Inflatiedynamiek in een pandemie

Blogpost van Philip R. Lane, directielid van de ECB

1 april 2021

De pandemie is op de eerste plaats een menselijk drama. Miljoenen mensen in de hele wereld zijn gestorven. En heel veel anderen kampen met een slechte gezondheid. Maar een belangrijke economische schok is de pandemie ook. De ongelijkmatige verspreiding van het virus en de daarmee verband houdende beheersingsmaatregelen komen tot uiting in grote schommelingen in de economische bedrijvigheid. Zo is het bbp in het eurogebied het tweede kwartaal van 2020 met 11,6 procent gedaald, schoot het weer omhoog met 12,5 procent in het derde kwartaal en was er in het vierde kwartaal wederom sprake van een krimp, ditmaal met 0,7 procent.

Het wekt dan ook geen verbazing dat ook de inflatie in deze pandemieperiode behoorlijk wisselvallig is. Was er in de loop van 2020 nog sprake van een aanzienlijke daling van het inflatietempo (in de laatste maanden van het jaar zelfs tot onder het nulpunt), in de eerste maanden van 2021 is een tegenbeweging gaande. Kijken we door die schommelingen op korte termijn heen, dan komt het gemiddelde inflatietempo in de pandemiejaren 2020 en 2021 naar schatting uit op rond de 1,0 procent. Dat komt behoorlijk in de buurt van het niveau van 2019.

De volatiliteit van de inflatie in 2020 en 2021 wordt veroorzaakt door een reeks tijdelijke factoren die weinig verschil maken voor de inflatiedynamiek op middellange termijn. Ten eerste ging de pandemie gepaard met een belangrijke cyclus in de olieprijs. Die daalde van circa USD 70 aan het begin van 2020 tot minder dan USD 20 eind april 2020 en herstelde vervolgens weer tot rond het niveau van januari 2020. Dat Duitsland in januari 2021 een CO₂-toeslag op de prijs van vloeibare brandstoffen en gas heeft ingevoerd, heeft eveneens een materiële bijdrage geleverd aan de weer snel oplopende energieprijsinflatie.

Ten tweede heeft de pandemie tot een ander bestedingspatroon bij de consument geleid. De uitgaven voor toerisme, reizen en horeca gingen totaal onderuit, terwijl er juist meer werd besteed aan zaken in en rond het huis, waaronder boodschappen en apparatuur om thuis te werken, les te volgen en te sporten. Omdat de samenstelling van de prijsindex elk jaar in januari opnieuw wordt bekeken om rekening te houden met de uitgaven in het voorgaande jaar, wordt in de geharmoniseerde consumptieprijsindex (Harmonised Index of Consumer Prices – HICP) voor 2021 een groter gewicht toegekend aan producten waarvoor de vraag in 2020 sterk toenam (en er dus hogere prijsdruk was) ten opzichte van sectoren die de uitgaven sterk zagen dalen (lagere prijsdruk). Alleen al deze herweging van de prijsindex was goed voor 0,3 procentpunt van de stijging van de HICP-inflatie in januari.

Een derde factor is dat sommige overheden tijdelijk een btw-verlaging hebben doorgevoerd, waardoor de inflatie in 2020 omlaag ging. Omdat die regelingen aflopen, gaat de inflatie in 2021 tijdelijk omhoog.

En de vierde factor is de uitverkoop, waarvan de planning anders was dan anders. Zo is de uitverkoop van kleding en schoenen in Duitsland vervroegd van januari naar december. In Italië en Frankrijk is die juist uitgesteld.

Laten we deze kortetermijnvolatiliteit buiten beschouwing, dan blijft het verwachte inflatiepercentage op middellange termijn gematigd bij een nog altijd zwakke vraag en aanzienlijke overcapaciteit op de arbeids- en productmarkten. De projecties van medewerkers van de ECB houden het op een totale inflatie op jaarbasis die afneemt tot 1,2 procent in 2022 en die in 2023 tot slechts 1,4 procent stijgt. Deze ontwikkeling van de inflatie is gebaseerd op het geleidelijk verdwijnen van de overcapaciteit op de arbeids- en productmarkten, in lijn met het herstel van de totale vraag en het wegebben van de negatieve tijdelijke aanbodeffecten van de pandemie en de daarmee verband houdende beheersingsmaatregelen.

Op de arbeidsmarkt is nog altijd sprake van verhoogde onzekerheid over de werkgelegenheidsvooruitzichten, zo blijkt uit onze beoordeling. De toename van de werkloosheid is dankzij de vergaande budgettaire steun voor bedrijven en werknemers beperkt gebleven. Maar het totale werkloosheidscijfer verhult enerzijds een behoorlijke verschuiving van werk direct naar inactiviteit en anderzijds de uitgebreide regelingen voor het behoud van werk.

Onder deze omstandigheden blijven de lonen in 2021 naar verwachting gematigd. Veel loononderhandelingen zijn dan ook uitgesteld.

Voor wat betreft de totale druk op de vraag kan er redelijkerwijs worden verwacht dat de consumptie enigszins aantrekt onder invloed van een inhaalvraag, in het bijzonder bij activiteiten als buiten de deur eten of recreatief reizen. De kans bestaat echter dat huishoudens eventuele extra uitgaven in de tijd spreiden. Door de schok van de pandemie zijn ze misschien ook meer geneigd om uit voorzorg buffers aan te houden, in het bijzonder in de sterkst getroffen landen van het eurogebied. Bovendien beïnvloedt de asymmetrische verdeling van deze besparingen over de bevolking de mate waarin huishoudens na de pandemie de hand van de knip halen: oudere, meer vermogende huishoudens is het tijdens de pandemie veel beter vergaan dan jongere mensen. Die eerste groep is echter minder geneigd om te consumeren.

Wat de investeringen betreft, zijn het sentiment en de verwachtingen van ondernemers voor de wat langere termijn positiever geworden. Tegelijkertijd zijn in de sectoren die het hardst zijn getroffen door de sociale beperkingen de bedrijfsbalansen verzwakt door de aanhoudende inkomstenverliezen. De vooruitzichten voor de diverse sectoren van de economie blijven dan ook uitgesproken onzeker. Externe factoren zoals het steunpakket van de regering-Biden hebben een positief uitstralingseffect op het eurogebied, ook al is de impact op de productie en inflatie beperkt door de relatief bescheiden handelsbetrekkingen tussen het eurogebied en de Verenigde Staten.

Tegen deze achtergrond is het behoud van gunstige financieringsvoorwaarden cruciaal om de inflatie weer op peil krijgen. Voor de toekomst is het ook erg belangrijk dat de begrotingssteun wordt gehandhaafd en dat het budgettaire antwoord van het eurogebied op de ontwikkeling van de pandemie spoort met de voorwaarden voor een sterk herstel.

Ook nadat de desinflatoire druk als gevolg van de pandemie voldoende is afgewend, moeten we zeker stellen dat ons monetair beleid leidt tot tijdige en krachtige convergentie richting onze inflatiedoelstelling. De lopende evaluatie van onze strategie voor het monetair beleid moet daartoe bijdragen.

De verkorte versie van de blogpost is op 8 april als opiniestuk verschenen in: L’Echo (België), Politis (Cyprus), Les Echos (Frankrijk), Handelsblatt (Duitsland), Efimerida ton Syntakton (Griekenland), MF (Italië), Expresso (Portugal)