Översikt

Efter en svag tillväxt under andra kvartalet 2019 tyder aktuella kortfristiga indikatorer på att den återhämtning under andra halvåret som förutsågs i de förra framtidsbedömningarna kommer att skjutas upp. Det ekonomiska stämningsläget har fortsatt att försämras under de senaste månaderna, särskilt inom industrisektorn. Detta återspeglar fortgående svagheter i den globala handeln i ett läge med fortsatta globala osäkerheter, t.ex. hot om upptrappad protektionism, en eventuell kraftigare nedgång i Kina samt en okontrollerad Brexit. Dessa faktorer dämpar företagens förväntningar inom tillverkningsindustrin och kommer sannolikt även fortsättningsvis att hålla tillbaka aktiviteten i euroområdet under den närmaste tiden. Samtidigt har tilltron inom de inhemskt orienterade tjänste- och byggsektorerna samt konsumentförtroendet visat mer motståndskraft och situationen på arbetsmarknaden fortsätter att förbättras. Grundscenariot är baserat på det tekniska antagandet om väsentligt lägre räntor som återspeglar marknadens förväntningar, antagandet om en Brexit under ordnade former och vissa finanspolitiska lättnader – som alla skulle stödja en återgång till den tillväxt på medellång sikt som förutses i framtidsbedömningarna från juni 2019. Efter att ha nått mycket låga nivåer 2019 förväntas dessutom utländsk efterfrågan återhämta sig och ge stimulans till aktiviteten under återstoden av bedömningsperioden. Sammantaget beräknas den reala BNP-tillväxten bli 1,1 procent 2019, för att sedan gradvis öka till 1,4 procent 2021. Jämfört med framtidsbedömningarna från juni 2019 har utsikterna på kort sikt försämrats p.g.a. svagare förtroendeindikatorer och fortsatt global osäkerhet, vilket ledde till nedjusteringar för 2019 och 2020, vilket 2020 främst beror på överhängseffekter. På lite längre sikt uppvägs effekterna av negativa externa chocker i hög grad av effekterna av gynnsammare finansieringsvillkor och lägre oljepriser.

HIKP-inflationen förväntas avta i år och förbli dämpad nästa år, för att sedan åter stiga till 1,5 procent 2021. HIKP-inflationen, exklusive energi och livsmedel, kommer att öka något i slutet av 2019 och röra sig sidledes under 2020, innan den tilltar under 2021, med stöd av det förväntade uppsvinget i aktiviteten och den därmed förknippade återhämtningen i vinstmarginalerna som väntas följa när tidigare ökningar i arbetskraftskostnaderna påverkar priserna. Jämfört med framtidsbedömningarna från juni 2019 har HIKP-inflationen reviderats ned, till stor del beroende på energikomponenten som revideras betydligt nedåt för både 2019 och 2020 p.g.a. lägre oljepriser. Dessutom har HIKP-inflationen, exklusive energi och livsmedel, också reviderats nedåt, vilket återspeglar svagare data, svagare aktivitet, indirekta effekter av lägre energipriser samt bestående tidigare prognosöverskattningar.^[1]

1 Den reala ekonomin

Den reala BNP-tillväxten i euroområdet minskade till 0,2 procent under det andra kvartalet 2019, eftersom exportökningen minskade kraftigt (se diagram 1). Tillväxten under andra kvartalet blev som förväntat i framtidsbedömningarna från juni 2019. Trots att den inhemska efterfrågan minskade något under andra kvartalet 2019 var den fortfarande den främsta drivkraften för tillväxten, medan nettohandelns bidrag blev negativt.

Kortfristiga indikatorer tyder på svag tillväxt under andra halvåret 2019. Europeiska kommissionens indikator för tilltron till ekonomin (Economic Sentiment Indicator) har fortsatt att sjunka under de senaste månaderna p.g.a. stämningsläget inom tillverkningsindustrin, som sjönk ytterligare under sin långfristiga genomsnittsnivå. Detta verkar återspegla de pågående svagheterna i den globala handeln samt effekterna av global osäkerhet, särskilt i samband med globala handelstvister, ett eventuellt avtalslöst Brexit och risken för en kraftigare nedgång i Kina. Däremot har läget i de mer inhemskt orienterade tjänste- och byggsektorerna liksom konsumentförtroendet fortsatt att vara mer motståndskraftigt, trots viss nedgång i augusti. Den senaste utvecklingen i inköpschefsindex bekräftar denna skillnad mellan olika sektorer. Sammantaget tyder de senaste indikatorerna på att den svaga tillväxten under andra kvartalet 2019 kommer att fortsätta under andra halvåret, driven av ett negativt bidrag från nettohandeln, medan den inhemska efterfrågan förväntas förbli relativt motståndskraftig.

Huvudscenariot på medellång sikt bygger på antagandet att effekterna från globala motverkande faktorer gradvis avtar, så att grundläggande faktorer åter kan ge stöd åt euroområdets expansion (se tabell 1). Framför allt utgår grundscenariot från att Storbritannien lämnar EU under ordnade förhållanden och att inga ytterligare protektionistiska åtgärder tillkommer (utöver de som redan meddelats), vilket också minskar risken för en kraftig nedgång i Kina. På så sätt kommer den nuvarande osäkerheten gradvis att minska, så att de ekonomiska grundvalarna åter kan ge stöd åt tillväxten. ECB:s penningpolitik väntas även fortsättningsvis vara mycket ackommoderande och påverka ekonomin. Närmare bestämt innebär de tekniska antagandena att de nominella räntorna vid slutet av bedömningsperioden alltjämt skulle ligga under de mycket låga nivåer som de nådde i mitten av 2019. Utlåningen till den icke-finansiella privata sektorn torde också öka måttligt mot slutet av bedömningsperioden, främjad av det förbättrade makroekonomiska läget, mycket låga räntor och gynnsamma villkor för bankernas utlåning för både hushåll och icke-finansiella företag. Lägre behov av skuldreduktion i olika sektorer och ökande vinster kommer också att bidra till en dynamisk privatkonsumtion. Tillväxten i privatkonsumtion och bostadsinvesteringar torde också gynnas av såväl den stigande löneökningstakten och nettoförmögenheten som av den sjunkande arbetslösheten. Exporten från euroområdet lär gynnas av den förväntade återhämtningen i utländsk efterfrågan. Slutligen förväntas finanspolitiken vara milt expansiv under hela perioden (se avsnitt 3).

En avmattning av vissa stödjande/gynnsamma faktorer väntas dock leda till en långsammare tillväxt mot slutet av bedömningsperioden. Företagsinvesteringarna torde försvagas under bedömningsperioden, vilket återspeglar en utdragen period av lågt förtroende bland företagen och att vissa skatteincitament upphör. Sysselsättningstillväxten väntas också avta på medellång sikt, främst beroende på en alltmer omfattande arbetskraftsbrist i vissa länder.

Real disponibel inkomst väntas få fart under 2019 för att sedan mattas av under 2020 och 2021. Förstärkningen under 2019 återspeglar en högre tillväxt i real disponibel inkomst och en minskning i konsumentprisinflationen. Både den svagare tillväxten i nominella inkomster och den gradvis stigande inflationen förväntas dämpa tillväxten i den reala disponibelinkomsten under 2020 och 2021. Bruttolönernas bidrag till tillväxten i den nominella disponibelinkomsten beräknas minska under 2020 (p.g.a. en svagare sysselsättningstillväxt) för att sedan förbli i stort sett oförändrat under 2021. Övriga privata inkomster väntas öka måttligt över bedömningsperioden. Bidraget från nettotransfereringar lär vändas till positivt under 2019, vilket är första gången sedan 2010, och vilket återspeglar en mix av sänkta direkta skatter och stigande transfereringar till hushållen. Detta positiva bidrag väntas minska under 2020 och i stort sett vara neutralt 2021, i samband med lägre transfereringar till hushållen och gradvis ökande direkt beskattning.

På grund av att det tillfälliga uppsving som sågs under början av året nu tonat av, minskade tillväxttakten i den privata konsumtionen något under andra kvartalet 2019. Den torde dock förbli stabil under bedömningsperioden. Dock tyder det relativt gynnsamma konsumentförtroendet, förväntningar om ytterligare förbättringar på arbetsmarknaden samt fortsatta reallöneökningar per anställd på en fortsatt stabil konsumtionstillväxt under bedömningsperioden, vilken även stöds av positiva effekter från finanspolitiska lättnader i vissa länder.

Tillväxten i den privata konsumtionen torde få stöd av gynnsamma finansiella förutsättningar och en ökande nettoförmögenhet. Bankernas nominella utlåningsräntor beräknas minska ytterligare på kort sikt, innan de stabiliseras och därefter ökar måttligt under 2021. Utlåningsräntan på bolån förutses ligga kvar något under den nivå som rådde i mitten av 2019 fram till slutet av bedömningsperioden, medan utlåningsräntan på konsumentkrediter förväntas överstiga nuvarande nivåer med en liten marginal. Med tanke på att bankernas utlåningsräntor beräknas ligga kvar på låga nivåer och bankernas utlåning till hushållen endast förväntas öka måttligt under innevarande och kommande år väntas bruttoräntebetalningarna ligga kvar på låga nivåer och således ge fortsatt stöd åt privat konsumtion. Samtidigt beräknas ränteintäkterna öka något, med anledning av den fortsatta ackumuleringen av räntebärande tillgångar. Dessutom väntas nettoförmögenheten öka ytterligare till följd av de fortsatt robusta värderingsökningarna på fastighetsinnehav som förklarar mer än hälften av den beräknade uppgången. Tillsammans med de framsteg som gjorts i skuldreducering bör den ökande nettoförmögenheten även ge stöd åt konsumtionen.

Ökningen i bostadsinvesteringar väntas fortsätta, om än i en måttligare takt. Efter en period av mycket stark tillväxt under 2017 förefaller återhämtningstakten i bostadsinvesteringarna ha minskat något under 2018, särskilt i Spanien, Frankrike och Nederländerna. Ökningen av bostadsinvesteringarna väntas bli mer dämpad under bedömningsperioden. Denna försvagning antyds av en minskning av beviljade bygglov under de senaste månaderna samt av nyligen genomförda enkätundersökningar som visar att färre hushåll planerar bostadsrenoveringar under det kommande året, trots ökande avsikter att köpa eller bygga en bostad inom de närmaste två åren. Dessutom förväntas kapacitetsbegränsningarna inom byggsektorn bli alltmer bindande, särskilt i Tyskland och Nederländerna. Negativa demografiska trender i vissa länder, inbegripet Tyskland och Frankrike, väntas också dämpa bostadsinvesteringarna.

Företagsinvesteringarna väntas öka under bedömningsperioden, om än i en något dämpad takt. Efter ett svagt första halvår väntas företagsinvesteringarna vara ganska dämpade under andra halvåret 2019, vilket återspeglar effekterna av den globala handelns relativa svaghet och oron för en ytterligare upptrappning av handelstvister, liksom rädslan för ett avtalslöst Brexit och en hårdlandning i Kina. På lite längre sikt väntas dock ett antal gynnsamma grundvalar stödja företagsinvesteringarna i euroområdet i takt med att osäkerheten gradvis försvinner. För det första uppger en högre andel tillverkningsföretag än vanligt att brist på utrustning utgör en begränsande produktionsfaktor. För det andra förväntas de finansiella förutsättningarna fortsatt vara mycket gynnsamma under bedömningsperioden. För det tredje förväntas vinsterna öka, vilket ytterligare bidrar till det stora likviditetsöverskott som företagen har byggt upp under de senaste åren. För det fjärde kan företag öka investeringarna som ett sätt att kompensera för arbetskraftsrelaterade begränsningar på utbudssidan. Slutligen har skuldsättningsgraden i icke-finansiella företag sjunkit under senare år, till följd av stigande aktiekurser, fortsatt ackumulering av tillgångar och den måttliga tillväxten i skuldfinansiering även om den konsoliderade bruttoskulden fortfarande ligger över nivåerna från före krisen. Samtidigt har bruttoräntebetalningarna från icke-finansiella företag minskat till rekordlåga nivåer under de senaste åren och de väntas endast öka gradvis under de kommande åren.

Exporten till länder utanför euroområdet bedöms vara dämpad under resten av 2019, innan den återhämtar sig under resten av bedömningsperioden, i stort sett i linje med den utländska efterfrågan (se ruta 2). Den senaste tidens exporttillväxt till länder utanför euroområdet har varit volatil. Lagring före det ursprungliga datumet för Brexit i mars 2019 lyfte euroområdets export till Storbritannien under det första kvartalet i år. Under det andra kvartalet uppskattas denna effekt ha vänt, vilket har resulterat i en stagnerande export till länder utanför euroområdet. Eftersom konjunkturindikatorerna på kort sikt fortfarande är dämpade väntas exporten till länder utanför euroområdet bli svag under andra halvåret 2019 med en ökning som understiger takten på utländsk efterfrågan. Därefter beräknas exporten till länder utanför euroområdet återhämta sig på medellång sikt och öka i stort sett i takt med den utländska efterfrågan. Importen från länder utanför euroområdet förväntas också förbli ganska svag på kort sikt, vilket återspeglar utvecklingen av exporten i sig och samtidigt den svaga investerings- och konjunkturcykeln i vissa länder i euroområdet. Framöver förväntas importen från länder utanför euroområdet öka i stort sett i enlighet med den totala efterfrågan (inhemsk efterfrågan plus export). Totalt sett förväntas nettohandelns bidrag till den reala BNP-tillväxten bli negativt under andra halvåret 2019 innan det blir neutralt under resten av bedömningsperioden.

Sysselsättningstillväxten beräknas vara dämpad, delvis p.g.a. tillfälliga faktorer på kort sikt, samtidigt som arbetskraftsbegränsningar väntas uppstå senare under perioden. Enligt Eurostats preliminära statistik uppgick tillväxten i antalet sysselsatta under det andra kvartalet 2019 till 0,2 procent på kvartalsbasis, vilket pekar mot en långsammare takt jämfört med de senaste fyra åren. Sysselsättningstillväxten väntas förbli relativt dämpad under bedömningsperioden eftersom arbetskraftsutbudet förväntas begränsa ytterligare sysselsättningstillväxt, medan efterfrågan på arbetskraft också beräknas avta i takt med att den ekonomiska aktiviteten avmattas.

Arbetskrafttillströmningen väntas bli mer dämpad under bedömningsperioden. Arbetskraften väntas fortsätta att expandera som ett resultat av den beräknade nettoinvandringen av arbetstagare, den väntade integrationen av flyktingar och den stigande förvärvsfrekvensen. Effekterna av dessa faktorer torde emellertid gradvis avta under bedömningsperioden och de negativa effekter som en åldrande befolkning har på arbetskraftutbudet väntas öka i och med att det är fler äldre arbetstagare som lämnar arbetskraften än det är unga som tillkommer.

Arbetslösheten väntas sjunka till 7,3 procent 2021. Arbetslösheten minskade till 7,6 procent under det andra kvartalet 2019, vilket är den lägsta nivå som uppmätts sedan det tredje kvartalet 2008. Den väntas förbli i stort sett på sin nuvarande nivå fram till början av 2020, och därefter minska. Även om nedgången i arbetslösheten väntas vara brett baserad i olika länder, förväntas arbetslöshetskvoterna under 2021 fortfarande skilja sig betydligt åt.

Arbetskraftsproduktiviteten beräknas återhämta sig under bedömningsperioden. Efter en stark tillväxt under 2017 avtog produktivitetstillväxten per anställd och per timme under 2018, vilket återspeglade en oväntad avmattning i ekonomin. Produktivitetstillväxten väntas öka till 0,9 procent fram till 2021, eftersom aktiviteten beräknas ta fart igen medan sysselsättningstillväxten saktar av.

Real BNP-tillväxt nedrevideras för 2019 och 2020, men förblir oförändrad för 2021, jämfört med framtidsbedömningarna från juni 2019. Med tanke på det fortsatt svaga ekonomiska stämningsläget, främst p.g.a. en varaktigare avmattning i den globala handeln än tidigare förväntat samt global osäkerhet, har utsikterna på kort sikt reviderats ned för både det tredje och det fjärde kvartalet 2019. Dessa revideringar innebär en svagare överhängseffekt under 2020, med lägre årlig BNP-tillväxt under det året som resultat. De kvartalsvisa banan för ekonomisk tillväxt förblir dock oförändrad fr.o.m. 2020, eftersom nedjusteringarna av den utländska efterfrågan i stort sett uppväger effekterna av mer gynnsamma finansieringsvillkor och lägre oljepriser.

2 Priser och kostnader

HIKP-inflationen förväntas uppgå till i genomsnitt 1,2 procent 2019, sjunka till 1,0 procent 2020 och nå 1,5 procent 2021 (se diagram 2). HIKP-inflationen kommer att vara volatil på relativt låga nivåer fram till andra halvåret 2020, främst till följd av utvecklingen i HIKP:s energiinflation p.g.a. den senaste tidens oljeprisnedgång, nedåt- och uppåtverkande baseffekter och, till viss del, lägre reglerade priser på el och gas. Fram till slutet av 2020 kommer HIKP:s energiinflation att förbli negativ och endast bli positiv under 2021, när terminspriserna på olja stabiliseras. Efter den senaste tidens ökning p.g.a. fördröjda effekter av tidigare prisökningar fritt gård, beräknas HIKP-inflationen för livsmedel ligga kring 1,9 procent. HIKP-inflationen exklusive energi och livsmedel kommer under 2020 att röra sig sidledes, och stiga till 1,5 procent under 2021. Den måttliga ökningen av den underliggande inflationen torde stödjas av ett förväntat uppsving i aktiviteten med påföljande återhämtning i vinstmarginalerna som följer när tidigare ökningar av arbetskraftskostnaderna påverkar priserna. Detta väntas leda till att det inhemska kostnadstrycket ökar. Stigande priser på icke-energirelaterade råvaror och underliggande global inflation väntas också ge visst stöd till den underliggande inflationen.

Tillväxten i kompensationen per anställd beräknas vara relativt robust eftersom arbetsmarknadsläget är fortsatt stramt. Efter en uppgång 2019, mot bakgrund av den cykliska nedgången i produktiviteten, väntas ökningstakten i enhetsarbetskostnaderna avta något under bedömningsperioden, eftersom produktivitetstillväxten beräknas bli starkare parallellt med den ekonomiska tillväxten. Den främsta drivkraften bakom lönetillväxten är den beräknat stramare arbetsmarknaden i vissa delar av euroområdet. Utöver styrkan i konjunkturutvecklingen kan inflationsuppgången under de senaste två åren ha bidragit till en relativt robust lönetillväxt i euroländer där lönebildningsprocesserna omfattar retroaktiva inslag. Dessutom har en del länder infört högre minimilöner som kan få genomslag i lönestrukturen.

Vinstmarginalerna väntas utvecklas mer gynnsamt under bedömningsperioden än under 2018. Vinstmarginalerna har pressats under de senaste kvartalen till följd av en kraftig ökning av enhetsarbetskostnader och tidigare oljeprisökningar som tyngt bytesförhållandena, vilket påverkar utvecklingen av vinstmarginalerna negativt. Dessa faktorer bör bli mindre viktiga efter den senaste tidens nedgång i oljepriserna och i takt med att den ekonomiska aktiviteten åter tar fart.

Importprisinflationen väntas bli svagare 2019 och därefter öka måttligt under återstoden av bedömningsperioden. Efter en kraftig tillväxttakt under 2018 väntas den årliga tillväxttakten för importdeflatorn sjunka under 2019 och sedan öka gradvis fram till 2021. Denna profil bestäms i hög grad av oljeprisutvecklingen, som pressade upp importpriserna under 2018 och som kommer att dämpa dem under bedömningsperioden. Effekten lär dock gradvis minska eftersom den nedåtriktade kurvan för oljeterminspriser planas ut mot slutet av bedömningsperioden. Samtidigt torde stigande priser på andra råvaror än olja samt gradvis underliggande pristryck medföra något, om än ett mer dämpat, stöd till prisinflationen.

Jämfört med bedömningarna från juni 2019 har utsikterna för HIKP-inflationen reviderats ned över hela bedömningsperioden. Dessa revideringar förklaras till stor del av energikomponenten som revideras nedåt kraftigt för både 2019 och 2020, p.g.a. lägre oljepriser. Dessutom har HIKP-inflationen exklusive energi och livsmedel också reviderats nedåt, vilket återspeglar svagare data, svagare aktivitet och indirekta effekter av lägre energipriser, samt ihållande tidigare överskattningar.

3 Utsikter för de offentliga finanserna

Euroområdets samlade finanspolitiska inriktning bedöms vara milt expansiv under hela bedömningsperioden. Den finanspolitiska inriktningen mäts som förändringen av det konjunkturjusterade primärsaldot exklusive statligt stöd till finanssektorn. Efter att ha varit neutral 2018 förväntas den finanspolitiska inriktningen bli milt expansiv 2019, främst p.g.a. sänkta direkta skatter och ökningar av de offentliga utgifterna i vissa länder. För 2020 förväntas något större finanspolitiska lättnader, främst p.g.a. ytterligare sänkningar av direkta skatter samt högre transfereringar i vissa länder. För 2021 härrör merparten av de finanspolitiska lättnaderna från Tyskland mot bakgrund av högre utgiftsökningar och det nyligen godkända delvisa upphävandet av solidaritetspåslaget, som minskar den direkta skattebördan för hushållen.

Euroområdets budgetsaldo torde försämras under hela bedömningsperioden, medan skuldkvoten fortsätter att följa en nedåtgående bana. Den största försämringen sker under 2019 p.g.a. den expansiva finanspolitiken. Därefter försämras budgetsaldot i de offentliga finanserna i en långsammare takt, eftersom ytterligare lättnader i den finanspolitiska inriktningen delvis kompenseras av besparingar i räntebetalningar, medan konjunkturkomponenten i stort sett förblir oförändrad. Den nedåtgående utvecklingen i den offentliga skuldkvoten stöds av primära överskott, som dock minskar över tid, samt en gynnsam ränte-tillväxtdifferens.

De finanspolitiska utsikterna för euroområdet är i stort sett oförändrade jämfört med framtidsbedömningarna från juni 2019. Det något högre budgetunderskottet i slutet av bedömningsperioden återspeglar ytterligare finanspolitiska lättnader och en försämring av konjunkturkomponenten, delvis kompenserade av lägre ränteutgifter. Skuldkvoten beräknas bli något högre än i framtidsbedömningarna från juni 2019, p.g.a. upprevideringar av ränte-tillväxtdifferensen och lägre primära överskott.