell’IVA in Germania nell’anno precedente.

Grafico 1.13

Inflazione complessiva e sue componenti

(variazioni percentuali sui dodici mesi; contributi in punti percentuali)

Poiché i tassi di variazione sui dodici mesi riflettono anche il basso punto di partenza dell’anno precedente, la dinamica dei prezzi nel 2021 può essere considerata anche in termini di andamento degli indici relativi allo IAPC complessivo e a quello al netto di beni energetici e alimentari. L’aumento del livello dei prezzi nel corso del 2021 è stato superiore rispetto a quello osservato negli anni precedenti la pandemia, quando i livelli di inflazione erano inferiori all’obiettivo della BCE (cfr. il grafico 1.14).

Grafico 1.14

Inflazione complessiva misurata su IAPC e IAPC al netto dei beni energetici e alimentari

(indici destagionalizzati e corretti per il numero di giornate lavorative, 4º trim. 2019 = 100)

La misurazione della dinamica dei prezzi e dei fattori che l’hanno determinata è stata particolarmente difficile nel 2021, non solo a causa dell’impatto economico della pandemia, ma anche di alcuni fattori tecnici ad essa legati che hanno influito sulla misurazione dell’inflazione. Il primo di tali fattori è stato il consueto adeguamento annuale dei pesi relativi ai consumi per la compilazione dello IAPC^[6]. In genere tali aggiustamenti sono modesti, ma nel 2020 i profili di consumo hanno subito notevoli variazioni in risposta alla pandemia e alle diverse restrizioni in vigore. Ad esempio, le voci legate ai viaggi dello IAPC hanno ricevuto un peso minore nel paniere dello IAPC del 2021 a causa delle modeste stagioni turistiche nel 2020. Nel complesso, le variazioni dei pesi hanno avuto effetti considerevoli, più spesso al ribasso che al rialzo, sui tassi di inflazione sui dodici mesi nei singoli mesi del 2021. Per tale anno, nel complesso, l’impatto stimato totale è stato negativo per 0,2 punti percentuali (cfr. il grafico 1.13). Un secondo fattore tecnico è rappresentato dal fatto che in diversi mesi del 2020 e nel 2021 i prezzi di numerose voci dello IAPC (come ristoranti e viaggi) non potevano essere rilevati attraverso le fonti consuete a causa delle restrizioni legate al COVID‑19 e sono stati sostituiti da prezzi imputati, ovvero ottenuti attraverso altri metodi^[7]. Un terzo fattore tecnico è legato al posticipo dei saldi stagionali nel 2020 e nel 2021 rispetto al calendario consueto, che ha determinato una notevole volatilità del tasso di variazione sui dodici mesi dei prezzi dei beni industriali non energetici a causa della componente di abbigliamento e calzature.

Alla luce di questi fattori tecnici, è necessaria una certa cautela nell’interpretare gli andamenti dell’inflazione misurata sullo IAPC al netto dei beni energetici e alimentari. Anche indicatori alternativi dell’inflazione di fondo, incluse le varie misure basate sull’esclusione di alcune componenti, le misure statistiche e quelle stimate econometricamente, sono aumentate nel corso dell’anno (cfr. il grafico 1.15)^[8]. Alla fine dell’anno i tassi di inflazione basati su tali misure si collocavano tra il 2,4 e il 3,9 per cento. Inoltre, le dinamiche dei prezzi nel 2020 sono state generalmente moderate, implicando pertanto effetti base al rialzo per i tassi di variazione nel 2021. Considerando questo aspetto, un modo alternativo per esaminare l’andamento dell’inflazione nel 2021 è quello di far riferimento ai tassi di variazione dei prezzi nello stesso mese di due anni prima, diviso per due, per riflettere la variazione media annua. L’analisi di questo tasso minimizza di fatto le distorsioni derivanti dal livello molto basso dell’inflazione all’inizio del periodo della pandemia. Calcolata su tale base, l’inflazione misurata sullo IAPC al netto dei beni energetici e alimentari si è attestata all’1,4 per cento a dicembre 2021 e quindi su un valore pari a circa la metà del tasso di crescita sui dodici mesi pubblicato, pari al 2,6 per cento (cfr. il grafico 1.15). Tuttavia, questa serie è aumentata anche negli ultimi mesi del 2021, raggiungendo un tasso registrato l’ultima volta nel 2013, nei primi anni del decennio di bassa inflazione prima del COVID‑19.

Grafico 1.15

Indicatori dell’inflazione di fondo

(variazioni percentuali sui dodici mesi)

Le pressioni dal lato dei costi hanno svolto un ruolo importante nel determinare l’andamento dell’inflazione al consumo nel 2021. Le pressioni inflazionistiche a tutti gli stadi della catena di formazione dei prezzi sono aumentate notevolmente, soprattutto nelle prime fasi e nei prezzi dei beni intermedi, riflettendo l’effetto delle strozzature dal lato dell’offerta e, soprattutto nella seconda metà del 2021, in certa misura anche il rincaro dei beni energetici. Gli aumenti dei prezzi dei prodotti importati sono stati lievemente più elevati rispetto al 2020, in parte a causa di un deprezzamento dell’euro. L’impatto delle pressioni dal lato dei costi sui prezzi alla produzione dei beni di consumo non alimentari, un indicatore importante della dinamica dei prezzi dei beni industriali non energetici, è stato più contenuto rispetto ai primi stadi della catena di formazione dei prezzi, pur mantenendosi su un massimo storico. Una misura indicativa delle pressioni derivanti dai costi interni è la crescita del deflatore del PIL, che nel 2021 è stata in media del 2,0 per cento, pertanto superiore alla media dell’anno precedente. I forti effetti base e l’impatto delle misure di sostegno pubblico hanno determinato una certa volatilità delle componenti di costo legate al costo del lavoro per unità di prodotto e ai profitti per unità di prodotto. Poiché il ricorso alle misure di integrazione salariale è diminuito e la maggior parte dei lavoratori è tornata a percepire la retribuzione piena, la crescita del reddito per occupato è salita a una media del 4,0 per cento nel 2021, dal −0,6 per cento del 2020. Poiché nel contempo la produttività per occupato è aumentata a causa delle ore lavorate supplementari, questo notevole incremento non ha trovato riscontro nel costo del lavoro per unità di prodotto. L’impatto dei programmi di sostegno pubblico ha quindi continuato a rendere più difficili da interpretare gli indicatori quali i redditi per occupato e i redditi per ora lavorata (cfr. il grafico 1.16). Queste misure incidono meno sulla crescita dei salari contrattuali, che si è mantenuta modesta, scendendo in media all’1,5 per cento nel 2021, dopo l’1,8 per cento del 2020^[9]. Tuttavia, ciò potrebbe anche riflettere ritardi legati alla pandemia nelle negoziazioni salariali.

Grafico 1.16

Misure del costo del lavoro

(variazioni percentuali sui dodici mesi)

Le aspettative di inflazione a più lungo termine dei previsori professionali, pari all’1,7 per cento alla fine del 2020, sono salite all’1,9 per cento nel corso del 2021 (cfr. il grafico 1.17). Secondo i risultati di un questionario specifico inviato agli intervistati nell’ambito dell’indagine della BCE presso i previsori professionali (Survey of Professional Forecasters, SPF), la comunicazione della nuova strategia di politica monetaria ha contribuito a determinare questa correzione delle aspettative^[10]. Le misure di compensazione dell’inflazione a più lungo termine ricavate dai mercati, in particolare il tasso swap a termine a cinque anni indicizzato all’inflazione su un orizzonte quinquennale, hanno seguito un andamento analogo e sono gradualmente aumentate nel corso del 2021. Verso la fine dell’anno tale misura ha oscillato appena al di sotto del livello del 2 per cento, superandolo brevemente a ottobre. Le stime dei premi per il rischio di inflazione inclusi nella compensazione per l’inflazione richiesta dagli investitori, suggeriscono che, per la prima volta da molti anni, nel 2021 i premi per il rischio di inflazione sono divenuti positivi sulle diverse scadenze. La correzione della compensazione per l’inflazione per questo fattore mostra che il rialzo delle aspettative effettive di inflazione a più lungo termine, incorporate nelle misure di compensazione dell’inflazione ricavate dai mercati, è stato più contenuto^[11].

Grafico 1.17

Indicatori delle aspettative di inflazione basati sulle indagini e misure della compensazione dell’inflazione ricavate dai mercati

(variazioni percentuali sui dodici mesi)

Il riesame della strategia di politica monetaria ha evidenziato la necessità di includere nello IAPC i costi delle abitazioni occupate dai proprietari. Nel 2021 sono stati compiuti progressi notevoli nello sviluppo degli indicatori correlati. Tuttavia sono necessari ulteriori sforzi, ad esempio scorporando meglio la componente di consumo da quella di investimento degli acquisti immobiliari inclusi nelle stime^[12]. Un indice sperimentale che combina il paniere dello IAPC con la spesa per le abitazioni occupate dai proprietari potrebbe essere reso disponibile dal Sistema statistico europeo già nel 2023, seguito da un indice ufficiale nel 2026 circa. Al momento, per questi costi sono disponibili solo stime sperimentali, che sono probabilmente salite a un tasso medio sui dodici mesi del 4,8 per cento nei primi tre trimestri del 2021, in rialzo dal 2,6 per cento del 2020, risultando quindi molto più dinamiche rispetto agli affitti, inclusi nello IAPC. Gli affitti degli inquilini inclusi nel calcolo dello IAPC sono aumentati dell’1,2 per cento nel 2021 rispetto all’1,3 per cento del 2020. Il maggiore incremento dei costi abitativi per i proprietari di immobili riflette in parte la natura della stima: l’indice include una componente legata agli acquisti di immobili residenziali nuovi che presenta una stretta correlazione con i prezzi delle abitazioni. Per quanto riguarda i prezzi delle abitazioni, la crescita dell’indicatore della BCE relativo ai prezzi degli immobili residenziali è aumentata a una media del 7,5 per cento sul periodo corrispondente nei primi tre trimestri del 2021, dal 5,4 per cento nel 2020. La dinamica vivace del mercato immobiliare ha trovato riscontro in quella dello IAPC per alcune voci minori. Ad esempio, fino a quando le restrizioni legate alla pandemia non sono state notevolmente allentate alla fine della primavera del 2021, le persone hanno trascorso più tempo a casa. Questo cambiamento ha determinato un aumento della domanda di ristrutturazione delle abitazioni, con una relativa dinamica al rialzo dei prezzi dei beni e dei servizi legati alle abitazioni, come manutenzione e riparazioni, nonché la posa di moquette e pavimenti.

Riquadro 1
I fattori alla base dell’aumento dell’inflazione misurata sullo IAPC

Il tasso dell’inflazione complessiva misurata sullo IAPC sui dodici mesi nell’area dell’euro ha raggiunto il 5,0 per cento a dicembre 2021, rispetto al −0,3 per cento di dicembre 2020, allo 0,3 per cento dell’intero 2020 e allo 0,9 per cento, in media, dei cinque anni antecedenti la pandemia. Tale incremento ha riflesso principalmente un forte aumento dell’inflazione dei beni energetici, ma anche un rafforzamento dell’inflazione misurata sullo IAPC al netto dei beni energetici e alimentari, giacché, nel contesto della ripresa mondiale e dell’area dell’euro dagli effetti della pandemia, in alcuni settori la domanda è cresciuta più rapidamente dell’offerta, soggetta ancora a vincoli. Le imprese potrebbero inoltre aver innalzato i prezzi per compensare le perdite di reddito subite quando erano in vigore restrizioni più severe per contrastare il COVID‑19.

I bassi livelli dei prezzi nel 2020 sono un fattore importante nel valutare il forte aumento dell’inflazione nel corso del 2021, in quanto costituiscono la base per il calcolo dei tassi di crescita sui dodici mesi per tale anno. Ad esempio, i corsi petroliferi, e successivamente i prezzi al consumo dell’energia, sono crollati all’inizio della pandemia. L’inflazione dei beni energetici nell’ultimo trimestre del 2021 può essere spiegata per circa la metà con il basso livello registrato nel 2020^[13]. Per i prezzi dei beni alimentari tale fattore ha avuto un effetto opposto, poiché nella prima metà del 2021 gli andamenti dei prezzi dei beni alimentari sono stati relativamente moderati, dopo il picco legato alla pandemia nella primavera del 2020. Gli effetti base sono ascrivibili anche alle variazioni delle imposte indirette, in particolare alla riduzione temporanea dell’aliquota IVA applicata in Germania, da luglio a dicembre 2020, in risposta alla crisi. La revoca di questa misura ha fatto aumentare il tasso di inflazione dell’area dell’euro a gennaio 2021, ma ha anche esercitato un impatto al rialzo nella seconda metà del 2021, giacché il confronto con il livello di un anno prima era stato effettuato con i prezzi che riflettevano la riduzione dell’aliquota dell’imposta^[14]. Sebbene le dinamiche infra‑annuali dei prezzi abbiano svolto un ruolo importante, gli effetti sui tassi di inflazione sui dodici mesi connessi al basso livello della base utilizzata per il calcolo nel 2020, se considerati congiuntamente, spiegano quasi 2 punti percentuali dell’aumento totale, pari a 5,3 punti percentuali, del tasso di inflazione complessiva misurata sullo IAPC a dicembre 2021 rispetto a dicembre 2020 (cfr. il grafico A).

Grafico A

Variazione cumulata dell’inflazione complessiva misurata sullo IAPC nel 2021 rispetto a dicembre 2020

(punti percentuali)

Un secondo fattore all’origine del forte aumento dell’inflazione è stato il fatto che, nel 2021, i prezzi al consumo dell’energia non si sono soltanto normalizzati, ma hanno continuato ad aumentare vigorosamente. L’ulteriore incremento è stato osservato inizialmente soprattutto nei prezzi dei carburanti per il trasporto, poiché la domanda mondiale di petrolio si è rafforzata in linea con la ripresa in atto, mentre l’offerta è rimasta in certa misura contenuta. Nel prosieguo dell’estate sono aumentati anche i prezzi del gas e dell’elettricità (cfr. il pannello a) del grafico B). Ciò ha riflesso una maggiore domanda, ma anche alcuni vincoli dal lato dell’offerta di gas. La domanda di quest’ultimo in Europa è stata straordinariamente elevata a causa del clima rigido durante l’inverno 2020/2021 e dei venti deboli nell’estate 2021, che hanno portato alla sostituzione dell’energia eolica con il gas^[15]. In aggiunta, nella prima metà dell’anno l’offerta di questa risorsa da parte della Norvegia è stata ridotta a causa dei lavori di manutenzione sui gasdotti e nell’estate le importazioni nell’UE di gas russo sono state relativamente contenute. La ripresa mondiale ha inoltre accresciuto la domanda di questo tipo di combustibile, soprattutto in Cina. I consumatori destinano una quota maggiore della spesa energetica ai carburanti per il trasporto (circa il 40 per cento) rispetto al gas (circa il 30 per cento) e all’elettricità (circa il 20 per cento) e gli andamenti dei prezzi dei carburanti sono solitamente la principale determinante dell’inflazione dei beni energetici. Tuttavia, l’aumento dei prezzi del gas e dell’elettricità nell’autunno 2021 ha fatto sì che il contributo di queste voci all’inflazione dei beni energetici nell’area dell’euro (cfr. il pannello b) del grafico B) sia stato elevato in termini storici.

Grafico B

Andamenti dell’inflazione dei beni energetici

(variazioni percentuali sui dodici mesi; contributi in punti percentuali)

a) Tasso sui dodici mesi dell’inflazione misurata sullo IAPC relativo ai beni energetici e sue principali componenti

b) Contributo delle principali componenti al tasso di inflazione sui dodici mesi relativo ai beni energetici

Il terzo importante fattore sottostante l’impennata dell’inflazione è costituito dalle pressioni sui prezzi emerse nel contesto della riapertura della attività economiche dopo il periodo di restrizioni dovute alla pandemia. La domanda è aumentata sensibilmente sia a livello internazionale sia interno, mostrando un’accelerazione rispetto ai vincoli all’offerta creatisi in alcuni settori. Pertanto si sono verificate carenze nell’offerta su scala mondiale e i costi di trasporto sono cresciuti bruscamente fra la fine del 2020 e l’inizio del 2021^[16]. I prezzi alla produzione nell’area dell’euro sono aumentati per tutto il 2021, non solo per i beni intermedi ma anche per quelli di consumo. Non esiste un nesso immediato e stabile tra i prezzi alla produzione e quelli al consumo, ma il graduale aumento di questi ultimi nel caso dei beni durevoli, in particolare nella seconda metà del 2021, è stato notevole (cfr. il grafico C)^[17]. La dinamica dei prezzi è divenuta più pronunciata per le autovetture nuove e usate, le biciclette e i motocicli, nonché per vari articoli elettronici come i prodotti informatici e gli apparecchi televisivi, tutte voci che probabilmente hanno risentito di carenze nella produzione, come quelle legate ai semiconduttori o alle strozzature nelle catene di trasporto e consegna a livello mondiale.

Grafico C

Scomposizione dell’inflazione misurata sullo IAPC al netto dei beni energetici e alimentari

(variazioni percentuali sui dodici mesi; contributi in punti percentuali)

Uno dei settori maggiormente colpiti dalle restrizioni legate alla pandemia è stato quello dei servizi ad “alta intensità di contatti”. Con il graduale allentamento delle restrizioni, la dinamica dei prezzi di tali voci ha iniziato a rafforzarsi. Ad esempio, l’aumento del tasso di variazione sui dodici mesi dei servizi relativi ai viaggi (quali alloggio, trasporto aereo e pacchetti vacanze) è stato particolarmente evidente all’inizio della stagione delle vacanze, nell’estate del 2021 (cfr. il grafico C)^[18]. Anche tale incremento, al pari di quello dei prezzi dell’energia, ha riflesso in parte il confronto con i livelli contenuti dei prezzi dell’anno precedente. Inoltre, anche la dinamica dei prezzi nel settore della ristorazione si è gradualmente irrobustita dopo le riaperture nella primavera del 2021. L’aumento dei tassi di inflazione per i servizi ad alta intensità di contatti ha riflesso non solo l’improvvisa ripresa della domanda, ma anche i maggiori costi e la ridotta capacità derivanti dalle necessità imposte dalla pandemia, nonché la carenza di manodopera dovuta al fatto che alcune imprese hanno trovato difficoltà nel riassumere il personale licenziato durante le chiusure.

Infine, la volatilità dell’inflazione nel 2021 ha risentito di una serie di altri fattori specifici descritti nel testo principale della sezione 1.4. Ad esempio, la dinamica dei prezzi di abbigliamento e calzature è stata influenzata dalle variazioni legate ai saldi di fine stagione, mentre la variazione dei pesi per le voci dello IAPC è stata insolitamente elevata per il 2021, con un effetto particolarmente rilevante sull’inflazione armonizzata al netto dei beni energetici e alimentari (cfr. il grafico C).

Nel complesso, l’aumento dell’inflazione misurata sullo IAPC nel 2021 è riconducibile principalmente a fattori straordinari emersi nel contesto della pandemia di COVID‑19 e della successiva ripresa economica. La natura senza precedenti della crisi e la specificità dei fattori all’origine dell’impennata dell’inflazione durante la ripresa comportano grande incertezza e difficoltà nel valutare l’andamento dell’inflazione stessa nel prossimo futuro.

1.5 La proroga di misure incisive ha mantenuto condizioni di credito e di finanziamento favorevoli

Oltre ai miglioramenti nella lotta alla pandemia, anche lo stimolo proveniente dalle politiche di bilancio e prudenziali e dalla politica monetaria ha sostenuto la vigorosa ripresa dell’attività economica nel 2021 (cfr. la sezione 1.2). Nella seconda metà dell’anno gli investitori hanno anche iniziato a chiedere forme di compensazione più elevate per la loro esposizione alla dinamica dell’inflazione, dopo aver rivisto al rialzo le aspettative di inflazione a lungo termine e i premi al rischio, determinando un aumento dei tassi di interesse a lungo termine (cfr. il grafico 1.18). In tale contesto, la BCE ha ribadito l’orientamento accomodante della politica monetaria e l’impegno a mantenere condizioni di finanziamento favorevoli nell’area dell’euro. Ciò ha contribuito, almeno in parte, a evitare bruschi rialzi per i rendimenti dell’area dell’euro sulla scia degli andamenti osservati sui mercati mondiali, dove un’inflazione superiore alle attese ha spinto gli operatori a incorporare nei prezzi una restrizione della politica monetaria anticipata rispetto alle attese in diverse economie avanzate. Inoltre, l’orientamento di politica monetaria improntato al sostegno dei diversi settori dell’economia, chiaramente comunicato dalla BCE, nonché il proseguimento degli acquisti di attività su vasta scala hanno contribuito a evitare che i differenziali di rendimento dei titoli di Stato aumentassero, facendo sì che l’andamento di tali rendimenti si mantenesse su valori prossimi a quelli dei corrispondenti tassi privi di rischio. La media ponderata per il PIL dei rendimenti dei titoli di Stato decennali dell’area dell’euro è aumentata costantemente nel 2021, attestandosi allo 0,27 per cento al 31 dicembre, un livello superiore di 51 punti base rispetto a quello di fine 2020 (cfr. il grafico 1.18). Più in generale, le condizioni di finanziamento nell’area sono rimaste favorevoli.

Grafico 1.18

Rendimenti a lungo termine nell’area dell’euro e negli Stati Uniti

(valori percentuali in ragione d’anno; dati giornalieri)

Con l’attuale impegno a favore del sostegno monetario e di bilancio, la ripresa dell’attività economica nel 2021 ha contribuito a un costante aumento dei corsi azionari nell’area dell’euro, trainato da aspettative molto robuste e solide per i rendimenti di lungo periodo. Tale tendenza ha subito una temporanea interruzione da metà settembre a metà ottobre, quando le aspettative di un possibile ridimensionamento degli acquisti di attività da parte del Federal Reserve System hanno pesato sulla dinamica dei mercati azionari di tutto il mondo. A livello di settore, i corsi azionari delle banche dell’area dell’euro, in calo nel 2020, sono aumentati a un ritmo significativamente superiore rispetto a quelli delle società non finanziarie (SNF). Al 31 dicembre 2021 l’indice azionario ampio delle SNF dell’area dell’euro si è attestato su un livello superiore di circa il 19 per cento rispetto ai livelli di fine 2020, mentre l’aumento dei corsi azionari delle banche dell’area dell’euro è stato marcatamente più elevato e pari al 30 per cento (cfr. il grafico 1.19).

Grafico 1.19

Indici azionari nell’area dell’euro e negli Stati Uniti

(indice: 1° gennaio 2020 = 100)

La crescita dell’aggregato monetario M3 ha continuato a registrare una forte espansione nel 2021. Il suo ritmo di crescita si è portato a valori più prossimi alla media di lungo periodo rispetto al 2020, il primo anno della pandemia, quando era aumentato bruscamente (cfr. il grafico 1.20). La creazione di moneta è stata trainata dall’aggregato M1, di riflesso al forte aumento dei depositi in conto corrente detenuti da imprese e famiglie, aumento che tuttavia è stato più contenuto rispetto a quello registrato nel 2020. In linea con la ripresa della fiducia e della spesa dei consumatori, i flussi di depositi delle famiglie sono tornati alla media registrata prima della crisi. Il fatto che la forte crescita dei depositi nel 2020 non sia stata compensata da un periodo di crescita inferiore alla media indica la volontà di accantonare maggiori risparmi, come si evince anche dalle risposte all’indagine sulle aspettative dei consumatori (Consumer Expectations Survey) condotta dalla BCE. Anche i flussi di depositi delle imprese sono rimasti sostenuti e segnalano un ulteriore rafforzamento delle disponibilità liquide da parte delle imprese. Gli acquisti di attività da parte dell’Eurosistema sono stati la principale contropartita alla crescita della moneta, seguiti dai prestiti erogati al settore privato. Le tempestive e ampie misure adottate dalle autorità monetarie, di bilancio e di vigilanza durante la crisi legata alla pandemia di COVID‑19 hanno garantito un flusso di credito all’economia dell’area dell’euro a condizioni favorevoli.

Grafico 1.20

M3 e prestiti al settore privato

(variazioni percentuali sui dodici mesi; dati destagionalizzati e corretti per gli effetti di calendario)

Le condizioni del credito bancario sono state nel complesso favorevoli nel corso dell’anno. Dall’indagine sul credito bancario nell’area dell’euro è emerso che i criteri per la concessione di prestiti a imprese e famiglie (ovvero gli orientamenti interni o i principi adottati ai fini della concessione di prestiti), che nell’area dell’euro si erano inaspriti l’anno precedente, sono rimasti sostanzialmente invariati a partire dal secondo trimestre del 2021. Ciò ha rispecchiato una riduzione del rischio percepito dalle banche, a fronte della ripresa economica e del perdurante sostegno fornito dalla politica monetaria e da quelle di bilancio, anche attraverso le garanzie sui prestiti. Le banche hanno anche segnalato che i programmi di acquisto di attività della BCE, la terza serie di operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine e il tasso di interesse negativo sui depositi presso la banca centrale hanno sostenuto l’erogazione dei prestiti. Al tempo stesso, hanno segnalato che i programmi di acquisto di attività e il tasso negativo sui depositi hanno pesato sulla loro redditività.

Mantenendo bassi i costi di finanziamento per le banche dell’area dell’euro, le misure di sostegno hanno contribuito a esercitare pressioni al ribasso sui tassi applicati ai prestiti e hanno impedito un inasprimento generalizzato delle condizioni di finanziamento. Nel 2021 i tassi sui prestiti bancari sono rimasti sostanzialmente stabili attorno ai minimi storici. Mentre i prestiti per l’acquisto di abitazioni hanno registrato un forte incremento, il credito al consumo è rimasto debole giacché i risparmi accumulati durante la pandemia erano destinati alla spesa per consumi. Per le imprese, le abbondanti riserve di liquidità, l’aumento degli utili non distribuiti, sostenuto dalla recente ripresa, e la disponibilità di altre fonti di finanziamento, in particolare prestiti intersocietari e crediti commerciali, hanno ridotto il fabbisogno di finanziamento. Pertanto, l’indebitamento delle SNF presso le banche e l’emissione netta di titoli di debito da parte delle stesse si sono attenuati, dopo essere fortemente aumentati nel 2020, nonostante il tasso di interesse reale del finanziamento mediante ricorso al debito abbia raggiunto un nuovo minimo storico nel quarto trimestre del 2021. Il tasso di crescita sui dodici mesi dei prestiti bancari alle imprese è diminuito al 4,3 per cento nel 2021, dal 7,1 per cento del primo anno della pandemia, mentre secondo l’indagine sull’accesso delle imprese al finanziamento (Survey on the Access to Finance of Enterprises, SAFE) la quota di imprese che segnalano ostacoli nel ricorso a un prestito è scesa ai livelli antecedenti la pandemia. Anche le SNF hanno potuto finanziarsi mediante azioni e altre partecipazioni. In totale, i loro flussi di finanziamento esterno sono ulteriormente aumentati nel 2021 (cfr. il grafico 1.21).

Grafico 1.21

Flussi netti di finanziamento esterno alle società non finanziarie dell’area dell’euro

(flussi annuali, miliardi di euro)

2 Politica monetaria: perdurante sostegno e una nuova strategia

L’insieme articolato di misure di politica monetaria utilizzate dalla BCE nel 2021 e le relative ricalibrazioni hanno evitato un inasprimento prociclico delle condizioni di finanziamento e ridotto il rischio di una stretta creditizia e di liquidità assicurando abbondante disponibilità di quest’ultima nel sistema bancario e proteggendo il flusso di credito a favore dell’economia. La risposta di politica monetaria è stata fondamentale per la stabilizzazione dei mercati e ha fornito sostegno all’economia e alle prospettive di inflazione. Il bilancio dell’Eurosistema ha raggiunto il massimo storico di 8.600 miliardi di euro a fine 2021, con un aumento di 1.600 miliardi rispetto a un anno prima. A fine 2021 le attività connesse con le operazioni di politica monetaria rappresentavano l’80 per cento delle attività totali nel bilancio dell’Eurosistema. I rischi associati a un bilancio di tali dimensioni sono stati attenuati, come in passato, grazie al quadro di riferimento per la gestione dei rischi elaborato dalla BCE.

2.1 La risposta della politica monetaria della BCE ha continuato a fornire un sostegno decisivo all’economia e alle prospettive di inflazione

Mantenimento di condizioni di finanziamento favorevoli

All’inizio del 2021 gli andamenti economici nell’area dell’euro erano ancora fortemente influenzati dalla pandemia di COVID‑19 in corso. Sebbene l’avvio delle campagne vaccinali abbia rappresentato una pietra miliare nella lotta al coronavirus, la nuova impennata di contagi e l’emergere di varianti del virus hanno reso necessari la proroga o l’inasprimento delle misure volte a ridurne la diffusione in molti paesi dell’area dell’euro. Ciò ha danneggiato l’attività economica e offuscato le prospettive a breve termine. L’inflazione si è mantenuta molto bassa, in un contesto di domanda debole e di significativa capacità inutilizzata nei mercati del lavoro e dei beni e servizi. Nel complesso, i nuovi dati di inizio anno hanno confermato la precedente valutazione di base del Consiglio direttivo in merito a un pronunciato impatto della pandemia sull’attività economica nel breve periodo e a una protratta debolezza dell’inflazione. In termini generali, le condizioni di finanziamento nell’area dell’euro sono state favorevoli. Sebbene i tassi privi di rischio siano lievemente aumentati dopo la riunione del Consiglio direttivo di dicembre 2020, i differenziali del credito sulle obbligazioni sovrane e societarie hanno mostrato una buona tenuta, le condizioni nei mercati obbligazionari sono rimaste favorevoli (anche per le obbligazioni societarie) e i tassi sui prestiti bancari si sono collocati su livelli prossimi ai minimi storici sia per le famiglie che per le imprese.

In questo contesto, l’ampio sostegno della politica monetaria è rimasto essenziale e, a gennaio 2021, il Consiglio direttivo ha deciso di confermare l’orientamento accomodante della politica monetaria adottato a dicembre 2020, al fine di preservare condizioni di finanziamento favorevoli nel periodo della pandemia^[19]. Tale orientamento mirava a ridurre l’incertezza e a rafforzare la fiducia, incoraggiando la spesa per consumi e gli investimenti delle imprese, sostenendo l’attività economica e preservando, pertanto, la stabilità dei prezzi nel medio termine. In particolare, gli acquisti netti nell’ambito della dotazione da 1.850 miliardi di euro del programma di acquisto per l’emergenza pandemica (pandemic emergency purchase programme, PEPP), esteso almeno fino alla fine di marzo 2022, hanno contribuito a preservare condizioni di finanziamento favorevoli per tutti i settori dell’economia, mentre la terza serie di operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine (OMRLT‑III) si è confermata una fonte di finanziamento appetibile per le banche, sostenendo così il credito bancario alle imprese e alle famiglie. Il proseguire del reinvestimento del capitale rimborsato sui titoli in scadenza nel quadro del PEPP e degli acquisti netti mensili di attività del valore di 20 miliardi di euro nell’ambito del programma di acquisto di attività (PAA) hanno sostenuto le condizioni di finanziamento, fungendo da segnale di presenza dell’Eurosistema nei mercati durante il periodo della pandemia e oltre tale periodo.

Mentre nei primi mesi dell’anno la diffusione delle varianti del virus, assieme alla proroga e all’inasprimento delle conseguenti misure di contenimento, hanno pesato in misura crescente sull’attività economica, l’inflazione complessiva ha iniziato a innalzarsi bruscamente rispetto ai livelli negativi di partenza, in ragione di fattori tecnici e di carattere nazionale (compresi gli effetti base) e di un marcato rialzo dei prezzi dell’energia. Le pressioni di fondo sui prezzi, tuttavia, in un contesto di perdurante domanda debole e di significativa capacità inutilizzata nei mercati del lavoro e dei beni e servizi, sono rimaste contenute. I tassi di interesse privi di rischio a più lungo termine e i rendimenti dei titoli di Stato hanno continuato ad aumentare dopo la riunione di dicembre del Consiglio direttivo. Poiché questi tassi di interesse di mercato sono i principali tassi di riferimento per la determinazione dei prezzi di altri strumenti del mercato dei capitali (come le obbligazioni societarie e bancarie) nonché dei prezzi dei prestiti bancari a famiglie e imprese, gli shock da essi originati tendono a influenzare le condizioni di finanziamento più generali in una fase successiva. Un aumento dei tassi di interesse di mercato considerevole e persistente avrebbe pertanto potuto tradursi in un inasprimento prematuro delle condizioni di finanziamento per tutti i settori dell’economia. Ciò avrebbe creato ostacoli all’impegno assunto dal Consiglio direttivo a dicembre 2020 e a gennaio 2021 di preservare condizioni di finanziamento favorevoli per tutto il periodo della pandemia e di evitare inasprimenti incoerenti con il contrasto dell’impatto al ribasso esercitato dalla pandemia sul profilo previsto per l’inflazione. Un inasprimento delle condizioni di finanziamento avrebbe accresciuto l’incertezza e ridotto la fiducia, compromettendo ulteriormente l’attività economica e la stabilità dei prezzi nel medio termine.

A marzo, dal momento che le condizioni di finanziamento si erano inasprite e le prospettive di inflazione non erano migliorate, il Consiglio direttivo ha deciso che per il trimestre successivo avrebbe condotto gli acquisti netti nell’ambito del PEPP a un ritmo significativamente più elevato rispetto ai primi mesi dell’anno. Le restanti misure di politica economica di dicembre sono state riconfermate^[20]. Ad aprile il ritmo degli acquisti netti e le altre misure sono rimasti invariati, giacché le nuove informazioni hanno confermato la valutazione congiunta delle condizioni di finanziamento e delle prospettive di inflazione effettuata nella riunione di marzo.

La riapertura dell’economia e la nuova strategia

Verso la metà dell’anno, l’evoluzione dei contagi da COVID‑19 e i progressi compiuti nelle campagne vaccinali hanno consentito la riapertura dell’economia dell’area dell’euro. Nonostante l’emergere di nuove varianti del virus, le pressioni sui sistemi sanitari si sono attenuate. Le proiezioni macroeconomiche per l’area dell’euro elaborate a giugno dagli esperti dell’Eurosistema hanno segnalato l’inflazione in continuo aumento nella seconda metà del 2021, prima di avviarsi nuovamente su un percorso discendente nel 2022 con l’atteso venir meno dei fattori temporanei. Le pressioni inflazionistiche di fondo si sono gradualmente intensificate per tutto l’orizzonte temporale di proiezione e le proiezioni per l’indice armonizzato dei prezzi al consumo (IAPC) al netto dei beni energetici e alimentari sono state riviste al rialzo. Secondo le proiezioni, tuttavia, l’inflazione complessiva si sarebbe mantenuta al di sotto dell’obiettivo fissato dal Consiglio direttivo per tutto l’orizzonte temporale e anche l’inflazione di fondo sarebbe rimasta al di sotto del 2 per cento. Mentre le condizioni di finanziamento per imprese e famiglie sono rimaste stabili, i tassi di interesse di mercato sono saliti ulteriormente nel periodo antecedente la riunione del Consiglio direttivo del 10 giugno. Ciò è in parte riconducibile al miglioramento delle prospettive economiche, tuttavia l’eventuale inasprimento delle condizioni di finanziamento più generali è stato ritenuto prematuro dal Consiglio direttivo e considerato un rischio per la ripresa in atto e le prospettive di inflazione.

Poiché le prospettive di inflazione oltre il breve termine hanno continuato a essere inferiori al profilo di medio periodo intravisto nelle proiezioni prima della pandemia, e dato il rischio di condizioni di finanziamento più restrittive, il Consiglio direttivo ha deciso a giugno di proseguire gli acquisti netti di attività nell’ambito del PEPP a un ritmo significativamente più elevato rispetto ai primi mesi dell’anno e ha inoltre confermato tutte le altre misure di politica monetaria.

L’8 luglio il Consiglio direttivo ha concluso il riesame della propria strategia di politica monetaria (cfr. la sezione 2.4). La nuova strategia ha incorporato due fattori fondamentali che si riflettono nell’orientamento di politica monetaria del Consiglio direttivo: in primo luogo, l’adozione di un nuovo obiettivo di inflazione simmetrico del 2 per cento nel medio periodo e, in secondo luogo, un impegno condizionato a tenere conto delle implicazioni del limite inferiore effettivo nella conduzione della politica monetaria in un contesto di tassi di interesse nominali strutturalmente bassi, operazione che richiederebbe misure di politica monetaria particolarmente incisive o persistenti quando l’economia è prossima al limite inferiore. Nel perseguimento del suo nuovo obiettivo e in linea con la sua strategia di politica monetaria, nella riunione di politica monetaria di luglio il Consiglio direttivo ha pertanto rivisto le indicazioni prospettiche sui tassi di interesse di riferimento della BCE, collegando il profilo di tale politica a tre specifiche condizioni connesse alle prospettive di inflazione. Il Consiglio direttivo ha affermato che si attende che i tassi di interesse di riferimento della BCE rimangano su livelli pari o inferiori a quelli attuali finché non si vedrà l’inflazione raggiungere il 2 per cento ben prima della fine dell’orizzonte di proiezione e in maniera durevole per il resto di tale orizzonte, e fin quando non si riterrà che i progressi conseguiti dall’inflazione di fondo siano sufficientemente avanzati da essere coerenti con lo stabilizzarsi dell’inflazione sul 2 per cento nel medio periodo. Il Consiglio ha aggiunto che ciò potrebbe anche comportare un periodo transitorio in cui l’inflazione andrebbe a collocarsi su un livello moderatamente al di sopra dell’obiettivo.

Nel periodo antecedente la riunione di luglio, i tassi di interesse di mercato erano diminuiti e le condizioni di finanziamento per la maggior parte delle imprese e delle famiglie si erano mantenute su livelli favorevoli. Sebbene l’inflazione avesse continuato ad aumentare, ci si attendeva in larga misura che l’aumento fosse di natura temporanea e che le prospettive per il medio periodo rimanessero modeste. La ripresa economica nell’area dell’euro era in corso, sebbene la diffusione della variante Delta del coronavirus costituisse una fonte di incertezza crescente. Mantenere condizioni di finanziamento favorevoli è stato ritenuto essenziale per assicurare che la ripresa economica si tramutasse in un’espansione durevole e per controbilanciare l’impatto negativo della pandemia sull’inflazione. Il Consiglio direttivo ha pertanto annunciato che gli acquisti netti nell’ambito del PEPP sarebbero stati condotti a un ritmo significativamente più elevato rispetto ai primi mesi dell’anno. Ha inoltre confermato le altre misure di politica monetaria.

Il sostegno al passaggio a una solida ripresa economica e, in ultima analisi, al ritorno dell’inflazione all’obiettivo del 2 per cento

A settembre la fase di ripresa dell’economia dell’area dell’euro continuava a progredire, con il prodotto che avrebbe dovuto superare il livello precedente la pandemia entro la fine dell’anno. Le nuove proiezioni macroeconomiche per l’area dell’euro, formulate dagli esperti della BCE, hanno rivisto al rialzo il dato sull’inflazione nel 2021, a causa delle elevate pressioni sui costi derivanti da temporanee carenze di materiali e attrezzature, del contributo persistentemente superiore alle attese dei prezzi dell’energia e degli effetti della riduzione temporanea dell’IVA in Germania tra luglio e dicembre 2020. Tuttavia, per il 2023 l’inflazione era ancora prevista ben al di sotto del 2 per cento, nonostante la lieve revisione al rialzo dovuta alle migliori prospettive di crescita e a una più rapida riduzione del grado di sottoutilizzo della capacità produttiva nell’economia. Le misure delle aspettative di inflazione ricavate dai mercati hanno continuato ad aumentare e si sono collocate significativamente al di sopra dei valori minimi toccati durante la pandemia, pur rimanendo al di sotto dell’obiettivo di medio termine per l’inflazione misurata sullo IAPC del 2 per cento fissato dalla BCE. Le condizioni di finanziamento per imprese, famiglie e settore pubblico sono rimaste favorevoli, con i tassi sui prestiti bancari ai minimi storici.

Sulla base del lieve miglioramento delle prospettive di inflazione a medio termine e del livello prevalente delle condizioni di finanziamento, a settembre il Consiglio direttivo ha valutato che le condizioni di finanziamento favorevoli potessero essere mantenute con un ritmo degli acquisti netti di attività nell’ambito del PEPP moderatamente inferiore a quello dei due trimestri precedenti. Il Consiglio direttivo ha confermato le altre misure adottate.

Al momento della riunione di ottobre del Consiglio direttivo, l’economia dell’area dell’euro stava proseguendo il suo vigoroso recupero. Tuttavia la dinamica espansiva si era in qualche misura attenuata, soprattutto perché la carenza di materiali, attrezzature e manodopera frenava la produzione in alcuni settori. L’inflazione ha continuato a salire, principalmente a causa dei rincari dei beni energetici, ma anche a causa della domanda in ripresa, che ha superato l’offerta, ancora sottoposta a vincoli. Secondo le attese, l’inflazione sarebbe aumentata ulteriormente nel breve periodo, per poi diminuire nel corso dell’anno successivo. Da settembre, i tassi di interesse di mercato erano aumentati. Le condizioni di finanziamento per l’economia si mantenevano tuttavia favorevoli, soprattutto perché i tassi sui prestiti bancari alle imprese e alle famiglie continuavano a collocarsi su livelli storicamente bassi. Il Consiglio direttivo ha pertanto ribadito il proprio orientamento di settembre, lasciando invariati il ritmo degli acquisti netti nell’ambito del PEPP e tutte le altre misure sino ad allora adottate.

Alla fine dell’anno le nuove restrizioni e incertezze connesse alla pandemia, riconducibili in particolare all’emergere della variante Omicron del coronavirus, alla protratta carenza di materiali, attrezzature e manodopera, nonché ai prezzi dell’energia significativamente più elevati tornavano a esercitare un freno sull’attività economica. Il rallentamento della crescita nell’ultimo trimestre dell’anno e l’aspettativa che questo si protraesse nella prima parte del 2022 hanno comportato una revisione al ribasso delle proiezioni formulate a dicembre dagli esperti dell’Eurosistema per la crescita nel 2022. Ci si attendeva tuttavia che la crescita tornasse nuovamente a espandersi con vigore nel corso del 2022. A novembre l’inflazione ha continuato ad aumentare a un tasso più elevato di quanto previsto nelle proiezioni, e tuttavia ci si attendeva un calo nel corso del 2022. Le misure delle aspettative di inflazione a più lungo termine basate sui mercati e sui sondaggi avevano registrato un lieve avvicinamento al 2 per cento. Assieme al graduale ritorno dell’economia alla piena capacità produttiva e a ulteriori miglioramenti nel mercato del lavoro a sostegno di una più rapida crescita salariale, ci si attendeva che ciò avrebbe contribuito a far salire l’inflazione di fondo portando l’inflazione complessiva sul valore obiettivo del Consiglio direttivo nel medio periodo. Le proiezioni degli esperti formulate a dicembre per l’inflazione complessiva e di fondo sono state pertanto riviste al rialzo rispetto all’esercizio di settembre, pur rimanendo al di sotto dell’obiettivo per l’inflazione misurata sullo IAPC, su un valore pari all’1,8 per cento per il 2024. Le condizioni di finanziamento per l’economia sono rimaste favorevoli a dicembre, con tassi di interesse di mercato sostanzialmente stabili sin dalla riunione del Consiglio direttivo di ottobre e tassi sui prestiti bancari su livelli storicamente bassi per imprese e famiglie.

Nella riunione di dicembre il Consiglio direttivo ha stabilito che i progressi compiuti con la ripresa economica e verso l’obiettivo di inflazione a medio termine consentissero una riduzione graduale del ritmo degli acquisti di attività nei trimestri successivi. Al tempo stesso, riteneva ancora necessario un accomodamento monetario per consentire all’inflazione di stabilizzarsi su un valore del 2 per cento nel medio periodo, mentre il contesto di incertezza marcava l’esigenza di mantenere flessibilità e apertura a diverse opzioni nella conduzione della politica monetaria. Con queste premesse, il Consiglio direttivo ha quindi adottato le decisioni illustrate di seguito.

In primo luogo, ha annunciato una riduzione del ritmo degli acquisti netti di attività nell’ambito del PEPP a partire dal primo trimestre del 2022 e la loro interruzione alla fine di marzo dello stesso anno.

In secondo luogo, ha esteso l’orizzonte di reinvestimento del PEPP. Il Consiglio direttivo ha espresso l’intenzione di reinvestire il capitale rimborsato sui titoli in scadenza nel quadro del suddetto programma almeno fino alla fine del 2024. In ogni caso, la futura riduzione del portafoglio del PEPP sarebbe stata gestita in modo da evitare interferenze con l’adeguato orientamento della politica monetaria.

In terzo luogo, il Consiglio direttivo ha sottolineato come la pandemia abbia dimostrato che, in condizioni di tensione, la flessibilità nella configurazione e nella conduzione degli acquisti di attività abbia contribuito a contrastare le disfunzioni nella trasmissione della politica monetaria e come essa abbia concorso a perseguire in maniera più efficace gli obiettivi di tale politica. Nell’ambito del mandato del Consiglio direttivo, in condizioni di tensione, la flessibilità sarebbe rimasta pertanto uno strumento a disposizione della politica monetaria ove i rischi per la sua trasmissione mettessero a repentaglio il conseguimento dell’obiettivo di stabilità dei prezzi. In particolare, nel caso di nuove frammentazioni dei mercati connesse alla pandemia, i reinvestimenti nell’ambito del PEPP avrebbero potuto essere adeguati in maniera flessibile nel corso del tempo, fra le varie classi di attività e i vari paesi in qualsiasi momento. Ciò avrebbe potuto includere l’acquisto di obbligazioni emesse dalla Repubblica ellenica in aggiunta ai reinvestimenti, al fine di scongiurare che un’interruzione degli acquisti nel paese potesse pregiudicare la trasmissione della politica monetaria all’economia greca mentre è ancora in fase di recupero dopo le ripercussioni della pandemia. Anche gli acquisti netti nell’ambito del PEPP avrebbero potuto riprendere, se necessario, per contrastare gli shock avversi connessi alla pandemia.

In quarto luogo, in linea con una graduale riduzione degli acquisti di attività e per assicurare che l’orientamento di politica monetaria rimanga coerente con la stabilizzazione dell’inflazione sull’obiettivo di medio periodo, il Consiglio direttivo ha stabilito un ritmo mensile degli acquisti netti nell’ambito del PAA pari a 40 miliardi di euro nel secondo trimestre del 2022 e a 30 miliardi di euro nel terzo. A partire da ottobre 2022, gli acquisti netti di attività nell’ambito del PAA sarebbero proseguiti a un ritmo mensile di 20 miliardi di euro, finché necessario a rafforzare l’impatto accomodante dei tassi di interesse di riferimento. Il Consiglio direttivo ha affermato di attendersi la fine degli acquisti netti poco prima che il Consiglio stesso inizi a innalzare detti tassi di riferimento.

Il Consiglio direttivo ha inoltre espresso l’intenzione di continuare a reinvestire integralmente il capitale rimborsato sui titoli in scadenza nel quadro del PAA per un prolungato periodo di tempo successivamente alla data in cui avrà iniziato ad aumentare i tassi di interesse di riferimento, e in ogni caso finché necessario per mantenere condizioni di liquidità favorevoli e un ampio grado di accomodamento monetario.

Sono stati confermati il livello dei tassi di interesse di riferimento della BCE e le indicazioni prospettiche sul loro andamento futuro.

Il Consiglio direttivo ha inoltre dichiarato che avrebbe continuato a monitorare le condizioni di finanziamento delle banche e ad assicurare che la scadenza delle OMRLT‑III non ostacoli l’ordinata trasmissione della politica monetaria. Avrebbe inoltre valutato regolarmente il contributo fornito dalle operazioni mirate di rifinanziamento all’orientamento della politica monetaria. Il Consiglio direttivo ha affermato che, come annunciato in precedenza, le condizioni specifiche delle OMRLT‑III avrebbero cessato di essere applicate a giugno 2022. Avrebbe altresì valutato l’adeguata calibrazione del sistema a due livelli per la remunerazione delle riserve, in modo che la politica dei tassi di interesse negativi non limitasse la capacità di intermediazione delle banche in un contesto di abbondante liquidità in eccesso. Il Consiglio si è infine dichiarato ancora una volta pronto ad adeguare, ove opportuno, tutti gli strumenti a propria disposizione per assicurare che l’inflazione si stabilizzasse sull’obiettivo fissato del 2 per cento nel medio termine.

In sintesi, nel corso del 2021 è stato mantenuto un considerevole accomodamento della politica monetaria per contrastare l’impatto avverso della pandemia sulle prospettive di inflazione. Le ricalibrazioni dell’insieme completo di misure hanno contribuito a mantenere condizioni di finanziamento favorevoli. Tali misure sono state efficaci nel contenere i rendimenti dei titoli di Stato (cfr. il grafico 2.1), sulla cui base si calcolano i costi di finanziamento per famiglie, imprese e banche. Hanno inoltre mantenuto molto favorevoli i costi della provvista bancaria (cfr. il grafico 2.2). Hanno assicurato altresì che famiglie e imprese potessero beneficiare di tali condizioni di finanziamento favorevoli, con i rispettivi tassi sui prestiti che hanno raggiunto nuovi minimi storici collocandosi all’1,31 per cento e all’1,36 per cento per l’anno (cfr. il grafico 2.3). L’inflazione è aumentata significativamente nella seconda metà dell’anno, mentre l’economia ha sostanzialmente mantenuto il suo profilo di recupero. Alla luce dei progressi compiuti nella ripresa economica e procedendo verso l’obiettivo di inflazione nel medio termine, il Consiglio direttivo ha deciso di avviare una riduzione graduale degli acquisti di attività dagli inizi del 2022. Nel complesso, la risposta di politica monetaria nel 2021 ha assicurato condizioni di finanziamento favorevoli, a sostegno della protratta ripresa economica e della convergenza dell’inflazione all’obiettivo fissato dal Consiglio direttivo.

Grafico 2.1

Rendimento ponderato per il PIL dei titoli di Stato a dieci anni e tasso OIS a dieci anni nell’area dell’euro

(valori percentuali in ragione d’anno)

Grafico 2.2

Costo composito del finanziamento mediante ricorso al debito da parte delle banche

(costo composito dei depositi e del finanziamento mediante ricorso al debito non garantito sul mercato; percentuali in ragione d’anno)

Grafico 2.3

Tassi compositi sui prestiti bancari alle società non finanziarie e alle famiglie

(valori percentuali in ragione d’anno)

2.2 Prosegue la crescita del bilancio dell’Eurosistema con il persistere di alcune sfide

Nel 2021 l’Eurosistema ha continuato ad attuare le misure introdotte in risposta alla pandemia di COVID‑19, in particolare il programma di acquisto per l’emergenza pandemica (pandemic emergency purchase programme, PEPP), le operazioni di rifinanziamento a più lungo termine per l’emergenza pandemica (ORLTEP) e la terza serie ricalibrata di operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine (OMRLT‑III), nonché a condurre acquisti di attività nell’ambito del programma di acquisto di attività (PAA). Per effetto di tali misure, il bilancio dell’Eurosistema è cresciuto del 23 per cento (pari a 1.600 miliardi di euro) nel 2021, raggiungendo il nuovo massimo storico di 8.600 miliardi di euro alla fine dell’anno.

A fine 2021 le attività connesse con la politica monetaria nel bilancio dell’Eurosistema ammontavano a 6.900 miliardi di euro. Tali attività comprendevano prestiti a enti creditizi dell’area dell’euro corrispondenti al 26 per cento delle attività totali (in linea con la percentuale di fine 2020), e titoli acquistati per finalità di politica monetaria, che rappresentavano il 55 per cento delle attività totali (in crescita rispetto al 53 per cento di fine 2020) (cfr. il grafico 2.4). Le altre attività finanziarie presenti in bilancio consistevano principalmente in valuta estera e oro detenuti dall’Eurosistema e da portafogli denominati in euro destinati a finalità diverse dalla politica monetaria.

Dal lato delle passività, l’importo complessivo delle riserve detenute dagli enti creditizi e il ricorso delle controparti ai depositi presso la banca centrale sono aumentati a 4.300 miliardi di euro (dai 3.500 miliardi di fine 2020), e rappresentavano il 50 per cento delle passività alla fine del 2021 (in linea con la percentuale di fine 2020). Le banconote in circolazione sono aumentate a un ritmo superiore rispetto all’andamento tendenziale di lungo periodo, fino a 1.500 miliardi di euro (dai 1.400 miliardi di fine 2020), e alla fine del 2021 rappresentavano il 18 per cento delle passività (in calo rispetto al 21 per cento di fine 2020). Le altre passività, tra cui il capitale e i conti di rivalutazione, sono aumentate a 2.700 miliardi di euro (dai 2.100 miliardi di fine 2020), rappresentando il 32 per cento delle passività totali (in aumento rispetto al 29 per cento di fine 2020) (cfr. il grafico 2.4). L’incremento delle altre passività è principalmente ascrivibile a un aumento dei depositi delle amministrazioni pubbliche da 516 a 590 miliardi di euro, pari al 22 per cento delle altre passività (in calo dal 25 per cento di fine 2020), e alla contropartita dei diritti speciali di prelievo del Fondo monetario internazionale, aumentati a 179 miliardi di euro (dai 55 miliardi di fine 2020), pari al 7 per cento delle altre passività (in aumento dal 3 per cento di fine 2020).

Grafico 2.4

Evoluzione del bilancio consolidato dell’Eurosistema

(miliardi di euro)

Per migliorare la trasparenza sul sistema a due livelli per la remunerazione delle riserve in eccesso, a luglio 2020 la BCE ha deciso di pubblicare i relativi dati aggregati a livello di Eurosistema e dei singoli paesi. La pubblicazione di questi dati consente anche un’analisi più approfondita dell’andamento delle riserve, che rappresentano la passività più consistente nel bilancio dell’Eurosistema. Nello specifico, l’Eurosistema pubblica ora i dati medi delle riserve obbligatorie, dei conti di riserva e delle riserve in eccesso detenuti nei periodi di mantenimento a livello nazionale. Vengono pubblicati regolarmente anche i dati nazionali e a livello di Eurosistema della quota di esenzione del sistema di remunerazione a due livelli, delle riserve in eccesso esenti e non esenti e della quota esente non utilizzata.

Scadenza del portafoglio del PAA e del PEPP e distribuzione per classi di attività e paesi

Il PAA comprende quattro programmi di acquisto di attività: il terzo programma di acquisto di obbligazioni garantite (Third Covered Bond Purchase Programme, CBPP3), il programma di acquisto di titoli garantiti da attività (Asset Backed Securities Purchase Programme, ABSPP), il programma di acquisto di attività del settore pubblico (Public Sector Purchase Programme, PSPP) e il programma di acquisto delle attività del settore societario (Corporate Sector Purchase Programme, CSPP). Il programma di acquisto per l’emergenza pandemica (pandemic emergency purchase programme, PEPP) è stato introdotto nel 2020 in risposta alla pandemia. Tutte le categorie di attività ammissibili nell’ambito del PAA lo sono anche nell’ambito del PEPP. Nel 2021 l’Eurosistema ha continuato a condurre acquisti di attività nell’ambito del PAA e del PEPP. Gli acquisti sono stati condotti in maniera regolare, in linea con le rispettive condizioni di mercato prevalenti.

Alla fine del 2021 il portafoglio titoli del PAA ammontava a 3.100 miliardi di euro (al costo ammortizzato). Il PSPP ha rappresentato la quota maggiore del portafoglio del PAA, con un ammontare pari a 2.500 miliardi di euro alla fine del 2021, corrispondente all’80 per cento del portafoglio complessivo, la stessa percentuale della fine del 2020. Nell’ambito del PSPP, l’allocazione degli acquisti tra i vari paesi è stata determinata sulla base delle quote di partecipazione delle BCN al capitale della BCE. Inoltre, alcune banche centrali nazionali hanno acquistato titoli emessi da istituzioni sovranazionali dell’UE, fra cui le obbligazioni emesse nel 2021 per finanziare il piano di ripresa Next Generation EU. Alla fine del 2021, la scadenza media ponderata dei titoli detenuti nell’ambito del PSPP era pari a 7,3 anni, una durata equivalente a quella di fine 2020, con alcune variazioni tra paesi. A fine anno, l’ABSPP rappresentava l’1 per cento (28 miliardi di euro) delle attività totali del PAA, il CBPP3 il 9,5 per cento (298 miliardi di euro) e il CSPP il 10 per cento (310 miliardi di euro). Tra i programmi per l’acquisto di attività del settore privato, il CSPP ha fornito il contributo più consistente alla crescita delle attività totali detenute nell’ambito del PAA nel 2021, con un ammontare di acquisti netti pari a 61 miliardi di euro. Gli acquisti nell’ambito del CSPP e del CBPP3 sono guidati da un parametro di riferimento che riflette la capitalizzazione di mercato di tutte le obbligazioni idonee, rispettivamente societarie e garantite, in essere.

A fine 2021 il portafoglio titoli del PEPP ammontava a 1.600 miliardi di euro (al costo ammortizzato). Le obbligazioni garantite hanno rappresentato meno dell’1 per cento (6 miliardi di euro) del totale, quelle del settore societario il 3 per cento (44 miliardi di euro) e quelle del settore pubblico il 97 per cento (1.531 miliardi di euro).

Per quanto riguarda gli acquisti di titoli del settore pubblico nell’ambito del PEPP, il parametro di riferimento per la ripartizione delle consistenze fra i vari paesi è lo schema delle quote di partecipazione delle BCN al capitale della BCE. Al tempo stesso, gli acquisti sono stati condotti in maniera flessibile, in modo da consentire oscillazioni nella loro distribuzione nel corso del tempo, fra le varie classi di attività e i vari paesi. Alla fine del 2021, la scadenza media ponderata dei titoli del settore pubblico nell’ambito del PEPP era pari a 7,6 anni, con alcune differenze tra paesi.

L’Eurosistema ha reinvestito il capitale rimborsato sui titoli in scadenza che compongono i portafogli del PAA e del PEPP. I rimborsi di titoli del settore privato sono stati pari a 82 miliardi di euro nel 2021, mentre quelli di titoli del settore pubblico riconducibili al PSPP e al PEPP sono stati pari a 362 miliardi di euro. I titoli acquistati nell’ambito del PSPP, del CSPP e del CBPP3 hanno continuato a essere resi disponibili per l’attività di prestito titoli al fine di sostenere la liquidità del mercato delle obbligazioni e dei pronti contro termine. Anche il portafoglio titoli del PEPP è disponibile per il prestito alle stesse condizioni del PAA. A novembre 2021 il Consiglio direttivo ha innalzato a 150 miliardi di euro il limite per il prestito di titoli a fronte di garanzie in contanti, in seguito al significativo aumento delle consistenze in titoli detenute dall’Eurosistema.

Andamenti delle operazioni di rifinanziamento dell’Eurosistema

Alla fine del 2021 l’ammontare in essere delle operazioni di rifinanziamento dell’Eurosistema era pari a 2.200 miliardi di euro, in aumento di 409 miliardi di euro rispetto alla fine del 2020. Tale incremento riflette l’importo netto assegnato nell’ambito delle OMRLT‑III, che nel 2021 è stato pari a 449 miliardi di euro. I rimborsi volontari anticipati nell’ambito delle OMRLT‑III, pari a 139 miliardi di euro, nonché le scadenze pari a 15,7 miliardi di euro relative alle OMRLT‑II e a 23,2 miliardi di euro relative alle ORLTEP (al netto dell’importo assegnato nel 2021) hanno avuto un impatto limitato sui volumi complessivi in essere. La scadenza media ponderata delle operazioni di rifinanziamento dell’Eurosistema in essere è diminuita da 2,4 anni circa alla fine del 2020 a 1,74 anni circa alla fine del 2021.

Le misure di espansione delle attività a garanzia delle operazioni di politica monetaria della BCE

Le misure di espansione delle attività ammesse in garanzia, adottate dal Consiglio direttivo ad aprile 2020, hanno continuato a essere applicate nel 2021. Esse hanno incluso un aumento delle tipologie di crediti stanziabili in garanzia (inclusi i prestiti che beneficiano di sistemi di garanzie pubbliche adottati nei paesi dell’area dell’euro in risposta alla pandemia), una riduzione degli scarti di garanzia pari a una quota fissa del 20 per cento, il mantenimento dell’idoneità – a determinate condizioni – per le attività che soddisfacevano i requisiti di qualità creditizia all’inizio della pandemia e una deroga al requisito minimo di rating per i titoli di debito negoziabili emessi dalla Repubblica ellenica. Queste misure temporanee, prorogate fino a giugno 2022, hanno continuato a costituire un elemento fondamentale della risposta di politica monetaria della BCE alla pandemia.

Alla fine del 2021 l’ammontare delle attività negoziabili idonee è aumentato di 695 miliardi, fino a 16.400 miliardi di euro (cfr. il grafico 2.5). L’incremento è attribuibile in larga misura ai titoli delle amministrazioni centrali, che hanno continuato a rappresentare la classe di attività più ampia (8.900 miliardi di euro). Altre classi di attività hanno incluso le obbligazioni societarie (1.800 miliardi di euro), le obbligazioni bancarie garantite (1.600 miliardi di euro) e le obbligazioni bancarie non garantite (1.600 miliardi di euro). Le obbligazioni emesse da amministrazioni pubbliche regionali (598 miliardi di euro), i titoli garantiti da attività (572 miliardi di euro) e le altre attività negoziabili (1.200 miliardi di euro) hanno rappresentato una quota relativamente esigua.

Grafico 2.5

Andamenti delle garanzie negoziabili idonee

(miliardi di euro)

Nel 2021 il volume complessivo delle garanzie mobilizzate è aumentato di 243 miliardi di euro, fino al livello di 2.800 miliardi di euro raggiunto a fine anno (cfr. il grafico 2.6). Tale andamento è stato determinato principalmente dai crediti (pari a 915 miliardi di euro), dalle obbligazioni bancarie garantite (718 miliardi di euro), dai titoli delle amministrazioni centrali (435 miliardi di euro) e dai titoli garantiti da attività (406 miliardi di euro). Le obbligazioni bancarie non garantite (141 miliardi di euro), i titoli delle amministrazioni regionali (88 miliardi) e le obbligazioni societarie (77 miliardi di euro) hanno rappresentato una quota minore del totale delle garanzie mobilizzate.

Grafico 2.6

Andamenti delle garanzie mobilizzate

(miliardi di euro)

2.3 I rischi finanziari associati al PAA e al PEPP

Come spiegato in precedenza, gli acquisti netti nell’ambito del PAA sono stati condotti con l’obiettivo di rafforzare l’effetto della politica di accomodamento dei tassi di riferimento della BCE. Il PEPP svolge una funzione complementare al PAA, contrastando i gravi rischi che la pandemia di COVID‑19 ha comportato per il meccanismo di trasmissione della politica monetaria e le prospettive per l’economia dell’area dell’euro.

Come altri strumenti di politica monetaria, gli acquisti definitivi di attività nell’ambito del PAA e del PEPP comportano rischi finanziari intrinseci, che vengono gestiti e controllati dall’Eurosistema. Laddove esistano diverse modalità di attuazione di una misura di policy, la funzione di gestione dei rischi dell’Eurosistema predilige la più efficiente, puntando a raggiungere gli obiettivi con il minor rischio possibile per l’Eurosistema^[21].

Per il PAA e il PEPP sono stati definiti specifici sistemi di controllo dei rischi finanziari che tengono conto degli obiettivi di policy dei programmi, nonché delle caratteristiche e dei profili di rischio delle diverse tipologie di attività acquistate. Entrambi i sistemi di regole comprendono criteri di idoneità, procedure di valutazione del rischio di credito e di due diligence, regole sui prezzi, parametri di riferimento e limiti. Le regole si applicano all’acquisto di titoli, al reinvestimento del capitale dei titoli in scadenza e alle stesse consistenze in portafoglio fino a quando queste rimangono nel bilancio dell’Eurosistema.

Oltre ad attenuare i rischi finanziari, i sistemi di controllo dei rischi contribuiscono al conseguimento degli obiettivi di politica monetaria attraverso un’allocazione degli acquisti che avviene, per quanto possibile nell’ambito dell’obiettivo perseguito, in maniera diversificata e neutrale dal punto di vista del mercato. Tali sistemi sono inoltre definiti in modo tale da tener conto dei rischi non finanziari, come quelli legali, operativi e reputazionali.

La presente sezione descrive i sistemi di controllo dei rischi finanziari che attualmente governano il PAA e il PEPP^[22]. La tavola 2.1 ne riassume le principali caratteristiche.

Tavola 2.1

Principali elementi dei sistemi di controllo dei rischi per il PAA e il PEPP

Requisiti di idoneità per gli acquisti definitivi di attività

In linea di principio, solo le attività negoziabili accettate in garanzia per le operazioni di credito dell’Eurosistema sono idonee ai fini del PAA e del PEPP. I criteri di stanziabilità dei titoli a garanzia delle operazioni di credito dell’Eurosistema sono elencati nel quadro di riferimento della politica monetaria.

Per risultare idonee ai fini degli acquisti nell’ambito del PAA e del PEPP, le attività devono soddisfare standard qualitativi elevati ed essere provviste di almeno un rating creditizio^[23], fornito da un ente esterno specializzato nella valutazione del merito di credito riconosciuto nel quadro di riferimento dell’Eurosistema per la valutazione della qualità creditizia, di livello 3 (CQS 3) o superiore (CQS1 e CQS 2) nella scala di rating armonizzata dell’Eurosistema. Per i titoli di debito negoziabili emessi dalla Repubblica ellenica, tale requisito è temporaneamente sottoposto a deroga per gli acquisti nell’ambito del PEPP^[24]. I titoli devono inoltre essere denominati in euro, nonché emessi e regolati all’interno dell’area dell’euro.

Oltre ai criteri di idoneità sopra elencati, se ne applicano altri a seconda del programma di acquisto. Per il PSPP, il CSPP e il PEPP, ad esempio, sono previste limitazioni legate alla durata residua minima e massima del titolo. Per il CSPP, i titoli emessi da enti creditizi, o da emittenti la cui casa madre è un ente creditizio, non sono idonei per l’acquisto. Per il CSPP, il CBPP3 e l’ABSPP sono inoltre esclusi dagli acquisti i titoli emessi o ceduti da soggetti in liquidazione e da veicoli di gestione patrimoniale. Nel CBPP3, i titoli devono soddisfare i requisiti per la loro accettazione come garanzia di uso proprio per le operazioni di finanziamento dell’Eurosistema, ovvero devono poter essere stanziati in garanzia da parte dell’ente creditizio emittente^[25]. Nel caso di titoli garantiti da attività, i debitori dei singoli prestiti devono essere ubicati, in prevalenza, nell’area dell’euro.

Procedure di valutazione del rischio di credito e di due diligence

Per l’acquisto di titoli garantiti da attività, obbligazioni bancarie garantite e titoli del settore societario nell’ambito del PAA e del PEPP, l’Eurosistema applica in via continuativa, sui titoli acquistabili, specifiche procedure di valutazione del rischio di credito e di due diligence. Il monitoraggio viene effettuato sulla base di una serie di indicatori di rischio. Tali valutazioni e procedure seguono il principio della proporzionalità, in base al quale i titoli più rischiosi sono soggetti ad analisi più approfondite. Ove giustificato, possono essere applicate misure supplementari di gestione del rischio, sempre nel rispetto del principio di proporzionalità. Tra queste figurano, in particolare, la limitazione o la sospensione degli acquisti e, in casi straordinari e previa valutazione caso per caso da parte del Consiglio direttivo, anche la vendita dei titoli. Per i suoi acquisti di attività del settore societario nell’ambito del PAA e del PEPP, la BCE tiene conto dei rischi connessi al cambiamento climatico nelle sue procedure di due diligence.

Regole sui prezzi

Le regole sui prezzi previste per il PAA e il PEPP assicurano che gli acquisti vengano effettuati a prezzi di mercato così da ridurre al minimo le distorsioni e agevolare un’efficiente gestione dei rischi. Esse tengono conto dei prezzi di mercato disponibili, della loro qualità e del fair value. Vengono inoltre eseguiti controlli a posteriori per stabilire se i prezzi ai quali sono stati conclusi gli acquisti sono in linea con quelli del mercato al momento della transazione.

I titoli di debito idonei con rendimento a scadenza negativo possono essere acquistati nell’ambito di tutti i programmi di acquisto di attività, compresi, nella misura necessaria, i titoli con rendimento inferiore al tasso sui depositi presso la banca centrale.

Parametri di riferimento (benchmark)

Al fine di garantire la diversificazione dei portafogli effettivi di acquisto e contribuire all’attenuazione dei rischi, è previsto l’utilizzo di portafogli di riferimento (“benchmark”). Per l’acquisto di obbligazioni garantite e titoli del settore societario, i portafogli di riferimento sono guidati dalla capitalizzazione di mercato dei titoli acquistabili, ossia dalle consistenze nominali in essere delle attività idonee. Per gli acquisti di titoli del settore pubblico nell’ambito del PSPP e del PEPP, il termine di riferimento per l’allocazione degli acquisti tra le giurisdizioni è dato dalle quote di partecipazione delle BCN al capitale della BCE. Gli acquisti nell’ambito del PEPP sono condotti in maniera flessibile, in modo da consentire fluttuazioni nella distribuzione dei flussi di acquisti nel corso del tempo, fra le varie classi di attività e i vari paesi.

Limiti

Il PAA prevede l’applicazione di un sistema di limiti. La calibrazione dei limiti relativi a emissione ed emittente tiene conto di aspetti di policy, operativi, giuridici e di gestione dei rischi. I limiti sono definiti in base al tipo di strumento finanziario, distinguendo tra titoli del settore pubblico e titoli del settore privato. Al momento dell’annuncio del PEPP, il Consiglio direttivo ha affermato che, ove alcuni dei limiti autoimposti possano ostacolare l’azione che l’Eurosistema dovrà intraprendere per assolvere il suo mandato, valuterà un loro riesame nella misura necessaria a rendere il proprio intervento proporzionato ai rischi da affrontare.

Nel PSPP, i limiti relativi a emissione ed emittente hanno lo scopo di tutelare il funzionamento del mercato e il processo di formazione dei prezzi, garantire il principio di proporzionalità, limitare la concentrazione del rischio ed evitare che l’Eurosistema diventi uno dei principali creditori dei governi dell’area dell’euro. Il limite per emissione relativo alle obbligazioni sovranazionali idonee nel PSPP è pari al 50 per cento dell’importo in circolazione del titolo. Per tutte le altre obbligazioni idonee ai fini del PSPP, il limite relativo alla quota‑parte di emissione è fissato al 33 per cento, previa verifica caso per caso che ciò non porti l’Eurosistema ad avere in portafoglio una minoranza di blocco ai fini delle clausole di azione collettiva, nel qual caso il limite per emissione è pari al 25 per cento. Il limite per emittente, relativamente agli emittenti sovranazionali, è fissato al 50 per cento dell’ammontare in circolazione dei titoli idonei emessi da ciascun soggetto; per gli altri emittenti idonei è pari al 33 per cento.

Per l’ABSPP, il CBPP3 e il CSPP, i titoli detenuti dall’Eurosistema per ciascuna emissione non devono superare il 70 per cento. Per il CSPP, in casi particolari vengono applicati limiti di emissione inferiori, ad esempio sui titoli emessi da imprese pubbliche, il cui trattamento viene uniformato a quello previsto per gli emittenti del PSPP. Oltre ai limiti per emissione, nel CBPP3 e nel CSPP si applicano anche limiti per emittente. Nel CSPP, i limiti per emittente sono fissati in base alla quota dell’emittente nel benchmark, definita sulla base della capitalizzazione di mercato del gruppo di appartenenza dell’emittente, allo scopo di garantire la diversificazione degli acquisti. Ove necessario, possono inoltre essere applicati limiti più bassi, a seconda dell’esito delle procedure di valutazione del rischio di credito e di due diligence.

2.4 La nuova strategia di politica monetaria della BCE

In seguito a un riesame approfondito, l’8 luglio 2021 la BCE ha pubblicato la sua nuova strategia di politica monetaria. Il riesame ha tenuto conto delle profonde sfide strutturali che le economie dell’area dell’euro e internazionali si sono trovate ad affrontare dopo l’ultimo riesame della strategia di politica monetaria, avvenuto nel 2003. Tra queste, l’aumento del rischio che i tassi di interesse di riferimento della BCE siano vincolati dal limite inferiore effettivo. Nel perseguimento del proprio mandato di stabilità dei prezzi, il Consiglio direttivo ha fissato un obiettivo di inflazione simmetrico del 2 per cento, da mantenere nel medio periodo, sottolineando che deviazioni negative e positive dall’obiettivo sono ugualmente indesiderabili. Per mantenere la simmetria dell’obiettivo di inflazione, il Consiglio direttivo ha riconosciuto l’importanza di tenere conto delle implicazioni del limite inferiore effettivo dei tassi di riferimento. In particolare, quando i tassi di interesse si approssimano al limite inferiore, si rendono necessarie misure di politica monetaria particolarmente incisive o persistenti, per evitare che le deviazioni negative dall’obiettivo di inflazione si radichino. Ciò potrebbe anche comportare un periodo transitorio in cui l’inflazione si collocherebbe a un livello moderatamente superiore all’obiettivo. Il Consiglio direttivo ha dichiarato che lo strumento primario di politica monetaria è l’insieme dei tassi di riferimento della BCE. In riconoscimento del limite inferiore effettivo dei tassi di riferimento, ha confermato la sua intenzione di utilizzare, ove opportuno, anche le indicazioni prospettiche sulla politica monetaria (forward guidance), gli acquisti di attività finanziarie e le operazioni di rifinanziamento a più lungo termine. Ha aggiunto che avrebbe considerato, ove necessario, nuovi strumenti di politica monetaria nel perseguimento del proprio obiettivo di stabilità dei prezzi. Ha inoltre confermato che avrebbe continuato a utilizzare lo IAPC come misura della stabilità dei prezzi, raccomandando altresì all’Eurostat di includere nell’indice i costi relativi alle abitazioni occupate dai proprietari. Il Consiglio direttivo ha dichiarato che avrebbe basato le proprie decisioni di politica monetaria su una valutazione integrata di tutti i fattori rilevanti, basandosi sia sull’analisi economica sia su quella monetaria e finanziaria e includendo una valutazione di proporzionalità delle proprie decisioni e dei possibili effetti indesiderati. Senza pregiudicare la stabilità dei prezzi, nelle sue decisioni di politica monetaria il Consiglio direttivo ha piena consapevolezza di altre considerazioni rilevanti ai fini della conduzione della politica monetaria. In tale contesto, nell’ambito del mandato conferito alla BCE, si è impegnato ad assicurare che l’Eurosistema tenga pienamente conto delle implicazioni dei cambiamenti climatici e della transizione a un’economia a basse emissioni di carbonio. La comunicazione delle decisioni di politica monetaria è stata adeguata in modo da riflettere la nuova strategia di politica monetaria^[26]. Infine, il Consiglio direttivo ha affermato che intende valutare con cadenza regolare l’adeguatezza della propria strategia di politica monetaria; la prossima valutazione è prevista per il 2025.

Obiettivo della stabilità dei prezzi, passato e presente

Il Consiglio direttivo ha adottato la sua prima strategia di politica monetaria nel 1998, definendo la stabilità dei prezzi come un “aumento sui dodici mesi dell’indice armonizzato dei prezzi al consumo (IAPC) per l’area dell’euro inferiore al 2 per cento”. La definizione di un limite massimo del 2 per cento per l’inflazione si era resa necessaria, all’epoca, per via dell’elevata inflazione osservata nei decenni precedenti. La strategia è stata sottoposta a revisione nel 2003, quando il Consiglio direttivo ha aggiunto un ulteriore elemento alla definizione di stabilità dei prezzi, precisando che l’obiettivo di inflazione doveva collocarsi su un valore inferiore, ma prossimo, al 2 per cento. Tale precisazione era stata dettata dall’impegno della BCE a fornire un margine di sicurezza sufficiente contro i rischi di deflazione attraverso un impatto positivo sul livello tendenziale dei tassi di interesse nominali, tenendo altresì conto di possibili distorsioni nella misurazione dello IAPC, nonché delle implicazioni dei differenziali di inflazione all’interno dell’area dell’euro. La strategia dei primi anni specificava inoltre che i prezzi dovevano mantenersi stabili nel medio periodo e che l’analisi dei rischi per la stabilità dei prezzi doveva basarsi su due pilastri: l’analisi economica e l’analisi monetaria.

Dal riesame complessivo della strategia di politica monetaria, effettuato nel periodo 2020‑2021, è emerso che il livello persistentemente basso dell’inflazione nell’ultimo decennio è riconducibile a fattori interconnessi. A differenza di quanto avvenuto nei primi dieci anni dell’area dell’euro, gli shock inflazionistici erano stati principalmente di natura disinflazionistica, dovuti alla crisi finanziaria mondiale e alle sue conseguenze. Dato il calo del tasso di interesse reale di equilibrio (il tasso di interesse reale con l’inflazione al suo valore‑obiettivo e l’economia che opera al suo potenziale), nell’area dell’euro e a livello mondiale, tali shock non avrebbero potuto essere facilmente compensati con la politica dei tassi di interesse. La persistenza di una bassa inflazione ha anche contribuito a ridurre le aspettative di inflazione, e ciò potrebbe averle rese meno saldamente ancorate all’obiettivo di inflazione della BCE.

In seguito al riesame della strategia, nel periodo 2020‑2021, il Consiglio direttivo ha adottato un obiettivo di inflazione simmetrico del 2 per cento nel medio termine. Tale obiettivo di inflazione fornisce un chiaro ancoraggio per le aspettative di inflazione, essenziale per mantenere la stabilità dei prezzi. Il riesame ha stabilito che, rispetto a un intervallo di valori, un obiettivo puntuale tende a produrre risultati migliori nella stabilizzazione dell’inflazione, in parte per via della sua semplicità^[27]. Nella precedente formulazione della strategia, il limite massimo dell’intervallo era stato chiaramente definito al 2 per cento mentre non era stato stabilito un valore numerico per il limite minimo. Ciò potrebbe aver creato nel pubblico la percezione che la BCE reagisca con maggior vigore agli scostamenti dell’inflazione verso l’alto, giacché questi si collocano evidentemente al di fuori dell’intervallo definito.

Il Consiglio direttivo ha confermato l’orientamento di medio termine della politica monetaria. L’orientamento di medio termine tiene conto del fatto che la trasmissione della politica monetaria all’economia e all’inflazione è soggetta a sfasamenti temporali considerevoli e variabili. Questi ritardi implicano che gli scostamenti di breve periodo dell’inflazione dal suo obiettivo sono inevitabili. L’orientamento di medio termine fornisce la flessibilità necessaria a valutare nella giusta prospettiva gli shock temporanei, che potrebbero dissiparsi spontaneamente, in tal modo evitando volatilità superflua nell’attività economica e nell’occupazione.

Il Consiglio direttivo ha sottolineato che deviazioni negative e positive dall’obiettivo di inflazione sono ugualmente indesiderabili, ossia che l’obiettivo è simmetrico. Tuttavia l’applicazione di un limite inferiore ai tassi di interesse può creare asimmetrie nel perseguimento della stabilità dei prezzi dal momento che la banca centrale ha minori margini di manovra per reagire alle deviazioni al ribasso dell’inflazione rispetto all’obiettivo di quanti non ne abbia per le deviazioni al rialzo. L’impegno a conseguire un obiettivo di inflazione simmetrico richiede pertanto interventi di politica monetaria particolarmente incisivi o persistenti in risposta agli shock disinflazionistici quando i tassi di interesse sono prossimi al limite inferiore, così da evitare il consolidamento delle deviazioni in negativo dall’obiettivo di inflazione. Ciò potrebbe anche comportare un periodo transitorio in cui l’inflazione è moderatamente superiore all’obiettivo.

Il principale strumento della politica monetaria è l’insieme dei tassi di riferimento della BCE. Tuttavia, a seguito della diminuzione dei tassi di interesse reali di equilibrio, negli ultimi decenni le banche centrali di tutto il mondo hanno adottato misure di politica monetaria non convenzionali per orientare l’inflazione verso i rispettivi obiettivi. Parte del riesame della strategia è stata pertanto dedicata anche alla valutazione dell’efficacia di tali misure. Dal riesame è emerso che ciascuno degli strumenti non convenzionali (compresi i tassi di interesse negativi, le indicazioni prospettiche sulla politica monetaria, gli acquisti di attività e le operazioni di rifinanziamento a più lungo termine) si è dimostrato efficace nell’accrescere il prodotto, l’occupazione e l’inflazione. È emerso altresì che tali strumenti si sono rafforzati a vicenda, considerando che misure differenti possono avere effetti lievemente diversi sull’economia e sui mercati finanziari^[28]. Il riesame ha inoltre rilevato che, tenendo conto dei potenziali effetti collaterali sul sistema finanziario o sull’economia reale, le misure sono state proporzionate.

Il Consiglio direttivo ha confermato che lo IAPC resta la misura dei prezzi più adeguata per valutare il conseguimento dell’obiettivo della stabilità dei prezzi. Sebbene quest’ultimo sia quantificato in termini di inflazione complessiva, che è la più ampia misura del paniere dei consumi delle famiglie, si continuerà a monitorare un’ampia gamma di indicatori dell’inflazione di fondo, da cui sono escluse alcune componenti volatili. Il riesame della strategia ha individuato dei margini di miglioramento per la misurazione dei prezzi^[29]. In particolare, il Consiglio direttivo ha riconosciuto che l’inclusione dei costi relativi alle abitazioni di proprietà consentirebbe una migliore rappresentazione, all’interno dello IAPC, del tasso di inflazione rilevante per le famiglie. La BCE ha pertanto raccomandato all’Eurostat e agli istituti nazionali di statistica di avviare l’inclusione dei costi relativi alle abitazioni di proprietà in tale indice. Riconoscendo che si tratta di un progetto pluriennale, nel frattempo il Consiglio direttivo terrà conto, nell’ambito del suo insieme più ampio di indicatori complementari, di misure dell’inflazione che comprendono stime iniziali del costo delle abitazioni occupate dai proprietari.

Ulteriori considerazioni rilevanti per il perseguimento della stabilità dei prezzi

Sebbene l’obiettivo primario dell’Eurosistema sia preservare la stabilità dei prezzi, il Trattato sul funzionamento dell’Unione europea impone altresì all’Eurosistema, fatto salvo l’obiettivo della stabilità dei prezzi, di sostenere le politiche economiche generali dell’UE in modo da contribuire al conseguimento degli obiettivi di quest’ultima. Tali obiettivi includono una crescita economica equilibrata, un’economia sociale di mercato fortemente competitiva, che miri alla piena occupazione e al progresso sociale, e un elevato livello di tutela e miglioramento della qualità dell’ambiente. L’Eurosistema contribuisce altresì all’ordinata conduzione delle politiche perseguite dalle autorità competenti in merito alla vigilanza prudenziale sugli enti creditizi e la stabilità del sistema finanziario.

In certa misura, la piena occupazione e la stabilità dei prezzi costituiscono obiettivi tra loro coerenti. Quando inflazione e occupazione si muovono nella stessa direzione, la politica monetaria può stabilizzare l’inflazione senza incidere negativamente sull’occupazione. Tuttavia possono verificarsi situazioni in cui l’inflazione e l’occupazione si muovono temporaneamente in direzioni opposte e l’inasprimento della politica monetaria per contrastare l’inflazione più elevata può condurre a un ulteriore calo dell’occupazione. Una politica monetaria con un orientamento di medio termine è in grado di valutare in prospettiva tali situazioni temporanee e di evitare volatilità nell’attività economica e nell’occupazione. Riguardo alla considerazione accordata al prodotto e all’occupazione, il Consiglio direttivo ha sottolineato l’importanza di tenere conto di diverse variabili e delle implicazioni distributive della politica monetaria^[30].

La stabilità finanziaria è un presupposto essenziale per la stabilità dei prezzi, e viceversa. In condizioni di tensione dei mercati finanziari, le misure di politica monetaria finalizzate al mantenimento della stabilità dei prezzi in genere contribuiscono a ripristinare la stabilità finanziaria, contrastando le disfunzioni nel meccanismo di trasmissione della politica monetaria ed evitando effetti di retroazione negativi a livello macrofinanziario e fenomeni di deflazione del debito. In relazione all’accumulo di rischi per la stabilità finanziaria, le politiche macroprudenziali e microprudenziali costituiscono la prima linea di difesa. In molti casi le politiche macroprudenziali e la politica monetaria sono complementari. Ad esempio, le politiche macroprudenziali che evitano l’accumulo di squilibri riducono la probabilità di crisi finanziarie future con effetti negativi sulla stabilità dei prezzi. La politica monetaria può influire anche sui rischi per la stabilità finanziaria. Da un lato, l’orientamento accomodante della politica monetaria può ridurre il rischio di credito stimolando i livelli di attività e la dinamica dell’inflazione. Dall’altro, l’orientamento accomodante della politica monetaria può incoraggiare l’accumulo di leva finanziaria o accrescere la sensibilità dei prezzi delle attività. Considerazioni simmetriche si applicano durante le fasi di inasprimento della politica monetaria.

Alla luce dei rischi per la stabilità dei prezzi generati dalle crisi finanziarie, vi sono chiare motivazioni concettuali che incoraggiano la BCE a tenere conto della stabilità finanziaria nelle decisioni di politica monetaria. Ciò riflette i limiti della politica macroprudenziale esistenti nelle varie fasi del ciclo finanziario, le interazioni fra politica macroprudenziale e politica monetaria e le possibili ripercussioni della politica monetaria sulla stabilità finanziaria. Nel contempo, è importante evitare l’errata percezione secondo cui la politica monetaria ha il compito di garantire la stabilità finanziaria. Il Consiglio direttivo non attua politiche sistematiche di “leaning against the wind” (in cui l’orientamento della politica monetaria diviene sistematicamente più restrittivo quando un rischio sistemico si accumula) o di “cleaning” (in cui l’orientamento della politica monetaria diviene sistematicamente più accomodante quando un rischio sistemico si concretizza). Segue piuttosto un approccio flessibile nel tener conto di considerazioni relative alla stabilità finanziaria. Qualsiasi reazione della politica monetaria ai timori per la stabilità finanziaria dipenderà dalle circostanze prevalenti e sarà guidata dalle implicazioni per la stabilità dei prezzi nel medio periodo. A tal fine, la preparazione delle decisioni di politica monetaria viene integrata con ulteriori informazioni relative a considerazioni di stabilità finanziaria^[31].

La nuova strategia di politica monetaria prende in considerazione il cambiamento climatico, in quanto esso può incidere sulla conduzione della politica monetaria attraverso il suo impatto sulla struttura e sulle dinamiche cicliche dell’economia e del sistema finanziario^[32]. Nell’ambito del proprio mandato, il Consiglio direttivo è impegnato ad assicurare che l’Eurosistema tenga pienamente conto, in linea con le finalità e con gli obiettivi climatici dell’UE, delle implicazioni per la politica monetaria e per le attività di banca centrale del cambiamento climatico e della transizione in materia di emissioni di carbonio. Si è pertanto impegnato a realizzare un ambizioso piano di azione in materia di clima. Il piano di azione prevede l’espansione di capacità analitiche e lo sviluppo di nuovi indicatori statistici per migliorare la comprensione dell’impatto macroeconomico del cambiamento climatico. Il Consiglio direttivo, inoltre, modificherà l’assetto operativo della politica monetaria in relazione alla divulgazione delle informazioni, alla valutazione dei rischi, agli acquisti delle attività del settore societario e al sistema delle garanzie.

Ridefinizione del modello interpretativo e della comunicazione

In passato la BCE ha fondato la valutazione dei rischi per la stabilità dei prezzi su due pilastri distinti: l’analisi economica e l’analisi monetaria. Tali analisi venivano incrociate tra loro per dare luogo a una valutazione complessiva. Pur riconoscendo i vantaggi di distinguere tra le due diverse aree di valutazione specialistica, la nuova strategia attribuisce valore anche all’integrazione tra le diverse analisi, in considerazione dei molteplici canali di rimando attraverso cui la sfera monetaria e finanziaria e l’economia generale interagiscono. L’analisi economica comprende gli andamenti a breve termine della crescita economica, dell’occupazione e dell’inflazione, le proiezioni degli esperti dell’Eurosistema e della BCE sulle variabili macroeconomiche nel medio termine e una valutazione ad ampio raggio dei rischi per la crescita economica e per la stabilità dei prezzi. L’analisi monetaria e finanziaria, considerando che si è evoluta da sfide emerse durante e dopo la crisi finanziaria mondiale, attribuisce un ruolo importante all’esame degli indicatori monetari e finanziari, con particolare attenzione al meccanismo di trasmissione della politica monetaria, soprattutto attraverso i canali del credito, dei prestiti bancari, dell’assunzione di rischio e della determinazione dei prezzi delle attività. Su questa valutazione integrata il Consiglio direttivo fonda le proprie decisioni di politica monetaria, inclusa la valutazione della proporzionalità di tali decisioni e di potenziali effetti collaterali.

Il Consiglio direttivo ha infine deciso che la comunicazione delle decisioni di politica monetaria attraverso la dichiarazione di politica monetaria, la conferenza stampa, il Bollettino economico e i resoconti di politica monetaria sarebbe stata adattata in modo da riflettere il riesame della strategia di politica monetaria. Questi prodotti sarebbero stati affiancati da una versione delle comunicazioni di politica monetaria rivolta al pubblico generale, con più livelli di approfondimento e perfezionata dal punto di vista grafico: elementi essenziali a garantire la comprensione e la fiducia, da parte del pubblico, in merito alle azioni della BCE. Il Consiglio direttivo ha inoltre affermato che, sulla base del successo delle iniziative di ascolto^[33] organizzate durante il riesame della strategia, intendeva rendere tali eventi divulgativi una caratteristica strutturale dell’interazione dell’Eurosistema con il pubblico^[34].

Riquadro 3
Innovazione nella comunicazione di politica monetaria

Il 2021 ha visto aprirsi un nuovo capitolo nella comunicazione di politica monetaria della BCE. A seguito del riesame della sua strategia, la BCE ha modernizzato il modo in cui presenta e spiega la politica monetaria sia agli addetti ai lavori, sia al grande pubblico. Apportando queste innovazioni, realizzate attraverso un’azione congiunta dell’Eurosistema con il contributo di esperti di tutte le banche centrali nazionali, la BCE ha risposto alla crescente domanda di informazioni più accessibili, soprattutto a un pubblico non esperto, sulle sue politiche e i suoi strumenti. I contributi ricevuti nel corso degli eventi “La BCE ti ascolta” e delle iniziative di ascolto organizzate dalle banche centrali nazionali, parte del riesame della strategia, hanno messo in luce con chiarezza il desiderio dei cittadini che la BCE utilizzi un linguaggio più comprensibile e spieghi meglio perché le sue decisioni sono importanti per la vita di tutti i giorni delle persone. I dati raccolti suggeriscono, inoltre, che anche gli esperti trovano più efficaci testi concisi e privi di gergo settoriale.

Una dichiarazione di politica monetaria dallo stile rinnovato

Da luglio 2021 la nuova “dichiarazione di politica monetaria” ha sostituito la “dichiarazione introduttiva” in quanto strumento fondamentale per comunicare le decisioni di politica monetaria. La nuova dichiarazione è più breve, impiega un linguaggio più accessibile e segue una narrativa più chiara. Illustra il modo in cui la valutazione della situazione economica da parte del Consiglio direttivo motiva le scelte di politica monetaria della BCE e spiega quali sono gli obiettivi perseguiti.

Come si evince dal grafico A, la nuova dichiarazione di politica monetaria segna una svolta nell’impegno profuso dalla BCE per rendere le proprie politiche più comprensibili. Misure standard di leggibilità indicano che la nuova dichiarazione è molto meno complessa e che, per poter essere compreso, il testo non richiede più 14 anni circa di istruzione formale (ossia un titolo di studio universitario).

Grafico A

Complessità delle dichiarazioni di politica monetaria della BCE

“La dichiarazione di politica monetaria in sintesi”

Una novità di rilievo nella comunicazione delle decisioni di politica monetaria è la rappresentazione grafica della dichiarazione di politica monetaria: “la dichiarazione di politica monetaria in sintesi”. Questo nuovo prodotto, pensato per il pubblico in senso ampio e disponibile in tutte le lingue ufficiali dell’UE, trasmette i messaggi principali della dichiarazione di politica monetaria in forma semplificata. Mediante l’impiego di tecniche narrative, di elementi grafici facilmente fruibili e di un linguaggio essenziale, spiega le decisioni più recenti della BCE in un formato piacevole e di facile comprensione.

La BCE si avvale di queste nuove modalità di comunicazione per migliorare la conoscenza e la comprensione delle proprie politiche e, in definitiva, incrementare la fiducia da parte del pubblico. Ciò è essenziale non solo dal punto di vista dell’accettazione e della legittimità della BCE nel suo ruolo di istituzione indipendente, ma anche per rendere la politica monetaria più efficace e ancorare più saldamente le aspettative di inflazione. Studi recenti basati sull’indagine sulle aspettative dei consumatori condotta dalla BCE suggeriscono che la definizione e comunicazione del nuovo obiettivo di inflazione simmetrico del 2 per cento ha avuto un impatto positivo sulla credibilità della BCE. In particolare, è più probabile che le famiglie dell’area dell’euro che sono a conoscenza del nuovo obiettivo e delle sue implicazioni nutrano l’aspettativa che la BCE consegua la stabilità dei prezzi nel medio periodo^[35].

3 Il settore finanziario europeo: la ripresa nel 2021 attenua i rischi a breve termine, ma su un orizzonte più lungo si accumulano vulnerabilità

Il miglioramento delle condizioni economiche nel 2021 ha ridotto i rischi a breve termine connessi alla pandemia che minacciano la stabilità finanziaria dell’area dell’euro, in un contesto in cui il settore societario, i debitori sovrani e le banche evitano eventi al ribasso estremi. Tuttavia, le interruzioni delle catene di approvvigionamento a livello mondiale e l’aumento dei prezzi dei beni energetici hanno posto nuove sfide al vigore della ripresa e alle prospettive di inflazione, che sul lungo periodo potrebbero incidere anche sulla stabilità finanziaria. Parallelamente, molte altre vulnerabilità hanno continuato ad accumularsi, con sopravvalutazioni sempre più marcate nei mercati finanziari e degli immobili residenziali, perduranti assunzioni di rischi da parte delle istituzioni finanziarie non bancarie e livelli di debito più elevati nel settore societario e in quello pubblico, quale retaggio della pandemia. Con il progredire della ripresa, i dibattiti di politica macroprudenziale hanno ridefinito le priorità, passando dal fornire sostegno nell’immediato all’attenuare le vulnerabilità nel campo della stabilità finanziaria, in particolare i rischi ciclici emergenti e quelli nei mercati immobiliari. Sono altresì proseguiti i lavori volti a rafforzare il quadro normativo per le banche e l’approccio macroprudenziale per le istituzioni finanziarie non bancarie, al fine di potenziare ulteriormente la capacità di tenuta del sistema finanziario nel lungo periodo.

3.1 La stabilità finanziaria nel 2021

Nel corso del 2021 la ripresa economica si è rafforzata, diffondendosi tra i diversi paesi e settori economici dell’area dell’euro e determinando un generale miglioramento delle prospettive di breve periodo per la stabilità finanziaria, ancora minacciata, tuttavia, da alcuni rischi a breve termine. Tali rischi sono connessi alle interruzioni delle catene di approvvigionamento a livello mondiale e all’aumento dei prezzi dei beni energetici, che hanno iniziato a incidere sulle prospettive sia per l’inflazione sia per la ripresa economica, nonché alle incertezze sull’andamento futuro della pandemia. Gli utili societari hanno evidenziato miglioramenti generalizzati nel 2021, ma le imprese non finanziarie più esposte alle restrizioni connesse alla pandemia e con un livello pregresso di indebitamento più elevato sono rimaste fragili, mentre gli elevati livelli di debito sovrano hanno accresciuto i timori per la sostenibilità del debito a medio termine. Anche i segnali di valutazioni eccessive in alcune attività finanziarie e l’esuberanza nei mercati degli immobili residenziali dell’area dell’euro hanno determinato un accumulo di vulnerabilità. Infine, nonostante il miglioramento della redditività e della qualità degli attivi, le banche dell’area dell’euro hanno continuato a risentire dei problemi strutturali, mentre le istituzioni finanziarie non bancarie sono rimaste esposte a un elevato rischio di credito e di liquidità (cfr. la figura 3.1).

Durante il 2021 la pandemia ha determinato un aumento dell’indebitamento di imprese e Stati sovrani. I timori relativi alla sostenibilità del debito sovrano, tuttavia, sono stati attenuati dalla ripresa in atto e da condizioni di finanziamento favorevoli, che hanno contribuito a ridurre i rischi di rifinanziamento. Nel settore societario, i rischi di insolvenza a breve termine sono diminuiti, in un contesto caratterizzato da migliori prospettive di redditività e dal mantenimento delle misure di sostegno pubblico, seppur più mirate. Alcune imprese sono rimaste vulnerabili, in particolare quelle che presentavano livelli di debito elevati già prima della pandemia e che appartenevano ai settori più colpiti. In prospettiva potrebbe ancora verificarsi un aumento delle insolvenze societarie, a causa di un arretrato di procedure fallimentari irrisolte e della graduale revoca delle politiche economiche di sostegno; tale aumento dovrebbe tuttavia rivelarsi inferiore a quanto temuto nelle fasi iniziali della pandemia. A settembre 2021 la crescita dei prezzi delle abitazioni ha raggiunto un tasso annuale del 9 per cento, in un contesto di rapida espansione dei mercati dell’edilizia residenziale, contribuendo a un ulteriore aumento delle stime di sopravvalutazione in alcuni paesi. L’accelerazione dei prezzi delle abitazioni è stata determinata dall’aumento dei prezzi sia nelle aree urbane sia in quelle non urbane. In alcuni paesi anche segnali di allentamento dei criteri di concessione dei prestiti e dei livelli elevati, e in crescita, di indebitamento delle famiglie hanno contribuito a un acuirsi delle vulnerabilità di medio termine. Se da un lato i bassi tassi di interesse consentono ai prenditori di assicurarsi finanziamenti più convenienti a scadenze più lunghe, riducendo così il rischio di rifinanziamento e attenuando i timori per il servizio del debito, dall’altro un debito più elevato costituisce in prospettiva una vulnerabilità per tutti i settori, in particolare nell’eventualità di un aumento dei costi di finanziamento e di una crescita economica inferiore alle attese.

Nel 2021 i mercati finanziari sono stati caratterizzati da una propensione al rischio generalmente positiva, ma le valutazioni in alcuni segmenti sono state spinte ulteriormente al rialzo dalla ricerca di rendimenti più elevati da parte degli investitori, in un contesto di bassi rendimenti reali. I mercati azionari hanno continuato a crescere sulla scorta di un’impennata delle aspettative sugli utili e di condizioni di finanziamento ancora favorevoli. I livelli record di emissioni di titoli societari ad alto rendimento sono stati accompagnati da differenziali creditizi contenuti, circostanza che indica un forte appetito degli investitori per le attività rischiose. Ciò detto, le valutazioni di alcune classi di attività sono parse eccessive, in quanto il protratto recupero dei mercati azionari ha acquisito ulteriore slancio con le notizie positive sullo sviluppo dei vaccini; il recupero potrebbe essere stato determinato dall’utilizzo della leva finanziaria, che avrebbe potuto determinare ingenti perdite concentrate se la volatilità fosse aumentata.

Nel 2021 i profitti delle banche nell’area dell’euro sono aumentati, tornando approssimativamente ai livelli precedenti la pandemia, in un contesto caratterizzato da costi inferiori legati alle perdite su crediti e da forti ricavi dalle attività di investimento. La qualità degli attivi ha mostrato una tenuta migliore di quanto inizialmente temuto all’insorgere della pandemia, grazie alle misure di sostegno pubblico fornite alle imprese e alla ripresa economica. L’incidenza dei crediti deteriorati è scesa a livelli non più osservati dalla crisi finanziaria mondiale, in ragione degli ulteriori progressi compiuti dalle banche nella vendita dei crediti deteriorati. Dal lato delle passività, le banche hanno intensificato la trasmissione dei tassi negativi ai depositanti, mentre i coefficienti patrimoniali regolamentari sono diminuiti marginalmente, in aggregato, nella prima metà del 2021. Il clima di fiducia dei mercati nei confronti delle banche dell’area dell’euro si è mantenuto favorevole in ragione dei risultati dell’esercizio di stress condotto dall’Autorità bancaria europea a luglio 2021 e della revoca della raccomandazione formulata dalla BCE che imponeva a tutte le banche di sospendere o limitare la distribuzione dei dividendi^[36]. In prospettiva, la redditività dipenderà dal profilo della ripresa economica e dall’andamento della pandemia, mentre potrebbero riemergere alcuni timori per la qualità degli attivi con il proseguire della graduale revoca delle misure di sostegno pubblico. Inoltre nel 2021 le banche hanno continuato a fronteggiare molteplici problemi strutturali esistenti già prima della pandemia, quali bassa efficienza in termini di costi, scarsa diversificazione delle entrate, eccesso di capacità produttiva e margini compressi, in un contesto di bassi tassi di interesse.

Nel 2021 le istituzioni finanziarie non bancarie, quali fondi di investimento, compagnie di assicurazione e fondi pensione, che costituiscono un’importante fonte di finanziamento per l’economia reale, hanno continuato ad accrescere le proprie consistenze di obbligazioni di qualità inferiore. Mentre i rischi di credito derivanti da questi titoli sono stati mitigati nel breve periodo con il calo delle vulnerabilità nel settore societario, gli operatori non bancari sono rimasti esposti al rischio di forti perdite su crediti in caso di un peggioramento delle condizioni nel settore societario. Per i fondi di investimento, i crescenti rischi di credito sono stati esacerbati dall’elevato rischio di liquidità dovuto alle basse riserve di liquidità e alla scarsa disponibilità di attività liquide, che rendono il settore vulnerabile in caso di deflussi su vasta scala degli investitori. La durata finanziaria delle esposizioni dei fondi è ulteriormente aumentata, rendendo i loro portafogli più vulnerabili alle perdite di valutazione in caso di un aumento sostanziale dei rendimenti a livello internazionale. Se tali perdite dovessero provocare rimborsi ingenti, i fondi, considerando le scarse riserve di liquidità che li caratterizzano, potrebbero essere costretti a vendere attività, il che potrebbe innescare un circolo vizioso fra le valutazioni delle attività e i rimborsi. Nel 2021 le prospettive per la redditività e il merito di credito delle compagnie di assicurazione sono migliorate, sostenute da andamenti favorevoli della domanda, dei prezzi e della riduzione dei costi.

Oltre ai rischi a carico dei singoli settori, nel 2021 i cambiamenti climatici hanno posto molteplici rischi per la stabilità finanziaria nell’area dell’euro, considerevoli e sempre più immediati. L’analisi condotta dalla BCE nel corso dell’anno^[37] ha chiarito che i rischi legati al clima potrebbero essere rilevanti per le banche, i fondi e le compagnie di assicurazione dell’area dell’euro, in particolare in assenza di un’iniziativa per attenuare i cambiamenti climatici in maniera ordinata. Tutti devono gestire la propria esposizione ai rischi legati alla transizione verso un’economia a basse emissioni di carbonio e ai rischi fisici associati a eventi meteorologici e climatici estremi. Le analisi della BCE ad oggi suggeriscono che tali rischi sembrano essere particolarmente concentrati in alcuni settori, aree geografiche e in singole banche, esacerbando le implicazioni per la stabilità finanziaria. Nel contempo, permangono lacune a livello di dati e metodologia, che devono essere colmate per valutare in maniera più completa i rischi climatici.

Figura 3.1

Principali vulnerabilità per la stabilità finanziaria nell’area dell’euro

3.2 La politica macroprudenziale: garantire una stabile offerta di credito e contenere l’accumularsi di vulnerabilità

Le politiche macroprudenziali possono contribuire a contenere le crescenti vulnerabilità e a rafforzare la capacità di tenuta del settore finanziario, agevolando così una stabile offerta di credito all’economia anche in periodi di tensione, come nel caso della pandemia. A questo riguardo, alla BCE è affidato il compito di valutare i provvedimenti macroprudenziali che le autorità nazionali dei paesi sottoposti alla vigilanza bancaria europea hanno imposto alle banche in materia di adeguatezza patrimoniale. È importante rilevare che la BCE ha il potere di applicare misure patrimoniali più stringenti in caso di necessità^[38].

Nella sua nuova strategia di politica monetaria, la BCE attribuisce maggiore rilevanza alle considerazioni relative alla stabilità finanziaria nelle sue decisioni di politica monetaria, fattore che a sua volta aumenta l’importanza della politica macroprudenziale^[39]. La stabilità finanziaria è un presupposto essenziale per la stabilità dei prezzi, in quanto le crisi finanziarie danno luogo a disfunzioni del meccanismo di trasmissione della politica monetaria e a un’eccessiva riduzione della leva finanziaria da parte delle banche, con ripercussioni negative per la crescita economica e le prospettive di inflazione. Allo stesso modo, se da un lato la politica monetaria accomodante può sostenere la stabilità finanziaria attraverso una serie di canali^[40], dall’altro potrebbe determinare l’accumularsi di rischi sistemici, che devono essere monitorati e considerati in una prospettiva macroprudenziale. Intervenendo sui rischi per la stabilità finanziaria, compresi quelli derivanti dagli effetti indesiderati della politica monetaria accomodante, l’azione macroprudenziale consente alla politica monetaria di concentrarsi sul suo obiettivo primario, ossia la stabilità dei prezzi. In linea con la nuova strategia, nell’ambito dell’analisi monetaria e finanziaria viene condotta a intervalli regolari una valutazione approfondita dell’interazione tra politica monetaria e stabilità finanziaria, della quale si tiene conto nelle riunioni di politica monetaria del Consiglio direttivo.

Nella congiuntura attuale, i rischi che minacciano la stabilità finanziaria sono legati alle sopravvalutazioni sempre più marcate nei mercati finanziari e degli immobili residenziali, alla prolungata propensione al rischio da parte degli operatori non bancari e ai livelli di debito elevati sia nel settore pubblico sia in quello privato^[41]. Un inasprimento delle politiche macroprudenziali potrebbe offrire una soluzione ad alcune di queste vulnerabilità, in particolare nei mercati immobiliari di alcuni paesi, e, più in generale, accrescere la capacità di tenuta complessiva delle banche. Inoltre, il rafforzamento del quadro normativo per le banche e gli operatori non bancari e la gestione dei rischi climatici contribuiranno a potenziare ulteriormente la capacità di tenuta complessiva del sistema finanziario nel lungo periodo.

La politica macroprudenziale durante la pandemia

All’inizio della pandemia, per agevolare l’assorbimento delle possibili perdite da parte delle banche e consentire loro di soddisfare la domanda di credito, le autorità macroprudenziali hanno svincolato capitale per oltre 20 miliardi di euro, principalmente rilasciando la riserva di capitale anticiclica e la riserva per il rischio sistemico^[42]. Tali misure si sono aggiunte a quelle adottate dalla vigilanza bancaria della BCE per fornire alle banche un allentamento temporaneo dei vincoli patrimoniali e operativi e limitare la distribuzione di dividendi^[43]. Nel 2021 la BCE ha continuato a monitorare l’efficacia delle misure prudenziali e dell’assetto di adeguatezza patrimoniale nell’assicurare un’offerta di credito stabile durante la pandemia. Le ricerche condotte dagli esperti della BCE indicano che svincolare le riserve di capitale è stato un provvedimento effettivamente efficace nel sostenere l’offerta di credito (cfr. il riquadro 4).

Nella seconda metà del 2021 le politiche macroprudenziali nel loro complesso hanno iniziato a orientarsi verso un inasprimento graduale e mirato, in ragione della protratta ripresa economica e dell’ulteriore aumento delle vulnerabilità di medio periodo, soprattutto nei mercati degli immobili residenziali. In linea con la valutazione della BCE, alcune misure macroprudenziali sono state introdotte o inasprite in diversi paesi in cui le vulnerabilità erano più intense e la ripresa economica più avanzata. In Bulgaria ed Estonia è stato innalzato il requisito relativo alla riserva di capitale anticiclica^[44]. In Lituania è stato introdotto un requisito settoriale di riserva di capitale a fronte del rischio sistemico pari al 2 per cento per far fronte ai rischi connessi al settore degli immobili residenziali^[45]. In Belgio, Estonia e Francia è stato esteso il periodo di applicazione delle misure macroprudenziali ai sensi dell’articolo 458 del regolamento sui requisiti patrimoniali. Inoltre, i Paesi Bassi hanno deciso di applicare una soglia minima di ponderazione del rischio^[46] ai portafogli di mutui ipotecari delle banche che utilizzano il metodo basato sui rating interni per il calcolo dei requisiti patrimoniali regolamentari, a partire dal 1º gennaio 2022^[47].

La BCE ha valutato le notifiche sulle misure macroprudenziali riferite al 2021 e non ha sollevato obiezioni in merito a tali decisioni, che sono state ritenute coerenti con la propria valutazione. Un ulteriore inasprimento delle politiche macroprudenziali per far fronte alle crescenti vulnerabilità di medio periodo sembra giustificato, a meno che non si concretizzino rischi al ribasso per la crescita economica^[48]. In tale contesto, la BCE è pronta ad applicare misure macroprudenziali più stringenti di quelle decise dalle autorità nazionali in caso queste ultime misure si rivelassero insufficienti o ci si dovesse attendere un ulteriore inasprimento delle vulnerabilità.

Infine, la BCE è impegnata in iniziative volte a rafforzare la supervisione macroprudenziale. Nel 2022 contribuirà alla revisione del quadro di riferimento macroprudenziale dell’UE per le banche rispondendo, in coordinamento con il Comitato europeo per il rischio sistemico e l’Autorità bancaria europea, alla richiesta di consulenza della Commissione europea^[49]. Inoltre, la BCE continua a promuovere, nei consessi competenti, iniziative volte a favorire un approccio macroprudenziale per gli operatori non bancari (cfr. il riquadro 5).

La cooperazione con il Comitato europeo per il rischio sistemico

Nel 2021 la BCE ha continuato a fornire assistenza analitica, statistica, logistica e amministrativa al Segretariato del Comitato europeo per il rischio sistemico (CERS)^[50]. La BCE ha fornito un sostegno generale all’operato del CERS, in particolare nei seguenti ambiti: a) implicazioni sulla stabilità finanziaria delle misure di sostegno di natura fiscale adottate durante la pandemia^[51]; b) sfide sul piano delle politiche macroprudenziali nel contesto di bassi tassi di interesse^[52]; c) sviluppo degli indicatori di rischio per gli intermediari non bancari (cfr. il riquadro 5 sull’approccio macroprudenziale per il settore finanziario non bancario^[53]); d) rischi per la stabilità finanziaria scaturiti da determinanti relative ai cambiamenti climatici^[54]. La BCE ha altresì presieduto la task force del CERS sulle prove di stress^[55] e partecipato attivamente a diversi altri gruppi di lavoro del CERS, quali: un gruppo di redazione incaricato di rispondere alla richiesta di consulenza formulata dalla Commissione europea per la revisione legislativa del quadro di riferimento macroprudenziale dell’UE prevista per il 2022; un gruppo di esperti sugli aspetti operativi di un quadro di riferimento per l’orientamento macroprudenziale^[56]; una task force incaricata di analizzare gli effetti della sovrapposizione dei requisiti patrimoniali^[57]; il Gruppo europeo per la sicurezza cibernetica, che sta sviluppando una strategia macroprudenziale per la valutazione dei rischi informatici con impatto sistemico.

Informazioni più dettagliate sul CERS sono reperibili sul suo sito Internet e nei rapporti annuali.

Riquadro 4
Riserve patrimoniali delle banche e prestiti alle società non finanziarie durante la pandemia

Uno degli obiettivi fondamentali della regolamentazione in materia di riserve di capitale di Basilea III consiste nel ridurre la probabilità che il sistema bancario diminuisca l’offerta di credito in periodi di crisi. A tal fine, Basilea III e la sua attuazione a livello europeo hanno introdotto il requisito combinato di riserva di capitale (combined buffer requirement, CBR)^[58], un livello aggiuntivo di capitale richiesto alle banche nei periodi di congiuntura favorevole da utilizzare durante le fasi di rallentamento economico al fine di assorbire le perdite e soddisfare la domanda di credito. Tuttavia, il ricorso al CBR comporta alcune restrizioni, in particolare quella relativa all’ammontare massimo distribuibile, che fissa un massimale per la remunerazione distribuita dalle banche sotto forma di dividendi, riacquisti di azioni proprie e gratifiche^[59].

Alcuni fattori potrebbero disincentivare le banche all’utilizzo delle riserve di capitale. Fra questi, potenzialmente, figurano i limiti ai dividendi distribuibili e la reazione avversa dei mercati associata alla riduzione dei coefficienti patrimoniali, in quanto un coefficiente patrimoniale più basso implica una minore solvibilità. In ultima istanza, se indisponibili ad attingere al CBR, le banche potrebbero reagire a perdite in conto capitale effettive o attese riducendo l’erogazione di prestiti piuttosto che accettando un coefficiente patrimoniale più basso, causando quindi un razionamento del credito in una fase di crisi, in contrapposizione con l’intento della regolamentazione in materia di riserve di capitale. Per tali ragioni, le autorità prudenziali possono decidere di ridimensionare il CBR riducendo alcune delle sue componenti, come la riserva di capitale anticiclica^[60] o la riserva di capitale a fronte del rischio sistemico^[61].

La pandemia di COVID‑19 e le misure patrimoniali adottate di conseguenza offrono l’opportunità di osservare come reagiscono le banche e quanto siano disposte a utilizzare le riserve rilasciabili. All’inizio della pandemia gli enti creditizi dell’area dell’euro avevano coefficienti patrimoniali relativamente robusti, ulteriormente sostenuti da misure di politica economica straordinarie. Di conseguenza, il sistema bancario dell’area nel suo complesso è stato in grado di soddisfare l’impennata della domanda di credito da parte delle imprese. Nondimeno, osservare le reazioni delle singole banche alle misure adottate consente di valutare l’efficacia di due aspetti fondamentali del quadro macroprudenziale, sebbene ad oggi le varie misure di supporto abbiano evitato perdite su larga scala nel settore bancario. In primo luogo, la reazione delle banche alla riduzione delle riserve e ad altre misure di allentamento dei requisiti patrimoniali aiuta a comprendere l’efficacia dell’alleggerimento di tali obblighi in periodi di stress. Inoltre, il comportamento delle banche con scarso margine patrimoniale oltre al CBR fornisce indicazioni sulla propensione delle banche stesse a utilizzare le riserve.

La riduzione delle riserve di capitale e altre misure di allentamento dei requisiti patrimoniali hanno avuto effetti positivi sul credito alle imprese nel 2020, soprattutto per le banche con capitale più prossimo al CBR^[62]. Durante la pandemia le autorità prudenziali hanno ridotto il CBR (rilasciando la riserva di capitale anticiclica e la riserva di capitale a fronte del rischio sistemico) e hanno anticipato una variazione nella composizione del requisito di secondo pilastro, diminuendo la quota di capitale primario di classe 1, ossia il capitale di qualità più elevata, che le banche sono tenute a detenere. Nel 2020 le banche che hanno beneficiato di queste misure hanno registrato volumi di credito superiori del 3,1 per cento rispetto alle altre banche, mentre i tassi di interesse sui prestiti alle imprese sono risultati inferiori di 7 punti base. È importante osservare che l’effetto si è rivelato maggiore per le banche con livelli di capitale prossimi al CBR, il che suggerisce che esse siano disposte a utilizzare il capitale in eccesso rispetto a tale requisito, ma non quello della riserva stessa (cfr. il grafico A).

Il disporre di un livello di capitale prossimo al CBR ha ridotto il credito bancario alle imprese, fornendo un ulteriore indizio a supporto dell’ipotesi secondo cui le banche sono riluttanti a utilizzare il CBR. Un’analisi econometrica mostra che nel 2020 la prossimità al CBR ha ridotto la crescita del credito in misura consistente, di 2,7 punti percentuali rispetto alle altre banche, a segnalare una riluttanza delle banche ad attingere alle riserve.

La minore erogazione di credito da parte delle banche con livelli patrimoniali più prossimi al CBR ha determinato maggiori vincoli di credito per le imprese non finanziarie che fanno affidamento sulle banche in questione. Rispetto ad altre imprese, quelle esposte alle banche con una quantità di capitale prossima al CBR (ossia oltre il 75 per cento del credito erogato prima del COVID) hanno preso in prestito il 5,3 per cento in meno durante la pandemia. Tale impatto è aumentato fino al 7 per cento per le imprese che all’inizio della pandemia avevano un solo prestatore (con patrimonio prossimo al CBR). Ciò suggerisce che in tempi di crisi potrebbe essere difficile per le imprese trovare un altro prestatore, sottolineando la rilevanza delle posizioni patrimoniali delle banche per l’accesso ai finanziamenti da parte della clientela.

Il comportamento delle singole banche durante la pandemia suggerisce che esse reagiscono positivamente al rilascio di riserve e ad altre misure di allentamento dei requisiti patrimoniali, ma sono restie ad attingere alle riserve. La riduzione dei requisiti patrimoniali e delle riserve di capitale ha sostenuto l’offerta di credito alle imprese aumentando l’ammontare di capitale al di sopra del CBR. Ciò dimostra che la riduzione delle riserve di capitale può contribuire ad attenuare il comportamento potenzialmente prociclico del sistema bancario in periodi di tensione economica. Tuttavia, il comportamento delle banche con una limitata quantità di capitale al di sopra della soglia fissata dal CBR potrebbe essere sinonimo di ostacoli all’ordinato funzionamento dell’assetto di adeguatezza patrimoniale in periodi di difficoltà economica. Sono necessarie altre ricerche, anche sull’impatto macroeconomico, per approfondire e sostanziare i risultati presentati in questo riquadro, consentendo di trarre conclusioni di più ampio respiro.

Grafico A

Le misure di allentamento dei requisiti patrimoniali sostengono l’offerta di credito

Stima degli effetti delle misure di allentamento dei requisiti patrimoniali per banche con diverse eccedenze dei livelli di capitale rispetto al CBR

(pannello di sinistra: variazioni percentuali del volume di credito; pannello di destra: variazioni in punti percentuali dei tassi sui prestiti)

3.3 Le attività microprudenziali per la solidità delle singole banche

Con il miglioramento delle prospettive economiche nel corso del 2021, la BCE ha annunciato la graduale riduzione di alcune delle misure di vigilanza adottate per consentire alle banche di continuare a erogare credito all’economia durante la pandemia. A luglio la BCE ha deciso di non estendere oltre il 30 settembre 2021 la propria raccomandazione rivolta a tutte le banche di non conferire o di limitare dividendi e riacquisti di azioni proprie. Tuttavia le banche dovrebbero continuare ad adottare prudenza e non dovrebbero sottostimare il rischio che perdite aggiuntive possano in seguito incidere sull’evoluzione del profilo patrimoniale, quando le misure di sostegno giungeranno a scadenza. In tale contesto, nel corso del 2021, la BCE ha prestato particolare attenzione al rischio di credito, in particolare all’adeguatezza nella classificazione e valutazione dei rischi nei bilanci delle banche e alla loro preparazione in termini di gestione tempestiva dei debitori in difficoltà. A giugno la BCE ha esteso fino a marzo 2022 l’allentamento sul coefficiente di leva finanziaria per le banche, anche alla luce delle eccezionali circostanze monetarie. Tutte le decisioni sull’allentamento dei requisiti prudenziali della BCE, nonché quelle relative all’ulteriore attenzione al rischio di credito, sono state trasmesse alle banche e al pubblico tramite FAQ pubbliche, comunicati stampa, post pubblicati nel blog e interventi orali.

La BCE ha condotto una prova di stress su alcune delle banche europee di grandi e medie dimensioni sottoposte alla sua vigilanza diretta. I risultati, pubblicati a luglio 2021, hanno evidenziato la tenuta del settore bancario dell’area dell’euro a fronte di un potenziale ulteriore deterioramento delle condizioni economiche. Per la prima volta la BCE ha pubblicato informazioni sulle singole banche non partecipanti all’esercizio condotto a livello dell’UE dall’Autorità bancaria europea, ma soggette alla vigilanza diretta della BCE. Inoltre, la BCE ha completato la valutazione approfondita di due banche italiane, di una banca estone e di una banca lituana, a seguito della classificazione come enti significativi. Tutte le banche che diventano o hanno probabilità di diventare soggette alla vigilanza diretta della BCE devono essere sottoposte a una valutazione approfondita, che consiste in una prova di stress e un esame della qualità degli attivi (asset quality review, AQR). I risultati della valutazione approfondita mostrano che nessuna delle quattro banche presenta carenze patrimoniali. Tuttavia, ci si attende che esse diano seguito all’esito dell’esercizio e intraprendano le azioni ritenute necessarie in base ai risultati dell’AQR.

La BCE ha inoltre continuato il proprio lavoro post Brexit. Dopo la conclusione del periodo di transizione il 31 dicembre 2020 (durante il quale il Regno Unito era ancora soggetto alla normativa dell’Unione), la BCE ha continuato a monitorare, nell’ambito della propria attività di vigilanza ordinaria, l’attuazione dei modelli operativi post Brexit che le banche interessate si erano poste come obiettivo, per verificarne il progresso nel rispetto delle tempistiche concordate. In parallelo è stata avviata un’analisi documentale approfondita (desk-mapping review) per valutare in modo coerente i modelli contabili delle nuove filiazioni nell’UE di gruppi bancari internazionali.

La BCE ha completato la propria analisi mirata dei modelli interni (Targeted Review of Internal Models, TRIM) relativa agli enti significativi. Nell’ambito di tale analisi, avviata nel 2016, la BCE ha svolto 200 indagini in loco sui modelli interni di 65 banche significative relativi a rischio di credito, di mercato e di controparte. Nel complesso, tale analisi ha confermato che le banche possono continuare a impiegare i rispettivi modelli interni per calcolare i requisiti di fondi propri, in alcuni casi nel rispetto delle misure di vigilanza. L’analisi TRIM ha migliorato l’affidabilità e la comparabilità tra banche dei risultati dei modelli interni e ha contribuito a ridurre la variabilità ingiustificata (ossia non attribuibile ai rischi) delle attività ponderate per il rischio (Risk Weighted Assets, RWA).

Dal 26 giugno 2021 la BCE ha assunto la vigilanza sulle imprese di investimento di maggior importanza sistemica con sede nei paesi soggetti alla vigilanza bancaria europea. Nel 2021 le imprese di investimento sono diventate soggette a un nuovo quadro di riferimento europeo che riflette in maniera più adeguata i rischi effettivi assunti dai diversi tipi di imprese di investimento e rende più efficace la vigilanza su tali imprese. Le imprese di investimento di più grandi dimensioni e di maggiore importanza sistemica sono tenute a presentare domanda di autorizzazione all’esercizio dell’attività bancaria, diventando, una volta ottenuta, soggette alla vigilanza bancaria della BCE. Le imprese di investimento soggette alla vigilanza bancaria europea sono quelle che forniscono i principali servizi bancari di mercato e investimento e sono quindi esposte, come le banche, ai rischi di credito e di mercato.

In un’ottica di costante impegno al fine di accrescere la trasparenza e la responsabilità del proprio operato, la BCE ha avviato una serie di consultazioni pubbliche. La prima consultazione ha riguardato la verifica dei requisiti di idoneità, per la quale la BCE ha successivamente pubblicato una guida rivista e più completa. La nuova guida illustra le politiche adottate dalla BCE nel valutare l’idoneità dei singoli membri degli organi di amministrazione delle banche soggette a vigilanza diretta e definisce le aspettative di vigilanza rafforzate in merito all’idoneità collettiva degli organi di amministrazione delle banche e alla responsabilità individuale dei membri. Delinea inoltre il processo per valutare nuovamente i suddetti membri nei casi in cui emergano nuovi elementi che possono incidere sulla loro idoneità. È stato inoltre pubblicato un questionario rivisto sui requisiti di idoneità finalizzato a promuovere ulteriormente la convergenza della supervisione su tali requisiti tra i paesi soggetti alla vigilanza bancaria europea.

La seconda consultazione ha riguardato la revisione delle politiche armonizzate della BCE per l’esercizio delle opzioni e delle discrezionalità secondo quanto previsto dal diritto dell’Unione europea nell’attività di vigilanza delle banche. La proposta di revisione delle politiche della BCE è volta essenzialmente a tenere conto delle modifiche legislative introdotte dalla loro prima pubblicazione, nel 2016. La maggior parte delle revisioni riguarda le opzioni e le discrezionalità nell’applicazione dei requisiti di liquidità. La consultazione ha interessato molti aspetti dell’attività di vigilanza, compresi l’autorizzazione alle richieste di riduzione di capitale da parte delle banche, il trattamento di determinate esposizioni nel calcolo del coefficiente di leva finanziaria, nonché alcune esenzioni dai limiti alle grandi esposizioni.

La terza consultazione ha riguardato una proposta per una Guida sulla notifica delle operazioni di cartolarizzazione, che chiarisce le informazioni che la BCE si aspetta dalle banche soggette a vigilanza diretta che agiscono come cedenti o promotori di operazioni di cartolarizzazione. A maggio 2021 la BCE aveva annunciato la propria decisione di assicurare che le banche sottoposte alla sua vigilanza diretta rispettassero i requisiti di mantenimento del rischio, gli obblighi di trasparenza e il divieto di ricartolarizzazione per tutte le operazioni di cartolarizzazione, così come sancito agli articoli 6, 7 e 8 del regolamento UE sulle cartolarizzazioni. Ciò ha fatto seguito ai chiarimenti apportati al regolamento, che fanno parte del Pacchetto per la ripresa dei mercati dei capitali dell’UE e stabiliscono esplicitamente che tali requisiti sono di natura prudenziale e dovrebbero pertanto essere vigilati dalle competenti autorità prudenziali.

La BCE ha inoltre pubblicato i protocolli di intesa in materia di vigilanza firmati nel 2021, per ognuno dei quali ha ricevuto il consenso dell’altra autorità.

Informazioni più dettagliate sulla vigilanza bancaria della BCE sono disponibili sul relativo sito Internet e nel Rapporto annuale della BCE sulle attività di vigilanza per il 2021.

3.4 Il contributo della BCE alle iniziative regolamentari europee

Nel 2021 sono state ultimate o avviate significative riforme regolamentari, volte a garantire la capacità di tenuta del sistema finanziario contro gli shock causati dalla pandemia. Ciononostante, vi sono ancora importanti sfide giuridiche e istituzionali da superare prima che le banche europee possano operare in un quadro veramente integrato. In particolare, sono necessari sforzi maggiori verso il completamento dell’unione bancaria e l’attuazione del pacchetto definitivo di riforme di Basilea III; l’ulteriore sviluppo dei mercati dei capitali europei, rafforzando al contempo l’assetto regolamentare per le istituzioni finanziarie non bancarie; lo sviluppo delle norme per cripto‑attività e stablecoin; la gestione dei rischi legati al clima.

Completare l’unione bancaria

Le banche appartenenti all’unione bancaria hanno beneficiato del forte sostegno fornito dalle politiche all’economia reale e del miglioramento del quadro regolamentare e di vigilanza, che ne hanno rafforzato la posizione patrimoniale. Tuttavia, l’unione bancaria necessita di ulteriore rafforzamento. Nel 2021 la BCE ha continuato a impegnarsi attivamente nello sviluppo e nell’affinamento di aspetti cruciali dell’unione bancaria. Ha contribuito ai dibattiti sugli aspetti di policy in merito ai seguenti ambiti: creazione di un sistema europeo di assicurazione dei depositi; miglioramento della capacità delle banche di operare a livello transfrontaliero nell’ambito dell’unione bancaria; attenuazione dei rischi residui e potenziamento dello strumentario per la gestione delle crisi; infine, disponibilità di opzioni di finanziamento in situazioni di crisi. Come negli anni precedenti, la BCE ha continuato a contribuire ai rapporti congiunti sul monitoraggio della riduzione del rischio, redatti in collaborazione con la Commissione europea e il Comitato di risoluzione unico, al fine di orientare le decisioni politiche sul completamento dell’unione bancaria.

Il miglioramento del quadro per la gestione delle crisi è stato oggetto di particolare attenzione nell’ambito delle attività correlate all’unione bancaria nel corso del 2021. La BCE ha alimentato il relativo dibattito tramite il suo contributo alla consultazione avviata dalla Commissione europea sulla revisione del quadro per la gestione delle crisi bancarie e l’assicurazione dei depositi. Il contributo presenta proposte volte al miglioramento della gestione di una banca in crisi sia prima del fallimento, sia successivamente. Nel corso del 2021 la BCE ha anche seguito, offrendo altresì il proprio contributo, il lavoro tecnico svolto nelle rispettive sedi europee sugli aspetti operativi dello strumento comune di sostegno per il Fondo di risoluzione unico. Lo strumento comune di sostegno rafforzerà ulteriormente il sistema di risoluzione delle crisi bancarie raddoppiando efficacemente le risorse disponibili per la risoluzione delle crisi bancarie attraverso il Fondo di risoluzione unico.

Attuazione del pacchetto definitivo di riforme di Basilea III

L’attuazione del pacchetto definitivo di riforme di Basilea III rappresenta un atto essenziale per colmare le lacune del quadro normativo in materia di patrimonio attualmente in vigore e rafforzare ulteriormente la capacità di tenuta del sistema finanziario nel lungo periodo. Le iniziative di regolamentazione introdotte a livello internazionale dopo la crisi finanziaria mondiale hanno migliorato la capacità del sistema finanziario di resistere più efficacemente a un forte shock inatteso come quello generato dalla pandemia. Il pacchetto definitivo di riforme di Basilea III mira a colmare le lacune che l’attuale quadro di riferimento presenta, anche mediante l’introduzione di un livello minimo per i requisiti calcolati con i modelli interni definito “output floor”.

La BCE ha costantemente affermato l’importanza di mantenere l’impegno nei confronti degli standard finanziari internazionali. A tal fine, a settembre 2021 la BCE e l’ABE hanno scritto una lettera aperta alla Commissione europea, in cui si affermava il loro sostegno all’attuazione completa, tempestiva e coerente del pacchetto definitivo di riforme di Basilea III^[69]. La lettera ha evidenziato le precedenti indicazioni fornite dalle autorità alla Commissione, riaffermando il loro punto di vista secondo cui l’attuazione del pacchetto definitivo di riforme di Basilea III, come concordato a livello internazionale, potrebbe comportare costi transitori modesti, che sarebbero ampiamente compensati dai benefici economici di lungo periodo^[70].

In tale contesto la BCE ha accolto con favore le proposte pubblicate il 27 ottobre 2021 dalla Commissione europea per la modifica del regolamento sui requisiti patrimoniali (Capital Requirements Regulation, CRR) e della direttiva sui requisiti patrimoniali (Capital Requirements Directive, CRD), al fine di attuare il pacchetto definitivo di riforme di Basilea III. La Commissione ha optato per un’applicazione fedele dell’output floor nell’UE, seguendo l’approccio single stack, ma la proposta contemplava anche alcune scelte attuative, scostamenti dall’accordo di Basilea e lunghi periodi di transizione che potrebbero lasciare alcuni rischi non sufficientemente coperti e che pertanto destano preoccupazione dal punto di vista prudenziale^[71]. La BCE intende fornire maggiori dettagli nei suoi prossimi pareri su proposte legislative.

Far progredire l’unione dei mercati dei capitali

Nel 2021 la BCE ha continuato a sottolineare l’importanza di portare avanti l’unione dei mercati dei capitali (UMC), in particolare per sostenere la ripresa dell’economia dopo la pandemia, adeguarsi alla Brexit e contribuire al finanziamento degli investimenti in ambito climatico e della transizione digitale. A tal fine, la BCE ha ribadito la necessità di dare piena e tempestiva attuazione al piano d’azione della Commissione europea per l’UMC, pubblicato nel 2020, accogliendo con favore le proposte legislative adottate nel novembre 2021, e auspicando nel contempo ulteriori progressi. In particolare, per promuovere l’UMC è importante studiare soluzioni agli ostacoli strutturali, quali le differenze nazionali nelle norme in materia di insolvenza, tutela degli investitori e imposizione fiscale, e rafforzare la vigilanza transfrontaliera. La BCE ha dedicato particolare attenzione ai mercati dei capitali verdi. I mercati dei capitali svolgono un ruolo fondamentale nel raggiungimento degli obiettivi climatici posti dall’UE, come sottolineato nel Macroprudential Bulletin di ottobre 2021 e nell’edizione di novembre 2021 della Financial Stability Review della BCE. Quest’ultima ha richiamato l’attenzione sul fatto che l’ulteriore sviluppo nell’UE di mercati dei capitali verdi ampi e integrati richiederà un’azione risoluta volta a migliorare le strutture e gli standard di mercato per ridurre la frammentazione e il rischio di utilizzo fraudolento delle tematiche ambientali (“greenwashing”) e per assicurare l’impegno complessivo delle imprese per la transizione ecologica. Inoltre, i mercati dei capitali verdi potranno essere favoriti dal progresso dell’unione dei mercati dei capitali concentrando l’attenzione sugli ambiti di loro pertinenza o su misure volte ad accrescere il finanziamento azionario per stimolare l’innovazione.

Sviluppo della regolamentazione in materia di cripto‑attività e stablecoin

In risposta alla proposta della Commissione europea di un regolamento relativo ai mercati delle cripto‑attività (Regulation on Markets in Crypto‑assets, “MiCA”), a febbraio 2021 la BCE ha pubblicato un parere in cui si richiede di chiarire e rafforzare alcuni requisiti prudenziali, oltre al ruolo della BCE stessa e di altri membri rilevanti del Sistema europeo di banche centrali. Il parere della BCE invita a prestare attenzione all’utilizzo di alcuni tipi di stablecoin per i pagamenti. Sostiene inoltre l’esigenza di rafforzare i requisiti prudenziali per gli emittenti di stablecoin, imponendo loro prove di stress obbligatorie e requisiti di liquidità stringenti, almeno pari a quelli previsti dal regolamento sui fondi comuni monetari. La BCE ha inoltre auspicato la creazione di una vigilanza a livello di UE per assicurare una valutazione approfondita dei rischi ed evitare frammentazione, data la natura transfrontaliera di cripto‑attività e stablecoin. A novembre la BCE ha pubblicato un parere sulla proposta di regolamento per estendere i requisiti di tracciabilità anche ai trasferimenti di cripto‑attività; ha inoltre continuato a contribuire attivamente alle discussioni nei consessi internazionali su cripto‑attività e stablecoin.

Rafforzamento del quadro normativo per gli operatori non bancari

Nel 2021 la BCE ha continuato a contribuire al dibattito europeo e internazionale sulle risposte di policy agli insegnamenti tratti dalle turbolenze connesse alla pandemia in relazione al settore finanziario non bancario. Ad aprile la BCE ha pubblicato un numero del Macroprudential Bulletin dedicato al settore finanziario non bancario^[72]; il documento analizza le vulnerabilità emerse durante le turbolenze legate al COVID‑19 e raccomanda un approccio macroprudenziale per affrontare adeguatamente i rischi sistemici che hanno origine in tale settore. A luglio 2021 l’Eurosistema ha pubblicato la sua risposta alla consultazione avviata dall’Autorità europea degli strumenti finanziari e dei mercati sulle riforme di politica economica per i fondi comuni monetari dell’UE, richiedendo riforme volte a rafforzare la capacità di tenuta dei fondi comuni monetari attraverso una significativa riduzione del disallineamento di liquidità.

Il contributo al dibattito sulle politiche e alla regolamentazione finanziaria in materia di cambiamenti climatici in seno all’UE

La BCE ha continuato a valutare e monitorare i rischi finanziari connessi ai cambiamenti climatici e ha contribuito al dibattito sulle politiche economiche a livello europeo e internazionale. Di concerto con il Comitato europeo per il rischio sistemico, ha pubblicato un rapporto che fornisce importanti indicazioni analitiche e fondamenti per un’azione di policy mirata basata su riscontri oggettivi^[73]. Inoltre, a ottobre 2021 ha pubblicato un numero del Macroprudential Bulletin dedicato ai rischi e alle opportunità in tema ambientale^[74]. Negli articoli si affronta la tematica connessa con l’opportunità di includere i rischi climatici nel quadro normativo bancario e l’eventuale esigenza di una risposta macroprudenziale. Si riporta inoltre la proposta di un approccio basato su prove di stress macroprudenziali per riconoscere la natura sistemica dei rischi climatici.

La BCE ha continuato a contribuire allo sviluppo del quadro di riferimento normativo in seno all’UE. Ha dato impulso all’agenda politica dell’UE attraverso la pubblicazione di un parere relativo a una proposta di regolamento sulle obbligazioni verdi europee (“green bond standard”), richiedendo un impegno affinché esso diventi il principale standard all’interno dell’UE, creando così un mercato delle obbligazioni verdi coerente con la tassonomia dell’UE e attenuando i timori di greenwashing. La BCE ha inoltre pubblicato un parere su una proposta di direttiva per quanto riguarda la comunicazione societaria sulla sostenibilità (Corporate Sustainability Reporting Directive, CSRD). Ha accolto con favore la direttiva proposta quale passo necessario per accrescere la disponibilità, la qualità e la coerenza delle informazioni sulla sostenibilità nell’UE e colmare la carenza di dati che ostacola lo sviluppo di adeguate politiche in materia di sostenibilità, di sistemi di valutazione dei rischi e di monitoraggio dei rischi per il settore finanziario.

4 Il regolare funzionamento delle infrastrutture di mercato e dei pagamenti

L’Eurosistema svolge un ruolo centrale nello sviluppo, nella gestione operativa e nella supervisione delle infrastrutture di mercato e dei meccanismi che agevolano il flusso sicuro ed efficiente dei pagamenti, dei titoli e delle garanzie nell’area dell’euro. Agisce inoltre da catalizzatore per l’integrazione e l’innovazione nel mercato dei pagamenti e dei titoli. In risposta alla trasformazione digitale, ai nuovi requisiti normativi e alle mutevoli esigenze degli utenti, l’Eurosistema sta rivedendo e rinnovando le infrastrutture di mercato esistenti, insieme alle relative politiche e strategie, e sta altresì esplorando nuove tecnologie, valute digitali e sviluppi delle cripto‑attività.

4.1 Servizi Target

I servizi Target dell’Eurosistema comprendono tre servizi di regolamento: Target2, un sistema di regolamento lordo in tempo reale (real time gross settlement system, RTGS) per le transazioni di pagamento in euro a supporto delle operazioni di politica monetaria dell’Eurosistema, delle transazioni interbancarie e di quelle commerciali; Target2 Securities (T2S), una piattaforma unica per il regolamento delle transazioni in titoli a livello europeo; e il servizio di regolamento dei pagamenti istantanei (TARGET instant payment settlement, TIPS), che consente ai prestatori dei servizi di pagamento (payment service providers, PSP) di offrire ai propri clienti il trasferimento istantaneo di fondi, 24 ore al giorno, 365 giorni all’anno.

Circa 1.000 istituti bancari utilizzano Target2 per disporre transazioni in euro per conto proprio o dei propri clienti. Se si considerano anche filiali e filiazioni, le banche che a livello mondiale possono essere raggiunte tramite Target2 sono più di 43.000. Nel 2021 Target2 ha elaborato, in media, 373.467 pagamenti al giorno, per un valore medio giornaliero pari a 1.870 miliardi di euro. Si tratta di un aumento dell’8,25 per cento del volume giornaliero dei pagamenti rispetto al 2020^[75].

Nel 2022 l’Eurosistema sostituirà Target2 con T2, che comprende una nuova componente RTGS e una componente di gestione centralizzata della liquidità (Central Liquidity Management) che consentirà di ottimizzare la gestione della liquidità in tutti i servizi Target. T2 si avvarrà dello standard di messaggistica ISO 20022 e sarà in grado di elaborare pagamenti in più valute.

Alla fine del 2021 il progetto di implementazione di T2 è entrato nella fase di collaudo da parte degli utenti e sta procedendo per entrare in funzione a novembre 2022. Una parte fondamentale del progetto è lo sviluppo dell’interfaccia unica di accesso (Eurosystem Single Market Infrastructure Gateway, ESMIG), che fornirà un unico punto di accesso a tutti i servizi di Target per le comunicazioni esterne in entrata e in uscita. Nel 2021 sono proseguiti i preparativi per la migrazione dei servizi Target all’ESMIG.

La piattaforma T2S collega 20 depositari centrali di titoli (central securities depositories, CSD) provenienti da 20 mercati europei e consente il regolamento di titoli in euro e corone danesi. Nel 2021, T2S ha elaborato, in media, 726.271 transazioni al giorno, per un valore medio giornaliero di 691,10 miliardi di euro. Sono iniziati i lavori per l’adesione a T2S di nuovi CSD, in particolare Euroclear Bank.

Nel 2020 è stato introdotto in T2S un meccanismo di penalizzazione per agevolare il rispetto da parte dei CSD degli obblighi derivanti dal regolamento sui depositari centrali di titoli, che disciplina le transazioni di questo tipo. Il collaudo di questa nuova, complessa funzionalità è proseguito per tutto il 2021, in preparazione per l’entrata in vigore, a febbraio 2022, delle disposizioni in materia nell’ambito del regolamento.

Nel corso del 2021 la BCE ha adottato misure per garantire la raggiungibilità dei pagamenti istantanei a livello paneuropeo attraverso il servizio Target di regolamento dei pagamenti istantanei (TARGET instant payment settlement, TIPS). In linea con le misure per la raggiungibilità a livello paneuropeo approvate dal Consiglio direttivo della BCE a metà del 2020, 2.235 prestatori dei servizi di pagamento (payment service providers, PSP), che hanno aderito allo schema SCT Inst e che sono raggiungibili in Target2, entro la fine del primo trimestre del 2022 lo saranno anche su un conto TIPS, come partecipanti o come soggetti raggiungibili. Quasi contemporaneamente, tutte le 11 stanze di compensazione automatizzate che offrono servizi di pagamento istantaneo dovranno migrare i loro conti tecnici da Target2 a TIPS. Tale processo avverrà attraverso tre finestre di migrazione. La concezione multivalutaria di TIPS ha suscitato l’interesse delle banche centrali non appartenenti all’area dell’euro. Di conseguenza, a partire da maggio 2022 la Sveriges Riksbank offrirà il regolamento dei pagamenti istantanei in corone svedesi e, al più tardi entro novembre 2025, la Danmarks Nationalbank offrirà il regolamento in corone danesi tramite TIPS. A seguito delle decisioni assunte dalla Sveriges Riksbank e dalla Danmarks Nationalbank di aderire alla piattaforma e di utilizzare la capacità multivalutaria del servizio, la Norges Bank ha espresso interesse ad aderire a TIPS e a regolare pagamenti istantanei in corone norvegesi.

Nel 2020 sono stati avviati i lavori per valutare una potenziale funzionalità cross‑currency in TIPS. A giugno 2021 la BCE e la Sveriges Riksbank hanno annunciato che entrambe le istituzioni continuano a esaminare come TIPS possa favorire il regolamento di pagamenti istantanei tra l’euro e la corona svedese.

Oltre ai tre servizi di regolamento di cui sopra, l’Eurosistema sta sviluppando un nuovo servizio Target: il sistema di gestione delle garanzie dell’Eurosistema (Eurosystem Collateral Management System, ECMS), che sarà un sistema unico per la gestione delle attività stanziate in garanzia per le operazioni di credito dell’Eurosistema in tutti paesi appartenenti all’area dell’euro. Il progetto sta procedendo per entrare in funzione a novembre 2023. Nel 2021 si è concluso lo sviluppo del sistema e sono stati avviati i test di accettazione interni dell’Eurosistema (Eurosystem acceptance testing) e la fase preparatoria per il collaudo da parte degli utenti. Assicurare che le parti interessate all’ECMS dispongano della documentazione necessaria per i loro adeguamenti interni è stata una priorità nel 2021. Per agevolare un’intesa comune e una preparazione efficace, l’Eurosistema ha tenuto seminari periodici con i CSD e i fornitori di servizi triparty e ha pubblicato informazioni sui messaggi e sulle tappe di preparazione sul sito Internet della BCE.

4.2 Sorveglianza e ruolo di banca centrale di emissione

L’Eurosistema definisce dei requisiti di sorveglianza per le infrastrutture dei mercati finanziari (IMF) e dei pagamenti nell’area dell’euro, mediante l’adozione di specifici regolamenti, standard, orientamenti e raccomandazioni, valutandone l’applicazione e promuovendo il cambiamento ove necessario. Inoltre l’Eurosistema, in quanto banca centrale di emissione dell’euro, partecipa alla sorveglianza cooperativa e agli accordi per la gestione delle crisi per le IMF con volumi significativi di attività denominate in euro.

Una particolare area di attenzione nel 2021 ha riguardato la valutazione delle infrastrutture gestite dall’Eurosistema, cioè Target2 e T2S, rispetto alle aspettative di sorveglianza sulla resilienza cibernetica. La valutazione è volta a migliorare ulteriormente la resilienza cibernetica di entrambe le infrastrutture. L’Eurosistema si è anche adoperato per favorire ulteriormente la resilienza cibernetica delle IMF attraverso il comitato per la resilienza cibernetica dell’euro (Euro Cyber Resilience Board, ECRB), rendendo operativa la piattaforma di condivisione delle informazioni sugli incidenti cibernetici (Cyber Information and Intelligence Sharing Initiative, CIISI EU), nonché promuovendo l’adozione e l’attuazione del quadro di riferimento TIBER EU.

Nell’ambito della sorveglianza su Target2 e T2S, l’Eurosistema ha continuato a dare seguito alle raccomandazioni formulate nei precedenti esercizi di valutazione. In tale contesto, si è concentrato in particolare sulle misure volte a fronteggiare quei fattori che avevano avuto un ruolo negli incidenti operativi gravi occorsi nel 2020. Al fine di promuovere un’efficace cooperazione con altre autorità interessate al regolare funzionamento di T2S, l’Eurosistema ha anche fornito il proprio contributo all’Accordo di cooperazione su T2S (T2S Cooperative Arrangement).

Per quanto riguarda il quadro generale per la sorveglianza sui sistemi di pagamento di importanza sistemica (systemically important payment systems, SIPS), l’Eurosistema, in esito alla consultazione pubblica, ha concluso la revisione del regolamento sui SIPS e ne ha pubblicato una versione rivista ad aprile 2021. In seguito all’identificazione quale SIPS del MasterCard Clearing Management System, l’Eurosistema ha avviato una valutazione completa di MasterCard rispetto al regolamento SIPS. Infine, l’Eurosistema ha valutato e monitorato l’avvio del modello di regolamento lordo nel continuo per STEP2‑T e, nell’ambito della sorveglianza cooperativa condotta dal Federal Reserve System, la migrazione a una nuova piattaforma tecnologica del sistema di regolamento CLS.

Per quanto concerne gli strumenti e gli schemi di pagamento, l’Eurosistema ha pubblicato il suo settimo rapporto sulle frodi perpetrate mediante carte di pagamento. Il 15 novembre 2021 il Consiglio direttivo della BCE ha approvato la versione definitiva del quadro di riferimento per la sorveglianza sugli strumenti, sugli schemi e sui meccanismi di pagamento (payment instruments, schemes and arrangements, PISA). L’Eurosistema utilizzerà il quadro di riferimento PISA (che sostituirà il documento “Harmonised oversight approach and oversight standards for payment instruments” e tutti i relativi standard di riferimento per carte, addebiti diretti, bonifici e gli obiettivi di sicurezza per la moneta elettronica) per assoggettare a sorveglianza gli operatori di mercato che consentono o supportano l’utilizzo di carte, bonifici, addebiti diretti, trasferimenti di moneta elettronica e token di pagamento digitali. Oltre agli schemi di pagamento tradizionali, ciò include anche gli schemi per i token di pagamento digitali, nonché soluzioni che facilitano gli utenti finali nell’utilizzo degli strumenti di pagamento, come i portafogli digitali.

Con riferimento alle controparti centrali (Central Counterparties, CCP), l’Eurosistema, nell’ambito del suo ruolo di banca centrale di emissione nei collegi di supervisione istituiti ai sensi del regolamento sulle infrastrutture di mercato europee (European Market Infrastructure Regulation, EMIR), ha valutato varie richieste avanzate dalle CCP dell’UE in relazione all’ampliamento della gamma di servizi da esse offerti o all’introduzione di modifiche rilevanti ai loro modelli di rischio. L’Eurosistema ha inoltre contribuito ai lavori dell’Autorità europea degli strumenti finanziari e dei mercati (European Securities Markets Authority, ESMA) per vigilare sulle CCP di paesi terzi di importanza sistemica per l’UE (CCP di classe 2) e per determinare, in ottemperanza all’articolo 25, paragrafo 2, lettera c) del regolamento sulle infrastrutture di mercato europee (European Market Infrastructure Regulation, EMIR), se alcuni dei servizi di compensazione offerti dalle CCP di classe 2 rivestano un’importanza sistemica tale che le CCP stesse non possano offrirli a partecipanti e sedi di negoziazione stabiliti nell’UE. Il 17 dicembre 2021 l’ESMA ha pubblicato una dichiarazione^[76] in cui concludeva che i costi e i rischi del mancato riconoscimento dei servizi delle CCP di classe 2 con sede nel Regno Unito sarebbero stati superiori ai benefici per l’UE in questa fase e ha proposto una serie di misure di policy in risposta a rischi e vulnerabilità individuati.

In seguito all’adozione del nuovo regolamento dell’UE relativo a un quadro di risanamento e risoluzione delle controparti centrali, l’Eurosistema ha contribuito all’elaborazione dei relativi standard e orientamenti regolamentari da parte dell’ESMA. L’Eurosistema ha inoltre partecipato all’istituzione e ai lavori già in corso di gruppi di gestione delle crisi internazionali, sia per le CCP dell’area dell’euro, sia per quelle di paesi terzi. Lo scopo di questi gruppi è assicurare un’adeguata preparazione al potenziale avvio di una risoluzione per una CCP. Un aspetto fondamentale di questo lavoro è valutare la presunta adeguatezza delle risorse finanziarie di una CCP ai fini della risoluzione. Ciò è importante dal punto di vista di banca centrale di emissione, considerando la rilevanza dei rischi di liquidità derivanti da un’insufficiente copertura delle risorse.

Nel 2021 gli organismi internazionali di definizione degli standard hanno continuato a concentrarsi sugli insegnamenti tratti dal periodo della pandemia, caratterizzato da tensioni per le infrastrutture dei mercati finanziari. Dando seguito alla Holistic Review of the March Market Turmoil a cura del Consiglio per la stabilità finanziaria (Financial Stability Board, FSB), la BCE ha contribuito ai lavori del gruppo congiunto sui margini dell’Organizzazione internazionale delle commissioni per i valori mobiliari (International Organization of Securities Commissions, IOSCO), del Comitato per i pagamenti e le infrastrutture di mercato (Committee on Payments and Market Infrastructures, CPMI) e del Comitato di Basilea per la vigilanza bancaria (CBVB). Per quanto riguarda i mercati dei derivati soggetti a compensazione accentrata nell’UE, la BCE ha condotto le proprie analisi per esaminare le principali determinanti degli aumenti dei margini iniziali durante la pandemia e gli approcci delle CCP per mitigare la prociclicità.

Per quanto riguarda il regolamento delle transazioni in titoli, l’Eurosistema ha contribuito, in qualità di banca centrale di emissione, alla revisione e valutazione in corso dei CSD dell’UE ai sensi del regolamento dell’UE sui depositari centrali di titoli. In quanto unica autorità direttamente coinvolta nella valutazione di tutti i CSD dei paesi dell’Unione europea appartenenti all’area dell’euro e anche di alcuni non appartenenti all’area, l’Eurosistema svolge un ruolo importante nella promozione di approcci sicuri e coerenti e di condizioni di parità concorrenziale tra i CSD. L’Eurosistema ha inoltre contribuito alla revisione del regolamento e la BCE ha pubblicato un parere sul regime pilota per le infrastrutture di mercato basate sulla tecnologia di registro distribuito, una delle tre componenti del pacchetto sulla finanza digitale avviato dalla Commissione europea al fine di agevolare l’accesso a prodotti finanziari innovativi, garantendo al tempo stesso la tutela dei consumatori e la stabilità finanziaria.

4.3 Innovazione e integrazione nelle infrastrutture di mercato e dei pagamenti

Per sfruttare al meglio il potenziale innovativo della digitalizzazione e far fronte alle crescenti sfide poste alla sovranità europea nel mercato dei pagamenti, l’Eurosistema ha elaborato una strategia onnicomprensiva per i pagamenti al dettaglio.

Uno degli obiettivi principali della strategia per i pagamenti al dettaglio è sostenere la creazione di una soluzione paneuropea per le transazioni al dettaglio presso i punti di interazione, ossia effettuate nei punti vendita, tramite telefono cellulare e nel commercio elettronico. L’Eurosistema accoglie con favore le iniziative per soluzioni di pagamento che soddisfano gli obiettivi stabiliti e si impegna in un dialogo continuo con i rappresentanti delle iniziative, siano esse già avviate o potenziali e nuove.

Un altro obiettivo fondamentale è rendere i pagamenti istantanei disponibili per tutti i cittadini e le imprese dell’intera Europa e promuoverne l’impiego come nuova normalità nei pagamenti. Alla fine del 2021 il 60 per cento dei fornitori di servizi di pagamento che offrono bonifici SEPA ha offerto anche bonifici istantanei SEPA e il 10,4 per cento di tutte le operazioni di bonifico era rappresentato da pagamenti istantanei. Per accelerare l’adozione dei pagamenti istantanei potrebbero rendersi necessari ulteriori passi. Nel 2021 sono entrate in vigore delle misure volte a garantire la raggiungibilità dei pagamenti istantanei a livello paneuropeo (cfr. la sezione 4.1). Si sta lavorando per abilitare i pagamenti istantanei, presso i punti di interazione, tramite lo sviluppo di un standard con QR‑code, a cui in seguito si affiancheranno altre tecnologie di comunicazione.

Per migliorare i pagamenti transfrontalieri al di fuori dell’area dell’euro e dell’UE, l’Eurosistema sta fornendo il proprio contributo ai lavori del G20 e sta esplorando il regolamento multivalutario dei pagamenti istantanei nei servizi Target (cfr. la sezione 4.1).

Inoltre, la strategia dell’Eurosistema per i pagamenti al dettaglio comprende i lavori sui servizi di identità e firma elettroniche, volti a trovare soluzioni affinché i servizi di pagamento siano abilitati ad accettare documenti di riconoscimento elettronici e firme elettroniche. Per consentire la raggiungibilità e l’accesso neutrale, si sta dando la possibilità di accedere a specifici sistemi di pagamento SEPA a un certo numero di fornitori non bancari di servizi di pagamento, come clienti di una banca centrale nazionale dell’Eurosistema.

Parallelamente al perseguimento della strategia dell’Eurosistema per i pagamenti al dettaglio, la BCE promuove lavori volti a sviluppare servizi di pagamento innovativi attraverso l’open banking, ossia consentendo a fornitori terzi di offrire servizi presso l’istituto di radicamento del conto tramite API (application programming interface) che non hanno bisogno di autenticazione. Presieduto dalla BCE, il Comitato per i pagamenti al dettaglio in euro (Euro Retail Payments Board, ERPB), un organo strategico di alto livello incaricato di promuovere l’integrazione, l’innovazione e la competitività dei pagamenti al dettaglio in euro nell’UE, ha promosso la standardizzazione delle API e un accordo reciprocamente vantaggioso su una gamma più ampia di servizi. Nel 2021 l’ERPB ha invitato il Consiglio europeo per i pagamenti a sviluppare uno schema SEPA con accesso tramite API. Lo schema definirà dei servizi “base”, nel rispetto dei requisiti giuridici e regolamentari della direttiva sui servizi di pagamento rivista (Payments Services Directive, PSD2), e potrebbe anche includere servizi a valore aggiunto (“premium”) forniti nell’ambito dell’open banking come un’evoluzione naturale della PSD2.

Secondo il proprio obiettivo di promuovere l’integrazione dei mercati finanziari europei, il gruppo consultivo della BCE per le infrastrutture di mercato per la gestione dei titoli e delle garanzie (Advisory Group on Market Infrastructures for Securities and Collateral, AMI‑SeCo) ha continuato a compiere progressi nell’armonizzazione dei servizi post‑trading. Per quanto riguarda la gestione delle garanzie, nel 2021 si sono compiuti progressi in tutti i mercati europei nella definizione e applicazione degli standard del corpus unico di norme su scala europea (Single Collateral Management Rulebook for Europe, SCoRE). In particolare, si è progredito nel campo delle operazioni societarie, per le quali il gruppo ha concordato con i partecipanti del mercato di aggiornare ulteriormente gli standard. L’Eurosistema ha inoltre intrapreso un monitoraggio approfondito degli standard SCoRE attraverso il quadro concordato, che copre un ampio novero di mercati e parti interessate.

Al fine di individuare potenziali miglioramenti in termini di efficienza nei processi di emissione del debito in Europa, la BCE ha istituito il Gruppo di contatto per il mercato delle emissioni di debito (Debt Issuance Market Contact Group, DIMCG). Nel 2021 il gruppo ha pubblicato un rapporto consultivo che affronta le principali questioni relative all’emissione di debito in Europa. Il rapporto ha rilevato l’esistenza di alcuni rischi, malfunzionamenti e costi superflui nel processo di emissione del debito in Europa. Per mitigare tali inefficienze, il DIMCG ha definito un elenco di aree in cui un’ulteriore armonizzazione contribuirebbe a migliorare l’efficienza complessiva dell’emissione di debito in Europa (ad esempio, il requisito “conosci il cliente” (know your customer), l’attribuzione di ISIN e l’identificazione degli investitori).

Il gruppo consultivo ha inoltre fornito alla Commissione europea il proprio contributo sugli aspetti di post‑trading relativi ai titoli del piano d’azione della Commissione per l’unione dei mercati dei capitali, in particolare in materia di trattamento delle ritenute fiscali e di revisione del regolamento sui depositari centrali di titoli.

5 L’impegno per sostenere il funzionamento del mercato e i servizi finanziari offerti ad altre istituzioni

La BCE ha continuato a offrire operazioni in dollari statunitensi alle controparti dell’area dell’euro, fornendo in tal modo un backstop al finanziamento sul mercato. Nel 2021 sono rimaste in vigore le linee di liquidità in euro, stabilite o attivate nel 2020, a favore di altre banche centrali e non ne sono state stabilite di nuove.

La BCE non è intervenuta sui mercati dei cambi, come si evince anche dall’informativa trimestrale relativa a tali interventi pubblicata sul sito Internet della BCE.

Il 3 gennaio 2022 il settore finanziario ha completato con successo la transizione dal tasso Eonia (euro overnight index average) all’€STR (euro short‑term rate) della BCE e ha continuato a lavorare per migliorare la robustezza delle prassi di mercato in materia di determinazione dei prezzi, anche promuovendo un più ampio utilizzo dell’€STR.

Nel 2021 la BCE ha continuato a essere responsabile della gestione di varie operazioni finanziarie per conto dell’UE, nonché a svolgere il proprio ruolo di coordinamento in relazione ai servizi di gestione delle riserve offerti dall’Eurosistema (Eurosystem Reserve Management Services, ERMS).

5.1 Gli andamenti delle operazioni di mercato

Linee di liquidità in euro e in valuta estera

Le linee di liquidità rappresentano uno strumento di politica monetaria della BCE che consente a quest’ultima di far fronte a eventuali carenze di liquidità in euro al di fuori dell’area dell’euro e in valuta estera per le controparti dell’area dell’euro. Le linee di liquidità contribuiscono alla regolare trasmissione della politica monetaria prevenendo possibili inasprimenti dell’offerta di credito causati dalla mancanza di liquidità in valuta estera per le banche dell’area dell’euro, nonché la possibilità che carenze di liquidità in euro si acuiscano al punto da dare luogo a vendite improvvise di attività denominate in euro, che incidono sulle condizioni finanziarie dell’area^[85].

Fornendo liquidità in euro alle banche centrali estere, la BCE contribuisce a evitare che la domanda estera di liquidità in euro possa avere ripercussioni e determini un eccessivo inasprimento delle condizioni finanziarie nell’area dell’euro. Le linee di liquidità in euro stabilite o attivate nel 2020 sono rimaste in vigore nel 2021 e non ne sono state istituite di nuove. Il sistema di operazioni di pronti contro termine gestito dall’Eurosistema (EUREP) è rimasto disponibile a un ampio numero di banche centrali non appartenenti all’area dell’euro. Il 4 febbraio 2021 la BCE ha deciso di estendere fino a marzo 2022 le linee di liquidità in euro temporanee con le banche centrali non appartenenti all’area. La tavola 5.1 riporta le linee di liquidità in euro attive al 31 dicembre 2021, in base alle quali la BCE ha potuto fornire liquidità in euro alle banche centrali estere.

L’offerta di valuta estera alle controparti dell’area dell’euro attenua le pressioni sui mercati internazionali della liquidità e contribuisce ad attenuare gli effetti di tali tensioni sull’offerta di credito alle famiglie e alle imprese, sia all’interno che all’esterno dell’area. Nel 2021 la BCE ha fornito liquidità in dollari statunitensi coordinandosi con il Federal Reserve System, la Bank of Canada, la Bank of England, la Banca del Giappone e la Banca nazionale svizzera. Le due scadenze offerte erano a 7 e 84 giorni. Le operazioni con scadenza a 84 giorni sono state sospese dal 1º luglio 2021 con la normalizzazione delle condizioni del mercato. Le operazioni a sette giorni hanno continuato a fornire un backstop al finanziamento sul mercato privato.

Tavola 5.1

Panoramica delle linee di liquidità operative

Il contributo della BCE alla riforma dei tassi di interesse di riferimento

La BCE ha proseguito il suo impegno nella riforma dei tassi di interesse di riferimento dell’area dell’euro in due modi: in primo luogo, ha fornito un tasso di riferimento solido e affidabile, lo euro short‑term rate (€STR) e, in secondo luogo, ha catalizzato l’iniziativa di mercato fornendo il segretariato al gruppo di lavoro sui tassi privi di rischio in euro del settore privato fino al completamento del mandato iniziale del gruppo, a maggio 2021.

Dopo diversi anni di preparazione, la transizione dall’Eonia all’€STR è stata completata con successo e l’Eonia è stato pubblicato per l’ultima volta il 3 gennaio 2022. Tale transizione graduale è stata segnata da diverse tappe nel corso dell’anno passato. A ottobre 2021 i principali soggetti che svolgono attività di compensazione nel mercato dei derivati, quello che ha fatto di gran lunga maggiore ricorso all’Eonia, hanno programmato una conversione una tantum di tutte le posizioni Eonia in essere in posizioni €STR e successivamente hanno interrotto la compensazione dei prodotti basati sull’Eonia. Tale evento ha contribuito a spostare la liquidità nel mercato dei derivati verso l’utilizzo dell’€STR e ha evitato possibili problemi per quei contratti derivati basati sull’Eonia che sarebbero giunti a scadenza dopo l’ultima pubblicazione del tasso, il 3 gennaio 2022. Inoltre, a ottobre 2021 la Commissione europea ha designato l’€STR come tasso di sostituzione obbligatorio dell’Eonia nei contratti che non hanno opportune clausole di riserva^[86]. Ciò ha fornito maggiore certezza agli utenti dell’Eonia e ridotto i rischi legali in vista dell’abbandono del tasso di riferimento.

Data la robustezza e la rappresentatività dell’€STR, come confermato nella seconda edizione della revisione annuale della metodologia dell’€STR condotta dalla BCE, gli operatori di mercato sono incoraggiati a utilizzare tale tasso sia per i prodotti a pronti sia per i derivati, in linea con le indicazioni del Consiglio per la stabilità finanziaria. Al fine di incoraggiare e sostenere un impiego diffuso dell’€STR, anche come base di calcolo per le clausole di riserva nei contratti indicizzati al tasso interbancario riferito all’area dell’euro (euro interbank offered rate, Euribor), ad aprile 2021, la BCE ha deciso di pubblicare i tassi medi composti sulla base dell’€STR, nonché un indice composito (cfr. il riquadro 8).

A maggio 2021 il gruppo di lavoro sui tassi privi di rischio in euro ha pubblicato le raccomandazioni per le clausole di riserva nei contratti Euribor e ha pertanto contribuito alla pianificazione di emergenza riferita a una possibile cessazione dell’Euribor. Con questa fondamentale tappa, l’Autorità europea degli strumenti finanziari e dei mercati (European Securities and Markets Authority, ESMA) ha assunto la funzione di segretariato per il gruppo di lavoro, sostituendosi alla BCE, e il mandato del gruppo è stato aggiornato. La priorità è ora l’attuazione delle raccomandazioni in merito alle clausole di riserva per l’Euribor e la mitigazione dell’impatto sugli utenti dell’area dell’euro della cessazione del Libor (London interbank offered rate), a partire dal 3 gennaio 2022^[87]. Gli operatori di mercato sono incoraggiati a seguire le discussioni del gruppo di lavoro, a prendere atto delle sue raccomandazioni e analisi e a considerare la loro attuazione nella pianificazione di emergenza.

La revisione del Codice globale del mercato dei cambi e il rinnovo della dichiarazione d’impegno del SEBC

Nel 2017 è stato introdotto il Codice globale del mercato dei cambi (il “codice”), un insieme di principi di buone prassi nel mercato dei cambi. Si è trattato di una risposta diretta e importante alla scarsa fiducia nel settore dei cambi a seguito di una serie di casi di condotta irregolare nel mercato e di relative sanzioni multimiliardarie in dollari statunitensi. Per garantire la rilevanza del codice e tenere il passo con l’andamento del mercato dei cambi, il Global Foreign Exchange Committee ha esaminato e aggiornato i principi in diverse aree fondamentali. La principale determinante di molti aggiornamenti è stata la necessità di una maggiore informativa e trasparenza sulle prassi seguite per le operazioni in cambi in un mercato sempre più complesso. Il codice aggiornato è stato pubblicato il 15 luglio 2021. La BCE e il suo gruppo di contatto sulle operazioni in cambi sono stati fortemente coinvolti nel processo di revisione. Diversi membri di tale gruppo hanno partecipato ai gruppi di lavoro del Global Foreign Exchange Committee e hanno svolto un ruolo fondamentale nell’elaborazione del codice aggiornato. In prospettiva, è importante che tutti gli operatori dei mercati valutari rivedano il codice aggiornato, valutino le implicazioni dei principi aggiornati per le proprie attività e le allineino di conseguenza. I membri del Sistema europeo di banche centrali, che comprende la BCE e le banche centrali nazionali di tutti gli Stati membri dell’UE, hanno effettuato una revisione interna delle rispettive attività. Al termine del processo di revisione, il 15 febbraio 2022, è stata pubblicata la dichiarazione d’impegno aggiornata^[88].

Le segnalazioni degli interventi sui mercati valutari

Nel 2021 la BCE non è intervenuta sul mercato valutario. Dall’introduzione dell’euro la BCE è intervenuta sul mercato dei cambi in due occasioni, nel 2000 e nel 2011. I dati su tali interventi sono pubblicati trimestralmente, con un ritardo di un trimestre, sul sito Internet della BCE e nello Statistical Data Warehouse. Le informazioni pubblicate nelle tavole trimestrali vengono altresì riportate su base annuale nel Rapporto annuale della BCE (cfr. la tavola 5.2). Laddove, in un determinato trimestre, non vi sia stato alcun intervento sul mercato dei cambi, ciò viene precisato in maniera esplicita.

Tavola 5.2

Interventi della BCE sui mercati valutari

Il quadro di riferimento per le segnalazioni contempla gli interventi sui mercati valutari effettuati dalla BCE sia unilateralmente che in coordinamento con altre autorità, nonché gli interventi “ai margini” previsti dagli Accordi europei di cambio (AEC II).

5.2 La gestione delle operazioni di assunzione e concessione di prestiti nell’UE

La BCE è responsabile della gestione delle operazioni di assunzione e concessione di prestiti dell’UE nell’ambito del meccanismo di sostegno finanziario a medio termine (medium‑term financial assistance, MTFA)^[89], del meccanismo europeo di stabilizzazione finanziaria (MESF)^[90], dello strumento europeo di sostegno temporaneo per attenuare i rischi di disoccupazione nello stato di emergenza (SURE)^[91] e del programma Next Generation EU (NGEU)^[92].

Nel 2021 la BCE ha curato il pagamento degli interessi sui prestiti erogati nell’ambito dell’MTFA. Al 31 dicembre 2021 l’importo totale delle consistenze in essere per tale meccanismo ammontava a 200 milioni di euro. Nel 2021 la BCE ha altresì curato diversi versamenti e pagamenti di interessi in relazione ai prestiti erogati nel quadro del MESF. Al 31 dicembre 2021 l’importo totale delle consistenze in essere per tale meccanismo ammontava a 46,8 miliardi di euro. Nel 2021 la BCE ha curato le erogazioni dei finanziamenti agli Stati membri nell’ambito dello strumento SURE e i pagamenti dei relativi interessi. Al 31 dicembre 2021 l’importo totale delle consistenze in essere per tale meccanismo ammontava a 89,6 miliardi di euro. Infine, nel 2021 la BCE ha curato le erogazioni di prestiti e sovvenzioni nell’ambito del programma Next Generation EU a vari Stati membri.

Analogamente, la BCE è responsabile della gestione dei pagamenti connessi alle operazioni effettuate nell’ambito del Fondo europeo di stabilità finanziaria (FESF)^[93] e del Meccanismo europeo di stabilità (MES)^[94]. Nel 2021 la BCE ha curato diversi pagamenti di interessi e commissioni in relazione ai due prestiti erogati nel quadro del FESF.

Infine, la BCE è responsabile del trattamento di tutti i pagamenti relativi all’accordo sul programma di prestiti a favore della Grecia^[95]. Al 31 dicembre 2021 l’importo totale delle consistenze in essere nell’ambito di tale accordo ammontava a 50,1 miliardi di euro.

5.3 I servizi di gestione delle riserve offerti dall’Eurosistema

Nel 2021 è proseguita l’offerta di un’ampia gamma di servizi finanziari in applicazione del quadro di riferimento per i servizi di gestione delle riserve offerti dall’Eurosistema (Eurosystem Reserve Management Services, ERMS), istituito nel 2005 per la gestione delle riserve dei clienti denominate in euro. Nell’ambito del suddetto quadro, alcune banche centrali nazionali dell’Eurosistema offrono servizi finanziari, sulla base di condizioni armonizzate e in linea con gli standard generali di mercato, a banche centrali, autorità monetarie, agenzie governative collocate al di fuori all’area dell’euro e organizzazioni internazionali. La BCE svolge un ruolo di coordinamento generale, controlla l’ordinato funzionamento dei servizi, promuove migliorie al sistema e riferisce al Consiglio direttivo della BCE tramite rapporti dedicati.

Il numero di clienti segnalati che hanno usufruito dei servizi ERMS era pari a 265 alla fine del 2021, a fronte dei 260 rilevati a fine 2020. Le attività totali detenute, in termini aggregati, (incluse attività liquide e titoli) gestite nell’ambito dell’ERMS sono aumentate di circa il 18 per cento nel 2021 rispetto al 2020.

Per maggiore chiarezza, nel 2021 il quadro normativo dell’ERMS ha subito una rifusione, con aggiornamenti volti a rafforzare gli incentivi alla trasparenza nelle segnalazioni e alla condivisione delle informazioni all’interno dell’Eurosistema nel contesto dell’offerta dei servizi ERMS.

6 Elevata domanda di contante e livelli di contraffazione persistentemente bassi

La BCE e le banche centrali nazionali (BCN) dell’area dell’euro sono responsabili dell’emissione delle banconote in euro nei quantitativi e nei tagli richiesti, garantendo così la disponibilità del contante e salvaguardando la fiducia nella moneta comune. La pandemia di COVID‑19 ha avuto due effetti sulla dinamica dei pagamenti. In primo luogo, ha evidenziato il ruolo del contante come riserva di valore e, in secondo luogo, ha ridotto parte della domanda a fini transattivi. Ciononostante, nel 2021 il numero di banconote in euro in circolazione ha continuato a crescere, mentre quello di banconote contraffatte ritirate dalla circolazione ha registrato ancora un minimo storico. Dal momento che il contante continua a essere la forma di pagamento preferita da molti consumatori, l’Eurosistema intende garantire che l’accesso al contante e la sua accettazione rimangano adeguati negli anni a venire, come illustrato nella strategia dell’Eurosistema per il contante.

Dopo aver completato il lancio della serie “Europa” nel 2019, l’Eurosistema ha già avviato le attività preparatorie per lo sviluppo delle future banconote.

6.1 La circolazione delle banconote in euro

Nel 2021 il numero e il valore delle banconote in euro in circolazione sono aumentati rispettivamente del 6,5 e del 7,7 per cento. A fine anno, il numero delle banconote in euro in circolazione ammontava a 28,2 miliardi, per un valore complessivo di 1.540 miliardi di euro (cfr. il grafico 6.1). Il taglio da 50 euro costituiva la quota più importante in circolazione in termini di valore, fino a raggiungere il 44,3 per cento, un valore all’incirca equivalente a quello complessivo delle banconote da 100, 200 e 500 euro (cfr. il grafico 6.2).

Grafico 6.1

Numero e valore delle banconote in euro in circolazione

(scala di sinistra: miliardi di euro; scala di destra: miliardi)

Grafico 6.2

Valore delle banconote in euro in circolazione per taglio

(miliardi di euro)

Nel 2021 l’andamento della circolazione di banconote in euro per taglio ha continuato a essere influenzato sia dalla pandemia di COVID‑19 in atto, sia dalle diverse funzioni del contante. La domanda di banconote da 200 e 100 euro è rimasta elevata, con una crescita annua rispettivamente del 33,6 e del 9,0 per cento, poiché questi tagli sono utilizzati anche come riserva di valore. La crescita annua del valore delle banconote da 50 euro in circolazione ha raggiunto il 7,5 per cento e quella complessiva del valore dei biglietti da 5 a 20 euro in circolazione ha toccato il 3,0 per cento.

Le BCN dell’Eurosistema hanno verificato l’autenticità e la qualità di 23,5 miliardi di banconote per un valore di 759,3 miliardi di euro, un volume solo lievemente inferiore a quello totale di banconote in euro in circolazione. Sono stati sostituiti 2,9 miliardi dei biglietti verificati, logoratisi con l’uso, al fine di mantenere nel ciclo del contante solo i biglietti di qualità elevata.

Alla fine del 2021 il numero complessivo di monete in euro in circolazione era di 141,2 miliardi, per un valore di 31,2 miliardi di euro. Rispetto alla fine del 2020, il valore delle monete in euro in circolazione è aumentato del 2,7 per cento.

6.2 Praticità nell’uso quotidiano delle banconote in euro

In considerazione del ruolo del contante nella società europea, la BCE intende garantire che le banconote in euro siano sempre idonee, facili da utilizzare e difficili da falsificare.

Nel contesto dell’impegno continuo a mantenere le banconote in euro idonee al loro scopo, è fondamentale avere un costante riscontro da parte dei soggetti coinvolti, così da sostenere lo sviluppo delle future banconote in euro e delle loro caratteristiche di sicurezza. In linea con tale obiettivo, nel 2021 è stata avviata un’indagine presso i gestori professionali del contante (c.d. “Cash Handler Survey”) per comprendere meglio le opinioni della categoria riguardo agli attuali processi di progettazione, verifica di autenticità e gestione operativa delle banconote in euro.

I gestori professionali del contante che hanno partecipato all’indagine sono stati selezionati fra persone di età superiore ai 16 anni, provenienti da tutti i 19 paesi dell’area dell’euro, che gestiscono regolarmente il contante nell’ambito della propria attività professionale. In totale sono state condotte più di 22.000 interviste.

L’indagine ha evidenziato elevati livelli di soddisfazione tra i gestori professionali del contante riguardo al disegno e agli attuali tagli delle banconote in euro; solo raramente i gestori hanno incontrato difficoltà nel distinguere le banconote.

I controlli di autenticità sono molto diffusi (sei su dieci gestori professionali del contante esaminano le banconote) e sono eseguiti da quasi tutti gli intervistati che hanno recentemente partecipato a corsi di formazione sulle modalità di controllo delle banconote. L’uso di apparecchiature e dispositivi per la verifica dell’autenticità delle banconote è diffuso (56 per cento) tra quanti effettuano i controlli. I gestori professionali del contante che esaminano manualmente le banconote solitamente effettuano controlli rapidi su una (23 per cento) o più (39 per cento) caratteristiche di sicurezza.

Nella scelta della caratteristica di sicurezza da controllare viene valutata soprattutto la velocità di verifica. É importante anche la facilità di controllo del requisito di sicurezza. Quanto detto vale per ciascuna delle caratteristiche di sicurezza e per tutti i tagli di banconote.

6.3 Falsificazione delle banconote in euro ai minimi storici

La diminuzione delle contraffazioni di banconote in euro è proseguita nel 2021, anno che ha visto un nuovo minimo storico della quota di falsi rispetto alle banconote autentiche in circolazione (cfr. il grafico 6.3). Il numero totale di banconote false ritirate dalla circolazione è stato di 347.000, vale a dire che in un anno sono stati individuati solo 12 falsi per ogni milione di banconote autentiche in circolazione. La qualità delle banconote false continua a essere scarsa. Di conseguenza, i falsi sono rapidamente e facilmente individuabili utilizzando il metodo “tocca‑guarda‑muovi”.

Grafico 6.3

Numero di falsi individuati per anno per milione di banconote in euro autentiche in circolazione

(parti per milione)

È iniziato lo sviluppo delle future banconote in euro

La BCE ritiene che il contante in euro sarà ancora ampiamente utilizzato fino al 2030 e oltre. Pertanto, anche per rimanere all’avanguardia rispetto ai falsari, è necessario prepararsi per tempo al lancio di banconote in euro sempre più sofisticate e aggiornate, così da preservare la fiducia del pubblico e garantire che siano sicure e semplici da utilizzare. In considerazione dei tempi e della complessità del processo di sviluppo delle future banconote, sono state già avviate le attività preparatorie, in particolare i lavori di ricerca e sviluppo, la consultazione delle parti interessate e del grande pubblico, nonché la produzione di banconote campione dotate di nuove caratteristiche di sicurezza.

La BCE intende ridisegnare le future banconote in euro. Il processo di progettazione contemplerà una serie di contributi da parte dei cittadini europei. La BCE prevede di selezionare le immagini definitive per le nuove banconote in euro nel 2024.

7 Statistiche

La BCE, assistita dalle banche centrali nazionali (BCN), sviluppa, raccoglie, redige e pubblica un ampio insieme di statistiche e dati a supporto della propria politica monetaria, della stabilità finanziaria e di altri compiti svolti dal Sistema europeo di banche centrali (SEBC) e dal Comitato europeo per il rischio sistemico (CERS). Tali statistiche sono utilizzate anche da autorità pubbliche, organizzazioni internazionali, operatori dei mercati finanziari, mezzi di informazione e altri fruitori, e contribuiscono a incrementare la trasparenza dell’operato della BCE.

Il presente capitolo si focalizza sulle nuove statistiche dell’area dell’euro, in particolare sullo sviluppo di indicatori sperimentali a sostegno delle politiche in materia di cambiamenti climatici e sugli indici dei prezzi delle abitazioni di proprietà. I due riquadri analizzano in dettaglio la recente pubblicazione dell’indice e dei tassi medi composti basati sull’€STR e la promozione della standardizzazione dei dati a livello mondiale.

7.1 Statistiche nuove e di migliore qualità per l’area dell’euro

Ad aprile 2021 il Consiglio direttivo della BCE ha adottato un nuovo indirizzo nel settore dei conti finanziari trimestrali^[96]. Tale indirizzo definisce i nuovi requisiti informativi e i tempi per l’implementazione delle segnalazioni sui conti finanziari trimestrali, adottando nuovi criteri di scomposizione che rispondono agli sviluppi economici e alle esigenze degli utenti.

Il nuovo indirizzo introduce obblighi di segnalazione dettagliata dei dati da parte dei sottosettori delle altre istituzioni finanziarie, al fine di migliorare le statistiche su cui si basa il monitoraggio del settore finanziario non bancario nell’ambito delle analisi sulla stabilità monetaria e finanziaria. Introduce, inoltre, una nuova suddivisione degli strumenti finanziari sulla base delle categorie funzionali della bilancia dei pagamenti, per consentire l’identificazione delle operazioni transfrontaliere tra società con un legame di investimento diretto, e nuove classificazioni degli strumenti per i diritti pensionistici e le assicurazioni sulla vita. Queste nuove statistiche diverranno gradualmente disponibili per gli utenti a partire dalla seconda metà del 2022.

A seguito di un riesame degli obblighi di segnalazione statistica sulle voci di bilancio delle istituzioni finanziarie monetarie, che ha incluso una consultazione pubblica effettuata agli inizi del 2020, la BCE ha pubblicato un nuovo regolamento^[97], il cui obiettivo è rispondere alle esigenze di dati ad alta priorità per l’analisi degli andamenti monetari e creditizi. Il regolamento introduce inoltre modifiche ad alcuni degli obblighi, delle definizioni e delle deroghe di segnalazione esistenti, nell’ottica di favorire una migliore integrazione con altre serie di dati statistici.

A seguito di una consultazione a livello di settore, a dicembre 2021 il Consiglio direttivo della BCE ha approvato l’avvio della fase di progettazione del quadro di riferimento integrato per le segnalazioni (Integrated Reporting Framework, IReF)^[98]. L’IReF intende consolidare le segnalazioni statistiche delle banche dell’area dell’euro, riducendo gli oneri di segnalazione grazie a un impiego ottimale della digitalizzazione e a un’organizzazione all’avanguardia per la produzione dei dati. Il progetto è sviluppato in stretta collaborazione con altre autorità europee con l’obiettivo di lungo termine di realizzare un’ulteriore standardizzazione e integrazione nel campo delle segnalazioni statistiche, prudenziali e di risoluzione. Il nuovo quadro di riferimento per le segnalazioni dovrebbe entrare in vigore nel 2027.

7.2 Lo sviluppo di indicatori sperimentali a sostegno delle politiche in materia di cambiamenti climatici

Poiché i cambiamenti climatici incideranno in misura sempre maggiore sull’economia e sul sistema finanziario, a luglio 2021 il Consiglio direttivo ha approvato un articolato piano di azione^[99] volto a integrare ulteriormente le considerazioni relative ai cambiamenti climatici nel quadro delle sue politiche.

Per migliorare l’analisi sono necessari dati granulari e indicatori comparabili a livello internazionale. Il piano di lavoro prevede lo sviluppo di una serie di nuovi indicatori sperimentali sui rischi climatici e sulla finanza sostenibile per le istituzioni finanziarie, ad esempio in merito all’emissione di obbligazioni verdi o all’impronta ecologica, che andranno via via migliorati anche in conseguenza della disponibilità e dell’armonizzazione dei dati.

Il Comitato per le statistiche del SEBC^[100] si è impegnato a elaborare le migliori prassi metodologiche e a sviluppare indicatori sperimentali sull’esposizione delle istituzioni finanziarie ai rischi climatici fisici, sull’impronta ecologica dei portafogli e sulla finanza sostenibile. La raccolta dei dati relativi a questi indicatori si avvarrà di una combinazione di fonti, sia pubbliche sia private, in aggiunta alle serie di dati del SEBC già esistenti. Una prima serie di indicatori dovrebbe essere pubblicata entro la fine del 2022.

I dati presentano numerose sfide e il mercato è attualmente composto da una varietà di prodotti non perfettamente armonizzati. Seguendo un approccio graduale, la BCE sta lavorando sulla base di informazioni fornite da diversi fornitori di dati non armonizzati. I passi conseguenti trarranno beneficio dalle politiche e dalle iniziative adottate dall’UE in materia di tassonomie sulla sostenibilità ambientale, di informative e segnalazioni, inclusi gli standard per le obbligazioni verdi.

7.3 Indici dei prezzi delle abitazioni di proprietà

In seguito al riesame della strategia di politica monetaria, il Consiglio direttivo ha annunciato che l’inflazione complessiva misurata sullo IAPC resta il parametro più adeguato per quantificare l’obiettivo di stabilità dei prezzi per l’area dell’euro, e che tale parametro continuerà a essere impiegato come indice dei prezzi per misurare l’inflazione dell’area dell’euro ai fini della politica monetaria. La BCE ritiene che la stabilità dei prezzi sia mantenuta nel migliore dei modi perseguendo l’obiettivo del 2 per cento di inflazione misurata sullo IAPC nell’area dell’euro nel medio periodo, con un impegno simmetrico al perseguimento di tale obiettivo, considerando un’inflazione troppo bassa non desiderabile al pari di una troppo elevata. Inoltre, il costo delle abitazioni ha una significativa rilevanza se si considera la necessità di una rappresentazione ampia del costo dei beni e dei servizi consumati all’interno di un’economia^[101]. Poiché la BCE intende assicurarsi che lo IAPC rappresenti in maniera adeguata i profili di consumo delle famiglie dell’area dell’euro, il Consiglio direttivo ha proposto misure volte a incorporare meglio i costi abitativi nel calcolo dello IAPC dell’area.

Considerando gli alloggi, vi sono due principali opzioni: affittare un’abitazione o risiedervi da proprietari. Mentre i canoni di locazione sono sempre stati inclusi nello IAPC, i costi associati alle abitazioni occupate dai proprietari (owner‑occupied housing, OOH) non sono compresi nel calcolo. Il Consiglio direttivo ha pertanto sollecitato l’inclusione dei costi delle OOH nello IAPC. Tuttavia, ciò comporta diverse sfide tecniche e concettuali, nonché la necessità di valutare i ruoli che le varie istituzioni dell’UE dovranno assumere nell’ambito di questo processo.

La prima sfida è rappresentata dal fatto che gli immobili residenziali hanno una natura duplice. In prima battuta, l’acquisto di un’abitazione può essere considerato un investimento. Tuttavia, gli acquirenti possono avere progetti differenti: possono decidere di utilizzare l’abitazione soltanto a fini di investimento (concedendola in locazione) oppure impiegarla principalmente come bene di consumo (risiedendovi da proprietari). Poiché anche chi abita nell’abitazione di proprietà beneficerà di eventuali aumenti di valore nel tempo, per il proprietario che vi abita essa costituisce un bene utilizzato sia per investimento sia per consumo. In conformità con la sua base giuridica, lo IAPC dovrebbe concentrarsi sulla spesa per consumi al netto degli investimenti. Tuttavia, da un punto di vista tecnico, isolare la parte relativa al consumo è complesso, come dimostra la notevole differenza nel modo di affrontare il problema da parte dei diversi paesi.

Un’altra sfida riguarda il metodo da utilizzare per misurare l’apporto delle OOH. La BCE sostiene l’utilizzo del cosiddetto approccio basato sull’acquisizione netta per la misurazione di questo parametro. Soltanto tale metodo si coniuga con l’assetto concettuale dello IAPC come misura del potere d’acquisto, in quanto considera un’abitazione di proprietà al pari di qualsiasi altro bene durevole. Ad esempio, i prezzi delle nuove autovetture vengono considerati al momento dell’acquisto, anche se l’auto sarà utilizzata nel corso degli anni successivi. L’approccio basato sull’acquisizione netta è già utilizzato per il calcolo degli indici trimestrali dei prezzi delle abitazioni occupate dai proprietari (OOHPI) pubblicati dall’Eurostat. Gli indici dei prezzi delle OOH sono basati esclusivamente sulle transazioni con il settore delle famiglie, che è la stessa regola che si applica allo IAPC. Sono escluse le vendite di abitazioni fra famiglie, il che significa che gli indici OOHPI si concentrano principalmente su case e appartamenti di nuova costruzione. Tali immobili si trovano spesso in zone periferiche delle città, dove i prezzi possono evolvere diversamente rispetto a quelli degli immobili residenziali nel loro complesso. Gli indici OOHPI includono anche le spese connesse con le transazioni (ad esempio, le commissioni notarili) e quelle collegate alla proprietà (come le assicurazioni per le abitazioni e le spese dovute alla manutenzione e alle grandi riparazioni). Il focus sugli acquisti di nuove abitazioni si traduce in un numero mensile relativamente ridotto di transazioni, fattore che potrebbe rendere difficoltoso il calcolo di un indice mensile, in particolare per i paesi più piccoli. Inoltre, poiché gli indici OOHPI sono trimestrali e presentano un ritardo di tre mesi (mentre lo IAPC è pubblicato alla fine del mese di riferimento), nel loro formato attuale essi non soddisfano i requisiti per integrarsi con lo IAPC.

Nel condurre il riesame della strategia, il Consiglio direttivo ha esaminato tutti questi aspetti tecnici e vagliato le possibili soluzioni, e ha deciso di proporre un piano d’azione per l’inclusione delle OOH nel calcolo dello IAPC in base all’approccio dell’acquisizione netta^[102].

La tabella di marcia della BCE propone innanzitutto l’introduzione di un indice analitico interno alla BCE che combini lo IAPC con gli indici OOHPI. L’Eurostat è stato inoltre invitato a pubblicare trimestralmente uno IAPC sperimentale comprensivo dei costi delle OOH entro il 2023. Parallelamente, verrà avviato il necessario lavoro legale per rendere disponibile, presumibilmente nel 2026, un indice trimestrale ufficiale. Lo scopo è includere le OOH nello IAPC con una frequenza mensile e con una tempistica compatibile, in modo da essere pienamente utilizzabili per le finalità di politica monetaria.

Il Consiglio direttivo ha inoltre deciso che, durante il periodo di transizione, il principale indice di riferimento per la politica monetaria resterà lo IAPC attuale^[103]. Ciononostante, l’indice trimestrale dei prezzi delle OOH e, una volta disponibili, gli indici trimestrali che combinano lo IAPC con le OOH avranno un importante ruolo supplementare nel formare le decisioni di politica monetaria.

8 Le attività di ricerca della BCE

Nel 2021 le conseguenze economiche della pandemia di COVID‑19 hanno continuato a influenzare l’attività di ricerca. La nuova indagine sulle aspettative dei consumatori (Consumer Expectations Survey, CES) si è dimostrata estremamente utile per esaminare la situazione delle famiglie. Contemporaneamente è proseguito il lavoro dei network di ricerca ordinari. È stato istituito un nuovo nucleo di ricerca sui cambiamenti climatici e significativi progressi sono stati compiuti da un network dedicato all’analisi della determinazione dei prezzi sulla base di microdati (price‑setting microdata analysis network, PRISMA). Nel corso del 2021 è stata rilanciata l’interazione con il mondo accademico, sebbene le attività legate alle conferenze abbiano continuato a essere, in certa misura, limitate dalla pandemia. Le conferenze online, tuttavia, hanno in parte supplito agli eventi in presenza.

8.1 Il nuovo nucleo di ricerca sui cambiamenti climatici

Nel 2021 la ricerca sui cambiamenti climatici si è intensificata, in linea con il desiderio dichiarato dalla BCE di comprendere meglio le relative implicazioni per la politica monetaria e con il suo maggiore impegno a contribuire alle politiche in materia di mitigazione dei cambiamenti climatici e adeguamento agli stessi al fine di adempiere al suo mandato, tenendo conto dei rischi e degli effetti che si associano ai cambiamenti climatici e alle politiche in materia. In particolare, nella seconda metà del 2021 ha inaugurato la propria attività il nuovo nucleo di ricerca del SEBC (Sistema europeo di banche centrali) sui cambiamenti climatici, che mira ad agevolare il coordinamento tra i ricercatori delle banche centrali nazionali dell’UE e la BCE attraverso seminari online mensili, scambi di informazioni e competenze, e un workshop da tenersi con cadenza annuale. Nel 2021 il nucleo di ricerca ha contribuito all’organizzazione di una sessione sui cambiamenti climatici nell’ambito di un seminario annuale rivolto ai nuclei di ricerca del SEBC. Sebbene la ricerca abbia inizialmente adottato un approccio più generico all’economia dei cambiamenti climatici, ora l’attenzione sarà rivolta specificamente ad argomenti più strettamente connessi con la politica monetaria^[109].

Presso la BCE un filone di ricerca sta studiando le implicazioni dei cambiamenti climatici per l’attuazione della politica monetaria. Ad esempio, un’analisi affronta il tema dell’impatto ambientale del programma di acquisto delle attività del settore societario della BCE (Corporate Sector Purchase Programme, CSPP)^[110] rilevando che il portafoglio di obbligazioni societarie della BCE risulta orientato verso settori ad alta intensità di carbonio in confronto alla distribuzione settoriale dei portafogli di mercato. Il portafoglio della BCE riflette in larga misura la struttura settoriale dei mercati obbligazionari, e d’altro canto i settori ad alta intensità di carbonio come i servizi di pubblica utilità e la produzione manifatturiera ad alto contenuto di carbonio ricorrono maggiormente al finanziamento obbligazionario rispetto ai settori caratterizzati da basse emissioni (cfr. il grafico 8.1). Questo studio contribuisce al dibattito in corso sull’opportunità che la BCE abbandoni il principio della “neutralità rispetto al mercato”, in base al quale la composizione delle attività detenute nel suo portafoglio societario deve rispecchiare il mercato obbligazionario, a favore di un approccio che rispecchi l’economia reale, ribilanciando quindi i propri acquisti in favore di imprese che operano in settori con una più spiccata vocazione ecologica.

Un altro ambito di ricerca esplora il rapporto fra mercati finanziari e cambiamenti climatici. Uno studio ha dimostrato che nell’UE vengono brevettate meno innovazioni di tecnologie a bassa emissione di carbonio in confronto ad altri paesi, e che vi è molta eterogeneità tra gli Stati membri^[111]. Una parte significativa di questa variazione è riconducibile agli investimenti in R&S e, in generale, a investimenti nella fase di avviamento (early‑stage investment). Questi risultati mettono in evidenza le sfide che l’UE si trova ad affrontare nel sostenere lo sviluppo di tecnologie per la mitigazione dei rischi climatici, posto che la spesa complessiva in R&S è insufficiente rispetto alle raccomandazioni formulate nel programma di Lisbona. Nello studio vengono auspicate politiche di bilancio e monetarie che diano sostegno ai mercati dei capitali di rischio e agli investimenti in R&S riguardanti le tecnologie verdi.

Grafico 8.1

Incidenza dei settori economici nel CSPP della BCE

(quote dei settori sui volumi complessivi)

8.2 Altri network di ricerca

Nel 2021 la task force di ricerca su politica monetaria, politica macroprudenziale e stabilità finanziaria ha concluso i propri lavori, presentando numerosi riscontri analitici e relative implicazioni di policy sul rapporto fra politica monetaria e politica macroprudenziale. Ad esempio, la task force ha esaminato i trade‑off fra il sostegno all’offerta di credito all’economia e i rischi per la stabilità finanziaria. Se da un lato le politiche macroprudenziali limitano il rischio sistemico e così facendo preservano dalle gravi recessioni finanziarie, dall’altro possono generare effetti avversi in quanto limitano la disponibilità di credito per le attività economiche produttive nelle fasi di espansione economica. Anche gli strumenti di politica monetaria, pur fondamentali per sostenere la capacità di intermediazione delle banche, potrebbero avere conseguenze indesiderate nella misura in cui accrescono l’incentivo per le banche ad assumere rischi.

Una corretta calibrazione degli strumenti volta a rafforzare la capacità di tenuta del settore finanziario dovrebbe tenere conto di questi equilibri, giacché la solidità finanziaria del sistema bancario si ripercuote sulla trasmissione della politica monetaria.

La rete di ricerca PRISMA (price setting microdata analysis network) studia le modalità di definizione dei prezzi delle singole imprese e del settore del commercio al dettaglio usando dati micro sui prezzi. Nel 2021 la rete ha analizzato l’eterogeneità dell’inflazione tra le famiglie che è riconducibile ai contesti regionali e alle differenze nel paniere dei consumi delle famiglie.

Uno di questi studi ha esaminato il ruolo dell’eterogeneità dell’inflazione tra diverse classi di reddito delle famiglie, rilevando differenze notevoli nei tassi di inflazione con i quali si confrontano i singoli nuclei familiari, differenze dovute in ampia misura alla scelta idiosincratica di prodotti all’interno delle categorie merceologiche. Nell’ultimo decennio le famiglie appartenenti a classi di reddito basso hanno dovuto far fronte, in media, a un’inflazione lievemente più elevata. Tuttavia, le differenze sono contenute e variano da paese a paese e nel tempo. Un altro studio ha riscontrato che i tassi di inflazione con cui si confrontano le famiglie ad alto reddito sono più sensibili alla politica monetaria.

La rete Household Finance and Consumption Network (HFCN) ha avviato la raccolta dei dati per l’edizione 2021 dell’indagine che periodicamente conduce. Le ricerche basate sull’indagine hanno rilevato che il programma di acquisto di attività della BCE ha sostanzialmente ridotto il tasso di disoccupazione nella porzione inferiore della distribuzione del reddito. Altri studi hanno approfondito le implicazioni dell’eterogeneità presso le famiglie per la trasmissione della politica monetaria, l’accumulazione di debito abitativo e ipotecario e la propensione all’indebitamento dei proprietari di abitazioni.

I network di ricerca ordinari hanno continuato a coordinare le proprie attività all’interno del SEBC e a intrattenere rapporti con il mondo accademico. In particolare, i tre nuclei di ricerca del SEBC denominati “Monetary economics”; “International macroeconomics, fiscal policy, labour economics, competitiveness, and EMU governance” e “Financial stability, macroprudential regulation and microprudential supervision” hanno organizzato seminari sulle questioni prioritarie negli ambiti di competenza, in parte in relazione con la pandemia. Le ricerche hanno dimostrato, ad esempio, che il rilascio di riserve macroprudenziali ha dato sostegno alla concessione del credito alle famiglie. In un altro workshop organizzato da un nucleo di ricerca sono state discusse le conseguenze a medio termine della pandemia di COVID‑19 sugli effetti delle riallocazioni nel commercio e nei mercati del lavoro.

8.3 Conferenze e pubblicazioni

L’interazione con il mondo accademico ha continuato a essere in certa misura limitata dalla pandemia. La maggior parte delle conferenze e delle consultazioni periodiche si è svolta online. Molti di questi eventi, ad ogni modo, sono stati di minore entità rispetto agli anni precedenti, incluso il Forum della BCE sull’attività di banca centrale, l’ECB Annual Research Conference e l’ECB Conference on Monetary Policy. In occasione di tali conferenze sono state discusse le conseguenze a più lungo termine del COVID‑19 e le possibili risposte di policy, ma sono stati anche presentati studi innovativi sulla trasmissione della politica monetaria e sulle strutture dei mercati finanziari. Tra le altre conferenze, la BCE ha ospitato il primo simposio congiunto CEPR/BERS/BCE dal titolo “Climate change, finance, and green growth”, che ha riunito responsabili delle politiche e accademici specializzati nel campo dell’economia e delle scienze del clima, mentre nell’undicesima conferenza della BCE sulle tecniche di previsione (ECB Conference on Forecasting techniques) sono stati discussi i metodi per formulare previsioni in tempi anomali.

Nel 2021 sono stati pubblicati 126 lavori di ricerca nella Working Paper Series, a firma degli esperti della BCE. Inoltre, studi maggiormente orientati alle questioni di policy o metodologiche sono stati pubblicati nelle collane della BCE Occasional Paper Series, Statistics Paper Series e Discussion Paper Series. In particolare, gli Occasional Papers pubblicati nel 2021 includono una serie di studi elaborati dai gruppi di lavoro che hanno contribuito al riesame della strategia della BCE. Molte attività di ricerca della BCE hanno inoltre condotto a pubblicazioni su riviste accademiche di punta, mentre 14 articoli, rivolti a un pubblico meno specialistico, sono stati pubblicati nel Research Bulletin della BCE.

Riquadro 10
Il sostegno di bilancio durante la pandemia: indicazioni dalla nuova indagine della BCE sulle aspettative dei consumatori

La pandemia di coronavirus ha avuto un impatto economico e finanziario molto eterogeneo sulle famiglie e sui consumatori a seconda della loro situazione personale ed economica^[112]. È ampiamente riconosciuto che la necessità di sostegno finanziario vari in funzione del paese, del settore economico, del tipo di occupazione e delle caratteristiche demografiche delle famiglie stesse, come la composizione e la presenza di figli.

L’eterogeneità dell’impatto della pandemia ha rappresentato una grossa sfida al fine di orientare il sostegno di bilancio in maniera mirata ed efficiente. I governi nazionali dell’area dell’euro hanno fornito alle famiglie varie forme di assistenza finanziaria su vasta scala. Fra i provvedimenti cui si è fatto ricorso figurano meccanismi tradizionali previsti dai sistemi di previdenza sociale, quali stabilizzatori automatici e prestazioni previdenziali esistenti, ma anche misure di sostegno al reddito specifiche per il periodo pandemico, tra cui forme di assistenza in natura (come ad esempio l’ampliamento dell’assistenza all’infanzia). Inoltre, i governi hanno sostenuto indirettamente le famiglie attraverso sussidi alle imprese, quali sovvenzioni dirette all’occupazione, garanzie sui prestiti e moratorie.

Nel corso del 2021 la nuova indagine sulle aspettative dei consumatori (Consumer Expectations Survey, CES) condotta dalla BCE si è rivelata una preziosa fonte di informazioni per monitorare gli effetti economici di questi interventi. Le interviste, rivolte a campioni rappresentativi di famiglie delle sei maggiori economie dell’area dell’euro (Belgio, Germania, Spagna, Francia, Italia e Paesi Bassi), sono state realizzate online con frequenza mensile e hanno quindi offerto tempestivamente dati comparabili a livello internazionale. La fase pilota dell’indagine è stata avviata a gennaio 2020, la successiva fase di sviluppo è iniziata nella seconda metà del 2021 e il lavoro proseguirà nel 2022. In questa fase sono previsti un campione di intervistati più ampio e una maggiore copertura geografica comprendente altri cinque paesi dell’area dell’euro.

Grafico A

Forme di sostegno pubblico fornite nel 2020 per la pandemia

(percentuali di intervistati che hanno indicato di aver beneficiato del sostegno, per tipologia)

L’indagine ha consentito di valutare le modalità di erogazione del sostegno pubblico tra i singoli nuclei famigliari, la tipologia del sostegno fornito e la percezione di tali misure di bilancio da parte delle famiglie stesse. Essa ha evidenziato, ad esempio, che gli interventi sono stati fortemente mirati e hanno interessato i nuclei più bisognosi. Come mostrato nel grafico A, poco meno del 30 per cento delle famiglie dell’area dell’euro ha dichiarato di aver ricevuto qualche forma di sostegno pubblico, mentre le restanti hanno riferito di non aver ricevuto alcuna forma di sostegno. Inoltre, i nuclei appartenenti ai quintili di reddito più bassi hanno registrato una percentuale significativamente più elevata di intervistati che hanno beneficiato del sostegno^[113]. I ristori per mancato reddito da lavoro, percepiti da circa il 6 per cento degli intervistati, hanno rappresentato la forma principale di sostegno.

Inoltre, nell’ambito dell’indagine è stato chiesto alle famiglie di valutare l’adeguatezza delle misure di sostegno di bilancio da loro percepita in base alla propria situazione finanziaria, a prescindere dal fatto che avessero effettivamente beneficiato di una di esse. I risultati sembrano evidenziare un nesso positivo tra percezioni e consumi delle famiglie, come illustrato ad esempio nel grafico B per quanto concerne l’acquisto di pacchetti vacanze e di beni non durevoli. In effetti, studi basati sui dati dell’indagine mostrano anche che tali percezioni potrebbero svolgere un ruolo importante nella stabilizzazione dei consumi. Le famiglie che considerano adeguati gli interventi pubblici tendono a spendere di più, soprattutto per voci di spesa rilevanti come pacchetti vacanze e automobili, spinte da una visione più ottimistica delle proprie attese di reddito, dell’accesso futuro al credito e del proprio benessere economico^[114]. Tuttavia, tale tendenza è stata riscontrata anche nel caso delle famiglie che non hanno beneficiato di alcun tipo di sostegno pubblico, il che suggerisce che i provvedimenti di bilancio possono avere effetti più ampi nella misura in cui influenzano il comportamento di tutte le famiglie e non solo di quelle oggetto delle misure o che effettivamente ne beneficiano.

Grafico B

Adeguatezza percepita del sostegno pubblico fornito durante la pandemia e consumi

(asse delle ascisse: adeguatezza media percepita in una scala compresa tra 0 “molto scarsa” e 10 “molto buona”; asse delle ordinate: per il pannello a), percentuali degli intervistati che hanno acquistato un pacchetto vacanze nell’ultimo mese prima dell’indagine; per il pannello b), consumi di beni non durevoli nell’ultimo mese prima dell’indagine)

9 Attività e obblighi giuridici

Il presente capitolo esamina la giurisprudenza della Corte di giustizia dell’Unione europea riguardante la BCE, fornisce informazioni sui pareri espressi dalla BCE e sui casi di inottemperanza all’obbligo di consultazione di quest’ultima riguardo a progetti legislativi che rientrano nelle sue competenze; dà conto dell’attività svolta dalla BCE nella vigilanza sul rispetto del divieto di finanziamento monetario e di accesso privilegiato.

9.1 Giurisprudenza della Corte di giustizia dell’Unione europea riguardante la BCE

Il 30 novembre 2021 la Corte di giustizia, riunita in Grande sezione, ha interpretato per la prima volta il Protocollo (n. 7) sui privilegi e sulle immunità dell’Unione europea in relazione ai governatori delle banche centrali nazionali (BCN) degli Stati membri. La domanda di pronuncia pregiudiziale è stata presentata nell’ambito di procedimenti penali intentati contro l’ex Governatore della Latvijas Banka per i reati di corruzione e riciclaggio di denaro (causa C‑3/20). Tale giudizio è rilevante sotto diversi punti di vista. In primo luogo, la Corte di giustizia ha chiarito che i governatori delle BCN godono dell’immunità di giurisdizione per gli atti compiuti nella loro veste ufficiale di membri di un organo della BCE, analogamente ai funzionari e agli altri dipendenti dell’Unione europea. La Corte ha ribadito che la carica di governatore di una BCN è caratterizzata da un duplice ruolo professionale che si traduce in uno status ibrido, sia di autorità nazionale sia di membro di un organo della BCE (cfr. anche le Cause riunite C 202/18 e C 238/18, Rimšēvičs e BCE contro Repubblica di Lettonia). In secondo luogo, l’immunità di giurisdizione non è circoscritta al processo, ma può estendersi alla fase delle indagini penali. In terzo luogo, se l’autorità nazionale riscontra, in qualsiasi fase delle indagini penali, che l’atto in questione potrebbe essere stato compiuto dal governatore di una BCN nella sua veste ufficiale di membro di un organo della BCE, essa deve consultare quest’ultima. Se la BCE ritiene che gli atti in questione siano stati effettivamente compiuti in tale veste, l’autorità nazionale deve richiedere alla stessa BCE la revoca dell’immunità del governatore della BCN. Spetta quindi alla sola BCE valutare se tale revoca sia contraria agli interessi dell’Unione. In quarto luogo, gli atti di frode, corruzione e riciclaggio di denaro esulano dal perimetro delle funzioni di un membro di un organo della BCE. In quinto luogo, le prove ottenute nell’ambito di indagini penali nei confronti del governatore di una BCN che gode dell’immunità, possono essere utilizzate in procedimenti penali contro il governatore stesso in relazione ad atti non coperti da immunità o contro altre persone. Infine, le indagini o i procedimenti penali avviati in modo abusivo per atti non coperti da immunità sono in contrasto con il principio di leale cooperazione.

Il 6 maggio 2021 la Corte di giustizia ha pronunciato in sede di appello una sentenza avente a oggetto l’ammissibilità di un ricorso di annullamento contro la determinazione di dissesto o rischio di dissesto di un ente creditizio (failing or likely to fail, FOLTF) ai sensi dell’articolo 18, paragrafo 1, lettera a), del Regolamento (CE) n. 806/2014 (Cause riunite C‑551/19 P e C‑552/19 P, ABLV Bank AS e altri contro BCE). Una valutazione di dissesto o rischio di dissesto è una fase della procedura di risoluzione prevista dall’articolo 18 del citato regolamento, in base al quale l’adozione di un programma di risoluzione è soggetta a tre condizioni cumulative, ossia che: a) un ente creditizio sia in dissesto o a rischio di dissesto; b) non si possa ragionevolmente prospettare che con l’adozione di misure alternative si eviterebbe il dissesto in tempi ragionevoli; c) sia necessaria un’azione di risoluzione nell’interesse pubblico. La valutazione della prima condizione può essere effettuata dalla BCE o dal Comitato di risoluzione unico (Single Resolution Board, SRB), mentre per la seconda e la terza condizione la valutazione è effettuata dall’SRB.

La Corte di giustizia ha confermato la conclusione raggiunta dal Tribunale di primo grado dell’UE nelle sue ordinanze relative alle cause T‑281/18 e T‑283/18, secondo cui i ricorsi di annullamento contro la valutazione della BCE che determina il dissesto o il rischio di dissesto di un ente creditizio sono inammissibili. La Corte di giustizia ha accolto le argomentazioni della BCE e ha rilevato che le valutazioni di dissesto o rischio di dissesto sono atti preparatori nell’ambito della procedura di risoluzione. Non hanno un effetto giuridico vincolante in grado di modificare in misura rilevante la posizione giuridica di un ente creditizio. Secondo la Corte, la procedura di risoluzione deve essere considerata “un procedimento amministrativo complesso che fa intervenire varie autorità e il cui risultato finale, derivante dall’esercizio, da parte del Comitato, della sua competenza, può essere sottoposto al sindacato giurisdizionale” dinanzi alle corti dell’Unione. La valutazione di dissesto o rischio di dissesto della BCE non è pertanto contestabile in sede giurisdizionale in via autonoma, ma può essere oggetto di sindacato in via incidentale nell’ambito di un procedimento giurisdizionale contro la decisione dell’SRB che conclude la procedura di cui all’articolo 18 del Regolamento (CE) n. 806/2014.

9.2 Pareri della BCE e casi di inottemperanza

L’articolo 127, paragrafo 4, e l’articolo 282, paragrafo 5, del Trattato sul funzionamento dell’Unione europea dispongono che la BCE sia consultata in merito a qualsiasi proposta legislativa dell’UE o progetto di legge nazionale che rientri nelle sue competenze. Tutti i pareri della BCE sono disponibili sul sito EUR‑Lex. Quelli relativi a proposte legislative dell’UE sono pubblicati anche sulla Gazzetta ufficiale dell’Unione europea. Nel 2021 la BCE ha formulato otto pareri su proposte legislative dell’UE e 32 pareri su progetti di legge nazionali che rientravano nella sua sfera di competenza.

Sono stati registrati tre casi di inottemperanza all’obbligo di consultazione della BCE su progetti legislativi^[115] nazionali. Il primo caso ha riguardato un emendamento del Codice del lavoro della Lituania che richiedeva che le retribuzioni e altri pagamenti collegati al rapporto di lavoro fossero corrisposti su un conto bancario specificato dal dipendente. In linea con i precedenti pareri della BCE, in cui era stato richiesto il rispetto del requisito di proporzionalità, il caso è stato considerato chiaro e rilevante in ragione del suo potenziale impatto restrittivo, tra l’altro, sui mezzi di pagamento in Lituania. Il secondo caso ha riguardato una modifica della legge polacca sull’imposta sul reddito delle persone fisiche, che ha introdotto, tra l’altro, alcune limitazioni ai pagamenti in contanti per consumatori e imprese. In linea con i precedenti pareri della BCE, questo caso è stato ritenuto chiaro e rilevante in considerazione del suo potenziale impatto restrittivo, tra le altre cose, sui mezzi di pagamento in Polonia. Il terzo caso ha riguardato una legge spagnola in materia di misure per la prevenzione e la lotta contro la frode fiscale, che ha introdotto un limite di 1.000 euro ai pagamenti in contanti effettuati da persone fisiche che non agiscono nell’ambito della loro attività professionale o imprenditoriale e che sono fiscalmente residenti in Spagna a favore di soggetti che agiscono nell’esercizio della propria attività professionale o imprenditoriale. In linea con i precedenti pareri della BCE, questo caso è stato ritenuto chiaro e rilevante in ragione del suo impatto potenzialmente negativo sul sistema dei pagamenti in contanti in Spagna.

La BCE ha adottato sette pareri su proposte dell’UE riguardanti innovazioni nel campo della finanza digitale, della finanza verde e dell’intelligenza artificiale (IA). Queste riguardavano: la regolamentazione delle cripto‑attività; la sicurezza cibernetica e la resilienza operativa digitale per il settore finanziario; un regime pilota per le infrastrutture di mercato basate sulla tecnologia di registro distribuito; la comunicazione societaria sulla sostenibilità e le obbligazioni verdi; la fornitura e l’utilizzo di sistemi di IA da parte degli enti creditizi. In tali pareri sono state formulate osservazioni di ampio respiro sulle implicazioni di queste innovazioni per la politica monetaria, le infrastrutture di mercato e i pagamenti, la vigilanza prudenziale sugli enti creditizi e la stabilità finanziaria. La BCE ha inoltre adottato un parere che esprime cautela rispetto a una proposta dell’UE che richiedeva l’uso dei tassi di cambio di riferimento dell’euro determinati dalla BCE nei servizi di conversione valutaria.

La BCE ha adottato diversi pareri su questioni valutarie e mezzi di pagamento, tra cui l’emissione e la circolazione di banconote e monete in euro in Lettonia; l’obbligo di accettare pagamenti in contante in Danimarca e Polonia; la protezione di banconote e monete in euro contro la falsificazione in Irlanda; le regole di arrotondamento per i pagamenti in centesimi di euro in Slovacchia.

La BCE ha adottato diversi pareri su progetti di legge nazionali riguardanti la regolamentazione e la sorveglianza dei sistemi di pagamento e/o di regolamento delle transazioni in titoli in Italia, Lettonia, Lituania e Ungheria.

La BCE ha formulato numerosi pareri su progetti di legge nazionali riguardanti le banche centrali nazionali (BCN), tra cui: i nuovi compiti del Banco de España in materia di vigilanza sulle emissioni di obbligazioni garantite da parte degli enti creditizi e sulla conformità, da parte degli utenti dei servizi di pagamento, ai requisiti dell’Area unica dei pagamenti in euro (Single Euro Payments Area, SEPA); la conformità dello statuto della Българска народна банка (Banca nazionale di Bulgaria) ai requisiti di indipendenza della banca centrale; una riforma sostanziale della Latvijas Banka che ne aggiorna l’assetto di governance e che prevede l’incorporazione nella banca centrale delle funzioni di vigilanza e di risoluzione; la responsabilità della Eesti Pank per l’operato dell’autorità di vigilanza finanziaria estone (Finantsinspektsioon); la necessità che le BCN siano remunerate in linea con il divieto di finanziamento monetario per lo svolgimento di compiti governativi, quali il nuovo compito della Central Bank of Cyprus inerente alla preparazione della difesa nazionale, i compiti della Central Bank of Ireland connessi alle monete metalliche e i compiti della Oesterreichische Nationalbank in relazione al Consiglio consultivo austriaco per le finanze pubbliche (Fiskalrat); la specificazione del mandato di sostenibilità ambientale della Magyar Nemzeti Bank; l’incoraggiamento delle autorità ungheresi a non attribuire alla Magyar Nemzeti Bank il compito di erogare prestiti per l’efficienza energetica direttamente ai consumatori; il rispetto del divieto di finanziamento monetario dei prestiti erogati dalla Narodowy Bank Polski al sistema di garanzia dei depositi polacco; il miglioramento della sicurezza giuridica delle operazioni di prestito della Narodowy Bank Polski; la conformità ai requisiti del Trattato dei nuovi compiti di pianificazione civile in caso di emergenza della Central Bank of Cyprus; la conformità al divieto di finanziamento monetario dei contributi della Banca d’Italia e della Oesterreichische Nationalbank alla partecipazione di Italia e Austria a programmi relativi all’FMI; la proposta di attribuire alla Banka Slovenije il compito di vigilare sull’osservanza da parte degli enti creditizi dei requisiti in materia di ristrutturazione dei prestiti denominati in franchi svizzeri; la partecipazione della Central Bank of Cyprus al monitoraggio del sistema di garanzia del governo cipriota per gli enti creditizi durante la pandemia di COVID‑19; l’impatto degli obblighi relativi alla libertà di informazione sulla Oesterreichische Nationalbank; le riserve obbligatorie minime della Narodowy Bank Polski.

La BCE ha adottato diversi pareri su progetti di legge nazionali riguardanti questioni statistiche, fra cui: i dati provenienti da gruppi di imprese multinazionali in Germania; la creazione di un numero nazionale di identificazione delle imprese e di un registro dei dati di base relativi alle imprese in Germania; la raccolta di dati statistici sui servizi transfrontalieri in Austria; la raccolta di statistiche in Lettonia; la comunicazione di dati relativi al credito in Belgio.

La BCE ha adottato diversi pareri su progetti di legge nazionali riguardanti la vigilanza prudenziale degli enti creditizi, tra cui: l’impatto degli obblighi in materia di libertà di informazione in Austria; l’impatto di un quadro normativo sulla trasparenza dei contratti che prevedono l’uso di fondi pubblici in Portogallo per la protezione delle informazioni riservate in materia di vigilanza; le attività per imposte anticipate (DTA) degli enti creditizi greci; la costituzione di enti creditizi estoni con un capitale iniziale da 1 a 5 milioni di euro; la conformità di un controllo statale dell’Autorità di vigilanza finanziaria estone con l’indipendenza specifica della vigilanza bancaria; l’autorizzazione all’emissione di obbligazioni garantite da parte di enti creditizi finlandesi e spagnoli; i termini entro i quali l’Autorità di vigilanza finanziaria estone o la BCE dovranno valutare l’idoneità dei membri dell’organo di gestione e dei responsabili delle principali funzioni aziendali degli enti creditizi estoni; la vigilanza sugli accordi di esternalizzazione stipulati da enti creditizi tedeschi; l’introduzione di nuovi motivi per avviare il processo di revoca dell’autorizzazione all’esercizio dell’attività bancaria degli enti creditizi sloveni e il riconoscimento del pagamento del saldo netto (close‑out netting) mirato alla riduzione del rischio per gli enti creditizi sulla base della legislazione lettone.

La BCE ha adottato diversi pareri su progetti di legge nazionali in materia di stabilità finanziaria, tra cui: la partecipazione del Fondo ellenico di stabilità finanziaria agli aumenti di capitale degli enti creditizi greci diversi dalla ricapitalizzazione precauzionale o dalle risoluzioni; il mandato e gli strumenti macroprudenziali della Latvijas Banka; la ristrutturazione dei prestiti denominati in franchi svizzeri in Slovenia; la regolamentazione dei disallineamenti di scadenza del credito ungherese; l’applicabilità degli accordi relativi al pagamento del saldo netto (close‑out netting) in Lettonia.

9.3 Conformità al divieto di finanziamento monetario e accesso privilegiato

Ai sensi dell’articolo 271, lettera d), del Trattato sul funzionamento dell’Unione europea, alla BCE è affidato il compito di verificare il rispetto, da parte delle banche centrali nazionali (BCN), dei divieti derivanti dagli articoli 123 e 124 del Trattato e dai Regolamenti (CE) n. 3603/93 e n. 3604/93 del Consiglio. L’articolo 123 proibisce alla BCE e alle BCN di concedere scoperti di conto o qualsiasi altra forma di facilitazione creditizia a governi e a istituzioni, organi od organismi dell’UE, nonché di acquistare sul mercato primario strumenti di debito emessi da questi. L’articolo 124 vieta qualsiasi misura, non basata su considerazioni prudenziali, che consenta a governi e a istituzioni, organi od organismi dell’UE un accesso privilegiato alle istituzioni finanziarie. Parallelamente al Consiglio direttivo della BCE, la Commissione europea verifica l’osservanza delle disposizioni sopra menzionate da parte degli Stati membri.

La BCE verifica anche gli acquisti effettuati dalle banche centrali dell’UE sul mercato secondario degli strumenti di debito emessi dal settore pubblico nazionale, dai settori pubblici di altri Stati membri nonché da istituzioni e organi dell’UE. Ai sensi dei considerando del Regolamento (CE) n. 3603/93 del Consiglio, l’acquisizione di strumenti di debito del settore pubblico sul mercato secondario non deve servire ad aggirare il divieto sancito dall’articolo 123 del Trattato. Tali acquisti non devono diventare una forma di finanziamento monetario indiretto del settore pubblico.

L’esercizio di monitoraggio svolto dalla BCE per il 2021 ha confermato che gli articoli 123 e 124 del Trattato sono stati in generale rispettati.

La BCE continuerà a monitorare la partecipazione della Magyar Nemzeti Bank alla Borsa valori di Budapest, in quanto l’acquisto della quota di maggioranza di quest’ultima da parte della Magyar Nemzeti Bank nel 2015 è ancora suscettibile di dare luogo a dubbi sotto il profilo del finanziamento monetario.

Nel corso del 2021 la riduzione da parte della Central Bank of Ireland delle attività collegate alla liquidazione della Irish Bank Resolution Corporation tramite la vendita di obbligazioni a tasso variabile a lungo termine ha rappresentato un passo avanti verso la necessaria cessione totale di tali attività. Proseguire nelle vendite a un ritmo adeguato attenuerebbe ulteriormente i seri e persistenti timori di violazione del divieto di finanziamento monetario.

Il finanziamento da parte delle BCN di impegni assunti dal settore pubblico nei confronti dell’FMI non è considerato finanziamento monetario, a condizione che esso si sostanzi in crediti esteri che hanno tutte le caratteristiche di un’attività di riserva. Tuttavia, i contributi finanziari erogati da varie BCN tramite l’FMI per ridurre il debito dei paesi poveri fortemente indebitati non danno luogo a crediti esteri. Tale forma di contributo finanziario alle iniziative dell’FMI da parte delle BCN non è pertanto compatibile con il divieto di finanziamento monetario e rende necessarie misure correttive.

10 La BCE nel contesto internazionale e dell’UE

Nel 2021 la BCE ha proseguito l’intenso dialogo con i partner europei e internazionali. Il rapporto della BCE con il Parlamento europeo è un elemento essenziale del regime di responsabilità della Banca centrale europea. Nel corso dell’anno la BCE ha interagito strettamente con la Commissione per i problemi economici e monetari del Parlamento europeo (ECON) attraverso audizioni periodiche, scambi di corrispondenza e riunioni aggiuntive nel contesto del riesame della strategia e dell’euro digitale. Al di fuori dell’Europa, la BCE ha inoltre partecipato costruttivamente al dialogo con i ministeri delle finanze e le banche centrali del G20 e alle discussioni su tematiche rilevanti per le banche centrali presso il Fondo monetario internazionale (FMI), incentrate in particolare sulle politiche volte a promuovere la ripresa mondiale dalla pandemia di COVID‑19. La BCE ha inoltre fornito il proprio contributo in termini di competenze e prospettive alle posizioni comuni assunte nei consessi internazionali dall’Unione europea o dai paesi dell’area dell’euro. Una nuova allocazione generale di diritti speciali di prelievo da parte dell’FMI ha rappresentato un evento di grande rilievo a sostegno dell’economia mondiale e l’Eurosistema ha apportato il proprio contributo assicurando il buon funzionamento del mercato volontario per lo scambio di tali diritti.

10.1 La responsabilità della BCE per il proprio operato

L’indipendenza della BCE, sancita dal Trattato sul funzionamento dell’Unione europea (TFUE), le consente di perseguire il proprio mandato di mantenimento della stabilità dei prezzi senza interferenze politiche. L’indipendenza deve essere accompagnata da un adeguato livello di responsabilità e il Trattato stabilisce che la BCE è tenuta a rendere conto del proprio operato in primo luogo al Parlamento europeo, in quanto istituzione che riunisce i rappresentanti eletti dei cittadini dell’UE. L’adempimento efficace degli obblighi di responsabilità dinanzi al Parlamento europeo è stato, e continua a essere, un principio imprescindibile per la BCE. Il dialogo basato sull’ascolto reciproco istituito con il Parlamento europeo consente alla BCE di spiegare le proprie azioni ai rappresentanti dei cittadini dell’UE e di ascoltare le loro preoccupazioni. Le prassi della BCE in tema di responsabilità si sono evolute in maniera flessibile oltre gli obblighi sanciti dall’articolo 284, paragrafo 3, del TFUE. A queste si aggiunge il controllo giurisdizionale esercitato dalla Corte di giustizia dell’Unione europea.

Nel 2021 la Presidente della BCE ha partecipato a quattro audizioni periodiche della commissione ECON e, a febbraio, al dibattito tenuto durante la sessione plenaria in merito al Rapporto annuale della BCE sul 2019. Ad aprile 2021 il Vicepresidente ha presentato il Rapporto annuale della BCE sul 2020 alla commissione ECON. La BCE ha pubblicato il proprio riscontro sul contributo fornito dal Parlamento europeo nel quadro della sua risoluzione sul Rapporto annuale 2019 della BCE. Nel 2021 la BCE ha inoltre risposto a 46 interrogazioni scritte presentate da deputati del Parlamento europeo.

In aggiunta a questi contatti regolari, la BCE ha anche interagito strettamente con la commissione ECON nel contesto del riesame della strategia e sull’euro digitale (cfr. il riquadro 11). A febbraio una delegazione dei membri della commissione ECON ha partecipato alla visita annuale presso la BCE, che nel 2021 si è svolta in forma virtuale. Inoltre, a maggio la BCE ha organizzato un’altra visita virtuale sul riesame della strategia, nell’ambito dell’esercizio di ascolto, e sull’euro digitale con la Presidente della BCE e i membri del Comitato esecutivo Lane e Panetta. Dopo l’annuncio dell’esito del riesame della strategia, l’8 luglio, la BCE ha anche organizzato una riunione con la commissione ECON per illustrare la nuova strategia di politica monetaria e rispondere alle domande dei suoi membri.

Secondo l’ultima indagine di Eurobarometro il 79 per cento degli intervistati appartenenti all’area dell’euro sostiene la moneta unica e il 47 per cento tende ad avere fiducia nella BCE^[116]. Ciò rappresenta un aumento di entrambi gli indicatori, tornati sui livelli antecedenti la pandemia (autunno 2019), e un risultato più soddisfacente rispetto ai precedenti episodi di crisi. Tali miglioramenti indicano che i cittadini riconoscono il lavoro svolto dalla BCE nella risposta alla crisi pandemica e nell’affinamento delle proprie prassi di comunicazione con essi. La BCE proseguirà l’impegno volto a un dialogo costruttivo con il Parlamento europeo e con i cittadini, per rendere chiare le proprie decisioni e ascoltare le loro preoccupazioni.

10.2 Le relazioni internazionali

G20

I ministri delle finanze e i governatori delle banche centrali dei paesi del G20 hanno ribadito in diverse occasioni che continueranno a utilizzare tutti gli strumenti disponibili finché sarà necessario per rispondere alla pandemia di COVID‑19. In prospettiva, il G20 ha sottolineato la necessità di un sostegno sempre più mirato per una ripresa inclusiva, digitale, verde e sostenibile, e ha sottoscritto un piano di azione volontario pluriennale per la finanza sostenibile. Con riferimento alle altre questioni relative al settore finanziario, il G20 ha iniziato ad attuare il piano di azione per il miglioramento dei pagamenti transfrontalieri e ha animato il dibattito sulle valute digitali di banca centrale e sulle stablecoin globali. Ha inoltre rilevato la necessità di rafforzare la capacità di tenuta del settore dell’intermediazione finanziaria non bancaria, che include i fondi del mercato monetario, e ha approvato i programmi di lavoro su queste tematiche del Consiglio per la stabilità finanziaria. Il G20 ha altresì sottoscritto lo storico accordo raggiunto presso l’Organizzazione per la cooperazione e lo sviluppo economico sulla riforma della tassazione internazionale. Per quanto concerne il sostegno ai paesi vulnerabili, si è impegnato ad affrontare le vulnerabilità legate alla sostenibilità del debito con il quadro comune per il trattamento del debito (Common Framework for Debt Treatment) che va oltre la temporanea iniziativa di sospensione del servizio del debito (Debt Service Suspension Initiative).

Le questioni strategiche legate all’FMI e all’architettura finanziaria internazionale

L’FMI ha confermato il suo ruolo centrale nella risposta della comunità internazionale alla pandemia, con l’estensione, a partire da marzo 2020, del supporto tramite prestiti di sostegno a quasi la metà dei propri paesi membri, in particolare a quelli a basso reddito. Malgrado l’ampiezza dei prestiti, le risorse dell’FMI hanno continuato a essere adeguate, pur rimanendo sotto un costante monitoraggio. Nell’estate del 2021 un evento fondamentale per l’economia mondiale è stato rappresentato dall’allocazione generale di diritti speciali di prelievo (DSP), di entità storica, da parte dell’FMI (cfr. il riquadro 12). Nelle riunioni annuali del 2021 è stato inoltre raggiunto un accordo di ampio respiro per perseguire il trasferimento volontario dei DSP dai membri con solide posizioni sull’estero ai paesi a basso reddito e a quelli vulnerabili a medio reddito, anche attraverso un nuovo Fondo per la resilienza e la sostenibilità (Resilience and Sustainability Trust, RST), gestito dall’FMI, che sarà sviluppato e istituito nel prossimo futuro. Affinché le banche centrali del SEBC eroghino prestiti in DSP all’RST, sarà necessario garantire il carattere di attività di riserva a tali diritti per garantire sufficiente liquidità e basso rischio ai crediti di banca centrale.

Tenuto conto dell’impatto della pandemia sulla situazione debitoria di molti paesi, l’FMI ha proseguito il suo programma di lavoro sul fronte del debito. Una serie di raccomandazioni incluse nel rapporto sul ruolo dell’FMI nelle ristrutturazioni del debito sovrano da parte della Task Force del Comitato per le relazioni internazionali del SEBC ha fornito un prezioso contributo alla revisione delle politiche dell’FMI riguardanti il debito, in particolare di quelle che regolano la concessione di finanziamenti ai membri aventi pagamenti arretrati verso i loro creditori (lending‑into‑arrears policies).

Con la graduale uscita dalla crisi, aumenterà l’importanza dell’attività di sorveglianza svolta dall’FMI in quanto i paesi richiederanno assistenza nella transizione verso una ripresa verde, inclusiva e digitale. A tal fine, a maggio 2021 l’FMI ha completato la revisione dei propri strumenti di sorveglianza (Comprehensive Surveillance Review) e la revisione del programma di valutazione del settore finanziario (Financial Sector Assessment Program Review). Ha inoltre sviluppato una strategia per affrontare le sfide politiche connesse ai cambiamenti climatici. Nel 2022 l’FMI concluderà il riesame della posizione istituzionale del 2012 sulla liberalizzazione e gestione dei flussi di capitale (che consente l’utilizzo di misure di gestione di tali flussi in determinate circostanze).

11 Buona governance e maggiore sostenibilità sociale e ambientale nella BCE

Nel 2021 la BCE ha preso l’impegno di cominciare a riferire in modo più integrato su temi riguardanti la sostenibilità ambientale, sociale e di governance, rilevanti per i soggetti interessati interni ed esterni. È stato pertanto avviato un ampliamento dell’attuale quadro di riferimento della BCE per le segnalazioni in materia di ambiente, che includa la governance e le questioni sociali e relative al personale, tenendo conto di quanto previsto nella direttiva sulle segnalazioni non finanziarie^[127]. Il presente capitolo riassume l’approccio della BCE a questi temi, individuati attraverso un’analisi di materialità. L’esercizio è stato fondamentale sia per definire i contenuti delle segnalazioni sia per dare un indirizzo all’imminente riesame della strategia aziendale della BCE, allo scopo di integrare ulteriormente la sostenibilità nella governance della BCE stessa.

11.1 Gestire la sostenibilità e i relativi impatti e rischi

Nel 2021 la Banca centrale europea ha individuato i propri temi fondamentali relativi alla sostenibilità attraverso un’analisi di materialità coordinata da un gruppo di lavoro interno, che riunisce le aree pertinenti dell’intera BCE. La prima fase della valutazione ha riguardato la selezione delle questioni relative alla sostenibilità sulla base delle linee guida in materia, degli standard e dei parametri di riferimento esistenti, nonché dell’analisi del contesto della BCE e delle aspettative delle relative parti interessate. La seconda fase ha comportato un coinvolgimento attivo delle controparti interne ed esterne, fra cui rappresentanti delle banche centrali nazionali (BCN), delle istituzioni europee e alcuni dei principali fornitori di servizi esterni della BCE.

La rilevanza (ossia la “materialità”) dei temi è stata valutata considerando sia le prospettive interne che esterne in relazione a come le questioni relative alla sostenibilità influiscono sull’organizzazione e all’impatto di quest’ultima sulla società e sull’ambiente. I temi rilevanti individuati sono stati successivamente presentati al Comitato esecutivo e utilizzati per definire i principali argomenti informativi da inserire nel Rapporto annuale (cfr. la figura 11.1).

Figura 11.1

Temi rilevanti per la sostenibilità della BCE

La BCE, inoltre, affronta i rischi relativi alla sostenibilità nell’ambito della governance della propria gestione dei rischi operativi. Come descritto in maggior dettaglio nel capitolo sulla gestione dei rischi del Bilancio della BCE, la gestione dei rischi operativi è parte integrante della struttura di governance^[128]. La BCE ha predisposto processi di gestione che agevolano un controllo efficace di tutti i rischi operativi, compresi i rischi e le opportunità ambientali, sociali e di governance.

In pratica, i rischi e le opportunità ESG sono considerati, tra l’altro, nel contesto degli esercizi annuali di aggiornamento dei rischi e della resilienza. Essi si riflettono all’interno dell’analisi delle tendenze emergenti in materia di ambiente, che serve da contributo per il confronto con l’alta dirigenza. Sono inoltre considerati in sede di individuazione, valutazione, risposta, segnalazione e monitoraggio dei rischi operativi, degli incidenti e dei controlli da parte delle aree funzionali, sia nell’ambito degli esercizi annuali sia nell’ambito di esercizi specifici condotti in corso d’anno, all’interno della gestione ordinaria.

11.2 Rafforzare l’etica e l’integrità

La BCE ha messo a punto nuove iniziative, come la settimana per la consapevolezza etica, le giornate a porte aperte dedicate all’etica per i neoassunti e sessioni di formazione specializzata, volte a far conoscere ai dipendenti le norme in materia di etica in modo più efficace e sostenibile; tutti i neoassunti hanno inoltre partecipato a un corso obbligatorio di formazione virtuale denominato “Essere etici”. Tali iniziative rafforzano ulteriormente l’attuale quadro etico per il personale, che costituisce la base dell’impegno della BCE verso la promozione dell’integrità, della buona governance interna e dei più elevati standard etici. I dipendenti della BCE conoscono e applicano l’attuale quadro etico: nel 2021 l’Ufficio conformità e governance, organo incaricato di verificare la conformità della BCE alle norme in materia di etica e governance, ha risposto a oltre 2.000 richieste su un’ampia varietà di argomenti, quasi equamente distribuite tra personale della banca centrale e personale addetto alla vigilanza bancaria. Circa il 60 per cento dei quesiti ha riguardato operazioni finanziarie private del personale, seguito da richieste concernenti attività esterne e vincoli successivi alla cessazione del rapporto di lavoro (cfr. il grafico 11.1). I controlli di conformità, condotti con il supporto di una società di revisione esterna, hanno nel complesso confermato il rispetto, da parte dei dipendenti e dei membri degli organi direttivi della BCE, delle norme sulle operazioni finanziarie private.

Grafico 11.1

Panoramica delle richieste da parte del personale della BCE nel 2021

(numero di richieste)

Il 2021 è stato il primo anno completo di operatività del nuovo sistema di whistleblowing, uno strumento digitale online in funzione da ottobre 2020 che consente al personale di segnalare presunte violazioni delle regole di condotta professionale. Nel corso dell’anno è stato inviato un insieme di segnalazioni anonime e non (sia attraverso lo strumento di whistleblowing sia tramite altri canali) su un’ampia gamma di argomenti, che vanno dalle violazioni della dignità sul luogo di lavoro alla frode o all’appropriazione indebita. Tutte le segnalazioni sono soggette a una valutazione preliminare in base alla quale possono essere intraprese ulteriori azioni. Per le alte cariche, il Comitato etico della BCE ha continuato a fornire assistenza sull’attuazione del Codice di condotta unico e ha esaminato le dichiarazioni di interesse dei membri del Comitato esecutivo, del Consiglio direttivo e del Consiglio di vigilanza prima della loro pubblicazione sul sito Internet della BCE. Nel corso del 2021, inoltre, il Comitato etico ha emesso un numero sempre più elevato di pareri, nella maggior parte dei casi in relazione ad attività svolte a titolo personale e a impegni assunti dopo la cessazione del rapporto di lavoro^[129].

Al livello di Eurosistema e Meccanismo di vigilanza unico (MVU), a seguito del riesame periodico, il Consiglio direttivo ha adottato nuovi indirizzi in materia di condotta etica^[130] che introducono standard di integrità più elevati per tutte le banche centrali e le autorità nazionali competenti dell’area dell’euro. Ai fini di un trattamento più efficace dei conflitti di interesse, gli indirizzi rafforzano le disposizioni applicabili anteriormente all’assunzione e successivamente alla cessazione del rapporto di impiego e le norme sulle operazioni finanziarie private. Le banche centrali dell’Eurosistema e le autorità nazionali competenti (ANC) devono dare attuazione alle nuove norme entro 18 mesi.

La revisione è stata condotta dalla Task force dei responsabili per l’etica e la conformità, un forum trasformato nel 2021 nella Conferenza per l’etica e la conformità. Il Consiglio direttivo ha ritenuto che questo cambiamento esprimesse meglio il carattere permanente del gruppo, il suo perimetro esteso a tutto l’Eurosistema/MVU e, più in generale, la crescente importanza assunta dalle questioni etiche e di conformità.

A livello internazionale, la BCE ha avuto l’onore di ospitare la tredicesima riunione annuale dell’Ethics Network of Multilateral Organisations (ENMO): all’evento, inaugurato dalla Presidente della BCE, hanno partecipato gli alti funzionari responsabili per l’etica di oltre 40 istituzioni intergovernative multilaterali, che hanno discusso di migliori prassi, questioni etiche di attualità e sfide affrontate.

11.3 Accrescere la trasparenza e coinvolgere il pubblico

Nel 2021 la BCE ha intrapreso importanti iniziative per il miglioramento della comprensione che di essa ha il grande pubblico, in particolare attraverso le innovazioni introdotte nella comunicazione di politica monetaria (cfr. il riquadro 3). Nel contempo, ha continuato a trasformare le sfide poste dalla pandemia in opportunità, elaborando nuovi modi di raggiungere destinatari diversi. Ha ribadito il proprio impegno a favore dell’accessibilità dei documenti, elemento essenziale della propria trasparenza e responsabilità istituzionale, e ha puntato al coinvolgimento dei cittadini per promuovere una migliore comprensione del ruolo svolto e delle motivazioni alla base delle sue decisioni.

In contatto durante la pandemia: rafforzare la comunicazione online con il grande pubblico

Al fine di rafforzare la propria presenza online e favorire la comprensione del proprio operato da parte di un pubblico più ampio, nel 2021 la BCE ha intrapreso un’importante riprogettazione dei propri siti Internet. Sia il sito Internet della BCE sia il sito Internet della vigilanza bancaria hanno ora una nuova veste grafica, che si caratterizza per una configurazione aggiornata e una migliore navigazione, anche da dispositivi mobili. La nuova veste grafica segue i moderni approcci della progettazione digitale, con particolare attenzione alle rappresentazioni visive, al miglioramento della leggibilità e a una modalità attraente di presentare il lavoro della BCE e della vigilanza bancaria. Ampie parti di entrambi i siti, nello specifico le pagine principali riguardanti i diversi argomenti, sono disponibili nelle 24 lingue ufficiali dell’UE. Proprio il traffico verso queste pagine è più che raddoppiato dopo l’introduzione del nuovo stile sui siti Internet della BCE.

I moderni formati di comunicazione, come il Blog della BCE e il Podcast della BCE, si sono confermati strumenti più attraenti ed efficaci per condividere informazioni sulle prospettive dei policy maker su temi di rilievo, quali le ultime decisioni della BCE, un euro digitale o il ruolo delle banche centrali nell’affrontare il cambiamento climatico. Il numero di persone che seguono il Podcast della BCE è aumentato, soprattutto tra i più giovani. Gli episodi hanno trattato un’ampia varietà di argomenti, tra cui l’inflazione, l’utilizzo di metafore animali nel linguaggio delle banche centrali, la leadership femminile e la parità di genere. Ad esempio, l’episodio contenente una discussione tra la Presidente della BCE Christine Lagarde, la Presidente della Commissione europea Ursula von der Leyen e la Segretaria al Tesoro degli Stati Uniti Janet Yellen sull’empowerment femminile, la ripresa economica inclusiva dalla pandemia di COVID‑19 e la cooperazione transatlantica è stato ascoltato 22.909 volte.

Durante la pandemia i social media della BCE hanno fornito un ulteriore mezzo per il coinvolgimento e l’interazione diretta con il pubblico. Nel 2021 il numero di follower sui social media della BCE è complessivamente aumentato del 15 per cento. La sessione di domande e risposte su Twitter svoltasi ad aprile 2021 con il membro del Comitato esecutivo Isabel Schnabel ha segnato un nuovo record per eventi di questo genere: i tweet di risposta di Schnabel sono stati visualizzati fino a due milioni di volte. L’evento le ha consentito di rispondere alle domande poste dai cittadini su svariati argomenti, dai tassi di interesse negativi ai suggerimenti per le donne interessate a intraprendere una carriera presso la BCE.

Al fine di rafforzare ulteriormente gli sforzi volti al coinvolgimento dei cittadini e spiegare le politiche della BCE anche in presenza di restrizioni all’interazione fisica legate alla pandemia, il Centro visitatori della BCE ha ampliato al grande pubblico l’accesso alle sue presentazioni virtuali, integrandolo con nuove occasioni di partecipazione, come le visite virtuali offerte dal Centro e le presentazioni preregistrate.

Presentazione virtuale del Centro visitatori

Confermare l’impegno a sostegno della trasparenza e coinvolgere i cittadini

Il sistema della BCE in materia di accesso ai documenti da parte del pubblico è uno strumento importante a sostegno della sua politica di trasparenza. È strutturato in modo da accrescere la trasparenza e la legittimità democratica della BCE consentendo al pubblico ampio accesso ai documenti dell’istituzione e assicurando, nel contempo, un’adeguata tutela della sua indipendenza e del suo funzionamento. È stata attivamente promossa e attuata la pubblicazione di documenti su iniziativa autonoma, da quelli storici precedenti la nascita della BCE a quelli di interesse per il pubblico. Infine, la pubblicazione di documenti divulgati nel contesto delle richieste di accesso del pubblico è stata sempre più utilizzata come strumento per incrementare l’impegno e le prassi della BCE in materia di trasparenza. La Mediatrice europea non ha riscontrato alcun caso di cattiva amministrazione in merito alla gestione, da parte della BCE, delle richieste di accesso del pubblico.

A settembre 2021 la Banca centrale europea ha lanciato “Chiedi alla BCE”, una nuova pagina web dedicata alle richieste del pubblico. Questo nuovo strumento agevola l’interazione con i cittadini, rendendo più facile per loro contattare la BCE e offrendo direttamente e in maniera proattiva informazioni sulle domande più frequenti. Nel 2021 il team della BCE incaricato di gestire le richieste del pubblico ha ricevuto 25.189 contatti: ha dato voce ai cittadini dei quali è al servizio e ascoltato le loro preoccupazioni e aspettative, spiegando con un linguaggio chiaro il mandato, i compiti e le decisioni della BCE.

Pagina web “Chiedi alla BCE”

Nel 2021 si è svolta regolarmente anche la serie di seminari della BCE dedicati alla società civile, con tre eventi cui hanno partecipato rappresentanti di organizzazioni della società civile a livello europeo. Essi hanno avuto l’opportunità di scambiare opinioni con esperti della BCE su diversi temi, come gli andamenti macroeconomici nell’area dell’euro, la strategia della BCE per i pagamenti al dettaglio e i risultati del riesame della strategia.

11.4 Promuovere la resilienza, il rafforzamento delle competenze e la diversità tra i nostri colleghi

Le risorse umane sono il fulcro dell’attività della BCE, che per questa ragione cerca di attrarre e sviluppare talenti diversi al servizio dell’Europa. A tal fine, sono stati definiti politiche e sistemi di riferimento per coinvolgere il personale e rafforzarne le competenze, assicurando nel contempo la soddisfazione professionale, la resilienza e il benessere dei dipendenti lungo tutto il percorso di carriera. Tali politiche evolvono anche in risposta al mutare del contesto esterno e rispecchiano l’impegno della BCE a promuovere un ambiente di lavoro inclusivo, che consente ai dipendenti di raggiungere l’eccellenza e sostiene l’istituzione nell’assolvimento del suo mandato.

Benessere e sviluppo

Il personale della BCE ha trascorso il 2021 lavorando prevalentemente a distanza a causa della pandemia. La salute fisica e mentale dei dipendenti, la coesione dei team e le condizioni di lavoro hanno assunto un ruolo di primo piano in molte attività organizzative.

Sono stati svolti tre sondaggi, con un tasso medio di partecipazione del 60 per cento, che si sono concentrati sulla salute mentale dei colleghi e sulla coesione dei team, sollecitando commenti sulle misure di sostegno adottate dalla BCE. Nell’indagine di febbraio 2021 la percezione dei dipendenti riguardo il loro benessere e l’equilibrio tra lavoro e vita personale ha raggiunto il valore minimo. Le due indagini successive (condotte a giugno e a novembre) hanno mostrato miglioramenti riconducibili alle misure di risposta adottate dalla BCE e all’andamento complessivamente mutato della pandemia.

La BCE ha avviato diverse iniziative per far fronte ai timori espressi dai dipendenti nelle indagini. Il Centro virtuale per il benessere ha offerto un maggior numero di servizi di consulenza sociale, formazione e webinar bisettimanali su questioni relative a salute e benessere aperti a tutto il personale, oltre a cinque podcast su tali argomenti prodotti internamente. La soddisfazione espressa dal personale rispetto alle decisioni della BCE in tema di salute e sicurezza dei dipendenti ha oscillato intorno all’80 per cento in tutte e tre le indagini.

Avvalendosi della collaborazione della Croce Rossa tedesca, la BCE ha organizzato la somministrazione gratuita, presso la propria sede, di vaccini anti COVID‑19 per i suoi dipendenti, le loro famiglie e per i consulenti di maggiore importanza strategica che svolgono la propria attività presso la BCE. Nel complesso, durante l’estate circa 2.000 persone hanno completato il ciclo vaccinale e a dicembre 2021 sono state somministrate ulteriori 400 vaccinazioni (incluse le dosi booster). Secondo un sondaggio interno, che ha avuto un tasso di risposta del 65 per cento, il 91 per cento degli intervistati ha completato il ciclo vaccinale.

Nel 2021 la BCE ha accolto con successo circa 850 neoassunti. La pandemia ha colpito in misura sproporzionata i lavoratori più giovani e i neoassunti in tutto il mondo. Le indagini condotte presso il personale hanno anche evidenziato la particolare vulnerabilità di questo gruppo nel contesto del lavoro a distanza. Al fine di attenuare tale vulnerabilità, la BCE ha rivisto il proprio programma di inserimento, creando specifici moduli concernenti il benessere dedicati ai neoassunti.

I dirigenti sono stati formati per contribuire all’integrazione da remoto dei colleghi e sono stati organizzati appositi incontri di follow‑up con i neoassunti. Inoltre, la BCE, insieme ad altre istituzioni del Sistema europeo di banche centrali (SEBC) e del Meccanismo di vigilanza unico (MVU), ha avviato un gioco online di collaborazione per i nuovi colleghi. Il gioco, pensato per inserire il personale di nuova assunzione disseminato nel continente europeo, ha messo in relazione circa 2.000 persone appartenenti a 30 istituzioni diverse.

Dall’inizio della pandemia la BCE ha trasformato le proprie iniziative di apprendimento e sviluppo, in precedenza condotte prevalentemente in aula e ora totalmente da remoto. Nel corso del 2021 questo approccio ha consentito al personale della BCE di proseguire il proprio percorso di sviluppo professionale mediante la partecipazione a 1.421 sessioni a distanza su numerosi argomenti, dalle conoscenze tecniche alle competenze comportamentali. È stato introdotto un programma dedicato alla direzione dei gruppi nel contesto del lavoro a distanza e ibrido e i dipendenti che ricoprono ruoli direttivi hanno anche potuto beneficiare del sostegno di iniziative di coaching individuale o di gruppo.

Il 2021 ha segnato il secondo anno dall’avvio del nuovo sistema di carriere della BCE, offrendo la prima opportunità per valutarne i risultati. È stato condotto un ampio esercizio di verifica, che ha confermato l’impatto positivo del sistema. Il nostro approccio volto a dare priorità ai talenti interni ha portato a un più elevato tasso di promozione, mentre il tasso di mobilità orizzontale ha raggiunto il massimo storico. La verifica ha inoltre contribuito all’individuazione dei modi in cui rendere il nostro sistema più efficiente.

Diversità e inclusione

La strategia di genere della BCE per il 2020‑2026 ha fissato obiettivi ambiziosi, accompagnati da misure di sostegno in tema di assunzioni e promozioni, cultura e responsabilità, sviluppo manageriale e lavoro flessibile. Nel 2021 la BCE ha predisposto un nuovo programma di tutoraggio e introdotto linee guida generali per il personale dirigente sulla distribuzione dei compiti determinanti sotto il profilo della carriera. Ha inoltre deciso di raddoppiare il numero di giorni di congedo straordinario per le nascite e le adozioni destinati al secondo genitore, al fine di sostenere tutte le famiglie e promuovere una condivisione più equilibrata delle responsabilità familiari.

Oltre che nell’ambito della diversità di genere, la BCE si è anche adoperata, in collaborazione con sei reti per la diversità, per promuovere un ambiente di lavoro inclusivo mediante la sensibilizzazione del personale e la promozione dell’integrazione di diversi gruppi, quali i colleghi con disabilità, i colleghi appartenenti a comunità culturali differenti e a quella LGBT+. Nel 2021 la BCE ha avviato un programma di leadership inclusivo per il proprio personale direttivo, nonché vari moduli di e‑learning rivolti a tutto il personale, al fine di orientare i comportamenti individuali verso una cultura più inclusiva all’interno dell’istituzione. Tali iniziative hanno affrontato da vari punti di vista la diversità e l’inclusione, toccando temi quali le varie sfaccettature della diversità, i pregiudizi inconsapevoli e la dignità sul posto di lavoro.

La BCE è una grande istituzione europea e i suoi impiegati provengono da tutti i 27 stati membri dell’UE^[131]. Per accrescere la trasparenza su uno dei principali aspetti della diversità al suo interno, la BCE ha deciso di pubblicare i dati relativi alla nazionalità^[132] di tutti i membri del personale e, separatamente, dei dirigenti (cfr. la tavola 11.1). I dati aggiornati saranno forniti con cadenza annuale in questo rapporto.

Tavola 11.1

Percentuali del personale e del dirigenti della BCE per nazionalità

Nuovo canale per la risoluzione dei conflitti

Nel 2021 la BCE ha inoltre deciso di istituire una funzione dedicata alla mediazione interna (impegnata in attività di arbitraggio), che sarà indipendente. Il mediatore aiuterà le parti a risolvere i conflitti emersi sul luogo di lavoro con la massima riservatezza e imparzialità. I servizi di mediazione saranno disponibili per tutto il personale e potranno essere attivati in qualsiasi momento e senza alcuna procedura formale. Il loro utilizzo sarà volontario. Il nuovo canale informale affiancherà i canali formali e informali esistenti per la risoluzione dei conflitti.

11.5 Affrontare i cambiamenti climatici e l’impatto ambientale

Il lavoro sui cambiamenti climatici costituisce, ora e negli anni a venire, una priorità fondamentale per la BCE. Pertanto, essa ha adottato misure concrete per intensificare le proprie iniziative relative a questo tema, nell’ambito del proprio mandato e della propria sfera di competenze. La presente sezione fornisce una panoramica dei più importanti risultati conseguiti e delle principali attività svolte dalla BCE in questo campo e ne presenta i lavori futuri: in primo luogo illustra quanto compiuto dal centro sul cambiamento climatico (climate change centre, CCC) relativamente alle principali aree tematiche su cui verte il proprio lavoro (cfr. il riquadro 13); in seguito descrive il contributo che la BCE offre al dibattito politico europeo e internazionale; infine esamina i lavori in essere in altre aree operative della BCE.

Aggiornamento sull’attività svolta presso la BCE in merito ai cambiamenti climatici

Nell’ambito della stabilità finanziaria e della politica prudenziale, la BCE si è concentrata su come affrontare e potenzialmente integrare i rischi climatici nel quadro prudenziale, sviluppare un sistema di riferimento per il monitoraggio dei rischi, che includa indicatori dei rischi climatici ed esposizioni del sistema finanziario, nonché rafforzare le valutazioni prospettiche dell’impatto dei rischi climatici sugli intermediari finanziari (ad esempio attraverso specifiche prove di stress). Questa area tematica studia anche l’impatto delle politiche di mitigazione e di adattamento su istituti e mercati finanziari per comprendere quali siano le migliori modalità di supporto di una transizione ecologica, attenuando i costi macroeconomici dei cambiamenti climatici. La Financial Stability Review^[133] e i rapporti della BCE e del CERS^[134] offrono regolarmente un monitoraggio e una valutazione dei rischi climatici che minacciano le istituzioni e le imprese finanziarie. A settembre 2021 la BCE ha pubblicato la metodologia e i risultati della prova di stress sui rischi climatici estesa all’intera economia^[135]. L’esercizio sarà anche utilizzato per alimentare la prova di stress sul rischio climatico del 2022, che sarà condotta dalla vigilanza bancaria della BCE per verificare il grado di preparazione delle banche nella valutazione del rischio climatico^[136]. Per quanto riguarda la vigilanza bancaria, a novembre 2020 la BCE ha pubblicato una Guida sui rischi climatici e ambientali. Nel 2021 è stato chiesto alle banche di svolgere un’autovalutazione a fronte delle aspettative definite nella Guida e di elaborare piani di azione basati su questa analisi. Nel 2022 la vigilanza bancaria della BCE condurrà una valutazione prudenziale completa in materia di gestione dei rischi e prassi informative delle banche.

Nell’ambito dell’analisi macroeconomica e della politica monetaria, la BCE valuta i rischi macroeconomici derivanti dai cambiamenti climatici e dalle relative politiche, nonché le implicazioni ai fini delle proiezioni elaborate dagli esperti di macroeconomia e della valutazione dei rischi, comprese quelle relative alla trasmissione della politica monetaria^[137]. In tale contesto, gli esperti della BCE seguono con attenzione gli andamenti macroeconomici connessi al sistema dell’UE deputato allo scambio di quote di emissione (EU Emissions Trading System, EU ETS)^[138], analizzando le implicazioni macroeconomiche e strutturali delle politiche di transizione adottate a livello nazionale ed europeo. In linea con il piano di azione (cfr. il riquadro 2), tale area tematica mira a integrare i rischi climatici nei modelli macroeconomici di riferimento della BCE e prevede lo sviluppo di nuovi modelli per lo studio di specifiche questioni relative ai cambiamenti climatici e che rilevano dal punto di vista degli andamenti macroeconomici e della politica monetaria. Sono altresì in corso delle analisi volte a comprendere meglio l’impatto dei cambiamenti climatici sulla trasmissione della politica monetaria. In quest’ambito rientra anche il lavoro concettuale su come tenere conto dei cambiamenti climatici nelle operazioni di politica monetaria della BCE, anche valutando possibili distorsioni nell’allocazione degli acquisti in presenza di inefficienze del mercato, oltre a vantaggi e svantaggi di allocazioni alternative.

In base al quadro di riferimento dell’Eurosistema per la gestione dei rischi applicabile a tutte le operazioni sui mercati finanziari, la BCE è impegnata ad attuare il piano di azione sul clima concordato, al fine di includere considerazioni relative al cambiamento climatico nella strategia di politica monetaria (cfr. il riquadro 2). Esso analizza i rischi finanziari per l’Eurosistema derivanti dalle sue esposizioni di politica monetaria, anche attraverso stress test climatici sul bilancio dell’Eurosistema. Nel 2021 l’operato di tale area ha riguardato principalmente l’elaborazione del piano di azione successivamente approvato dal Consiglio direttivo. Da allora sono stati avviati i lavori per preparare l’attuazione concreta della tabella di marcia concordata per il piano di azione. Inoltre, la BCE ha iniziato ad accettare, in garanzia e nei suoi acquisti di attività, determinate obbligazioni con pagamenti di cedole legate a obiettivi di sostenibilità^[139]. L’Eurosistema ha inoltre annunciato una posizione comune per i principi di investimento sostenibile e responsabile (sustainable and responsible investment, SRI) connessi al cambiamento climatico per i portafogli non connessi alla politica monetaria denominati in euro e ha avviato una gara di appalto a livello di Eurosistema per scegliere appropriati fornitori di servizi di dati. La BCE inizierà a divulgare le informazioni connesse al clima su questi portafogli e sul proprio programma di acquisto delle attività del settore societario (Corporate Sector Purchase Programme, CSPP) nel primo trimestre del 2023.

Contributi della BCE alle iniziative dell’UE in materia di cambiamenti climatici

Nell’ambito delle politiche e della regolamentazione finanziaria a livello internazionale e di UE, la BCE contribuisce a iniziative dell’Unione, quali il Green Deal europeo, la legislazione in materia di finanza sostenibile e le iniziative intraprese nei consessi internazionali. In tale contesto, nel 2021 la BCE ha fornito il proprio contributo all’agenda delle politiche dell’UE pubblicando due pareri legali sulle proposte legislative relative a una direttiva per quanto riguarda la comunicazione societaria sulla sostenibilità (Corporate Sustainability Reporting Directive, CSRD)^[140] e a un regolamento sulle obbligazioni verdi europee (“Green Bond Standard”)^[141]. Quale membro della piattaforma sulla finanza sostenibile (Platform on sustainable finance), la BCE ha supportato lo sviluppo del quadro della tassonomia UE e il miglioramento della sua fruibilità per il settore bancario. Inoltre, la BCE ha contribuito allo sviluppo dei principi UE di rendicontazione sulla sostenibilità nell’ambito della task force di progetto del Gruppo consultivo europeo per la rendicontazione finanziaria (European Financial Reporting Advisory Group, EFRAG). La BCE ha inoltre dato pieno sostegno al rilancio del programma di finanza sostenibile nei consessi internazionali (in particolare nel G7, nel G20 e nel ricostituito gruppo di lavoro del G20 sulla finanza sostenibile). Ha altresì sottolineato la necessità di quadri regolamentari credibili e coerenti a livello internazionale per la finanza sostenibile e ha sostenuto l’istituzione di un comitato internazionale sugli standard di sostenibilità da parte della Fondazione sui principi internazionali di rendicontazione finanziaria (International Financial Reporting Standards, IFRS).

Il lavoro sui dati relativi ai cambiamenti climatici mira a produrre degli indicatori pertinenti su rischi fisici, impronta ecologica e strumenti finanziari sostenibili, come descritto nel piano di azione sul clima. Sono in corso attività di ricerca volte a sviluppare tali indicatori che prevedono una stretta cooperazione all’interno del SEBC e con altre organizzazioni europee e internazionali. Il lavoro sui dati in materia di clima esamina inoltre vari modi per valutare e condividere tali informazioni (che attualmente provengono in larga misura da fornitori esterni di dati di mercato), utilizzate trasversalmente in tutta la BCE per assicurare il pieno allineamento e la piena collaborazione con gli utenti finali. Nell’ambito di tale attività vengono monitorati inoltre gli sviluppi esterni sui dati relativi al clima in seno ai consessi europei e internazionali.

Oltre alle aree tematiche descritte sopra, la BCE, con il coordinamento del centro sul cambiamento climatico, sviluppa argomenti di primaria importanza per sé stessa e, più in generale, per l’Eurosistema e i consessi europei e internazionali. In occasione della Conferenza delle Nazioni Unite per il cambiamento climatico (World Climate Change Conference, COP26) del 2021, la BCE ha reso noto il suo impegno in materia di cambiamenti climatici per contribuire, nell’ambito delle sue competenze, all’adozione di interventi decisivi da parte dei responsabili delle politiche finalizzati a mettere in pratica l’Accordo di Parigi e attenuare le conseguenze del cambiamento climatico.

Nel 2021 la BCE è stata attivamente coinvolta nei lavori del Network of Central Banks and Supervisors for Greening the Financial System (NGFS)^[142]. Ha contribuito in misura significativa a tutti e cinque i flussi di lavoro concepiti a tale scopo (attività microprudenziali e vigilanza; macrofinanza; graduale aumento dei finanziamenti verdi; eliminazione delle lacune nei dati e ricerca) e alla task force sugli aspetti giuridici. La BCE ha inoltre contribuito alla task force ad alto livello sui rischi finanziari legati al clima del Comitato di Basilea per la vigilanza bancaria^[143], che sta lavorando a una migliore comprensione ed eventualmente alla modifica dei tre pilastri del quadro normativo di Basilea^[144]. A livello internazionale, la BCE ha partecipato attivamente ai tre gruppi di lavoro del Consiglio per la stabilità finanziaria (Financial Stability Board, FSB) che si occupano di questioni relative al clima (il Comitato permanente per la cooperazione in materia di vigilanza e regolamentazione, il Gruppo di lavoro sul rischio climatico e il Comitato permanente per la valutazione delle vulnerabilità), all’Irving Fisher Committee on Central Bank Statistics (che opera sotto l’egida della Banca dei regolamenti internazionali) e alla Data Gaps Initiative del G20, che sostiene l’armonizzazione e la disponibilità a livello mondiale di dati relativi al clima. A livello europeo, la BCE ha contribuito al network per la finanza sostenibile dell’Autorità bancaria europea (ABE) e ai sottogruppi dell’ABE sulla trasparenza e sulla rendicontazione.

Il personale della BCE sta portando avanti un numero crescente di progetti di ricerca nel campo del cambiamento climatico. Nel 2021 sono stati pubblicati diversi lavori di ricerca nella collana Working Paper Series della BCE^[145].

Per quanto riguarda le infrastrutture dei mercati finanziari (IMF) e dei pagamenti, la BCE, in collaborazione con altre banche centrali nazionali dell’area dell’euro e l’Autorità europea degli strumenti finanziari e dei mercati (European Securities and Markets Authority, ESMA), ha continuato a lavorare sull’impatto potenziale dei rischi climatici sulle IMF, con un iniziale focus sulle controparti centrali (CCP). Inoltre, alla terza conferenza annuale congiunta sulla gestione del rischio delle CCP, organizzata dalla Deutsche Bundesbank, dalla Federal Reserve Bank di Chicago e dalla BCE, i rischi legati ai cambiamenti climatici nei mercati finanziari hanno rappresentato un importante tema trasversale per quanto riguarda i mercati finanziari.

La BCE sta conducendo uno studio di valutazione del ciclo di vita sui pagamenti in contante nell’area dell’euro per valutare il potenziale impatto ambientale della seconda serie di banconote in euro. Ha inoltre attuato politiche e attività di ricerca volte a ridurre al minimo l’impatto ambientale della produzione delle banconote in euro. Tali politiche hanno incluso il programma per il cotone sostenibile, in base al quale la BCE si impegna ad aumentare al 100 per cento la quantità di cotone sostenibile nella carta delle banconote in euro. La BCE ha condotto il monitoraggio ambientale annuale sulla produzione di banconote, individuando margini di miglioramento nella gestione dei rifiuti.

Infine, per quanto concerne la propria sostenibilità aziendale, la BCE intende ampliare ulteriormente i lavori sulla sostenibilità e sui relativi processi informativi. Questo ambito di attività comprende anche lo sviluppo del sistema di gestione ambientale e il monitoraggio dell’impronta ecologica della BCE in quanto organizzazione, come descritto nell’ultima sezione del presente capitolo.

Riquadro 13
Il centro sul cambiamento climatico della BCE – organizzazione e governance

Alla luce dell’intensificarsi delle proprie iniziative in materia di clima, nel 2021 la Banca centrale europea ha istituito un centro sul cambiamento climatico allo scopo di promuovere un approccio strutturato al coordinamento e alla pianificazione strategica delle attività della BCE sul tema. In ragione dell’importanza che le questioni legate al clima rivestono nel più ampio dibattito di policy, la BCE ha ritenuto necessario dotarsi di una governance rafforzata e mettere a disposizione risorse dedicate per assicurare un contributo sostanziale in questo campo, sia nel contesto europeo, sia a livello internazionale. Il centro sul cambiamento climatico mira inoltre a intensificare il coordinamento e la cooperazione tra la BCE e le banche centrali nazionali dell’Eurosistema.

Il suo obiettivo primario è elaborare e orientare la strategia della BCE sulle questioni climatiche, individuare le priorità e definire una visione per il programma della BCE in materia. Per fare questo il centro farà leva sul patrimonio di conoscenze e competenze disponibili nelle singole aree operative della BCE, assicurando al tempo stesso coerenza e coordinamento a livello di intero istituto. Al fine di raggiungere tali obiettivi, al centro sono state attribuite quattro principali responsabilità:

• fornire sostegno al lavoro svolto dalle diverse aree operative e dai principali soggetti interessati per l’attuazione della strategia in materia di clima;
• coordinare le attività interne ed esterne sulle questioni climatiche, assicurando la coerenza generale dei messaggi e individuando le possibili sinergie;
• migliorare la condivisione delle informazioni e la comunicazione per accrescere la consapevolezza, all’interno e anche all’esterno dell’istituzione, in merito al lavoro della BCE sulle questioni attinenti al cambiamento climatico;
• mettere in collegamento le aree operative e i soggetti interessati esterni al fine di promuovere la collaborazione sul tema dei cambiamenti climatici.

Il centro è stato istituito come nuova unità operativa a sé stante, è incardinato nel Gabinetto del Comitato esecutivo e riferisce direttamente alla Presidente della BCE. Il lavoro del centro sul cambiamento climatico verte su sei aree tematiche che ricomprendono le attività in materia di clima attualmente in corso alla BCE: stabilità finanziaria e politica prudenziale; analisi macroeconomica e politica monetaria; operazioni nei mercati finanziari e gestione dei rischi; politiche europee e internazionali e regolamentazione finanziaria; dati; sostenibilità delle imprese. Inoltre, il centro mette in collegamento e condivide informazioni in merito ad altri lavori trasversali sul tema realizzati in aree quali ricerca economica, infrastrutture di mercato e pagamenti, servizi legali e banconote.

La figura A fornisce una panoramica della governance e dell’organizzazione delle sei aree tematiche su cui verte l’attività del centro.

Figura A

Organizzazione e governance del centro sul cambiamento climatico della BCE

La riduzione dell’impronta ecologica della BCE

La BCE intende contribuire a ridurre il proprio impatto in quanto organizzazione e si è impegnata ad allineare i propri obiettivi di riduzione delle emissioni di carbonio con quello fissato dall’Accordo di Parigi di limitare l’aumento delle temperature mondiali a 1,5°C al di sopra dei livelli pre‑industriali. Prendendo come riferimento i percorsi concepiti per conseguire gli obiettivi di riduzione delle emissioni su base scientifica, questo impegno richiede una riduzione delle emissioni di carbonio della BCE del 46 per cento entro il 2030, partendo dallo scenario di base del 2019^[146]. Un nuovo insieme di obiettivi e provvedimenti ambiziosi per il periodo 2022‑2024 sarà pubblicato nella dichiarazione ambientale della BCE per il 2022.

Al fine di gestire il proprio impatto ambientale, nel 2007 la BCE ha adottato una politica ambientale e ha istituito un sistema di gestione ambientale in conformità con il sistema comunitario di ecogestione e audit (Eco Management and Audit Scheme, EMAS) e con lo standard ISO 14001. Questo approccio sistematico ha contribuito a ridurre del 37 per cento l’impronta delle emissioni di carbonio segnalata dalla BCE tra il 2008 e il 2019, nonostante un significativo incremento delle postazioni di lavoro. Tale riduzione è stata ancora più marcata nel 2020, principalmente a causa dell’interruzione delle attività connesse ai viaggi a seguito della pandemia di COVID‑19.

Il sistema di gestione ambientale è attuato dal “Green team” della BCE sotto la guida del coordinatore e del responsabile ambientali, che riferiscono periodicamente al Comitato esecutivo tramite il Responsabile generale dei servizi. Il coordinamento con le altre aree operative è supportato da un gruppo di circa 60 rappresentanti per l’ambiente e dalla partecipazione del gruppo “Green team” al gruppo di lavoro sulla sostenibilità aziendale del centro sul cambiamento climatico.

Nella sua dichiarazione ambientale, la BCE riferisce annualmente la propria performance ambientale e i propri obiettivi in questo ambito^[147]. La pubblicazione include informazioni sull’impatto ambientale in conformità con l’EMAS e il Greenhouse Gas Protocol. A partire dal 2022, a seguito dell’ultima valutazione della sua impronta ecologica, la BCE inizierà a segnalare ulteriori impatti indiretti lungo la propria catena del valore, quali acquisti di beni e servizi, attività informatiche, costruzione di edifici, emissioni prodotte da chi lavora a distanza, fase upstream delle risorse energetiche e viaggi dei partecipanti a conferenze. Le segnalazioni relative a tali elementi aggiuntivi comporteranno una collaborazione ancora più stretta con i fornitori di servizi attraverso l’applicazione delle linee guida della BCE in materia di acquisti sostenibili.

Nel 2021 sono state adottate varie misure volte a migliorare l’impatto ambientale, malgrado la pandemia di COVID‑19. Ad esempio, la BCE ha introdotto una linea guida sugli eventi sostenibili e ha stabilito che il numero di riunioni di gruppi rilevanti svolte in presenza fisica si limitasse al 50 per cento del totale programmato per un anno al fine di limitare le emissioni derivanti da viaggi dopo la pandemia. Come nei due anni precedenti, la BCE ha altresì compensato le emissioni residue per l’anno precedente che non era stato possibile ridurre attraverso misure di prevenzione, sostenendo progetti di compensazione delle emissioni secondo la metodologia Gold Standard dei crediti di carbonio certificati.

Inoltre, la BCE ha continuato ad ampliare le strategie di tipo SRI nei portafogli non connessi alla politica monetaria, in linea con l’orientamento comune dell’Eurosistema^[148].

Nell’ambito del suo fondo pensione del personale, gestito passivamente da due gestori patrimoniali esterni, la BCE persegue un’ampia politica di tipo SRI basata su criteri selettivi di esclusione e di voto per delega che includono fattori ambientali, sociali e di governance. Il voto per delega è affidato ai due gestori patrimoniali esterni, che applicano le proprie politiche in maniera indipendente quando danno istruzioni sui voti per le operazioni societarie per conto delle partecipazioni azionarie del fondo pensione della BCE. Nel 2020 tutti gli indici azionari di riferimento convenzionali seguiti dal fondo pensione del personale sono stati sostituiti con i loro equivalenti a basse emissioni, riducendo l’impronta dei portafogli azionari di oltre il 60 per cento. Agli inizi del 2022 la BCE ha inoltre sostituito l’indice di riferimento tradizionale monitorato dai fondi delle obbligazioni societarie con un parametro di riferimento in linea con l’Accordo di Parigi, mostrandosi tra i primi ad adottare quelle che sono considerate le migliori prassi di mercato in base ai parametri sul clima stabiliti dalla normativa dell’UE. Il parametro in linea con l’Accordo di Parigi ha comportato una riduzione iniziale del 50 per cento nelle emissioni di carbonio dei fondi societari, a cui seguirà un’ulteriore riduzione costante pari ad almeno il 7 per cento per ogni anno successivo. La BCE continuerà a esplorare il possibile ampliamento degli indici a basse emissioni ad altre categorie di attività a reddito fisso nell’ambito del suo fondo pensione, al fine di contribuire ulteriormente alla riduzione della propria impronta ecologica. La responsabilità e la gestione delle questioni legate al fondo pensione alla BCE sono soggette all’approvazione da parte del Comitato esecutivo, che si avvale del Comitato consultivo sugli investimenti, nella sua composizione dedicata al fondo pensione.

Nel suo portafoglio di fondi propri, la BCE applica una strategia di tipo SRI che mira a incrementare la quota di titoli verdi. Nel 2021 tale quota è aumentata, raggiungendo il 7,6 per cento grazie ad acquisti bilaterali di titoli verdi e all’investimento nel gruppo di obbligazioni verdi denominate in euro per le banche centrali avviato a gennaio 2021 dalla Banca dei regolamenti internazionali (BISIP G2)^[149]. A fine settembre 2021 il BISIP G2 ha investito in obbligazioni verdi, i cui proventi sono utilizzati per finanziare progetti nelle seguenti categorie principali: il 30 per cento in trasporto pulito, il 21 per cento nella gestione dell’acqua e delle acque reflue e il 20 per cento in energia rinnovabile.

Si stima che l’impatto ambientale attribuibile alla quota detenuta dalla BCE nel fondo corrisponda, in termini di mancate emissioni, a quelle di 49.401 autovetture guidate in un anno, mentre l’energia risparmiata e quella rinnovabile generata sono pari all’energia consumata da 23.392 abitazioni.

12 Conosciamoci

I precedenti capitoli del Rapporto annuale forniscono una panoramica dettagliata e fattuale delle principali attività della BCE e dei risultati conseguiti nel 2021 nelle sue aree di competenza. In molti casi, tali risultati sono stati resi possibili dalla collaborazione tra colleghi appartenenti a diverse aree operative, nell’ambito dell’Eurosistema e del SEBC o persino al di fuori. Le seguenti testimonianze dei nostri colleghi aprono una prospettiva su tale collaborazione e offrono un’idea di come essi stiano dando un contributo concreto ai risultati raggiunti dalla BCE.

Ursel Baumann, Vice Capo Divisione, Direzione Generale Politica monetaria

Per la durata del riesame della strategia di politica monetaria della BCE nel 2020‑2021 sono stata distaccata presso l’unità di progetto per il riesame della strategia (Project Office Strategy Review), un team piccolo ma particolarmente efficace con competenze molto eterogenee (in ambiti quali l’economia, la redazione di testi, il coordinamento, la gestione dei progetti, l’IT e la comunicazione), istituito per coordinare e definire le attività connesse al riesame.

Quest’ultimo ha rappresentato un importante sforzo di collaborazione tra oltre 650 dipendenti dell’Eurosistema, provenienti sia dalla BCE sia dalle BCN dell’area dell’euro. Gran parte del lavoro analitico di supporto su questioni di politica economica e monetaria è stato condotto tramite gruppi di lavoro congiunti, i cui risultati sono stati successivamente pubblicati nella Occasional Paper Series della BCE dedicati al riesame della strategia. In qualità di corresponsabile del gruppo di ricerca sulle aspettative di inflazione, per me è stata una vera sfida coordinare le attività da remoto. Siamo stati comunque in grado di superarla grazie agli elevati livelli di motivazione dei colleghi e alla loro forte determinazione nel fornire la migliore analisi possibile entro un arco di tempo limitato.

Nel complesso la natura del riesame, ispirata alla collaborazione e all’inclusività, ha raggiunto (almeno) due obiettivi: in primo luogo, ha reso più robusti i risultati analitici, su cui si fonda la nuova strategia di politica monetaria della BCE, assicurando che fossero considerati punti di vista differenti; in secondo luogo, ha accresciuto la fiducia del personale e degli organi decisionali nei confronti del Consiglio direttivo. È stato estremamente gratificante vedere le decisioni prendere lentamente forma e assistere, infine, all’approvazione unanime della nuova strategia.

Alexandra Calmuc, Senior Operational Resilience Expert, Chief Services Office, Gestione del rischio operativo e della continuità operativa

Adeguarsi alla continua evoluzione della pandemia è stato impegnativo per molte organizzazioni. Presso la BCE abbiamo beneficiato di una risposta coordinata grazie alla proficua collaborazione interfunzionale all’interno del team di intervento in caso di incidenti (Incident Response Team, IRT)^[150].

Dall’insorgere della pandemia, l’IRT ha monitorato attivamente la situazione a Francoforte, in Germania e in Europa, formulando raccomandazioni relative alle modalità di organizzazione del lavoro e misure di protezione in linea con gli sviluppi e con le linee guida emanate dalle autorità. Tutti i soggetti coinvolti hanno dato un contributo con le proprie competenze, nell’interesse di tutti i dipendenti e della BCE nel suo insieme.

Nel mio ruolo ho coordinato i sottogruppi dell’IRT ed elaborato raccomandazioni congiunte per il Comitato esecutivo. Nelle primissime fasi della pandemia ci siamo resi conto che avremmo corso una maratona e non uno sprint. Sono estremamente grata a tutti i componenti dell’IRT per essere stati all’altezza di questa sfida. Nonostante l’assetto virtuale delle attività, siamo riusciti a essere coesi, lavorando bene insieme. Siamo fieri di affermare che a oggi abbiamo tenuto oltre 111 riunioni dell’IRT e formulato 270 raccomandazioni, continuando a mostrare grande impegno ed entusiasmo.

Guy‑Charles Marhic, Rappresentante della BCE a Londra, Direzione Generale Relazioni internazionali ed europee

Ho assunto il nuovo ruolo di Rappresentante della BCE a Londra il 1º febbraio 2021. Dopo la Brexit, il Regno Unito rimane un importante partner economico e finanziario per l’UE e, per assolvere al proprio mandato, la BCE deve seguire quanto avviene nel paese. I principali obiettivi della Rappresentanza della BCE sono il monitoraggio degli sviluppi legati al Regno Unito in materia di regolamentazione e in ambito politico, l’osservazione del settore finanziario e degli andamenti economici nel paese, la raccolta di informazioni sulle posizioni politiche delle autorità britanniche e l’illustrazione alle nostre controparti del Regno Unito delle politiche della BCE e delle riforme istituzionali dell’UE.

Dall’arrivo a Londra ho stabilito un’ampia serie di contatti sia nel settore pubblico (ad esempio con la Bank of England, il Tesoro e i rappresentanti delle banche centrali nazionali dei paesi dell’UE e dei paesi esteri) sia nel settore privato (ad esempio con banche, associazioni di categoria e gruppi di esperti). Riferisco alla BCE e comunico frequentemente con dirigenti e personale di diverse aree operative che si occupano di relazioni internazionali, pagamenti, stabilità finanziaria e vigilanza bancaria.

La Rappresentanza della BCE ha sede presso la Delegazione dell’Unione europea nel Regno Unito. Ciò mi offre l’opportunità di incontrare nuovi colleghi, organizzare riunioni e collaborare, ove possibile. Tale complementarietà è importante, in quanto diversi membri della Delegazione dell’UE hanno comuni interessi sulle evoluzioni normative, macroeconomiche e politiche nel Regno Unito.

María Soledad Ramos Possenti, Compliance and Governance Analyst, Ufficio Conformità e governance, Direzione Generale Segretariato

Come membro del team che si occupa di etica e integrità (Ethics and Integrity team) dell’Ufficio Conformità e governance e Segretaria della Conferenza per l’etica e la conformità (Ethics and Compliance Conference, ECC), interagisco strettamente con i miei omologhi nell’ambito dell’Eurosistema e del Meccanismo di vigilanza unico (MVU). Gli incontri (ora virtuali) dell’ECC offrono una grande opportunità di mantenere i contatti con i colleghi di altre istituzioni, confrontarsi e trarre insegnamenti dalle rispettive esperienze pratiche e lavorare insieme allo sviluppo di ulteriori standard etici e di conformità.

Ho recentemente lavorato a un ambizioso progetto volto a migliorare e armonizzare gli standard di integrità tra le istituzioni dell’Eurosistema e dell’MVU. L’approvazione di questi lavori da parte del Consiglio direttivo a novembre 2021 è stata gratificante: la revisione degli indirizzi in materia di condotta etica ha segnato la fine di un lungo processo che ha talvolta comportato discussioni difficili. In conclusione, abbiamo condiviso l’idea secondo cui il nostro mandato pubblico ci impone di disporre di un quadro etico all’avanguardia che contribuisca a preservare la fiducia dei cittadini nell’Eurosistema e nell’MVU. Grazie allo spirito costruttivo e collaborativo che contraddistingue l’ECC (insieme al sostegno ricevuto dai colleghi della BCE), siamo stati in grado di lavorare insieme e raggiungere un importante risultato. Sono entusiasta di continuare a cooperare con l’ECC per l’attuazione dei nuovi indirizzi in materia di condotta etica, che per la BCE comporteranno il riesame del quadro etico in vigore.

Fabio Tamburrini, Economista, centro sul cambiamento climatico

Agli inizi del 2021 la BCE ha istituito il centro sul cambiamento climatico (climate change centre, CCC) al fine di riunire le attività inerenti le questioni climatiche affrontate in diverse aree della banca. Avendo lavorato nel campo della finanza sostenibile per oltre quattro anni nel mio precedente incarico presso la Direzione Generale Relazioni internazionali ed europee, ero desideroso di partecipare a questa nuova sfida e contribuire con il nuovo team a definire e orientare l’agenda della BCE sulle questioni climatiche. Data la natura trasversale dell’argomento, il centro è organizzato attorno a sei aree tematiche che comprendono le diverse attività della banca legate al clima. Io sono responsabile dell’area concernente le politiche e la regolamentazione finanziaria al livello dell’UE e internazionale. La mia attività comporta il coordinamento dei contributi della BCE alle politiche climatiche dell’UE, alla sua legislazione in materia di finanza sostenibile e alle iniziative cui partecipa nell’ambito di consessi internazionali quali il G7 e il G20. Un’ampia parte del mio lavoro prevede interazioni con le istituzioni dell’UE e le organizzazioni internazionali. Per citare soltanto un esempio, sono membro della piattaforma dell’UE sulla finanza sostenibile (EU Platform on sustainable finance), che assiste la Commissione europea sull’attuazione della tassonomia e del programma sulla finanza sostenibile dell’UE. Essere parte del CCC è un’esperienza altamente gratificante: unisce l’agilità e lo spirito di squadra di una start‑up alla consapevolezza che stiamo lavorando per affrontare la più grande sfida sociale del nostro tempo.

Gijsbert ter Kuile, Team Lead, Legal Counsel, Segretariato del Consiglio di vigilanza e Presidente del Comitato del Rainbow Network della BCE

In qualità di Legal Counsel nella vigilanza bancaria della BCE, contribuisco alla sicurezza e alla solidità degli enti creditizi. È un lavoro gratificante perché contribuisce a costruire un futuro migliore per l’Europa e le generazioni a venire. Posso dire lo stesso con riguardo all’attività che svolgo per il Rainbow Network della BCE, di cui sono Presidente. Con gli altri membri del Comitato ci adoperiamo per costruire un ambiente di lavoro in cui i colleghi LGBT+ si sentano accolti e accettati, e in cui le politiche e le regole siano per loro inclusive.

Puntiamo inoltre a fare in modo che il nostro luogo di lavoro onori tutti gli aspetti della diversità. Per conseguire questo obiettivo, collaboriamo con le altre reti della BCE impegnate sul tema della diversità (disabilità, etnia e cultura, genitorialità e genere) e con il Comitato dei rappresentanti del personale e la Direzione Generale Risorse umane. Ci incontriamo regolarmente e insieme sensibilizziamo i nostri colleghi sugli aspetti della diversità: perché tutti noi siamo diversi. Per quanto mi riguarda, sono un uomo cisgender, olandese con origini indonesiane, cittadino dell’UE, gay, avvocato e genitore.

Il Rainbow Network mantiene i contatti con i colleghi delle banche centrali nazionali e delle autorità di vigilanza. L’adesione è aperta a tutti coloro che lavorano per la BCE, il SEBC e l’MVU, indipendentemente dal fatto che siano eterosessuali o LGBT+. Insieme, stiamo costruendo un futuro europeo, colorato e ricco di orgoglio!

Bilancio della BCE

https://www.ecb.europa.eu/pub/annual/annual-accounts/html/ecb.annualaccounts2021~5130ce3be2.it.html

Stato patrimoniale consolidato dell’Eurosistema al 31 dicembre 2021

https://www.ecb.europa.eu/pub/annual/balance/html/ecb.eurosystembalancesheet2021~f9edd2ff57.it.html